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在向客戶給出投資建議時行為金融學能起什么作用（The Role of Behavioral Finance in Advising Clients）
面臨市場頻繁波動，金融顧問必須將行為金融原則融入其行為實踐當中以消除行為偏差
總結
面對不同類型的投資者和不同類型的市場，顧問必須了解行為偏差會如何影響投資者的投資決策。本文可以作為顧問正確認識和修正行為偏差的實用指導，并且本文還提出了一些關于維護客戶關系，優化投資組合構建流程的建議。
方法論
嘉信投資管理（Charles Schwab Investment Management）與投資與財富研究所（ Investments & Wealth Institute）雇傭了市場領先的獨立調查與咨詢公司Cerulli Associates來調查和研究顧問在服務客戶時通常是如何看待和應用行為金融原則的。2019年7月，Cerulli Associates在調查了300多位顧問發布了BeFi Barometer 2019報告。受訪顧問都是投資與財富研究所（ Investments & Wealth Institute）的注冊金融顧問，他們或者來自大型資管巨頭（wirehouse），或者本身是注冊投資顧問（RIA），或者是國家地區經紀商。本文將對BeFi Barometer 2019進行討論。
重點
?盡管了解行為金融原則的顧問越來越多，但是顧問在工作時總是很難將其應用到投資組合構建當中，但是在與客戶的日常交流當中，他們卻非常擅長運用這一原則。
?調查結果顯示，客戶群體中最常見的幾種行為偏差現象分別是近期偏差，損失規避偏差和確認偏差，顧問群體中最常見的幾種行為偏差現象分別是損失規避偏差和過度自信。
?顧問承認將行為金融原則融入到實踐中去可以增加客戶對他們的信任，并且他們也認為這種信任有利于優化投資決策，實現客戶投資預期。
?雖然顧問認識到了行為金融原則的價值，但事實卻是許多顧問發現在日常工作中運用這一原則很難。顧問列舉的主要困難有以下兩方面：理論轉為現實很難以及缺少合適的軟件和工具。
美國正處在有史以來最長的一次市場擴張時期，市場波動頻繁且低回報投資趨勢初露端倪，顧問必須幫助客戶克服由此產生的不穩定情緒。在這種大環境下，顧問的作用就是堅定客戶對長期目標的信心，并幫助他們屏蔽短期市場波動的影響。此外，隨著顧問之間競爭的加劇，顧問需要提供差異化服務并增強客戶體驗。深入了解行為金融原則可以讓顧問在日常工作獲益良多，比如做到更有效地與客戶溝通，再比如能幫助顧客確立正確的投資預期以及明確長期目標。了解行為偏差可能影響投資決策的路徑是顧問成功管理財富的前提，并且這種認識可以幫助顧問為客戶提供更加優質的長期服務。
行為金融原則已經滲透到了金融行業的各方各面，所以顧問們必須要努力將其融入工作實踐當中。BeFi Barometer 2019顯示，近四分之三（70%）的被調查顧問在與客戶溝通互動時運用了行為金融原則，同時僅有58%的顧問在構建投資組合時應用了行為金融原則（參見圖1）。
圖1顯然，顧問普遍了解行為金融原則的重要性，但他們卻難以在實踐中運用這一原則。為了最大程度地發揮顧問的價值，顧問應更加積極主動地在客戶服務和投資組合構建過程中嘗試應用行為金融原則。
另外，顧問們也普遍認識到應用行為金融原則可以幫助他們收獲客戶的信任，并最終提高客戶保留率。調查顯示，應用行為金融原則可以帶來帶來下述好處：加強客戶信任（50%），改善投資決策或確定最優目標（49%）和更好地確定投資預期（46%）（參見圖5）。
此外，顧問可以通過應用行為金融原則來幫助客戶獲得更好的投資成果、更加富有戰略眼光地配置資產并在市場波動期間引導客戶持續投資。
發現行為偏差
BeFi Barometer 2019提到，Cerulli Assoicates通過對300多名顧問進行調研，對幾種影響客戶投資決策的最常見偏差進行了統計。Cerulli Assoicates發現，盡管行為偏差種類繁多，但客戶身上表現最為突出的五種行為偏差分別是近期偏見（35%），損失厭惡偏差（26%），確認偏差（25%），熟悉或家庭偏差（24%）和錨偏差（24%）。（參見圖表2）。
圖2顧問可以通過深入了解這些偏差，在關鍵時間節點做出行動保障顧客免受偏差干擾，從而幫助客戶做出符合最大化利益的投資決定。下述是影響客戶投資決策的幾種最常見偏差。
近期偏差（Recency Bias）
近期偏差是指投資者因受到近期新聞，事件或經驗干擾而產生的一種行為偏差。近期偏差被認為是客戶群體中出現最頻繁的偏差。當客戶過分強調近期或某一難忘事件時，他們就會更加偏向于追逐這種類型的投資，而不考慮那些顯然更為明智的投資。預計未來市場是近期市場趨勢的簡單延伸也通常會導致決策失誤。近期偏差可能導致客戶在最差的時間買賣證券（即高買低賣），例如，買入最高點的證券或在市場情勢逆轉時立即售出證券。
盡管2008年金融危機仍能在許多客戶中引發共鳴，但長久以來的經濟復蘇使得許多投資者習慣了不斷上漲的資產價格。客戶們普遍傾向于認為，強勁的市場表現必將在未來繼續。但是，正如歷史所昭示的那樣，股價可以無視經濟大環境而隨時上漲下跌，另外，簡單判定牛市會持續可能最終會投資者失望。顧問可以幫助客戶及時止損，并做出符合長期宏觀趨勢和投資目標的投資決策。此外，顧問可以通過堅持審慎的財務計劃，幫助客戶排除不切實際的投資期望并確立長期投資目標。
損失規避（Loss Aversion）
損失規避偏差是一種由于投資者較獲得同等數額收益而言更想要避免同等金額損失而產生的行為偏差，這種偏差通常會使客戶實際承擔的風險小于（或大于）他們本來可以承受的風險。損失規避偏差會對客戶的投資行為產生重大影響，甚至可能會導致客戶實際風險過大或投資太過保守。例如，一個因為市場大跌（如2008-2009年經歷過的情況）而決定退市的客戶，將不可避免地錯過隨后必然發生的市場復蘇。相反地，也會有客戶只是為了避免損失而堅持保留某項高風險投資。
客戶的損失規避偏差程度通常與其等級和財富相關聯。例如，高凈值客戶（ high-net-worth）（資產大于5,000,000美元）發生損失規避偏差的概率為16%，大眾富裕客戶（mass-affluent clients）（可投資資產少于500,000美元）發生損失規避偏差的概率為41%。通過提醒客戶堅持其長期目標而不要僅僅關注日常市場表現可以幫助客戶很好地克服損失厭惡情緒。顧問同時還應勸阻顧客避免過于頻繁地檢查投資組合，因為這通常會導致非理性的投資決策。此外，顧問還可以主動識別潛在易發生損失規避偏差的客戶，并在不確定的市場環境中主動與其接觸。顧問們必須不斷重申客戶的長期目標，并在他們做出錯誤決策前提醒其各種潛在風險。
確認偏差（Confirmation Bias）
確認偏差是指投資者總是試圖尋找能支持其本來意見的證據而自覺忽略其中矛盾之處而發生的一種行為偏差。許多客戶對某些投資有先入為主的觀念，因而，他們夸大了持正面意見的證據的重要性，并忽略了一些負面的重要信息。例如，集中持有某特定股票或某特定行業的投資者可能只會關注相關企業或行業的正面消息。顧問必須為客戶提供其他可能被忽略的重要信息以便刻畫完整而準確的大局形勢。最后，顧問可以主動去了解這種偏差并在顧客試圖根據已有觀點做出投資決定前找到各種相關的反面信息。
圖3熟悉或國內偏差（Familiarity/Home Bias）
熟悉或國內偏差是認知捷徑的一個典型例子，即人們傾向于根據自己的或自己熟悉的經歷來做出決策。客戶發生熟悉偏差的典型情形有：集中投資于自己雇主的股票，偏好投資美國注冊的公司（即國內偏差）。熟悉偏差通常會導致投資組合中國內公司權重過高，這種組合會由于缺乏多元性而面臨潛在風險。當客戶是比較富裕的客戶時，顧問應尤其警惕這種集中投資，顧問必須多樣化這種投資組合。調查結果顯示，手中握有超過5,000,000美元核心市場投資的顧問有近四分之一（23%），這表明高凈值客戶群體發生熟悉或國內偏見的概率很高。當顧問面臨這樣的客戶時，顧問需要說明多元化資產類別和多元化地區投資的好處。
錨偏差（Anchoring Bias）
錨偏差指的是投資者會根據特定基準做出投資決策。這種偏差也會導致客戶投資決策出現問題，因為許多投資者傾向于將其投資組合的初始價值或價格作為錨點而忽視股票基本面。此外，當客戶過于依賴單一基準（例如S&P 500）時，也可能會發生錨偏差，因為如果我們同時還考慮他們的風險承受能力，就會發現這可能并不是最適合他們的決策。
減少錨偏差發生的一種可能的解決方案是將客戶的個人投資組合或策略與其長期目標相關聯。顧問可以向客戶解釋說明為什么某項特定策略適合客戶整體的資產配置，為什么做出這樣的購買或出售決策，這個決策可以如何幫助客戶實現長期目標，以及為什么不關注該基金當月表現是否欠佳（相對其錨點而言）。此外，顧問應避免過分強調某一特定基準，而應使用更易實現客戶個人風險偏好或回報要求的多元化基準。
代際偏差（Generational Biases）
顧問還需要認識到不同類型和年齡客戶之間的常發生的偏差種類不同。被調查顧問指出，在嬰兒潮一代（75%）和沉默一代（71%）的客戶群體中，損失規避偏差最為普遍，而在X一代客戶（64%）中，近期偏差最為普遍。同時，千禧一代客戶中最常見的兩種行為偏差分別是框架偏差（54%）和羊群效應偏差（46%）。如果顧問可以了解每一代人的不同偏好和態度，并能分別解決他們各自發生的偏差，那么顧問和客戶之間就可以建立更穩固的客戶關系，這種關系也有助于實現更好的投資成果。例如，容易發生羊群效應偏差（這意味著投資者會由于害怕錯失機會而傾向于根據最近的趨勢進行投資）的千禧一代可以通過了解從眾風險和投資泡沫而避免偏差發生。
顧問也必須要意識到他們自身也可能會產生行為偏差
了解客戶可能發生的行為偏差的同時，顧問也必須了解他們本身可能會發生哪些行為偏差，以及這些會如何影響最終的投資決策。顧問當中，損失規避偏差出現最為頻繁，或者說出于避免損失而非獲得同等收益而產生的偏差是影響顧問群體最多的一種偏差（29%），其次是過度自信偏差，即由于高估自身能力而發生的決策偏差。當顧問被問及他們的投資組合管理技能是否能幫助他們的客戶跑贏大盤時，被調查的顧問中有17%“強烈認為是”，另有48%的顧問認為“在某種程度上是”，但是實際上許多顧問似乎是高估了自己的投資組合管理技能。如果顧問能擁有一套明確而又有條理的投資流程，他們就可以更好地為客戶服務，并且這樣確定的流程有助于避免出現過度自信偏差（包括交易過多或風險管理不當）。有可能顧問們已經意識到了這些偏差，但是顧問如果想要通過管理自己的行為偏差以實現客戶投資優化，那么他們還有很長的路要走。
減少行為偏差發生的最有效方法
盡管顧問無法完全避免本身或者客戶的行為偏差，但是顧問是有辦法減弱各種偏差帶來的影響的。以下方法可以幫助減少偏差對投資的不良影響。
長遠眼光（Long-Term View）：在調查什么是避免客戶行為偏差影響最有效的方法時，將近三分之二（62%）的顧問回答幫助客戶擁有長遠眼光是“非常有效”的策略（參見圖表4）。
圖4特別是在市場不穩定時期，提醒客戶堅持其投資目標并確保他們執行明智的財務計劃可以有效減少客戶的非理性決策。
系統過程（Systematic Process）：超過一半（52%）的顧問認為系統過程是一種非常有效的消除行為偏差的手段。實施系統過程（例如自動化再平衡）可以減少非理性情緒對投資決策的影響。確定投資組合管理的基準和參數可以避免非理性決策（包括過度自信，損失規避和羊群效應等）。
基于目標的計劃（Goals-Based Planning）：將近一半（47%）的顧問認為由目標推動計劃設計非常有效。通過將客戶的財富劃分到不同的賬戶，顧問能夠幫助客戶更好地衡量他們在實現某些既定目標（例如退休儲蓄，購買房屋）方面的進展，從而減少他們對劇烈的市場變化反應過度的可能性。
解決投資組合構建過程中的“行為鴻溝”
行為金融學的進步為投資決策帶來了更多角度的不同見解，顧問需要將對這些偏差的考量納入其投資組合構建過程。顧問在確定資產配置時應提前考慮客戶可能發生的各種偏差，這樣才能確保客戶長期投資并實現其遠期目標。那些能更精確判定客戶風險偏好類型的顧問將更擅長應對客戶出現各種行為偏差而發生的后果。平衡客戶的風險舒適度（即風險偏好）和客戶的風險承受能力（即風險能力）對顧問來說是一項重大挑戰。Cerulli Assoicates也對這種平衡的可能性對顧問進行了調查，他們發現超過四分之一（27%）的顧問通常會選擇去迎合客戶的風險偏好，而只有16%的顧問會積極調整客戶的風險偏好。并且調查還指出顧問通常會允許客戶根據其風險偏好或行為偏好來制定資產分配策略，盡管顧問非常清楚這可能導致投資結果不理想。
總之，顧問的目標應該是在減輕客戶的行為偏差與尊重客戶的風險偏好之間找到平衡并做出最佳投資組合選擇。Cerulli Associates指出，只有超過一半（51%）的顧問通常會選擇折中，并根據客戶的風險偏好和風險承受能力來調整資產分配方式。當然顧問能調整客戶投資組合的程度取決于客戶背景及其年齡，通常，顧問在面對較高財富水平的客戶時會擁有更加靈活的策略選擇，在與相對低財富水平的客戶打交道時，顧問需要努力減少或者消除客戶行為偏差以保證客戶通過接受一定程度的風險來實現其財務目標。
圖5擁有高凈值客戶核心市場（5,000,000美元或以上的可投資資產）的顧問最不可能消除他們客戶的這種行為偏差（也即提高客戶的風險偏好等級（12%）），因為這些投資者通常擁有足夠的資產來應對或高或低的風險或者說是保障其財務健康。
在提出投資計劃建議之前，顧問應該深入了解和預估客戶的風險承受能力和行為傾向。顧問需要意識到客戶的風險偏好程度與他們的行為偏差（例如損失規避偏差）密切相關。通過調整投資組合來減輕行為偏差對投資的負面影響，可以從長期幫助顧客獲得更好的投資結果。例如，顧問可以將某些應對市場波動風險的投資融入到總體投資組合當中。此外，顧問還可以通過最大程度地降低投資成本和利用低營業額的節稅策略來構建更強的投資組合。如果顧問能將全部這些要素融入到投資過程中，他們就可以更有效地在全部市場周期階段保留客戶，并推出表現更優的投資組合。
結論
盡管顧問們已經清楚地意識到將行為金融原則融入實踐中的好處（參見圖5），但許多顧問認為他們缺乏某些可以用來應用這些策略的常規工具和軟件。
將近三分之二（65%）的顧問認為理論轉為現實太難是他們未將行為金融原則融入其實踐的主要原因，同時有超過一半（54%）的顧問則表示原因是缺乏軟件或者工具。盡管通識教育也很重要，但對顧問來說，結構性的幫助和指導才是他們急需的，特別是關于在投資組合構建過程當中如何處理行為偏差顯然更為急需。
顧問和客戶都會發生影響其投資決策的行為偏差。通過深入了解這些偏差并逐步學會判斷它們可能影響投資決策的時間節點，顧問可以最大程度地減少錯誤決策。Cerulli Associates還概述了五種方法用以幫助顧問更有效地應用行為金融法則。
?投資教育——客戶可以通過接受投資和行為偏差教育來認識自己的行為偏差，但是要注意客戶希望的是針對性的幫助和指導。
?主動與客戶就偏差問題進行交流——顧問首先應當確定客戶身上最容易出現哪些偏差（例如，損失規避偏差，近期偏差），然后顧問應當在這種偏差出現之前提前與客戶就其進行討論。
?構建目標導向的投資組合——客戶更有可能遵循與長期目標直接相關的多元化投資計劃。
?注意自身行為偏差——為了優化投資決策，顧問也需要意識到自己也存在行為偏差（例如，過度自信）。
?創建自動化決策過程——通過決策流程自動化（例如，自動化再平衡）來消除決策過程當中可能發生的非理性決策。
（編譯：線索Clues / 魯晗奕、實習編輯樊文佳）
??編輯精選：
責任編輯：魯晗奕
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