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| 線索Clues | 理性投資 |
在本文中，橡樹資本（Oaktree Capital）的投資專家們強調了將環境、社會和治理（ESG）因素納入新興市場（EM）投資策略的特殊重要性和可能產生的影響。文中還分享了橡樹資本與被投資公司進行ESG溝通的案例。
以下為《線索Clues》對原文的中譯版（摘錄）：
新興市場股票投資的ESG焦點（原標題：An ESG Focus for EM Equities Investing 來源：橡樹資本 Oaktree Capital / Frank Carroll，Janet Wang）
要點
● ESG因素是橡樹資本實施的新興市場股權投資策略中，基本面分析和自下而上研究的重要組成部分。
● 在我們看來，投資機會可以在新興市場找到，因為ESG投資在新興市場仍然沒有在發達市場那么普遍。相信以橡樹資本獨有的ESG投資分析方法，加上分析師們對于所覆蓋的地區、市場和行業所擁有的專業知識和能力，能夠更好地幫助我們選擇有價值的公司，建立優秀的投資組合。
● 我們認識到，目前有很多密切相關的術語用于描述ESG投資。根據聯合國責任投資原則 （UN PRI），責任投資要求將環境、社會和治理因素納入投資決策和主動所有權（active ownership）政策實踐，因此文中，我們將交替使用術語 “責任投資”（responsible investing）和 “ESG投資”（ESG investing）。
ESG投資將一直存在。投資者對責任投資的興趣不斷增長，驅動他們在自己的投資組合管理中納入更大權重的ESG因素。2018年，全球主要地區用于“可持續”投資的資產估計為30.7萬億美元，較兩年前增長34%，約占這些地區管理的總資產的三分之一。在美國個人投資者中，對“可持續”投資的關注度創下新高，85%的普通投資者和95%的千禧一代表示有興趣。
不久以前，ESG投資還被認為是一種利基市場（指那些被市場中的統治者/有絕對優勢的企業忽略的某些細分市場或者小眾市場）的實踐，這表明，在行善和財務業績之間可能不存在一種平衡。以前，ESG投資很大程度上與負面篩選相關，一些組織實施通過負面篩選排除一些與它們價值觀或倫理相悖的行業或公司。然而，多年來，ESG投資的范圍不斷擴大，ESG投資從一個附屬理念發展成為盡職調查和投資組合管理中的關鍵要素之一。這種轉變或多或少與社會和人口的發展相一致（個人的行動呼吁和里程碑式的研究也應該被認為是其中的推動力）。在我們看來，投資任何東西都是一個變化的過程，隨著市場變得越來越復雜，ESG投資已經扎根； 企業承擔更廣泛的責任； 社會也開始接納更全面的投資理念。
橡樹資本認識到ESG是以道德和社會責任為核心的投資，并能對投資業績產生長期的積極影響。作為聯合國責任投資原則（UNPRI）的簽署方，我們認為，將ESG因素納入我們的投資決策，符合我們“為投資者的最佳利益采取行動”的信托責任。這一觀點在我們的新興市場股權投資戰略方法中得以體現，作為日常投資分析的一部分，該戰略被積極開發，我們還部署了專有的ESG投資矩陣。這個矩陣指導了我們自下而上的定量研究過程，并最終生成潛在的阿爾法。我們相信，這一過程能夠幫助我們通過ESG“透鏡”進行投資，從而更好地與管理層合作，引導公司達到更高的行為標準，并尋求更大的股東回報。
新興市場的機遇與挑戰
隨著對ESG投資理解的加深，我們認為全球投資者都不能忽視ESG與新興市場投資的相關性。我們認為，新興市場較發達國家市場更具有長期經濟增長潛力。
歐洲和美國等主要國際金融市場上ESG投資的增長步伐并沒有影響到新興市場。據全球可持續投資聯盟（GSIA）估計，2016年除日本外亞洲地區的“可持續”資產為520億美元，較2014年增長約16%，但相比于投資在發達市場上的數萬億美元，這只是冰山一角。缺乏高質量的信息仍然是新興市場ESG投資的一個重大難點，例如，兩年一度的GSIA報告（2018年版）就沒有更新這一數據，且將這一類別完全刪除了。投資者的看法也可能成為阻礙：政治沖突、腐敗和社會動蕩的報道可能在一些投資者心中造成負面印象，并導致他們懷疑在新興市場是否能進行ESG投資。
但新興市場的確存在與發達市場不同的脆弱性，其中最主要的是國家層面的政治風險，這可能會影響公司治理的質量。家族集權制企業管理也可能削弱少數股東的權利。然而，我們認為，正是由于上述提到的這些脆弱性，ESG因素在新興市場中的投資才顯得更重要。我們從理論和經驗兩方面都找到了對這一判定的支撐依據。
大量的研究結果表明，ESG投資可能會對投資業績產生積極的影響。研究還表明，ESG因素對新興市場企業的財務績效（CFP） 有特別積極的影響，比對發達市場的影響更大（見圖）。
同樣值得注意的是，將新興市場一般投資與新興市場ESG投資進行比較（見圖）。過去10年，MSCI新興市場ESG領先指數（MSCI Emerging Markets ESG Leaders Index）的漲幅超過了MSCI新興市場指數（MSCI Emerging Markets Index）。
MSCI新興市場ESG領先指數和MSCI新興市場指數表現對比 （圖片來源：MSCI）同時，在實踐中，我們發現，通過ESG整合，我們可以引入額外的維度來衡量管理的有效性和商業實踐的可持續性，這也為我們的基礎研究過程提供了信息和補充。我們相信，這有助于我們在低效的市場中發現投資機會，同時降低投資風險，最終使我們成為更好的投資者。
當考慮到利用ESG框架在新興市場投資這一概念相對新穎時，企業財務和投資者回報提升的潛力之大就會更加突出。如果你愿意，我們可以說歐洲已經在ESG游戲的“第六或第七局”； 北美在第三局； 而新興市場則在第一回合。因此，新興市場的ESG投資沒有顯得那么擁擠和競爭激烈，我們認為，它為投資者提供了更大的獲得可觀回報并為社會和經濟發展做出積極貢獻的機會。
評價量規
如前所述，ESG因素是橡樹資本新興市場股權投資策略中，基本面分析和自下而上研究法的重要組成部分。評估公司的非財務特征（如環境、社會和治理方面）一直是我們盡職調查的一部分。在過去的12個月里，我們通過開發一個專有模型，對我們考慮在E、S和G垂直領域投資的每家公司進行評分，從而將這些流程正式化。分析的一個關鍵部分是我們對目標公司提出的69個問題，包括30個與治理（G）相關的問題。這類問題包括：
● 高管薪酬是否與業績指標掛鉤？
● 外部董事能帶來多樣化的專業技能嗎？
● 公司股權結構是否有控股股東主導？
在環境（E）和社會得分（S）方面，我們也考察了多種因素，包括：
● 排放趨勢；
● 節水效率；
● 廢物處置政策；
● 反賄賂政策；
● 員工舉報政策；
● 工作場所事故情況
我們對這三個類別的公司得分進行統計，并分配給每個類別一個權重，最終得出一個綜合的ESG分數。只有經過廣泛的調查并與管理層進行溝通，才能獲得這些問題的答案并完成評估，進而量化ESG的考慮事項，并將其應用到我們的ESG整合過程中。
“ESG逐步升級”（ESG escalation）的過程也是此評估方法的一部分，它涉及到對公司重大新聞的深入分析。ESG委員會持續審查新的資料及其影響并進行分析。通過這一過程，我們現在有了一個全面的歷史數據庫，其中包含了與ESG相關的記錄和報告，可以幫助我們進行更進一步的投資分析。我們發現這是一種記錄公司發展狀況的有效方法。
通過參與溝通，判定可投資企業
我們認為，直接參與被投公司的管理是有價值的。我們相信，在數據不足、監管可能尚未到位、無法強制要求企業披露ESG相關信息的情況下，參與其中能夠彌補這些不足。
我們與一家低成本的巴西航空公司的合作就是一個很好的例子。橡樹資本的分析師與該公司進行了接觸，就該公司如何改進其ESG工作提供了指導。在分析師的指導幫助下，該航空公司發布了一份可持續發展報告，并聯系評級機構，以確保ESG相關的問題得到解決，并且在作出改進的同時繼續保持提升。據近期的一份標準普爾全球評級報告（S&P Global Ratings report）顯示，該公司一直在通過更新機隊使用更節能的機型來降低其每公里二氧化碳排放量。到2023年，該航空公司所有國內飛機都將為節能型飛機。相比于美國的大型航空公司（大多數飛機平均機齡從10年到16年不等），該公司還擁有巴西最年輕的機隊，平均機齡為5.9年。標普對該公司的管理和治理方面的評級是“穩定”，報告指出“管理層對航空業有扎實的了解，因為自公司成立以來，許多董事都一直在該公司工作，沒有過高的人員流動率。”鑒于這些因素，我們預計這家航空公司在追求更全面的企業管理方面應該會繼續取得顯著進步，其在橡樹資本模型中的ESG分數也會有所提高。
在與目標公司直接接觸的案例中，另一個具有積極影響的例子是一家為全球制藥行業提供外包研究和制造服務的中國公司。2018年12月，在該公司于香港證券交易所首次公開發行（IPO）上市之前，橡樹資本與其進行了接洽。在我們的首次會議上，我們與管理層討論了ESG事宜，包括董事會組成和高管薪酬。我們還強調了披露關鍵環境數據的重要性，并要求公司提供與員工培訓和社區關系相關的可持續性信息。該公司管理層告訴我們，我們是唯一詢問過這些ESG問題的投資者，他們不知道這些問題對國際投資者很重要。2019年3月，我們再次與該公司會面，進一步強調了我們的一些擔憂。該公司隨后聘請了一位專業的ESG管理人員，提供了我們需要的數據，并在我們的幫助下，聘請了外部ESG評級集團。到2019年底，該公司不僅股票表現明顯好于市場，而且最近還被MSCI評級為“A”級，是ESG方面評級最高的中國公司之一。
我們認為，上述案例揭示了這樣一個觀點：與管理層就ESG話題進行溝通洽談，既能幫助企業改善ESG行為，又能帶來強勁的投資回報。
ESG投資不僅只是為了避免災難或者說知識對負面消息做出的一個反應，它還涉及到了良好的企業公民意識，以及對公司來說至關重要的商業原則改進問題。如果在過去，ESG的實踐只關注風險的降低，那么今天，它更多的是引導投資者和公司達到更高的標準，從而給公司帶來實質性的好處，并產生更廣泛的影響。這種方法增加了投資者和公司雙贏的可能性。
與長期目標保持一致
采用ESG視角進行投資，與橡樹資本的投資理念密切相關，該理念注重長期投資，強調風險控制、知識專業性優勢和自下而上的研究。成功的ESG整合需要嚴謹： 從整體角度逐案分析風險和回報潛力； 嚴格監控； 且直接參與。這種完整性和詳細審查的特性，一直是橡樹資本基因的一部分，我們相信這些特性有助于加強風險控制，并提高我們每筆投資的整體質量。
ESG整合的廣泛性和標準化仍然面臨挑戰，新興市場特別如此。然而，投資者需求的增長和管理層的積極接受意味著，改善的步伐可能在短期內加快。
（線索Clues/ 李濤 實習編輯：樊文佳 編譯：高藝蓉）
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責任編輯：魯晗奕
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