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出品：新浪財經上市公司研究院

　　作者：IPO再融資組/鄭權

　　今年上半年，券商投行業務收入整體下滑幅度較大。在這輪IPO逆周期調節中，不少中小投行的衰退或是長期性甚至永久性的。目前，華安證券、山西證券、中原證券、東興證券、華西證券、國元證券等券商的投行分部利潤已經連續為負。

　　數據顯示，上述幾家券商投行分部利潤為負的原因是股權承銷規模小、IPO項目撤否率高且沒有新上市項目，如華安證券最近兩年IPO承銷收入“交白卷”，保薦失敗率高達100%。

　　目前，華安證券只剩下一家IPO保薦項目（以交易所受理為標準）苦苦支撐，但這家“獨苗”合肥恒鑫生活科技股份有限公司（下稱“恒鑫生活”）排隊28個月后仍沒有提交注冊，被質疑不具備創業板創新屬性，還有被調查的敏感股東。

　　恒鑫生活被質疑不符合創新屬性浮現問題股東

　　截至9月22日，華安證券保薦的IPO項目只有1家——恒鑫生活，未來華安證券投行業務能否翻身就靠恒鑫生活。

　　招股書顯示，恒鑫生活主營業務是研發、生產和銷售紙制與塑料餐飲具，主要客戶包括瑞幸咖啡、星巴克等。報告期內，公司紙制餐飲具收入占比約為6成，塑料餐飲具收入占比約為4成。

　　2022年5月19日，恒鑫生活創業板IPO申請獲受理。2023年3月，恒鑫生活過會，但截至目前仍未提交注冊申請。

　　不少投資者將恒鑫生活IPO“卡殼”的原因歸結為創新屬性不足，依據是一家“一次性紙杯廠”怎么會符合“三創四新”的創新特征？

　　截至招股書披露日，恒鑫生活僅有3項發明專利，且其中一項“一種 PLA/CA/LCHBPs共混物及其制備方法”發明專利系與Beijing工商大學共有。從較少的發明專利看，恒鑫生活是否具備創新屬性也被質疑。

　　并且，恒鑫生活主營產品中不可生物降解餐飲具的收入接近50%，全球超過60個國家對一次性塑料采取禁令或征稅。這意味著，恒鑫生活未來收入的成長性受到挑戰。2022年，恒鑫生活不可生物降解餐飲具的收入為5億元，占當年總營收的比例為46%，接近5成。

來源：恒鑫生活招股書

　　此外，恒鑫生活一股獨大、財務內控、巨額分紅、拖欠員工社保、財務數據真實性等問題也備受關注。

　　華安證券在保薦恒鑫生活的過程中，也存在可比公司選取恰當性、完整性的質疑。在深交所發出第二輪問詢前，恒鑫生活的可比公司包括家聯科技、南王科技和泉舜紙塑，其中南王科技和泉舜紙塑主營產品為食品包裝，與恒鑫生活存在較大差異；而恒鑫生活及華安證券卻沒有將更具可比性的富嶺股份（主營產品包括塑料和生物降解材料餐飲具）作為可比公司。

　　在深交所問詢后，恒鑫生活及華安證券將富嶺股份作為可比同行公司。值得一提的是，與恒鑫生活主營業務更為接近的富嶺股份，申報的是主板而非創業板。

　　恒鑫生活的間接股東中，還存在被調查的敏感股東。如合肥悅時景朗股權投資合伙企業（有限合伙）、合肥悅時景暉股權投資合伙企業（有限合伙）兩個股東的實際控制人都是高新（天眼查數據），而高新曾擔任安徽省國際信托投資公司證券發行部副經理、證券營業部經理,安徽國元信托投資有限責任公司總經理助理,國元證券投資銀行總部總經理、總裁助理、副總裁,國元證券股份有限副總裁。據悉，高新因違規入股IPO企業而遭受調查。

　　由于高新曾任職的單位屬于地方國企，也有長時間參與IPO發行工作的經驗，是否屬于應該重點核查的股東？華安證券在盡調過程中，是否勤勉盡責待考。

　　最近兩年IPO承銷收入“交白卷” 保薦失敗率高達100%

　　今年上半年，華安證券投行業務手續費凈收入為0.33億元，同比下降15.65%；投行分部利潤為-0.98億元，虧損額在43家上市券商中僅小于中金公司。

　　其實2023年上半年，華安證券的投行分部利潤已經為負（-0.89億元），2023年度虧損0.28億元。在年報披露投行收入下降的原因時，華安證券只提到了IPO階段性收緊、審核趨嚴的大背景，沒有披露自身保薦項目存在的問題導致的撤否率提高，儲備項目少，連續兩年沒有IPO發行的原因。

　　wind數據顯示，從2022年7月開始至今，華安證券已經連續兩年多沒有成功發行IPO項目，自然也沒有承銷保薦收入。

　　2023年5月份以來，華安證券撤回了3個家IPO項目，目前儲備的IPO項目僅有恒鑫生活一家。如果按照“保薦失敗率=已終止項目/已完結項目”的公式（注：已完結IPO項目事實上就兩類，分別是已發行和已終止項目；其他在審項目成敗未知，不作為分母，否則會極大地降低撤否率）計算，華安證券2023年以來的IPO項目的保薦失敗率已高達100%。

　　華安證券2023年5月以來撤回的3家IPO項目分別是安徽泰達新材料股份有限公司（被否，下稱“泰達新材”）、拓爾微電子股份有限公司、安徽德孚轉向系統股份有限公司（已提交撤回申請）。

　　北交所上市審核中心認為，泰達新材及保薦機構華安證券未就報告期內毛利率顯著高于同行上市公司的合理性、凈利潤大幅增長的合理性進行充分解釋、說明，相關信息披露不符合北交所IPO要求。

　　事實上，在北交所的三輪問詢中都要求泰達新材及華安證券說明高毛利率的合理性、業績大幅增長的合理性及真實性等問題，然而華安證券仍沒有說清楚，保薦能力可見一斑。

　　今年上半年，華安證券還被安徽證監局采取責令改正措施，一個原因是在開展投資銀行業務過程中，個別項目盡職調查不充分，質控、內核把關不嚴，持續督導不到位。

　　華安證券保薦的已上市IPO公司中有一個怪象，即破發最嚴重的幾家公司都是最近這些年保薦的項目。wind顯示，華安證券保薦的已上市的23家項目中，有4家目前的股價破發比例超39%，分別是井松智能、眾泰汽車、喜悅智行、秦川物聯。除眾泰汽車外，其他三家公司都是在2020年以后由華安證券保薦上市。