本周，在市場劇烈波動(dòng)的背景下，布朗兄弟哈里曼銀行（Brown Brothers Harriman，BBH）的首席投資官（CIO）Suzanne Brenner對(duì)收到的部分問題進(jìn)行解答。她認(rèn)為，近日“投資者幾乎不可能成功預(yù)測(cè)市場”，“在目前的動(dòng)蕩時(shí)期，最謹(jǐn)慎的做法是繼續(xù)投資”。

　　以下為《線索Clues》對(duì)原文的中譯版（摘錄）：

　　投資組合洞察：與BBH首席投資官Suzanne Brenner的問答（原標(biāo)題：Portfolio Insight: Q&A with BBH Chief Investment Officer Suzanne Brenner 來源：BBH）

　　1）為應(yīng)對(duì)市場的波動(dòng)，投資者應(yīng)該如何調(diào)整投資組合？

　　市場的波動(dòng)性達(dá)到了自全球金融危機(jī)以來的最高水平。此前，我們歷經(jīng)多次金融危機(jī)，但一直未停止投資，因此，在目前的動(dòng)蕩時(shí)期，最謹(jǐn)慎的做法是繼續(xù)投資。（原文：Having invested through many crises before, the most prudent approach during such volatility is to stay invested.）回想上周的回報(bào)路徑，2020年3月12日的回報(bào)率是自“黑色星期一”以來最差的一天，而次日則是自2008年10月以來最好的一天，這意味著投資者幾乎不可能成功預(yù)測(cè)市場。當(dāng)市場出現(xiàn)危機(jī)時(shí)，我們已投資一批高質(zhì)量的公司，這些公司擁有雄厚的資產(chǎn)負(fù)債表，這確保了它們具有持久的耐力以應(yīng)對(duì)危機(jī)。盡管這些公司中有許多預(yù)計(jì)在未來幾個(gè)季度收益會(huì)下降，但從長遠(yuǎn)來看，它們終會(huì)蓬勃發(fā)展。我司的基金經(jīng)理利用這個(gè)機(jī)會(huì)，將現(xiàn)金配置到價(jià)格與價(jià)值嚴(yán)重不符的證券上。我曾與我們的一位經(jīng)理討論，他指出：“樂觀情緒會(huì)打壓前瞻性投資回報(bào)，而恐慌則會(huì)助長這種回報(bào)。”我們將繼續(xù)挖掘市場中的良機(jī)，為客戶提供最理想的長期回報(bào)。

　　2）為什么市政債券目前不能保護(hù)資本？

　　直到一周前，市政債券還和美國國債一樣，是一種安全的避險(xiǎn)資產(chǎn)。在2018年中后期，由于利率從那時(shí)起大幅下降，客戶受益于市政債券投資組合久期的延長。然而，隨著股市大幅下跌，這種局面在本周發(fā)生了變化。我們認(rèn)為，這種情況是由于投資者被迫出售零售市政債券以獲得流動(dòng)性； 市政債券基金通常不能提供很多的現(xiàn)金流，因此股市下跌導(dǎo)致市場上出現(xiàn)強(qiáng)制拋售市政債以獲得流動(dòng)性的現(xiàn)象。當(dāng)然，這并不意味著市政債券不賺錢，它們只是在吸收拋售壓力。2008年底也出現(xiàn)了類似的情況，當(dāng)時(shí)市政債/國債（收益率）之比（通常在80-90%之間徘徊）飆升至175%以上，但在幾個(gè)月內(nèi)該比率回落到正常范圍。因此，我們認(rèn)為這種價(jià)格壓力可能不會(huì)持續(xù)，市政債券收益率可能會(huì)回落。與此同時(shí)，我們認(rèn)為，這種被迫拋售的情況正是我們購買高質(zhì)量且收益豐厚的債券的機(jī)會(huì)。

　　3） 美聯(lián)儲(chǔ)降息為零，這對(duì)貨幣市場投資有什么影響？

　　上一次目睹如此低的利率是在2008年末至2015年末。當(dāng)時(shí)，免除了貨幣市場上的相關(guān)費(fèi)用，基金持有人的凈收益率約為1個(gè)基點(diǎn)。我們預(yù)計(jì)在未來幾個(gè)月內(nèi)會(huì)有類似情況發(fā)生。

　　4） 石油市場有何變化？我們是否存在石油相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)敞口？

　　石油市場面臨兩方面問題，一是新型肺炎給石油需求帶來的沖擊，二是位列產(chǎn)油國前三的沙特阿拉伯和俄羅斯卷入了一場石油價(jià)格戰(zhàn)。俄羅斯決定，將從4月1日起中止減產(chǎn)方面的合作，為了反擊俄羅斯，沙特阿拉伯宣布了增產(chǎn)計(jì)劃。結(jié)果，石油和能源股票價(jià)格大幅下跌。由于BBH偏好非周期性公司，我們的股票投資組合和固定收益投資組合幾乎沒有能源投資。我們?cè)缇驼J(rèn)識(shí)到這些公司的周期性，盡管我們有可能預(yù)測(cè)這些周期的時(shí)間，但這個(gè)任務(wù)還是很艱巨的。許多無法預(yù)測(cè)周期時(shí)長的能源公司難以生存并最終申請(qǐng)破產(chǎn)。

　　5）市場走衰會(huì)如何影響非流動(dòng)資產(chǎn)組合？

　　鑒于新型肺炎引發(fā)的市場和經(jīng)濟(jì)混亂尚處在早期階段， BBH Capital Partners（BBHCP）團(tuán)隊(duì)與被投資公司的高級(jí)管理人保持定期聯(lián)絡(luò)，聯(lián)絡(luò)的內(nèi)容包括員工安全協(xié)議和應(yīng)急準(zhǔn)備、財(cái)務(wù)表現(xiàn)簡訊、潛在的業(yè)務(wù)中斷、流動(dòng)性狀況和短期內(nèi)各業(yè)務(wù)潛在的流動(dòng)性需求。

　　我們認(rèn)為，新型肺炎引發(fā)的市場混亂會(huì)給被投資公司帶來影響，其中包括短期收益的下降，但我們相信這些被投資公司耐力持久，它們大多分布在那些不太容易受到經(jīng)濟(jì)衰退影響的行業(yè)，并且資本結(jié)構(gòu)保守。按照BBHCP的投資方法，在目前這段不確定性較高的時(shí)期內(nèi)，我們所投資的公司都有合理杠桿化的資產(chǎn)負(fù)債表，并且我們對(duì)所投資的證券都有一定的優(yōu)先派息權(quán)（原文：[O]ur portfolio companies enter this period of uncertainty with reasonably leveraged balance sheets, and the securities that BBHCP owns are generally more senior in the capital structure.）。目前，我們也在與公司管理團(tuán)隊(duì)一起定期觀察其流動(dòng)性狀況，結(jié)果顯示我們投資的公司都沒有嚴(yán)重的流動(dòng)性問題。鑒于我們投資的一些公司在未來幾周或幾個(gè)月將遭遇重大業(yè)務(wù)中斷，BBHCP可能需要增加資本來支持這些公司。這種情況很不穩(wěn)定，在與被投資公司執(zhí)行團(tuán)隊(duì)的交涉中，BBHCP團(tuán)隊(duì)將保持警惕。與以往一樣，我們會(huì)與公司管理層一起制定全面的計(jì)劃，以幫助公司保值并增值，并協(xié)助管理層執(zhí)行計(jì)劃。

　　BBH目前幾乎沒有涉足房地產(chǎn)。我們的房地產(chǎn)投資團(tuán)隊(duì)非常專業(yè)和謹(jǐn)慎，只動(dòng)用了最近一次募集的基金投資于一處房產(chǎn)。因此，當(dāng)房地產(chǎn)市場出現(xiàn)混亂并因此創(chuàng)造出可靠的投資機(jī)會(huì)時(shí)，我們可以動(dòng)用大量“干火藥”（dry powder，即可用于投資的現(xiàn)金）來抓住機(jī)會(huì)。

　　在私人債務(wù)方面，我們現(xiàn)在比以往任何時(shí)候都更高興的是，我們的經(jīng)理遵守了非常嚴(yán)格的投資標(biāo)準(zhǔn)，包括實(shí)施最高債務(wù)/息稅折舊攤銷前利潤（EBITDA）比率，從而減緩資本部署的步伐。按照目前的情況，在岸和離岸基金的調(diào)用率均不到50%，這為新交易留下了充足的資金儲(chǔ)備。在信貸市場，發(fā)放新貸款的最佳時(shí)機(jī)往往是在危機(jī)剛剛結(jié)束時(shí)，此時(shí)貸款條件和借款人提供的信貸資料往往都很好。話雖如此，我們意識(shí)到，在我們的放貸對(duì)象中，有部分公司將受到這次危機(jī)的沖擊，我司經(jīng)理正在對(duì)借款人進(jìn)行審查。但需要強(qiáng)調(diào)的是，我們?cè)诠镜馁Y本結(jié)構(gòu)中處于高等級(jí)的被擔(dān)保位置，并通常有大量權(quán)益低于我們的貸款。

　　（線索Clues / 魯晗奕 實(shí)習(xí)編輯：樊文佳 編譯：林琰堯）

　　??編輯精選：

　　“股神”巴菲特談負(fù)利率及“世界上最重要的問題”

　　古根海姆全球CIO：現(xiàn)在試圖離場后抄底是不明智的

　　恒康資管：這次熊市恢復(fù)期可能比歷史平均時(shí)間短

　　MacKay Shields：非能源板塊不會(huì)出現(xiàn)“墮落天使”增加趨勢(shì)

　　GIM：VIX達(dá)到極端水平，為做空波動(dòng)率創(chuàng)造難得機(jī)會(huì)

　　數(shù)據(jù)：標(biāo)普500指數(shù)25%的快速回調(diào)后會(huì)發(fā)生什么？

　　美聯(lián)儲(chǔ)降息至零并重啟量化寬松 全球股市應(yīng)聲下挫

　　富達(dá)國際：股票等風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)估值已進(jìn)入錯(cuò)殺階段

　　惠理集團(tuán)：建議投資者不要購買美國國債

　　彭博：“流動(dòng)性”是華爾街揮之不去的噩夢(mèng)

　　豐業(yè)銀行：探索金屬與油價(jià)的相關(guān)性

　　常青藤資管：新冠病毒爆發(fā)可能是一次暫時(shí)事件

　　大摩資管：這又是一次對(duì)經(jīng)濟(jì)衰退的恐慌

　　GAM投資：新興市場是疫情籠罩下的一線希望

責(zé)任編輯：魯晗奕