監(jiān)管未變尺度放寬，信用凍結(jié)有望緩解  ——資管新規(guī)配套細則點評 （海通債券姜超、朱征星、姜珮珊） 來源：姜超宏觀債券研究 姜超 朱征星 姜珮珊 摘 要 7月20日，央行發(fā)布《關(guān)于進一步明確規(guī)范金融機構(gòu)資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)指導意見有關(guān)事項的通知》，銀保監(jiān)會發(fā)布《商業(yè)銀行理財業(yè)務(wù)監(jiān)督管理辦法（征求意見稿）》，證監(jiān)會發(fā)布《證券期貨經(jīng)營機構(gòu)私募資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)管理辦法（征求意見稿）》及《證券期貨經(jīng)營機構(gòu)私募資產(chǎn)管理計劃運作管理規(guī)定（征求意見稿）》。 監(jiān)管方向未變，執(zhí)行尺度放寬。《央行通知》可以看做是對資管新規(guī)的執(zhí)行細則，資管新規(guī)中打破剛兌、消除嵌套、統(tǒng)一監(jiān)管等原則并未改變。但在非標投資、壓縮節(jié)奏、計價方式等方面較市場最悲觀預期有所放寬，更確切地說是對資管新規(guī)中上述比較模糊的規(guī)定進一步明確。理財新規(guī)作為資管新規(guī)配套細則，也完全貫徹了資管新規(guī)和《央行通知》的精神。執(zhí)行尺度放寬主因今年以來非標融資驟降、實體再融資壓力增大、信用違約頻發(fā)，適當放松有利于更加平穩(wěn)地執(zhí)行，緩解信用緊縮壓力。 明確公募資管產(chǎn)品可投資非標。根據(jù)資管新規(guī)，公募資管產(chǎn)品主要投資標準化資產(chǎn)，市場一度解讀為不可投資非標，但《央行通知》則明確公募資管產(chǎn)品可投資非標，進而公募銀行理財產(chǎn)品亦可投資非標資產(chǎn)，但需滿足現(xiàn)有的額度規(guī)定并新增期限匹配和集中度要求。明確公募產(chǎn)品可投一定程度上有利于緩解非標收縮壓力，但因長期限理財產(chǎn)品發(fā)行難度大，期限匹配仍是較大掣肘，非標仍趨萎縮，非標資產(chǎn)期限或趨短期化。 明確老產(chǎn)品可有條件投資新資產(chǎn)。《央行通知》明確金融機構(gòu)發(fā)行的老產(chǎn)品可以投資新資產(chǎn)，只需要滿足總規(guī)模不增加，這意味著現(xiàn)有的銀行理財資金池仍可投資非標、債券類資產(chǎn)。有利于恢復之前因觀望而停止的老產(chǎn)品的投資能力，緩解實體再融資壓力。 擴大攤余成本法適用范圍。《央行通知》明確過渡期內(nèi)允許封閉期半年以上的定開產(chǎn)品、銀行現(xiàn)金管理類理財產(chǎn)品采用攤余成本法計量。這意味著“類貨基”理財?shù)犬a(chǎn)品可暫參照貨幣市場基金“攤余成本法估值+影子價格法監(jiān)控”的估值方法，根據(jù)資管新規(guī)偏離度設(shè)置為5%。但過渡期結(jié)束后是否繼續(xù)沿用這一規(guī)定仍有不確定性，對上述產(chǎn)品的規(guī)模形成制約。 自主確定壓縮節(jié)奏，促進非標回表。銀行可在過渡期內(nèi)自主確定老產(chǎn)品的壓縮清理節(jié)奏，而非設(shè)置一刀切的收縮進度要求，有利于穩(wěn)定市場預期，防止理財產(chǎn)品規(guī)模大幅下降，從而促進資管機構(gòu)平穩(wěn)轉(zhuǎn)型。通過放寬MPA考核、支持銀行補充資本等支持非標回表，且明確了過渡期后未回表的也可妥善處理。但受貸款政策限制，并非所有非標都能順利回表，政策實際效果仍待觀察。 規(guī)范結(jié)構(gòu)性存款。《理財新規(guī)（征求意見稿）》規(guī)定保本理財必須按照結(jié)構(gòu)性存款或者其他存款進行管理，并從交易資格、交易行為真實性、納入表內(nèi)核算等方面，對結(jié)構(gòu)性存款進行規(guī)范。一方面，結(jié)構(gòu)性存款應(yīng)當納入表內(nèi)核算，繳納存款準備金和存款保險保費，相關(guān)資產(chǎn)應(yīng)計提資本和撥備。另一方面，銀行開展結(jié)構(gòu)性存款業(yè)務(wù)，需具備相應(yīng)的衍生產(chǎn)品交易業(yè)務(wù)資格等；衍生產(chǎn)品交易部分應(yīng)有真實的交易對手和交易行為。 市場影響：監(jiān)管靴子落地，信用有望解凍。第一，監(jiān)管靴子落地，緩解觀望情緒。此前監(jiān)管細則遲遲未能落地使得機構(gòu)一度進入觀望期，理財新規(guī)靴子落地有利于機構(gòu)根據(jù)監(jiān)管細則恢復產(chǎn)品發(fā)行與資產(chǎn)配置行為。第二，監(jiān)管邊際放松，貨幣維持偏松。理財新規(guī)放寬意味著金融監(jiān)管邊際放松，為呵護資管產(chǎn)品平穩(wěn)轉(zhuǎn)型，貨幣政策或維持偏松，利好資金面與短端利率。第三，公募理財或可直接投資股票。理財新規(guī)明確理財產(chǎn)品不得分級，新發(fā)理財通過優(yōu)先級投資權(quán)益類資產(chǎn)的路徑被堵，但放開了公募理財投資股票型基金，而公募理財或可直接投資股票，具體規(guī)定尚待制定。第四，利好利率債與高等級信用債，尤其是短久期品種。理財新規(guī)與資管新規(guī)打破剛兌的精神一致，機構(gòu)風險偏好趨降，利好利率債與高等級信用債。另外，理財新規(guī)將理財門檻從5萬元大幅降低至1萬元，允許封閉期在半年以上的定期開放式產(chǎn)品、銀行現(xiàn)金管理類理財產(chǎn)品采用攤余成本法計量，這都將利好短久期理財產(chǎn)品的發(fā)行，進而利好短久期債券，尤其是2020年底之前到期的。第五，信用有望解凍。《資管新規(guī)執(zhí)行通知》與《理財新規(guī)》均緩解非標資產(chǎn)處置壓力，央行近期也通過MLF資金支持銀行投資信用債，利于解凍低等級流動性，債券結(jié)構(gòu)性牛市進入新階段，優(yōu)質(zhì)AA+及以上信用債配置價值顯現(xiàn)。 7月20日，央行發(fā)布《關(guān)于進一步明確規(guī)范金融機構(gòu)資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)指導意見有關(guān)事項的通知》（以下簡稱“《央行通知》”），銀保監(jiān)會發(fā)布《商業(yè)銀行理財業(yè)務(wù)監(jiān)督管理辦法（征求意見稿）》（以下簡稱“理財新規(guī)”）并征求意見，證監(jiān)會發(fā)布《證券期貨經(jīng)營機構(gòu)私募資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)管理辦法（征求意見稿）》（以下簡稱“證監(jiān)辦法”）及《證券期貨經(jīng)營機構(gòu)私募資產(chǎn)管理計劃運作管理規(guī)定（征求意見稿）》并征求意見（以下簡稱“證監(jiān)規(guī)定”）。 1． 監(jiān)管方向未變，執(zhí)行尺度放寬 《央行通知》可以看做是對資管新規(guī)的執(zhí)行細則，資管新規(guī)中打破剛兌、消除嵌套、統(tǒng)一監(jiān)管等原則并未改變。但在非標投資、壓縮節(jié)奏、計價方式等方面較市場最悲觀預期有所放寬，更確切地說是對資管新規(guī)中上述比較模糊的規(guī)定進一步明確。 理財新規(guī)等配套細則作為資管新規(guī)配套細則，也完全貫徹了資管新規(guī)和《央行通知》的精神。執(zhí)行尺度放寬主因今年以來非標融資驟降、實體再融資壓力增大、信用違約頻發(fā)，適當放松有利于更加平穩(wěn)地執(zhí)行，緩解信用緊縮壓力。 2． 明確公募資管產(chǎn)品可投資非標 根據(jù)資管新規(guī)，公募產(chǎn)品主要投資標準化債權(quán)類資產(chǎn)以及上市交易的股票，除法律法規(guī)和金融管理部門另有規(guī)定外，不得投資未上市企業(yè)股權(quán)。市場一度解讀為公募資管產(chǎn)品不可投資非標。 但《央行通知》則明確公募資管產(chǎn)品可投資非標，進而公募銀行理財產(chǎn)品亦可投資非標資產(chǎn)，但需滿足現(xiàn)有的額度規(guī)定并新增期限匹配和集中度要求。具體而言，根據(jù)8號文，商業(yè)銀行全部理財產(chǎn)品投資于非標準化債權(quán)類資產(chǎn)的余額在任何時點均不得超過理財產(chǎn)品凈資產(chǎn)的35%，也不得超過商業(yè)銀行上一年度審計報告披露總資產(chǎn)的4%。而根據(jù)大額風險暴露新規(guī)，也新增了集中度要求，即“商業(yè)銀行全部理財產(chǎn)品投資于單一機構(gòu)及其關(guān)聯(lián)企業(yè)的非標準化債權(quán)類資產(chǎn)余額，不得超過理財產(chǎn)品發(fā)行銀行資本凈額的10%”。 明確公募產(chǎn)品可投一定程度上有利于緩解非標收縮壓力，但因長期限理財產(chǎn)品發(fā)行難度大，期限匹配仍是較大掣肘，非標仍趨萎縮，而非標資產(chǎn)期限或趨短期化。 3． 明確老產(chǎn)品可有條件投資新資產(chǎn) 《央行通知》明確金融機構(gòu)發(fā)行的老產(chǎn)品可以投資新資產(chǎn)，只需要滿足總規(guī)模不增加，且需要滿足所投資新資產(chǎn)的到期日不得晚于2020年底。這意味著現(xiàn)有的銀行理財資金池仍可投資非標、債券類資產(chǎn)。而非標資產(chǎn)平均期限在2年左右，老產(chǎn)品對接新增的非標難度不大。而對于債券，將利好到期日在2020年底之前的短久期品種。 整體而言，放開老產(chǎn)品投資新資產(chǎn)有利于恢復之前因觀望而停止的老產(chǎn)品的投資能力，緩解實體再融資壓力。 4． 擴大攤余成本法適用范圍 結(jié)合《資管新規(guī)》、《理財新規(guī)（征求意見稿）》和《央行通知》，資管產(chǎn)品（尤其是理財產(chǎn)品）的估值方法為： 第一，凈值化管理是大方向。堅持公允價值計量原則，對資產(chǎn)管理產(chǎn)品實行凈值化管理，鼓勵使用市值計量所投資資產(chǎn)。 第二，允許符合條件的封閉式產(chǎn)品采用攤余成本計量，并設(shè)置偏離度要求。相關(guān)條件包括產(chǎn)品類型和所投資產(chǎn)兩點。首先，產(chǎn)品類型為封閉式產(chǎn)品。其次，所投資產(chǎn)需滿足以下條件之一：（1）以收取合同現(xiàn)金流量為目的并持有到期；（2）暫不具備活躍交易市場，或者在活躍市場中沒有報價、也不能采用估值技術(shù)可靠計量公允價值。這意味著封閉式產(chǎn)品中的非標和持有到期的信用債等資產(chǎn)將可繼續(xù)采用攤余成本法計價。另外，資管新規(guī)參考了貨幣基金“攤余成本法估值+影子價格法監(jiān)控”的監(jiān)管模式，偏離度設(shè)置為5%，即攤余成本計量的金融資產(chǎn)的加權(quán)平均價格與資產(chǎn)管理產(chǎn)品實際兌付時金融資產(chǎn)的價值的偏離度不得達到5%或以上。 第三，新增放松規(guī)定：過渡期內(nèi)，允許封閉期半年以上的定期開放式產(chǎn)品、銀行現(xiàn)金管理類理財產(chǎn)品采用攤余成本法計量。這一條是資管新規(guī)執(zhí)行通知新增的放寬要求，允許過渡期內(nèi)封閉期在半年以上的定期開放式資產(chǎn)管理產(chǎn)品、銀行現(xiàn)金管理類理財產(chǎn)品適用攤余成本計量。這意味著“類貨基”理財?shù)犬a(chǎn)品可以暫參照貨幣市場基金“攤余成本法估值+影子價格法監(jiān)控”的估值方法，根據(jù)資管新規(guī)偏離度設(shè)置為5%。 但過渡期結(jié)束后是否繼續(xù)沿用這一規(guī)定仍有不確定性，對上述產(chǎn)品的規(guī)模形成制約。 5． 自主確定壓縮節(jié)奏，促進非標回表 銀行可在過渡期內(nèi)自主確定老產(chǎn)品的壓縮清理節(jié)奏，而非如此前市場傳聞的每年壓縮1/3，不設(shè)置一刀切的收縮進度要求，有利于穩(wěn)定市場預期，防止理財產(chǎn)品規(guī)模大幅下降，從而促進資管機構(gòu)平穩(wěn)轉(zhuǎn)型。 《央行通知》還提出通過放寬MPA考核、支持銀行補充資本等支持非標回表，且明確了過渡期后未回表的也可妥善處理。目前非標回表的限制主要有：資本不足致資本充足率和MPA指標承壓、缺負債、貸款政策限制、貸款額度限制、銀行風險偏好不足等。隨著貨幣政策邊際轉(zhuǎn)松，負債和貸款額度的限制有所緩解，若資本相關(guān)監(jiān)管指標放寬，非標回表的難度將大為降低，但仍受貸款政策限制，并非所有非標都能順利回表，政策實際效果仍待觀察。 6． 規(guī)范結(jié)構(gòu)性存款 結(jié)構(gòu)性存款是指商業(yè)銀行吸收的嵌入金融衍生產(chǎn)品的存款，通過與利率、匯率、指數(shù)等的波動掛鉤或者與某實體的信用情況掛鉤，使存款人在承擔一定風險的基礎(chǔ)上獲得相應(yīng)收益的產(chǎn)品。18年以來結(jié)構(gòu)性存款規(guī)模快速增長，但部分“假結(jié)構(gòu)性存款”（衍生品期權(quán)觸發(fā)概率極小甚至為0）與監(jiān)管層打破剛兌的意圖相違背，此次《理財新規(guī)（征求意見稿）》從交易資格、交易行為真實性、納入表內(nèi)核算等方面，對結(jié)構(gòu)性存款進行規(guī)范。 首先，結(jié)構(gòu)性存款需要回表并繳準。保本型理財產(chǎn)品按照是否掛鉤衍生產(chǎn)品，可以分為結(jié)構(gòu)性理財產(chǎn)品和非結(jié)構(gòu)性理財產(chǎn)品，應(yīng)分別按照結(jié)構(gòu)性存款或者其他存款進行管理。其中結(jié)構(gòu)性存款應(yīng)當納入表內(nèi)核算，按照存款管理，即繳納存款準備金和存款保險保費，相關(guān)資產(chǎn)應(yīng)計提資本和撥備。 其次，明確開展結(jié)構(gòu)性存款業(yè)務(wù)的條件。銀行開展結(jié)構(gòu)性存款業(yè)務(wù)，需具備相應(yīng)的衍生產(chǎn)品交易業(yè)務(wù)資格等。衍生產(chǎn)品交易部分按照衍生產(chǎn)品業(yè)務(wù)管理，應(yīng)當有真實的交易對手和交易行為。 7． 市場影響：監(jiān)管靴子落地，信用有望解凍 第一，監(jiān)管靴子落地，緩解觀望情緒。此前監(jiān)管細則遲遲未能落地使得機構(gòu)一度進入觀望期，理財新規(guī)靴子落地有利于機構(gòu)根據(jù)監(jiān)管細則恢復產(chǎn)品發(fā)行與資產(chǎn)配置行為。 第二，監(jiān)管邊際放松，貨幣維持偏松。理財新規(guī)放寬意味著金融監(jiān)管邊際放松，為呵護資管產(chǎn)品平穩(wěn)轉(zhuǎn)型，貨幣政策或維持偏松，利好資金面與短端利率。 第三，公募理財或可直接投資股票。理財新規(guī)明確理財產(chǎn)品不得分級，新發(fā)理財通過優(yōu)先級投資權(quán)益類資產(chǎn)的路徑被堵，但放開了公募理財投資股票型基金，且理財新規(guī)規(guī)定，“公募理財產(chǎn)品投資境內(nèi)上市交易的股票的相關(guān)規(guī)定，由國務(wù)院銀行業(yè)監(jiān)督管理機構(gòu)另行制定”。這意味著公募理財或可直接投資股票，具體規(guī)定尚待制定。 第四，利好利率債與高等級信用債，尤其是短久期品種。理財新規(guī)與資管新規(guī)打破剛兌的精神一致，機構(gòu)風險偏好趨降，利好利率債與高等級信用債。另外，理財新規(guī)將理財門檻從5萬元大幅降低至1萬元，允許封閉期在半年以上的定期開放式產(chǎn)品、銀行現(xiàn)金管理類理財產(chǎn)品采用攤余成本法計量，這都將利好短久期理財產(chǎn)品的發(fā)行，進而利好短久期債券，尤其是2020年底之前到期的。 第五，信用有望解凍。《央行通知》與《理財新規(guī)》均緩解非標資產(chǎn)處置壓力，央行近期也通過MLF資金支持銀行投資信用債，利于解凍低等級流動性，債券結(jié)構(gòu)性牛市進入新階段，優(yōu)質(zhì)AA+及以上信用債配置價值顯現(xiàn)。 [詳情]

　　央行定向降準今日落地 短期資金仍充裕 業(yè)內(nèi)人士認為，7月上旬流動性壓力將得到緩解 本報記者 傅蘇穎 央行7月4日發(fā)布公告稱，以利率招標方式開展100億元逆回購操作，中標利率為2.55%。考慮到當日有900億元逆回購到期，當日實現(xiàn)凈回籠800億元。業(yè)內(nèi)人士認為，考慮到今日定向降準正式施行，預計釋放7000億元資金，7月上旬流動性壓力將得到緩解。 “在周一和周二暫停逆回購的背景下，昨日央行重啟逆回購，今日定向降準落地，釋放資金達7000億元。”東方金誠首席宏觀分析師王青昨日對《證券日報》記者表示，這一系列動作是“維護金融市場流動性合理充裕”的具體操作。 中國人民銀行決定，從今日起，下調(diào)國有大型商業(yè)銀行、股份制商業(yè)銀行、郵政儲蓄銀行、城市商業(yè)銀行、非縣域農(nóng)村商業(yè)銀行、外資銀行人民幣存款準備金率0.5個百分點。預計約釋放資金7000億元。 值得一提的是，7月3日，央行行長易綱的講話和新一屆國務(wù)院金融穩(wěn)定發(fā)展委員會會議都強調(diào)，要保持貨幣政策穩(wěn)健中性。6月20日召開的國務(wù)院常務(wù)會議與6月27日召開的第二季度貨幣政策委員會例會均以流動性“合理充裕”替代“合理穩(wěn)定”。且這一提法在新一屆國務(wù)院金融穩(wěn)定發(fā)展委員會會議中得到重申。 在興業(yè)銀行首席經(jīng)濟學家、華福證券首席經(jīng)濟學家魯政委看來，這一表述變化也與經(jīng)濟周期的變動暗合。歷年的8月份、9月份是貨幣市場利率波動相對較小的時期。因此流動性穩(wěn)中偏松的局面可能在第三季度延續(xù)。 但他同時提醒，流動性緩和的程度還取決于風險事件的進一步演化。另外，第三季度外匯占款增長可能出現(xiàn)放緩，市場將更依賴央行主動操作對流動性的補給。 王青認為，三季度宏觀經(jīng)濟增速下行壓力或?qū)⒂兴@現(xiàn)，中美貿(mào)易摩擦等風險事件演變值得密切關(guān)注。預計監(jiān)管層將堅持底線思維，加強形勢預判和前瞻性預調(diào)微調(diào)，把握好政策的節(jié)奏和力度，流動性充裕格局有望持續(xù)。為調(diào)節(jié)流動性總量和結(jié)構(gòu)，不排除三季度央行再度降準的可能。 王青強調(diào)，當前貨幣政策出現(xiàn)了向偏松方向微調(diào)，但這主要是為了在去杠桿過程中控制流動性風險，同時支持新動能培育和保就業(yè)、促轉(zhuǎn)型，并不代表貨幣政策轉(zhuǎn)向全面寬松。當前處于歷史低位的M2和社會融資規(guī)模存量統(tǒng)計數(shù)據(jù)可為佐證，預計以上金融數(shù)據(jù)在三季度不會拐頭向上。服務(wù)于防范重大金融風險的總目標，“嚴監(jiān)管、緊信用、寬貨幣”或?qū)⒊蔀槿径饶酥料掳肽甑恼呓M合。 國務(wù)院發(fā)展研究中心副主任王一鳴建議，下半年貨幣政策應(yīng)該在“穩(wěn)健中性”的定位之下，根據(jù)經(jīng)濟發(fā)展的需要采取適時降準等操作，從而為市場提供必要的流動性并且減輕優(yōu)質(zhì)企業(yè)的融資難度，避免去杠桿“誤傷”優(yōu)質(zhì)企業(yè)。[詳情]

　　當前不存在貨幣政策大幅寬松的空間 本報評論員 歐陽覓劍 6月24日，中國人民銀行宣布，決定從2018年7月5日起，下調(diào)國有大型商業(yè)銀行、股份制商業(yè)銀行、郵政儲蓄銀行、城市商業(yè)銀行、非縣域農(nóng)村商業(yè)銀行、外資銀行人民幣存款準備金率0.5個百分點。央行指出，這是為了支持“債轉(zhuǎn)股”的實施和緩解小微企業(yè)融資難融資貴問題。 此次定向降準可釋放資金7000億元。這是年內(nèi)第三次定向降準。市場人士預計，今年還會有1-2次降準。雖然央行強調(diào)，將繼續(xù)實施好穩(wěn)健中性的貨幣政策。但不少人認為，貨幣政策將變得更加寬松。他們認為當前貨幣政策偏緊，那么，根據(jù)穩(wěn)健中性的要求，就應(yīng)該轉(zhuǎn)向更加寬松。其主要理據(jù)是今年以來社會融資規(guī)模偏少偏慢，5月末存量同比增長10.3%，比去年同月低2.6個百分點；前5月增量約為7.9萬億元，比去年同期少1.5萬億元。今年前5個月，信用債違約事件比去年增多，多項經(jīng)濟指標連續(xù)下滑，股市跌幅較大。這些情況也被歸因為融資條件和流動性偏緊。他們進而認為，放松貨幣政策是防范債市風險、提振股市信心，以及穩(wěn)定經(jīng)濟增長的重要措施。 但是，如果我們客觀分析，就會發(fā)現(xiàn)，當前貨幣政策并沒有偏緊。前5月社會融資規(guī)模增量少于去年同期，主要原因是委托貸款、信托貸款表外融資同比多減，這主要是由于金融監(jiān)管加強。與貨幣政策關(guān)系更加密切的銀行貸款，今年增長仍然比較快。前5月新增人民幣貸款約為7.2萬億元，同比多增7000多億元，可見信貸并不緊。這是數(shù)量方面的情況。從價格來看，目前10年期國債收益率已從去年底的接近4%下降到3.6%左右。國債收益率下降固然有市場更加偏愛高等級債券的因素，但至少能反映今年以來市場流動性并沒有收緊。 基本的判斷是，今年融資條件確實有所收緊，但信貸和流動性并不緊。前者是強監(jiān)管的結(jié)果，后者反映貨幣政策是穩(wěn)健中性的。今年M2增速也不高，低于信貸增速，同樣是強監(jiān)管導致的。 對于強監(jiān)管下的融資增速放緩，一些市場主體還不能適應(yīng)。債務(wù)違約事件增加、基礎(chǔ)設(shè)施投資減速，都與此有關(guān)。消費增速放緩，也受到了規(guī)范現(xiàn)金貸等監(jiān)管措施的一些影響。以債務(wù)違約為例，一些企業(yè)此前習慣了借新債還舊債，使資產(chǎn)負債表快速擴張，而今年表外融資渠道收緊，其中一些資產(chǎn)負債率高、經(jīng)營情況差的企業(yè)就可能出現(xiàn)不能按時還本付息的情況。 前些年由于監(jiān)管滯后和監(jiān)管漏洞，出現(xiàn)了很多金融亂象，因此，繼續(xù)加強監(jiān)管是非常有必要的。而在監(jiān)管保持較高強度的情況下，放松貨幣政策可能會使銀行信貸的增速提高，但表外融資難以顯著增加。其實，融資規(guī)模存量的增速超過10%，與名義GDP的增速相差不大，并不能算低。市場需要適應(yīng)這樣的融資增速。這些年，從企業(yè)到地方政府，很多都患上了“融資依賴癥”，需要靠大量融資才能維持運作，因而融資需求非常大，資金供給有所收緊就難以為繼。面對融資需求難以滿足的問題，治本的辦法是治愈“融資依賴癥”，而不是繼續(xù)擴張融資規(guī)模。 當前貨幣政策并不緊，也就不存在放松的空間。實際上，如果現(xiàn)在放松貨幣政策，增加的信貸會大量流向房地產(chǎn)領(lǐng)域，而難以真正灌溉實體經(jīng)濟。5月份，流入房地產(chǎn)市場的資金出現(xiàn)了逆勢增長，在很多融資渠道收緊、很多領(lǐng)域融資增速下降的情況下，1-5月房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)到位資金同比增長5.1%，增速比1-4月份提高3個百分點。其中，自籌資金增長8.1%，定金及預收款增長12.7%。從一季度信貸投向來看，房地產(chǎn)貸款余額同比增長 20.3%，仍然遠遠快于貸款的整體增速。 對于此次定向降準釋放的資金，央行將納入人民銀行宏觀審慎評估，確保用于支持“債轉(zhuǎn)股”和小微企業(yè)融資。這說明，穩(wěn)健中性貨幣政策和嚴格金融監(jiān)管的政策組合會繼續(xù)得到實施。（編輯 李靖云）[詳情]

　　 【推薦閱讀】 降準之后再“降息”：五部委送小微融資禮包2500億 三次定向降準施援“小微” 后續(xù)支持政策仍可期 降準成常態(tài)“放水”系誤讀：定向降準資金將強化監(jiān)管 央行再次創(chuàng)新性定向降準 年內(nèi)或仍有1-2次降準   本報記者 張奇 北京報道 央行再次定向降準 6月24日，央行正式宣布定向降準，自2018年7月5日起，下調(diào)國有大型銀行等金融機構(gòu)人民幣存款準備金率0.5個百分點，累計釋放7000億元流動資金，用于支持企業(yè)市場化法治化“債轉(zhuǎn)股”和小微企業(yè)融資。多位分析人士認為，本次定向降準是一種創(chuàng)新，同時也顯示貨幣政策存在結(jié)構(gòu)性寬松，但是穩(wěn)健中性的總基調(diào)未變，今年仍然有降準的可能。本次定向降準將撬動萬億資金支持債轉(zhuǎn)股，有利于債轉(zhuǎn)股項目資金成本的降低，推動債轉(zhuǎn)股進程，不過，債轉(zhuǎn)股項目推進過程中仍然有一些問題尚待解決。在本次定向降準宣布后，中美貨幣政策走向分化趨勢明顯，這使得中美利差或繼續(xù)收窄，加之前期在美元大幅升值期間，人民幣相對穩(wěn)定，這導致人民幣匯率明顯承壓。（張星） 導讀 招商證券首席宏觀分析師謝亞軒稱，準備金的使用限定前提條件、規(guī)定用途、強調(diào)結(jié)構(gòu)性，應(yīng)該說是一種創(chuàng)新。正常來說，貨幣政策管總量、監(jiān)管管結(jié)構(gòu)，這種差別化降準相當于總量、結(jié)構(gòu)都兼顧了。 在國務(wù)院常務(wù)會議提出“運用定向降準等貨幣政策工具，增強小微信貸供給能力”數(shù)日之后，定向降準如期而至。 6月24日，央行正式宣布定向降準，自2018年7月5日起，下調(diào)工行、農(nóng)行、中行、建行、交行五家國有大型商業(yè)銀行和中信銀行、光大銀行等十二家股份制商業(yè)銀行人民幣存款準備金率0.5個百分點，可釋放資金約5000億元；同時下調(diào)郵政儲蓄銀行、城市商業(yè)銀行、非縣域農(nóng)村商業(yè)銀行、外資銀行人民幣存款準備金率0.5個百分點，可釋放資金約2000億元；累計釋放7000億元流動資金，用于支持企業(yè)市場化法治化“債轉(zhuǎn)股”和小微企業(yè)融資。 分析認為，此舉有助于加速債轉(zhuǎn)股落地、緩解小微企業(yè)融資難。不過亦有人擔憂定向降準資金流向，交通銀行首席經(jīng)濟學家連平認為，目前環(huán)境下，定向降準資金不易流至房企。 本次降準疊加央行近期的系列操作，引發(fā)了市場對貨幣政策取向的討論，多位受訪人士均認為，貨幣政策是結(jié)構(gòu)性寬松或邊際寬松，總基調(diào)仍為穩(wěn)健中性。 此外，未來仍有降準操作亦是普遍看法。民生銀行首席研究員溫彬稱，下一階段定向降準仍有空間、有必要，至年底可能仍有1-2次定向降準操作。 結(jié)構(gòu)性政策再創(chuàng)新 本次定向降準包含兩方面內(nèi)容：一是下調(diào)五大行和12家股份行準備金率0.5個百分點，釋放資金約5000億元，用于支持“債轉(zhuǎn)股”；二是下調(diào)郵儲銀行、城商行、農(nóng)商行、外資行存款準備金率0.5個百分點，釋放資金約2000億元，用于支持小微企業(yè)。 定向降準支持債轉(zhuǎn)股被認為是一項創(chuàng)新舉措。招商證券首席宏觀分析師謝亞軒稱，準備金的使用限定前提條件、規(guī)定用途、強調(diào)結(jié)構(gòu)性，應(yīng)該說是一種創(chuàng)新。正常來說，貨幣政策管總量、監(jiān)管管結(jié)構(gòu)，這種差別化降準相當于總量、結(jié)構(gòu)都兼顧了。“肯定算是一種創(chuàng)新，以前沒有這樣做過。”光證資管首席經(jīng)濟學家徐高稱。 據(jù)21世紀經(jīng)濟報道記者梳理，此前央行已經(jīng)對準備金政策進行諸多創(chuàng)新，包括2017年底開展“臨時準備金動用安排”、今年初開展普惠金融定向降準、4月份開展降準置換MLF等。 需要說明，本次創(chuàng)新操作亦引發(fā)市場對資金流向的擔憂。“定向支持小微的目標較難實現(xiàn)，若把貨幣比喻為水，小微企業(yè)地勢高，吸籌洼地可能仍是國企、房地產(chǎn)。“一位股份行支行負責人稱。 他告訴21世紀經(jīng)濟報道記者，一種資金通過小微企業(yè)流向房企的方式是，商業(yè)保理公司購買房企供應(yīng)商（含小微企業(yè)）的應(yīng)收賬款，銀行再保理放款給商業(yè)保理公司，然后房企給供應(yīng)商補高額利息。 “從歷次降準的結(jié)果來看，‘定向’只能做到央行到商業(yè)銀行這一步，而最終的資金流向，是央行與監(jiān)管部門難以控制的。” 平安證券首席經(jīng)濟學家張明稱。 連平認為，資金釋放后的第一步流向應(yīng)該可以得到保證，監(jiān)管可以定考核標準和具體指標。之后的資金流向與市場環(huán)境息息相關(guān)，目前環(huán)境下，定向降準資金不易外流。 他解釋稱，通常貨幣政策大幅寬松釋放的資金往往部分會進入資產(chǎn)領(lǐng)域，比如股市、樓市。原因在于投放力度大，但經(jīng)濟需求還未起來。但是當前經(jīng)濟運行總體平穩(wěn)，需求增長狀況良好，而融資供給相對偏緊，這種情況下，小微企業(yè)本身資金需求非常明顯，因而資金釋放后，不易外流到其他領(lǐng)域。另外，銀行對資金投向也有監(jiān)管，小微企業(yè)需報告用處，銀行可監(jiān)測其流向。 “貨幣政策可以兼顧結(jié)構(gòu)，但不代表能自己完成對結(jié)構(gòu)的控制，所以現(xiàn)在強調(diào)‘雙支柱’，貨幣政策和金融監(jiān)管要同時發(fā)力。在結(jié)構(gòu)上限制或減少對國有企業(yè)、地方政府、房地產(chǎn)部門的信貸和資金流向，更多要運用金融監(jiān)管政策。” 謝亞軒認為。 年內(nèi)或仍有1-2次降準 伴隨著本次定向降準，貨幣政策取向引發(fā)探討，其中一個討論是貨幣政策是否已經(jīng)走向?qū)捤桑?這種說法不無依據(jù)。其一，當前流動性的官方表述已經(jīng)出現(xiàn)變化。6月20日，國務(wù)院常務(wù)會議相關(guān)表述為“合理充裕”，此前為“合理穩(wěn)定”，更早之前為“基本穩(wěn)定”。其二，央行操作層面來看，本次降準已是年內(nèi)第三次，此外5月MLF抵押品擴容，6月央行超量投放MLF。 不過多位受訪人士認為，貨幣政策穩(wěn)健中性的基調(diào)未變，不過在結(jié)構(gòu)和邊際上出現(xiàn)變化。連平稱，去年是在朝偏緊的方向運行，現(xiàn)在則是朝偏松的方向。“從結(jié)果來看，強監(jiān)管和去杠桿下，流動性不是合理適度，而是偏緊，這時如果不進行偏松方向調(diào)整，那么貨幣政策實際狀態(tài)就偏緊了。” “貨幣政策需要根據(jù)經(jīng)濟形勢做一些調(diào)整，現(xiàn)在實體融資相對較難，貿(mào)易摩擦還在升溫，經(jīng)濟增長面臨下行壓力較大，所以在穩(wěn)健中性的基調(diào)下，對貨幣政策做預調(diào)微調(diào)是必要的。”徐高稱。 東方金誠研究發(fā)展部副總經(jīng)理王青認為，年內(nèi)央行政策力度和節(jié)奏會相機微調(diào)，或?qū)⒗^續(xù)降準0.5-1.5個百分點，相當于1至2次降準。“未來還是要降準。現(xiàn)在強監(jiān)管環(huán)境下，表外轉(zhuǎn)表內(nèi)，表內(nèi)信貸對銀行資本金占用較多，這種情況下有必要通過降準讓利銀行，讓銀行有更多的放貸能力。”徐高對21世紀經(jīng)濟報道記者表示。（編輯：張星）[詳情]

　　25日，在岸和離岸人民幣對美元匯率雙雙創(chuàng)下年內(nèi)新低，分別突破6.54和6.55關(guān)口。在岸人民幣對美元匯率一度跌至6.5433，收報6.5240，較上一個交易日下跌276個基點。 上周，在岸人民幣對美元匯率創(chuàng)下自去年9月中旬以來的最大周跌幅，當周下挫796個基點。經(jīng)歷了25日的下跌后，人民幣對美元匯率年初以來的漲幅已被抹平。 人民幣對美元匯率的回調(diào)引發(fā)市場關(guān)注。但業(yè)內(nèi)專家認為，盡管與年初人民幣升值階段相比，當前預期有所調(diào)整，但對人民幣匯率仍然是雙向預期。 回調(diào)不改人民幣匯率雙向波動預期 24日，人民銀行宣布定向降準0.5個百分點。市場人士認為，美元持續(xù)走強，中美貨幣政策步調(diào)不一致使得中美利差進一步收窄，人民幣對美元匯率走低。 平安證券首席經(jīng)濟學家張明認為，中美貨幣政策的不對稱性，會進一步縮小中美利差，這是近期人民幣對美元匯率下跌的一個直接原因。 事實上，4月17日前后，在岸人民幣對美元匯率開始波動走低，而幾乎同時出現(xiàn)的，是美元指數(shù)的走強。中信證券明明研究團隊認為，本次人民幣貶值主要原因是美元走強，CFETS人民幣匯率指數(shù)與美元兌人民幣中間價出現(xiàn)了背離。但該研究團隊強調(diào)，雖然強勢美元給全球市場帶來巨大波動，但人民幣相對韌性較強。 Wind數(shù)據(jù)顯示，盡管最近一周CFETS人民幣匯率指數(shù)下跌0.48%，但4月20日至6月22日，CFETS人民幣匯率指數(shù)上漲0.42%；同一時間區(qū)間內(nèi)，在岸人民幣對美元匯率貶值3.48%。這也意味著，在人民幣對美元匯率貶值的近3個月來，人民幣對CFETS貨幣籃子升值。 工銀國際首席經(jīng)濟學家、董事總經(jīng)理程實說，今年以來，美元指數(shù)上漲約2.5%，歐元、日元、英鎊等其他主要貨幣都在年初對美元大幅升值后又紛紛貶值，與年初相比貶值幅度在2%至3%。相較而言，人民幣對美元匯率相對穩(wěn)定，盡管在美元指數(shù)反彈的背景下有一定貶值，但較年初變化不大。 “目前，市場并未一致性地看多或看空人民幣。短期內(nèi)市場情緒集中宣泄后，人民幣匯率走勢將會重新回歸經(jīng)濟基本面。”中國金融四十人論壇高級研究員管濤判斷。他表示，只要市場不過于恐慌，以至于重新出現(xiàn)單邊匯率預期，則境內(nèi)外匯供求有望繼續(xù)保持基本平衡，我國國際收支就會形成經(jīng)常項目與資本項目順逆差互補的自主平衡關(guān)系。 中國經(jīng)濟韌性將支持人民幣匯率穩(wěn)定 下一步，人民幣對美元匯率走勢如何？ 張明分析說，人民幣對美元匯率取決于對美元指數(shù)及美元對新興市場貨幣的走勢判斷。他提出，未來一段時間，美元指數(shù)可能依然盤整，但短期內(nèi)美元對新興市場國家貨幣可能還會升值。人民幣對美元匯率可能還有一些溫和下行的空間，本輪調(diào)整下限在6.7左右。 程實判斷，人民幣對美元匯率的中樞大約在6.3至6.4的位置，但雙向波動的區(qū)間會加大，年內(nèi)有望在6.1至6.7之間波動。 管濤認為，人民幣對美元匯率下挫，主要是受市場的短期負面情緒擾動。而下一階段人民幣匯率走勢，仍然取決于中國經(jīng)濟基本面。管濤表示，中國經(jīng)濟增長正由投資和凈出口驅(qū)動轉(zhuǎn)為消費、投資和凈出口協(xié)調(diào)拉動。今年一季度中國經(jīng)濟依然取得6.8%的增速。中國經(jīng)濟仍有望保持相當?shù)捻g性，而這將支持人民幣匯率穩(wěn)定。 中金所研究院首席經(jīng)濟學家趙慶明認為，從多個維度來看，中國經(jīng)濟的基本面良好，一些指標的回落只是短期因素。而工業(yè)生產(chǎn)、工業(yè)附加值和服務(wù)業(yè)都比較穩(wěn)定，基建投資也在預期內(nèi)，就業(yè)狀況也很好。（張瓊斯）[詳情]

　　三次定向降準施援“小微” 后續(xù)支持政策仍可期 一 帆  日前，中國人民銀行決定從2018年7月5日起實施年內(nèi)第三次降準，其作用指向之一為支持小微企業(yè)。從央行和國務(wù)院會議的多次決定來看，這也是今年以來金融工作的一個重要內(nèi)容。 1月25日開始實施的面向普惠金融的定向降準，央行文件表述為“為支持金融機構(gòu)發(fā)展普惠金融業(yè)務(wù)，著力緩解小微企業(yè)融資難融資貴問題，提高金融服務(wù)覆蓋率和可得性，為實體經(jīng)濟提供有效支持”；4月25日實施的第二次定向降準，央行通知表述為“為引導金融機構(gòu)加大對小微企業(yè)的支持力度，增加銀行體系資金的穩(wěn)定性，優(yōu)化流動性結(jié)構(gòu)”；7月5日即將實施的第三次定向降準，央行的新聞通稿表述為“為進一步推進市場化法治化‘債轉(zhuǎn)股’，加大對小微企業(yè)的支持力度”——“小微企業(yè)”在這三次降準表述中均有出現(xiàn)！ 其間，6月20日召開的國務(wù)院常務(wù)會議提出了緩解小微企業(yè)融資難融資貴的五項措施，明確提出要運用定向降準等貨幣政策工具，增強小微信貸供給能力。——還是“小微企業(yè)”！ 一直以來，小微企業(yè)融資難、融資貴都是個難題。根據(jù)央行發(fā)布的《2018年第一季度銀行家問卷調(diào)查報告》，小微企業(yè)貸款需求指數(shù)達到66.3%，同比、環(huán)比分別提高3.7、4.1個百分點，創(chuàng)2015年一季度以來的新高。而我國金融機構(gòu)小微企業(yè)貸款利率平均在6%左右，網(wǎng)絡(luò)借貸利率約13%，溫州民間借貸登記利率15%以上，小額貸款公司等類金融機構(gòu)利率則為15%-20%。 就是在這樣的金融成本下，小微企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營顯露更大壓力。從先行指標來看，5月中國制造業(yè)采購經(jīng)理指數(shù)（PMI）為51.9%，其中小型企業(yè)PMI較上月回落0.7個百分點，而大、中型企業(yè)PMI均有不同程度上升，小型企業(yè)與大型企業(yè)PMI走勢出現(xiàn)背離，二者差值擴大至3.5個百分點，表明小型企業(yè)生產(chǎn)壓力加大，且明顯大于大中型企業(yè)。 好在今年以來，針對小微企業(yè)的金融支持政策明顯加力。除了上述三次定向降準釋放流動性，3月28日的國常會決定設(shè)立國家融資擔保基金，通過股權(quán)投資、再擔保等形式支持各地區(qū)開展融資擔保業(yè)務(wù)，帶動各方資金扶持小微企業(yè)；6月1日央行擴容三大類擔保品也都與小微企業(yè)有關(guān)，有利于引導金融機構(gòu)進一步加大對小微企業(yè)等領(lǐng)域的支持力度。 6月25日，人民銀行、銀保監(jiān)會、證監(jiān)會、發(fā)展改革委、財政部聯(lián)合印發(fā)《關(guān)于進一步深化小微企業(yè)金融服務(wù)的意見》，從貨幣政策、監(jiān)管考核、內(nèi)部管理、財稅激勵、優(yōu)化環(huán)境等方面提出23條短期精準發(fā)力、長期標本兼治的具體措施，督促和引導金融機構(gòu)加大對小微企業(yè)的金融支持力度，緩解小微企業(yè)融資難融資貴，切實降低企業(yè)成本，促進經(jīng)濟轉(zhuǎn)型升級和新舊動能轉(zhuǎn)換。 可以預期，關(guān)于小微企業(yè)的各方面支持政策還將不斷創(chuàng)新涌現(xiàn)。[詳情]

　　央行再次定向降準 貨幣政策分化令人民幣承壓 本報記者 張奇 北京報道 央行再次定向降準 6月24日，央行正式宣布定向降準，自2018年7月5日起，下調(diào)國有大型銀行等金融機構(gòu)人民幣存款準備金率0.5個百分點，累計釋放7000億元流動資金，用于支持企業(yè)市場化法治化“債轉(zhuǎn)股”和小微企業(yè)融資。多位分析人士認為，本次定向降準是一種創(chuàng)新，同時也顯示貨幣政策存在結(jié)構(gòu)性寬松，但是穩(wěn)健中性的總基調(diào)未變，今年仍然有降準的可能。本次定向降準將撬動萬億資金支持債轉(zhuǎn)股，有利于債轉(zhuǎn)股項目資金成本的降低，推動債轉(zhuǎn)股進程，不過，債轉(zhuǎn)股項目推進過程中仍然有一些問題尚待解決。在本次定向降準宣布后，中美貨幣政策走向分化趨勢明顯，這使得中美利差或繼續(xù)收窄，加之前期在美元大幅升值期間，人民幣相對穩(wěn)定，這導致人民幣匯率明顯承壓。（張星） 導讀 招商證券首席宏觀分析師謝亞軒稱，準備金的使用限定前提條件、規(guī)定用途、強調(diào)結(jié)構(gòu)性，應(yīng)該說是一種創(chuàng)新。正常來說，貨幣政策管總量、監(jiān)管管結(jié)構(gòu)，這種差別化降準相當于總量、結(jié)構(gòu)都兼顧了。 在國務(wù)院常務(wù)會議提出“運用定向降準等貨幣政策工具，增強小微信貸供給能力”數(shù)日之后，定向降準如期而至。 6月24日，央行正式宣布定向降準，自2018年7月5日起，下調(diào)工行、農(nóng)行、中行、建行、交行五家國有大型商業(yè)銀行和中信銀行、光大銀行等十二家股份制商業(yè)銀行人民幣存款準備金率0.5個百分點，可釋放資金約5000億元；同時下調(diào)郵政儲蓄銀行、城市商業(yè)銀行、非縣域農(nóng)村商業(yè)銀行、外資銀行人民幣存款準備金率0.5個百分點，可釋放資金約2000億元；累計釋放7000億元流動資金，用于支持企業(yè)市場化法治化“債轉(zhuǎn)股”和小微企業(yè)融資。 分析認為，此舉有助于加速債轉(zhuǎn)股落地、緩解小微企業(yè)融資難。不過亦有人擔憂定向降準資金流向，交通銀行首席經(jīng)濟學家連平認為，目前環(huán)境下，定向降準資金不易流至房企。 本次降準疊加央行近期的系列操作，引發(fā)了市場對貨幣政策取向的討論，多位受訪人士均認為，貨幣政策是結(jié)構(gòu)性寬松或邊際寬松，總基調(diào)仍為穩(wěn)健中性。 此外，未來仍有降準操作亦是普遍看法。民生銀行首席研究員溫彬稱，下一階段定向降準仍有空間、有必要，至年底可能仍有1-2次定向降準操作。 結(jié)構(gòu)性政策再創(chuàng)新 本次定向降準包含兩方面內(nèi)容：一是下調(diào)五大行和12家股份行準備金率0.5個百分點，釋放資金約5000億元，用于支持“債轉(zhuǎn)股”；二是下調(diào)郵儲銀行、城商行、農(nóng)商行、外資行存款準備金率0.5個百分點，釋放資金約2000億元，用于支持小微企業(yè)。 定向降準支持債轉(zhuǎn)股被認為是一項創(chuàng)新舉措。招商證券首席宏觀分析師謝亞軒稱，準備金的使用限定前提條件、規(guī)定用途、強調(diào)結(jié)構(gòu)性，應(yīng)該說是一種創(chuàng)新。正常來說，貨幣政策管總量、監(jiān)管管結(jié)構(gòu)，這種差別化降準相當于總量、結(jié)構(gòu)都兼顧了。“肯定算是一種創(chuàng)新，以前沒有這樣做過。”光證資管首席經(jīng)濟學家徐高稱。 據(jù)21世紀經(jīng)濟報道記者梳理，此前央行已經(jīng)對準備金政策進行諸多創(chuàng)新，包括2017年底開展“臨時準備金動用安排”、今年初開展普惠金融定向降準、4月份開展降準置換MLF等。 需要說明，本次創(chuàng)新操作亦引發(fā)市場對資金流向的擔憂。“定向支持小微的目標較難實現(xiàn)，若把貨幣比喻為水，小微企業(yè)地勢高，吸籌洼地可能仍是國企、房地產(chǎn)。“一位股份行支行負責人稱。 他告訴21世紀經(jīng)濟報道記者，一種資金通過小微企業(yè)流向房企的方式是，商業(yè)保理公司購買房企供應(yīng)商（含小微企業(yè)）的應(yīng)收賬款，銀行再保理放款給商業(yè)保理公司，然后房企給供應(yīng)商補高額利息。 “從歷次降準的結(jié)果來看，‘定向’只能做到央行到商業(yè)銀行這一步，而最終的資金流向，是央行與監(jiān)管部門難以控制的。” 平安證券首席經(jīng)濟學家張明稱。 連平認為，資金釋放后的第一步流向應(yīng)該可以得到保證，監(jiān)管可以定考核標準和具體指標。之后的資金流向與市場環(huán)境息息相關(guān)，目前環(huán)境下，定向降準資金不易外流。 他解釋稱，通常貨幣政策大幅寬松釋放的資金往往部分會進入資產(chǎn)領(lǐng)域，比如股市、樓市。原因在于投放力度大，但經(jīng)濟需求還未起來。但是當前經(jīng)濟運行總體平穩(wěn)，需求增長狀況良好，而融資供給相對偏緊，這種情況下，小微企業(yè)本身資金需求非常明顯，因而資金釋放后，不易外流到其他領(lǐng)域。另外，銀行對資金投向也有監(jiān)管，小微企業(yè)需報告用處，銀行可監(jiān)測其流向。 “貨幣政策可以兼顧結(jié)構(gòu)，但不代表能自己完成對結(jié)構(gòu)的控制，所以現(xiàn)在強調(diào)‘雙支柱’，貨幣政策和金融監(jiān)管要同時發(fā)力。在結(jié)構(gòu)上限制或減少對國有企業(yè)、地方政府、房地產(chǎn)部門的信貸和資金流向，更多要運用金融監(jiān)管政策。” 謝亞軒認為。 年內(nèi)或仍有1-2次降準 伴隨著本次定向降準，貨幣政策取向引發(fā)探討，其中一個討論是貨幣政策是否已經(jīng)走向?qū)捤桑?這種說法不無依據(jù)。其一，當前流動性的官方表述已經(jīng)出現(xiàn)變化。6月20日，國務(wù)院常務(wù)會議相關(guān)表述為“合理充裕”，此前為“合理穩(wěn)定”，更早之前為“基本穩(wěn)定”。其二，央行操作層面來看，本次降準已是年內(nèi)第三次，此外5月MLF抵押品擴容，6月央行超量投放MLF。 不過多位受訪人士認為，貨幣政策穩(wěn)健中性的基調(diào)未變，不過在結(jié)構(gòu)和邊際上出現(xiàn)變化。連平稱，去年是在朝偏緊的方向運行，現(xiàn)在則是朝偏松的方向。“從結(jié)果來看，強監(jiān)管和去杠桿下，流動性不是合理適度，而是偏緊，這時如果不進行偏松方向調(diào)整，那么貨幣政策實際狀態(tài)就偏緊了。” “貨幣政策需要根據(jù)經(jīng)濟形勢做一些調(diào)整，現(xiàn)在實體融資相對較難，貿(mào)易摩擦還在升溫，經(jīng)濟增長面臨下行壓力較大，所以在穩(wěn)健中性的基調(diào)下，對貨幣政策做預調(diào)微調(diào)是必要的。”徐高稱。 東方金誠研究發(fā)展部副總經(jīng)理王青認為，年內(nèi)央行政策力度和節(jié)奏會相機微調(diào)，或?qū)⒗^續(xù)降準0.5-1.5個百分點，相當于1至2次降準。“未來還是要降準。現(xiàn)在強監(jiān)管環(huán)境下，表外轉(zhuǎn)表內(nèi)，表內(nèi)信貸對銀行資本金占用較多，這種情況下有必要通過降準讓利銀行，讓銀行有更多的放貸能力。”徐高對21世紀經(jīng)濟報道記者表示。（編輯：張星）[詳情]

　　周日的定向降準安排中，有大約5000億的釋放資金指定用于支持市場化法治化的債轉(zhuǎn)股。昨日A股市場盤面上，相關(guān)股票表現(xiàn)迥異：一方面，債轉(zhuǎn)股概念股受政策刺激大幅上漲，截至收盤有多只股票漲停；另一方面，銀行板塊則遭遇了最近一段時間最大的單日跌幅，大跌2.01%。 從盤面上來看，基本的邏輯似乎再清楚不過了。在整個過程中，債轉(zhuǎn)股的實施主體毫無疑問是最大的受益者，因為債務(wù)減計不僅降低了資產(chǎn)負債率，也直接減輕了當期的財務(wù)成本，對價則是原股東權(quán)益的部分稀釋。但對出資參與的銀行來說，這卻是完全相反的邏輯——以目前市場上可參照的操作模式來看，商業(yè)銀行不僅面臨成立債轉(zhuǎn)股子公司的一次性資本支出，還面臨在債轉(zhuǎn)股過程中不太確定的債權(quán)減計比例，所得到的對價只是通過子公司持有的實施對象的一部分股權(quán)。 更有意思的是，不少市場人士還有一個大大的“問號”：在債轉(zhuǎn)股已經(jīng)明確主要將通過商業(yè)銀行成立的債轉(zhuǎn)股子公司方式操作后，向商業(yè)銀行自身定向降準如何能夠降低其參與債轉(zhuǎn)股項目的成本？難道除了提供資本金，商業(yè)銀行還能夠向債轉(zhuǎn)股子公司提供資金，以支持其相關(guān)項目的落地嗎？ 事實上，這確實是一種可行的路徑。在五大行已經(jīng)成立的債轉(zhuǎn)股子公司章程中，明確規(guī)定了子公司經(jīng)營范圍共包含四項內(nèi)容：突出開展債轉(zhuǎn)股及配套支持業(yè)務(wù)；依法依規(guī)面向合格社會投資者募集資金用于實施債轉(zhuǎn)股；發(fā)行金融債券，專項用于債轉(zhuǎn)股；經(jīng)批準的其他業(yè)務(wù)。 如果第二項經(jīng)營范圍中提及的“合格社會投資者”也包含商業(yè)銀行本身，那么就意味著降準資金能夠通過商業(yè)銀行傳導至銀行旗下的債轉(zhuǎn)股子公司，繼而用于相關(guān)的債轉(zhuǎn)股項目之中。但從公開信息來看，我們很難判斷這里提及的“合格社會投資者”是否包含商業(yè)銀行本身。 更有可能的途徑，則是通過銀行理財產(chǎn)品的方式介入。今年1月19日，國家發(fā)改委、人民銀行等七部委聯(lián)合下發(fā)通知，就市場化銀行債權(quán)轉(zhuǎn)股權(quán)實施中有關(guān)具體政策問題做出界定。通知明確表示，債轉(zhuǎn)股的實施機構(gòu)可以發(fā)起設(shè)立私募股權(quán)投資基金開展市場化債轉(zhuǎn)股，而符合條件的銀行理財產(chǎn)品可依法依規(guī)向此類私募股權(quán)投資基金出資。換句話說，商業(yè)銀行資金通過理財產(chǎn)品的方式出資，是可以介入相關(guān)的債轉(zhuǎn)股項目。 當然這些方式，其基礎(chǔ)都建立在2016年國務(wù)院54號文中所確定的要求之上。54號文明確規(guī)定，除國家另有規(guī)定外，銀行不得直接將債權(quán)轉(zhuǎn)為股權(quán)。商業(yè)銀行參與債轉(zhuǎn)股的“標準動作”，第一步應(yīng)該是向?qū)嵤C構(gòu)轉(zhuǎn)讓債權(quán)，第二步才是由實施機構(gòu)將債權(quán)轉(zhuǎn)化為對象企業(yè)的股權(quán)。 最后，一個額外的話題其實也隱藏在了周日的定向降準通知之中。到目前為止，只有五大行向監(jiān)管申請設(shè)立了債轉(zhuǎn)股的子公司。而為了設(shè)立子公司，工行和建行分別掏出了120億元，農(nóng)行、中行和交行則分別出資100億元。12家股份制銀行未來有沒有可能發(fā)起設(shè)立此類子公司？如果可行的話，在今年銀行資本如此金貴的情況之下，如何平衡這一項為數(shù)不少的核心資本支出項目，估計也是擺在各家銀行管理層面前的一道難題。 來源：證券時報[詳情]