1978年是我們國家改革開放的元年，也是77級大學生入學的一年，那一年，應該說既改變了國家的命運，也改變了我們這一代人的命運。

　　我那一年，是在包頭九中當革委會副主任、黨總支副書記，基本上按照現在的理念來說，就是一個重點中學的校長、黨委副書記。那時候我為什么要參加高考呢？很多人都不太理解，其實我當時的想法就是作為一個重點中學，就我一個高中畢業的上山下鄉知識青年，實際上是難以勝任這項工作的，而且也特別希望給自己換一份工作，能夠回到北京去，所以就報考了。等到我77級入學的時候，是在內蒙古師范學院，現在的內蒙古師范大學。

　　等到畢業的時候，我有決心要考研究生。為什么要再一次考試呢？就是因為我覺得，我當時上的是政教系，出來以后的前途基本上是當政治老師。我非常想換一個專業，希望能夠學經濟，這樣的話能夠對社會有點實實在在的貢獻。我覺得教政治太難了，因為當時教學，課本當中的一些內容和我們的現實其實是有很大的差距的。作為一個中學老師，不可能來改變這一切，但是如果要是從事經濟工作，我想能夠在自己力所范圍之內，做一點有益的事情，當然也還有一個終極目標，要回北京。

　　畢業以后，我考上了中國人民銀行金融研究所研究生部，是81級的學生，82年入學。研究生部應該說是我金融職業生涯的起點，也是我職業生涯的終點，因為到現在為止，我還是清華大學五道口金融學院的院長，這個金融學院就是人民銀行研究生部的前身。

　　【清華大學五道口金融學院的前身是中國人民銀行研究生部。1981年9月，為滿足金融體制改革對高素質金融應用型人才的迫切需求，中國人民銀行總行金融研究所研究生部應運而生，1994年更名為中國人民銀行研究生部。中國人民銀行研究生部是我國金融系統第一所專門培養金融高級管理人才的高等學府，由于坐落于北京市海淀區五道口，人們親切地稱其為“五道口”。】

　　進入到了人民銀行研究生部之后，其實也面臨著一個更新的挑戰，當時成立這個研究生部，是為了更好地培養金融人才，適應金融改革開放的需要。研究生部本身它沒有老師，它充分地利用了業界和學界的力量來辦學。當時給我們研究生部當顧問的是四大顧問，北大的陳岱孫老師、胡代光老師和厲以寧老師，人大的黃達老師。

　　在業界，人民銀行當初第一批的八大研究員，劉鴻儒、甘培根、楊培新、丁鵠、周林等等八大研究員都是我們任課的老師。老一輩的這些個學者們，他們在文革當中其實受到了很大的沖擊，但是誰也沒有因為這種沖擊而那么多的抱怨。一旦改革開放之后，大家都以很大的熱情投入到了新的教育事業當中來，這些業界老師帶來的業界的實踐經驗，還有劉鴻儒老師，他是主導改革的人民銀行的副行長，他每次都把他在改革開放過程當中所遇到的一些問題來講給我們，也愿意聽一聽我們這些年輕學者的意見。

　　所以北大的老師給我們講西方經濟學，人大的老師給我們講社會主義財政金融，然后又有業界的老師給我們講業界的實踐和所面臨的問題，這就使得我們這一批學生在學校的時候，很早地就介入到了改革開放的過程當中去，我們非常珍惜這一段的經歷。

　　【在改革開放初期成立的“五道口”，因其獨特的地位和優越的人才資源，順理成章成為了當時金融改革的橋頭堡和思想策源地。作為改革開放的歷史見證者和推動金融體制發展變革的身體力行者，“五道口”人曾經做過一件大事，那就是提出被譽為中國金融市場“藍皮書”，在中國金融改革歷史上具有標志性意義的《中國金融改革戰略探索提綱》。】

　　因為是在研究生部，它和金融研究所有著很密切的關系，所以我們也有機會去參加中國金融學會組織的很多學術活動。

　　給我們印象最深刻的是1984年5月31號到6月7號，參加的中國金融學會第二次全國代表大會，在那次會上，我們研究生部81級和82級的23名同學，共同提出了一個《中國金融改革戰略探索提綱》。在這份提綱當中順應了當時市場經濟發展的需要，提出來要突破以銀行為主的改革思路，要創造條件發展中國的金融市場。因為當時金融市場這個問題是一個很大的禁區，因而這個報告提出來以后，在社會上還在國內外都引起了很大的震動。

　　1984年10月份的時候，中共中央通過了《經濟體制改革》的文件。那個文件當中并沒有對金融體制做過多的描述。

　　劉鴻儒行長帶著我和其他的一些同學，參加了兩次當時總理主持的關于金融改革和價格改革的座談會。

　　我們在11月份的時候，研究生部的同學一塊兒寫了一個中國金融體制改革總體方案的幾點意見，這樣一個材料。在這個材料當中我們提出來了，除了中央銀行以外的其它金融機構的企業化，信用形式和信用工具的多樣化、金融機構經營的企業化和中央銀行完善化。

　　這些想法在后來的金融改革的方案的設計過程當中都起到了很重要的作用，這個方案也在12月底，在武漢召開的中國人民銀行分行行長會議上作為參考的材料，提交給了會議。

　　這些想法也都寫進了中共中央的七五金融改革的方案當中去。

　　等我研究生部畢業以后，在金融研究所工作，后來又在人民銀行的體改司工作，曾經參與了1993年金融體制改革的方案設計和文件的起草。

　　在1993年11月份公布的《國務院關于金融體制改革的決定》當中，就提出了要建立國務院領導下的獨立執行貨幣政策的宏觀調控體系，還有商業金融和政策金融相分離，以國有商業銀行為主體，多種金融機構并存的金融組織體系和建議統一開放、有序競爭、嚴格管理的金融市場體系。

　　在這一輪的改革當中，我認為有兩個特別突出的特點，一個是承認了商業銀行這樣一個名詞，原來我們都叫專業銀行。那么現在提出了商業銀行，而且也改變了過去專業銀行分省分地區獨自經營的這樣一個狀況。強調了法人的統一管理。

　　在中央銀行這方面，應該說也強調了中央銀行的統一的宏觀調控，取消了人民銀行分支行的一些貸款規模和再貸款的一些調劑權利，特別重要的是中央銀行主動地取消了自己的利潤留成，應該說這是革自己的命，利潤留成對于中央銀行自身來說是有極大的物質利益的，但是對于宏觀調控來說，如果中央銀行有利潤動機的話，那么就會影響宏觀調控的客觀性。所以，那一輪改革能夠主動地對自己的既得利益進行開刀，我覺得還是非常值得欽佩的。

　　反觀現在，真的改革前進步履維艱，就是能不能夠很好地去切割掉自身的部門的利益。

　　【2004年4月，曾經是中國最大民營企業的德隆，股票崩盤，轟然倒下，引起了資本市場的巨大震蕩。德隆1986年創建于新疆烏魯木齊，經過十多年發展，涉足制造業、流通業、服務業、金融業和旅游業等十幾個行業，控制了新疆屯河、合金股份、湘火炬等多家上市公司，并參股20余家公司。這些上市公司及其它與“新疆德隆”有關的上市公司，被稱作“德隆系”。】

　　就融資規模而言，當時的德隆在中國企業界獨一無二，正是憑借這些合法與不合法的融資方式，德隆一度控制資產超過1200億，擁有177家子孫公司和19家金融機構，被稱作“股市第一強莊”。但由于規模過度擴張，最終資金鏈斷裂，陷入財務危機。

　　如何妥善處理這一事件，既保護投資者合法權益減少損失，又打擊違法違規行為懲前毖后，讓監管機構面臨了前所未有的挑戰。

　　2004年我基本上全程參與了德隆系風險的處置工作。

　　德隆系應該說是一個經營的還是比較成功的一個實業集團，它那時候有五個上市公司，其中有合金投資、新疆屯河，還有湘火炬等等五家上市公司，他們在水泥、西紅柿醬、汽車配件這方面，到現在這些企業都是非常好的實業企業。但是在90年代末的時候，德隆集團，由于他們收購、兼并、整合企業發展得比較好，后來就開始擴張。

　　由于它擴張比較快，所以就需要大量的融資。當時很多金融機構和企業經常都會用什么樣的方式來融資呢？就是坐莊，把股價抬高，來增加收益，或者是股價抬高了以后，用高股價去進行融資，來支持自己的擴張行為，這是很多的上市公司，還有一些金融機構，他們都在經常做的一種，應該說是不太好的一些事情吧。

　　德隆系他們在擴張的過程當中，也運用了這些手段，而且還入股了一些個金融機構，控制這些金融機構來套取資金，進一步地來支撐自己實業的擴張。

　　就是由德隆系控制的金融機構，用融資的方式，用不當的融資方式支持德隆系擴張，主要有兩種手段，一個金融機構，特別是證券公司挪用居民在它那里存放的買賣股票和債券的結算資金。第二種方法就是用委托理財的名義向老百姓吸收資金，這是他們獲取老百姓資金的非常重要的兩種方式。

　　當德隆系的實業企業擴張很快、效益不好的時候，它的貸款還不了，它的股權抵押就有很大的問題了。

　　再有就是說，我們國家在2000年的時候，曾經有一個519行情，當時股價上的比較高，可是到了2004年的時候，由于一直在爭論股權分置改革要不要做，所以股價有很大的下跌。在這個過程當中，他們原來抬高的那些個股價就下跌了，那么拿股票去質押的融資，就產生了很大的缺口，特別是德隆系在整體股價下跌的背景下，它用于抵押的那些個股票，由于自身經營不好，股價也下跌得非常多，它們的股價最高的時候能夠達到206億。但是到了2004年5月的時候，只剩下50多億了。你想這么高的差價，就使得德隆系的資金徹底斷裂，然后危機爆發。

　　【2004年4月13日，德隆系老三股之一合金投資高臺跳水，德隆開始步入危機。次日，新疆屯河和湘火炬也相繼跌停。在短短一周時間內，德隆股票徹底崩盤，流通市值縮水高達60億元以上。在隨后的4個月內，3只股票就將過去5年的漲幅化為烏有，流通市值蒸發了156億之多，超過當時滬深股市總市值的1%。】

　　事實上，2004年初，德隆資金鏈就非常吃緊， 已經無力為旗下股票重金護盤，反而開始放盤出逃。在各界的質疑下，銀行開始注意到風險，切斷對德隆的資金供應。德隆隨即全線崩潰。

　　德隆系的這個過程就是說明什么？一個實業企業如果擴張太快的話，就會帶來巨大的風險。德隆系風險暴露了以后，在處置德隆系的風險過程當中，我想有幾條經驗教訓還是值得我們吸取的。

　　一個是金融產品的法律關系不清，是導致風險積累的一個非常重要的原因。我剛才講過了，證券公司在為德隆系在打莊股的時候，他們利用的資金基本上是兩塊，一塊是老百姓的結算資金，一塊是用委托理財的名義吸收的這些個存款。老百姓買賣股票債券，在證券公司或者信托投資公司的結算資金，從財產的權屬上來說，是屬于老百姓的，金融機構是無權去動用的。

　　但是我們的金融機構，沒有這種受托財產的這種理念，就把它當作自己的存款一樣，然后挪用，去打莊股去。那么委托理財的產品，理財產品本來也應該是老百姓自己承擔風險的，但是我們的金融機構就基本上是用理財的名義在高息攬存，它自己概念上就糊涂，然后又誤導公眾，就是個高息存款。

　　所以法律關系上的不清晰，導致了金融機構敢于挪用客戶的資金，老百姓也認為這是在金融機構的存款。這個誤導了很多的人，那么在處置德隆系風險的時候，我們就針對這個制度上的漏洞，第一是明確了結算資金是他人的財產，證券公司是無權挪用的，所以修了《證券法》，強制第三方存管，然后又修了《刑法》，就是《刑法》六規定，挪用客戶的資金，本身就是犯罪。

　　正因為建立了這樣的一個制度，我們的股票從2007年的6000多點跌到了2008年底，金融危機爆發的時候的1800多點，跌去了這么多，但是沒有一個證券公司出問題。為什么呢？因為它們再也沒有過挪用過客戶的資金，不挪用客戶的資金，股價下跌只是客戶自己承擔風險，不會產生由于金融機構挪用客戶資金而出現的窟窿。

　　在處置德隆系風險的時候，有17家證券公司就因為是這個問題，當然不光是德隆系一家，挪用客戶保證金去打莊股融資，這是證券公司普遍的行為，有17家證券公司被關閉，有的就破產了，但是2008年金融危機之后，沒有一家證券公司出事。所以，明確法律關系，然后能夠從制度上補上漏洞，是防范金融風險非常重要的一條。

　　處置德隆系風險的第二個的重要的經驗就是說，只有打破剛性兌付，讓投資人承擔風險，才能從根本上防范系統性的金融風險。

　　改革開放以來，我們經歷過兩次大的金融風險的處置。

　　第一輪是以廣州國際信托投資公司破產為標志，那一輪處置金融風險的時候，主要是對于信托投資公司盲目擴張和盲目借外債進行了清理，全國300多家信托投資公司，最后整頓的只剩下了60家。再有一個就是合作基金會，全國農村有大量的合作基金會，它們沒有金融牌照，但是在吸收存款和發放貸款出了很多的風險，最后國家就決定把所有的合作基金會全部都關閉了。

　　這一輪金融風險的處置，地方政府向中央借了2000多億的再貸款，來化解這些風險。那么這2000多億干什么用呢？其實都是在兌付個人的債務。盡管信托投資公司吸收個人存款是違規的，它的規章里頭是不允許吸收個人存款的，合作基金會沒有牌照，根本就不應該吸收存款，它也吸收存款，但是由于這兩類金融機構涉及的公眾的面太大了，所以為了保護社會的穩定，那么就由地方政府出面來借錢，把個人的這些存款百分之百全都兌付了。

　　這一次的處置盡管是比較平穩的，但是也留下了一個道德風險，老百姓就覺得不管是在哪存錢，反正最后政府都要管我，這個道德風險是很大的。

　　處置德隆系風險的時候就遇到了這個問題，證券公司和信托公司的股民的結算資金是股民的合法的存款。按照處置合作基金會和信托公司的慣例的話，政府對他們進行了百分之百的兌付，這個當然也是證券投資者保護基金，向中央銀行借了錢，然后給它們兌付了，那么對于委托理財產品從法律關系上就應該是個人自擔風險，它不是存款是吧？那么這時候怎么樣來說服老百姓，讓他認識到自己要需要擔風險？當時就是說的完全不兌付，老百姓第一也接受不了。

　　第二，涉眾面非常大，也會影響社會的穩定，最后就定了一個政策，讓投資人吃點虧。 所以就在10萬元以下的老百姓的委托理財的錢都百分之百地給了，10萬元以上的給90%，就是體現了讓老百姓吃點虧的一個政策取向。那么又過了一段時候以后，就是德隆系控制的金新信托面臨著破產，那時候就加大了對投資者自擔風險的處置力度，規定了10萬元以下，10萬到20萬，20萬到50萬，50萬到100萬，100萬到200萬和200萬到300萬，規定了這五檔，然后就按百分之百、百分之九十、百分之八十、七十、六十、五十的折扣進行了處置，應該說德隆系風險的處置打破了剛性兌付，對于投資者的教育起到了很大的作用。

　　但是非常遺憾，等到金融危機之后，我們國家的金融再一次迎來了急劇的擴張。當經濟進入了新常態的時候，經濟放緩，金融的一些風險開始暴露的時候，那時候維穩的思想又站到了很高的位置上，所以把04年、05年處置德隆系風險時候給投資者教育，讓投資者吃虧的那點政策，全部又給打回去了，基本上又都百分之百的，對一些個不能夠兌付的產品，都千方百計的對兌了。

　　到了2014年大家才認識到了，如果再繼續這樣剛性兌付下去，那么金融風險就會越積越多，會越來越危險。所以從2014年超日的債違約開始，到現在為止，在逐步地打破剛性兌付。我們認為如果不打破剛性兌付的話，實際上就不可能讓老百姓和社會公眾能夠有風險的意識，而且如果金融產品沒有違約，其實就不可能出現風險定價，因為風險定價是根據違約率來定的，那么只有打破剛性兌付才能夠有真正的風險評價，也才能夠有真正的金融。

　　所以德隆系風險的處置給了我們兩個最大的教訓，第一就是金融產品的法律屬性必須是明確的，投資者才能夠承擔自己的風險。第二，對于投資者來說，我們必須打破剛性兌付，才能夠讓它真正地從損失當中樹立風險自擔的理念，也才能夠真正地體現出來風險定價，讓金融工具能夠發揮很好的作用。

　　要搞好金融體制改革我認為最主要的要處理好三個關系，一個就是財政和金融的關系。從某種意義上來講，金融系統，它更主要的職責是在于提高社會資源配置的效率，特別是中央銀行，它的宏觀調控，要想做得好的話，應該更多地給它以獨立性。很多事情從技術上來講，中央銀行是明白的，但是在實際的操作的過程當中，受到了方方面面的掣肘，所以要更好的發揮金融的作用，我認為在中央銀行的獨立性上是非常重要的，而財政更多的功能是應該講究社會公公平，提供更多的公共服務，讓大家能夠生活地更好，就是能提供更多的公共服務，保證每一個人的基本生活。

　　第二個我認為在金融系統當中，也要處理好金融機構微觀主體的地位。我們現在的金融機構，銀、證、保、信，各類金融機構其實都有一個自身的治理結構不夠完善的問題，也有他們市場的主體地位不充分的問題。

　　金融是不可能包打天下的，金融更多的是注重市場的效率，財政應該更多地注重公平。在金融系統當中維護中央銀行政策的獨立性，貨幣政策的獨立性，對于保持宏觀調控和創造一個良好的金融環境來說是非常重要的。

　　第三，我們要加強對投資者的教育，劉鶴副總理說了幾句非常中肯的白話，但是是非常深刻的道理，就是做生意是要本錢的、借錢是要還的、投資是要承擔風險的、做壞事是要付出代價的。我想如果能夠從宏觀層面、機構層面和投資者層面，都能夠讓大家各居其位，才能夠更好地完成金融體制改革。

　　【第一集】吳敬璉回憶按勞分配之爭：在當時是驚天動地的事

　　【第二集】楊偉民直面改革難題：為何難推進難落實？

　　【第三集】白重恩憶94年稅改：一次建章立制的改革

　　【第四集】曹遠征：中國銀行業的“破產”自救之路

　　【第五集】李揚：經濟大國不等于金融大國 人民幣國際化步調應放緩

　　【第六集】陳東升：“92派”與中國改革開放的故事

　　【第七集】黃益平：要穩匯率還是人民幣國際化？

　　【第八集】對話汪同三：我國第一個經濟預測模型是如何向總理“要錢”的

　　【第九集】易方達基金總裁劉曉艷：公募基金行業剛剛迎來發展的起點

　　【第十集】宋曉梧解密新農合出臺幕后：衛生部與財政部激烈爭論

　　【第十一集】周遠志：我國經濟體量已是巨無霸 還能有6%以上的年增長是奇跡了

　　【第十二集】吳曉靈回憶金融業改革：央行主動革了自己的命

　　【第十三集】魏杰：對張文中案的重新審理 是保護產權的信號

　　【第十四集】王一鳴：比出臺文件更重要的是政策落地

　　【第十五集】段國圣：保險資金應在股權和項目投資中發揮更大作用

　　【第十六集】許善達：實踐證明當年的財稅包干不是個好辦法

　　【第十七集】王志全回憶建中國高鐵：白加黑5+2地干 拼掉了幾層皮

　　【第十八集】夏斌收拾央行的爛攤子：央行曾管典當、彩票和基金會

　　【第十九集】隆國強：中國靠什么解決了出口創匯問題？

　　【第二十集】東昌集團丁建勇談營商環境：變化翻天覆地

　　【第二十一集】劉世錦：中國經濟的高速增長是不斷試錯試出來的

　　【第二十二集】段永基被逼上四通：遇到很多第一個吃螃蟹的事

　　【第二十三集】張志洲：看空中國的大空頭敗在哪里？

　　【第二十四集】蔡昉：人口紅利還有 但必須通過改革才能挖掘

　　【第二十五集】樊綱：中國的改革是人類歷史上空前轉軌