來源：興全基金 興全安泰平衡養老三年持有FOF基金經理致持有人的一封信 各位尊敬的持有人： 大家好。 興全安泰平衡養老三年持有FOF于1月23日結束募集。這是興全基金的第一只養老目標FOF產品，為了這一天，我們的養老金和FOF投研團隊已經期待了上千個日夜，感謝您的托付與信任，我們定會不遺余力、勤勉盡責，力爭為您提供一流的養老投資管理服務。 興全安泰平衡養老FOF的募集告一段落，但我們每個人的養老投資規劃其實才剛剛踏上起點。與一般的投資理財不同，養老目標投資是貫穿人一生的長久規劃——我們正在迎來史無前例的長壽時代，在不久的未來，長命百歲可能會成為一個普遍的現象。長壽不僅是個禮物，也給我們的職業、財務規劃帶來了全新的挑戰。體面而優雅地老去，需要為漫長的人生未雨綢繆，其中就包括從年輕時便啟動養老金的儲蓄和管理，建立抗風險的理財能力，為晚年積累足夠的金錢保障。 個人養老目標投資最重要的是什么？我們認為是時間復利下的長期穩健增值，而非擇時和短期收益。養老目標FOF是普通投資者啟動養老投資的最佳方式，其短期業績往往不溫不火，但正所謂靜水流深，積跬步以至千里，只要具備時間的豐厚土壤，我們就能在日積月累中將養老賬戶的“雪球”越滾越大。 我的信心更來源于興全平臺和我們的團隊。對于“一輩子投資”這件事，基金管理人的長期投資能力顯得尤為重要，興全基金一直以中長期投資業績作為投研團隊最重要的考核指標，從而保持了優勢突出的主動管理能力和業內領先的中長期業績，相信“長跑型選手”能更好地為您的養老金保駕護航。 我與家人在此次發行中也認購了興全安泰FOF，并計劃以此為起點，在今后的人生中持續定投，與大家共同分享時間的復利。事實上，我個人的資產配置模式與興全安泰養老FOF的投資策略是高度一致的。我一直堅持50%配置于固收類資產，50%投資于權益類資產，目前看來回報效果較為顯著。我也建議投資者和我一樣堅持有規劃、有紀律地定投，把養老目標投資作為一個習慣，長期堅持下去。未來，我們希望與您并肩而行，一同見證時間的力量。 再次感謝您把養老金托付給我們，我和我的團隊深知責任的重大，更當盡全力以專業素養維護您的利益，力爭成為您養老路上最忠實的伙伴。 最后，提前給大家拜個年，祝大家豬年吉祥，萬事如意！ 興全基金FOF投資與金融工程部總監 興全基金養老金管理部總監 興全安泰平衡養老目標三年持有期混合型基金中基金（FOF）基金經理 林國懷[詳情]

　　博時基金魏鳳春寄語2019：布局代表中國未來發展方向的行業 博時基金首席宏觀策略分析師 魏鳳春 #投資人寄語2019# 目前市場整體估值已處于相對低位，展望2019年，隨著社保年金、養老目標基金和FOF入市，市場長期投資理念愈發顯著。股市永遠是結構性的，隨著中國經濟新常態的到來，提前布局代表中國未來發展方向的行業，抓住轉型期上升企業的發展紅利，著眼長期投資、價值投資，那么就能獲取更加具有可持續性的回報。[詳情]

　　中歐基金來信：踏雪尋梅 在不確定中尋找確定性 剛剛過去的2018年，經濟復蘇的論調不再，全球各類資產價格幾乎都朝著下跌的方向共振，市場避險情緒愈發濃重。很多投資者不禁會問，這到底是怎么了？2019年可以投什么？ 這一年里，中國遭遇了經濟結構轉型升級的陣痛，三駕馬車呈現不同的下行壓力，突如其來的貿易摩擦也對既定政策節奏造成干擾，GDP增速下行，CPI、PPI等價格指標回落，民營企業、地方政府信用違約事件頻發。 這一年里，海外市場風起云涌，全球經濟活動走弱，地緣政治風險上升，股市資產價格普遍受到沖擊，以原油為代表的各類大宗商品價格下跌，匯率市場美元一家獨大。 這一年里，國內政策出現了明顯轉向，由緊轉松，“穩增長”取代了“調結構”，財政政策愈加積極，貨幣政策愈加穩健，民營企業的經營環境獲得空前的重視。 還是這一年，A股跌幅創全球之“最”，全年看似最佳選擇的大消費、大金融，在10月下旬遭遇市場風格切換，出現疲態。上證綜指、滬深300全年下跌愈25%，深證成指和創業板的跌幅更是達到34%和29%。 展望2019年，我們可預見的A股市場依然會迎來國內外諸多的不確定，我們依然會在朦朧的夜色中踏雪前行好一陣子，去追尋雪霽天晴朗后的那縷幽幽馨香。 新的一年，全球流動性或將面臨進一步收縮，美聯儲減量規模進一步擴大，歐洲、日本央行QE增量縮減，流動性收縮對全球金融資產價格可能造成進一步沖擊。 新的一年，中國經濟內部面臨著企業盈利增速下行的壓力，外部仍然受到中美貿易談判的影響。 我們都知道，中國股市的表現取決于經濟，但歸根結底取決于改革。2001年以來，A股一共出現過三次由熊轉牛的重要拐點。每一次股市下行均伴隨著經濟增速放緩、企業盈利下滑，市場情緒轉為過度悲觀，而拐點的到來則與改革息息相關。2004年的“股權分置改革+匯改”，2008年的“4萬億經濟刺激計劃”，2015年的“雙創和互聯網+”，都改變了經濟前景，在一定程度上推動股市上漲。 2019年，我們認為值得把握的確定性機會，首先會來自于改革的推進，來自于“符合產業結構轉型升級”的機會。按照公式“股價=估值×盈利”，我們從企業盈利的確定性和市場估值兩個角度來分析2019年的投資環境： 盈利：把握盈利能力強、具有防御價值的標的。2019年是新中國成立第70周年，也是全面建成小康社會的關鍵之年，我們認為GDP大概率穩定在6.3%左右的水平。預計2019年A股盈利增速約2-3%，或大幅低于2018年；但可能存在結構性機會，小盤股的盈利增速或高于大盤股，位于產業鏈中下游的標的盈利能力可能好于上游：電力、豬周期、黃金相關的標的都可能有很好的防御價值。 估值：市場估值走向取決于改革力度。2018年底滬深300的估值約9倍，無論與歷史縱向比，還是與國內、國際大類資產對比，A股的估值水平都處在極低的位置。多數風險已經在估值中得到反映，少數未被充分預期的風險包括人口結構、政府對房地產的態度、中國國際貿易逆差的影響等。此外，改革正在大力推進中。不論是減稅降費、降準降息這類普惠式政策，還是鼓勵創新、民企紓困、對外開放、建立房地產長效機制、農村土地制度改革等產業性政策，都可能會改變宏觀經濟以及重要領域的中長期前景，進而推動估值提升。從改革的角度，房地產、5G、新能源電池產業鏈、光伏行業可能從中受益。 一樹寒梅白玉條，疑是經冬雪未消。2019年，注定是不平凡的一年，有幸你我攜手同行，在這踏雪尋梅的路上，亦是在探尋價值投資的路上。我們將保持更平和的心態，以最大的責任心對待每一筆交易；我們會靜心傾聽您的需求，盡力提供卓越的長期投資業績和一流服務，創造更穩健的長期投資價值。 親愛的投資者，即便是在這個冬日，也請不要辜負途中的每一道風景，不要錯過每一次確定性的機會。因為我們都相信，努力從未改變，你我初心依舊！ 中歐基金 寫于2019年新年伊始[詳情]

　　【基金經理2019年展望】周應波：改革與創新，“豬”多不確定中的確定 中歐基金 展望2019，從改革與創新中尋找確定性機會，我們看到的幾個“確定”有： 第一，中國人民的勤勞勇敢不變，這是推動我們民族數千年來多次在經濟競爭中領先的根本動力； 第二，在內外部的壓力下，我們的改革取得新突破的概率在持續提升； 第三，中國企業整體的創新能力，持續在提升； 第四，A股市場為代表的中國權益資產，的確是便宜了。 回首2018，國內經濟在周期性下行、金融去杠桿雙重壓力下，GDP增速逐季度下降。國內貨幣信用環境惡化，包括民營企業、地方政府平臺出現了較多的信用違約事件。盡管從Q3開始貨幣政策顯著偏寬松、去杠桿節奏放緩，但自2009年以來持續多輪的“加杠桿”，在地方政府、企業、居民端積累了巨大的債務壓力，一旦放慢腳步開啟“去杠桿”，抵抗債務慣性帶來的痛苦是難以短期消除的。 回首2018，在中美貿易摩擦帶來的意外沖擊下，A股投資者們猝不及防，顯示出我們常常根據“過去十幾年的經驗”的巨大歷史局限性。無論2019年是否會出現一個理想的貿易協議來穩定這種局勢，未來在考察企業經營的持續性、盈利能力的穩定性時，投資者們都會學著用更寬廣的歷史和全球視角來思考問題——相比2017年末簡單粗暴地定義“核心資產”、“漂亮50”，考慮得更綜合一些，對長期而言也是更負責一些。 回首2018， A股市場整體下跌較多，滬深300下跌超過25%，跌幅之大僅次于2008年。在基金管理工作中，我們繼續堅持學習，堅持基于價值分析角度踏踏實實尋找投資機會，自2017年Q4確立“科技創新”主線以來，重點挖掘了云計算、5G和消費電子、新能源汽車、創新醫療等領域的投資機會，可能相比市場整體少跌了一些。但依然需要反思，由于對市場整體估值波動區間的嚴重估計不足，盡管已經看到了經濟下行、風險偏好收斂的壓力，我們在防風險方面做得還很不足，新老基金都承受了較大的凈值回撤，對基金投資人深感抱歉——正如2017年消費板塊給予的教訓，2018年的教訓我們銘記在心，希望爭取在未來的“重大轉折”中能夠幫助完善投資工作。 展望2019，宏觀經濟與A股市場，似乎處處充滿了不確定性。源動力來自城鎮化的“傳統經濟”，隨著人口老齡化的加速，以及制造業發展的減速，在3-5年內大幅度放緩大概率已經是必然。面對估值整體已經較低的A股市場，股權質押、商譽減值、利潤增速下降等多個影響投資價值的負面因素，交織在一起，似乎看不出太多的投資線索——確定性似乎只剩下經濟衰退受益的固定收益類資產？ 人們在預測短期、長期時，總是把短期推演的過于悲觀，把長期渲染的又過于“炫酷”——例如，1999年我們暢想2019年的時候，不可避免的腦海中會出現機器人保姆、自由太空旅行、海底城市等畫面，而這20年來最主要的科技進展也僅僅是PC互聯網到移動互聯網而已?！掷?，我們現在來展望2019年，往往會帶上太多2018年留給我們關于“不確定性”太多的“歷史經驗總結”。 展望2019，我們希望從改革與創新中尋找確定性機會，我們看到的是幾個確定： 第一，中國人民的勤勞勇敢不變，這是推動我們民族數千年來多次在經濟競爭中領先的根本動力。無論我們如何抱怨90后、00后生活習慣的改變，也不要忘記，中國90后的競爭對手是歐美90后、日本90后——90后有完全不一樣的生活態度，也有遠勝于前人的教育水平、創新能力。 第二，在內外部的壓力下，我們的改革取得新突破的概率在持續提升——國企改革、財稅改革、科技創新體制改革、資本市場改革等重要的多方面改革布局，有望在2-3年的時間內，搭出“新動能”需要的市場化框架，這與2014-2015年的“杠桿創新?！庇兄举|區別。 第三，中國企業整體的創新能力，持續在提升。無論從哪個角度觀察，中國在全球各產業創新中的地位，都持續地在提升，無論是5G、新能源，還是基礎科學的量子物理。即使只觀察A股上市公司，能夠緊跟全球創新步伐的公司占比，跟1999年、2009年比，也大大提升了。 第四，A股市場為代表的中國權益資產，的的確確是便宜了。無論與歷史縱向比，還是與國內國際大類資產對比，A股的估值水平都處在極低的位置。 展望2019，我們的市場策略更加聚焦，希望把握“成長的價值”，在新能源革命、5G與新消費電子、ToB端軟件、醫療創新、現代服務業等多個領域，這些領域都存在較多的細分成長行業。同時，我們希望能夠更長期、更全面的理解上市公司的投資價值，從閱讀行業、閱讀公司，能夠升華到閱讀商業模式、閱讀管理層價值觀。我們將繼續保持更平和穩健的投資心態，持續完善投資框架，把握投資機會，以最大的責任心對待每一筆交易。不忘初心，牢記使命，希望做好2019年的投資工作，力爭為投資者貢獻更優異、更穩健、更長期的投資回報。 感謝每一位基金持有人對我們的信任！祝福大家新年快樂、闔家幸福、萬事如意！[詳情]

　　劉志輝：致廣發招財短債投資人的一封信 來源：廣發基金 親愛的投資者朋友，大家好！ 我是廣發基金的劉志輝，也是廣發招財短債基金的擬任基金經理。非常感謝大家關注我們1月2號即將開始發行的短債基金—廣發招財短債。 2018年債券市場表現良好，各種期限利率普遍下行。債券基金特別是短債基金為廣大持有者提供了較好的穩健回報。在理財規模受限以及貨幣基金收益率下降的背景下，短債基金以良好的收益與較低的波動，成為居民理財配置新的選擇。 以我本人管理的另一只短債基金廣發安澤C為例，其2018年以來凈值增長5.06%，最大回撤僅為-0.11%，出現負收益天數占比為6.4%，且任意時點買入基金持有一個月均得獲得正收益，在震蕩市為投資者提供了風險收益性價比較高的投資選擇。（數據來源：wind，2018年1月1日-2018年12月18日，過往業績不預示未來表現，投資需謹慎） 歷史收益不能代表未來，資本市場每天都是新鮮的。管理好短債基金，實現凈值平穩的增長需要對經濟周期也有較深的理解。參照美林時鐘，在經濟周期不同階段，通過對于債券市場本身不同的配置方案，在每一階段都能獲得相對滿意的穩健回報。在經濟復蘇階段，央行不會改變偏寬松政策。此時短端債券仍有票息貢獻，同時寬松的政策下資金成本較低，也支持杠桿操作放大收益。在經濟過熱階段，央行開始選擇收緊貨幣政策，此時適宜短債基金的策略是類貨幣化操作，通過配置短期限債券來獲得票息收益。在經濟衰退階段，經濟下滑確認，通脹回落，此時貨幣政策開始放松。債券不單有票息收益，還有資本利得收益。正是得益于對經濟周期的識別，廣發安澤短債穿越周期，在17年熊市的背景下仍獲得了較好的收益。 團隊的合作一直是我們強調的核心，任何成績都不是由單個人取得的。廣發基金固定收益團隊是15、16、17連續三年固收金牛公司，是業界僅有的兩家公司之一。40多人的團隊，包括了完善的信評團隊、高效的交易團隊，為基金的信用風險防范與交易的執行提供了強有力的保障。（評獎機構：中國證券報，2015年、2016年、2017年） 展望2019年，我們預期經濟仍將處于衰退階段。內部房地產市場下行將帶動投資下降。外部美國經濟衰退也可能會對中國出口產生拖累，因此2019年我們預期貨幣政策仍將保持寬松，2019年我們仍看好債券資產的表現，債券基金包括短債基金，也同樣擁有較好的配置價值。但同樣不可忽略是，債券收益率下行到目前位置后，潛在盈利空間有一定下降，且隨著市場波動，未來對短債基金經理在收益與平穩之間的考驗將更具有挑戰性。 在歲末年初之際，非常感謝大家對廣發基金短債系列產品的關注。未來我們將繼續保持勤勉盡責的態度，管理好這只基金。通過對債券市場機會的把握與風險的管理，為投資者提供穩健的回報，是我們長期不變的追求。 感謝大家一直以來對廣發基金的支持和信任！ 廣發安澤短債基金經理 廣發招財短債擬任基金經理 2018年12月 心系托付，一路廣發 【本文來自微信公眾號“廣發基金添財管家”】[詳情]

　　復利思維如何讓投資者受益 六禾投資 曾生 CFA 投資是一件簡單但并不容易的事。說簡單是因為，只要能遵從一些簡單的原則，就可以獲得相當不錯的投資收益；說不容易是因為，這些原則看似簡單，卻不容易理解到位，更不容易執行到位。 在這些重要的投資原則中，復利原則可能是最重要的一個。根據定義，復利包含了初始資本、時間跨度和收益率等三個要素。初始資本相對獨立于投資過程，在這里不討論。這里重點討論一下投資者如何能夠在股市投資過程中，更好的把握復利的時間和收益率因素，以便從中受益。 復利思維讓投資者更加關注長期 流傳甚廣的財富故事中，主人公往往都控制著企業或者持有股份。巴菲特在收購伯克希爾哈撒韋公司54年內把它的市值翻了11萬倍；華人首富李嘉誠嫻熟利用資本市場，用67年累積到260億美元的家產。他們以不算太高的年復合收益率，穩定地積累了非常長的時間，讓手中的股權價值充分發揮了其復利效應，最終取得了巨大的成功。試想，如果巴菲特和李嘉誠只是一個受薪者，即便要工作一輩子，他們需要多高的薪水才能賺到這么多錢？或者說，哪一個靠計時工資或業績提成（線性收入），而不是靠股權的人（股東）能夠進入福布斯富豪榜？ 盡管投資者對股市又愛又恨，但是不得不說，股票其實是長期發揮復利效應的最佳投資工具。那么股票的復利效應來自何處呢？ 股票所代表的上市公司，一般不會把所有的盈利全部拿出來分配紅利，留下的未分配利潤就會變成新的資本，下一年會產生新的盈利，又會留下一部分留存收益再投資．．．．．．如此循環，就使所有者權益（凈資產）隨著時間而不斷被積累起來，股票的內在價值增長由此產生。即便股價短期會受投資者情緒而上下波動，但是長期內，其不斷累積起來的內在價值最終會體現在股價上，這樣就可以給股東提供一種呈指數增長的投資回報。 另外，股票是沒有期限的。股票代表對上市公司所有者權益的有限責任，可以永遠持有，一般來講不用擔心到期或被贖回（不像債券或其他金融產品），這就使長期投資成為可能。 股票的復利效應來源并不復雜，但是并不是所有人都會理解，都會相信。比如，你可能要問，現實中絕大多數股票要么估值太高，要么基本面有瑕疵，或者經?！白兡槨保瑳]有多少股票具有長期投資價值，哪里敢跟它們“談戀愛”，“長相守”呢？持有這些股票就能獲得復利效應不是癡人說夢嗎？ 的確，在任何一個時點，都沒有任何一個股票具有特別明顯的“投資機會”，要么基本面不好，要么已經不便宜，要么未來有不確定性。如果你在牛市中，發現有一個股票，基本面又好，估值又低，股價還處于歷史最低點，這樣的好事有可能出現嗎？是不可能的，否則市場就無效了。拉長了看，每一個股票，每一個公司也都是不完美的。如果看得近了，跟蹤地時間長了，總是能發現它們都有或多或少，或明或暗的弱點和不足。其實為長期持有而選股真的是一項非常有挑戰的工作。 那么如何在混亂復雜、危險重重的市場中把股票當成一個長期投資對象呢？對于那些有長期持股經驗的人來說，其實感覺會有所不同。持有股票時間長，往往是一個結果，而不是一個事先設定的目標。最初，總是會盡可能去找好公司建立一個投資組合；然后不斷跟蹤組合中股票的基本面及其股價表現，逐步淘汰掉那些最初選錯的股票，和基本面發生惡化的股票，同時再不斷把性價比更好的股票取代組合中已經漲得太多的股票；最終就使得組合在動態中保持整體的增值。而在組合中保留很長時間的公司，就是那些被長線投資的公司，一定是盡管有弱點但其基本面事后證明是能夠長期增長的。 因此，為了獲得股市的復利效應而進行長期投資，并不是要投資者去事先選擇一個看好的股票，無腦買入長期持有，或全倉押寶在這個單一股票上。這種做法是具有非常大的個股風險的。另外，過于集中持有股票，其市值就會出現巨大的波動，不管人的心理承受力有多強，都是會面臨巨大的短期虧損壓力，是很難長期持有的。 不管投資者是否已經意識到股票具有內在的復利效應，“長線是金，短線是銀”的說法已經在市場上廣為流傳。但是，認識到與真正做到卻是兩碼事。長線持股之所以難以做到，主要的挑戰在于能夠抵御市場短期誘惑，并忍受市場短期波動。 每天只要股市開門，總是能在漲幅榜上看到很多走勢強勁的牛股；并且總是聽說有人能夠神奇地把握住了這些牛股，和這些牛人相比，讓人永遠感到有挫敗感。同時，各種媒體也充斥著各種公募或私募基金的排行榜，各種高得神奇的收益率就在那里擺著，不能不讓人嘆服啊！看到那些誘人的熱點，受到那么多成功案例的鼓舞，不由得不讓人對種種似乎唾手可得的快錢不動心，早就把長線投資這件事拋到了九霄云外。 由于恐懼比貪婪對人類行為的作用力更大，因此忍受市場短期波動比抵抗短期收益的誘惑更難。市場波動可以分為系統性的和非系統性的。每隔十年八年，市場總是因為各種原因被推到過于超越經濟基本面的位置，之后便進入熊市。這種波動代表了系統性的市場風險，是需要回避的。回避這種長周期系統性風險與長期價值并不矛盾，比如巴菲特在1968年感覺找不到估值合理的股票時，解散了他的投資合伙企業，把錢還給投資者，從而避開了整個七十年代的震蕩市。 除去這種系統性的市場調整，股市在正常狀態下的短期波動其實是無須回避的。即便市場回調造成了一些浮虧，也只能把其看作投資的必要成本。因為，如果為了避開回調而頻繁地進行買進賣出交易，只會付出更多的交易成本，所造成實際損失反而會遠高于持股不動。其原因在于沒有人能夠預測市場的短期波動，在心理壓力下的過度操作，只會被市場反復打臉。非系統性的市場波動并不是真正的風險所在，只要能夠確保所持股票基本面沒有問題，不會有永久性損失，是沒有必要為市場短期波動所左右而隨波逐流，追漲殺跌。 在股市投資實踐中，面對短期誘惑或調整，如果沒有很好的紀律性是很難不為所動的。因此，對股市保持一種若即若離的抽離感，可能會更加讓人保持冷靜。另外，很多習慣于短期追漲殺跌的個人投資者總是會給自己找到各種理由，比如這一次先做個短線，等賺了錢再開始長期投資；或者說，現在資金小要敢博，等賺了大錢再進行價值投資。其實這種種的茍且只會養成對投機的“癮”，以后也很難變成價值投資者。這方面，處于各種紀律約束和監督之下的機構要好很多，因此投資者機構化往往會讓股市更加有效。 復利思維讓投資者更加注意控制風險 復利是一種用時間作為杠桿的放大機制。在長期內，收益率的正負及時間順序對最終投資結果是影響巨大的。復利效應能夠將并不很高的正收益率積累成巨大的利潤，但同時也能將小小的虧損放大成難以承受的巨大損失。比如，小小的1%，經過365次的正收益積累，可以達到37.8倍的收益；而經過365次的1%的小虧損累積，則要虧掉97%的本金。難怪沃倫·巴菲特要說，“投資的第一條原則就是不要虧損，第二條就是要永遠記住第一條?！?在股市上，那些老練的投資者總是把控制風險放在提高收益率之前。他們每做一次投資決定，都顯得非常謹慎，有時候甚至謹慎得看起來有些膽小。因為他們把主要精力放在了回避風險上，而不是放在如何取得高回報上。當高收益與控風險發生矛盾時，他們優先選擇的肯定是控風險。這種謹小慎微的做法，必定是建立在對長期復利效應深刻理解的基礎之上。他們想要的是在十多年或幾十年期限內取得穩定的長期投資收益，因此才會平靜地接受相對低但非常安全的投資策略。 他們不會只是盯著上市公司未來幾年的成長性或股價的短期彈性，而是會更加看重股票的長期投資價值。公司資產和留存收益要想持續創造價值，其盈利能力，即凈資產收益率（ROE）必須要在長期內保持在高于資金成本的水平，否則不但不會價值增長，反而會損毀價值。因此，長線投資者在分析公司的時候，就會更加從資產質量上判斷公司的優劣，而不會單純追逐短期“高增長”彈性，也不會太在乎那些曇花一現式的“概念股”、“題材股”，更不會追捧那些華而不實的，充滿不確定性的市場“熱點”。 其次，成熟的投資高手更在乎保持收益率的穩定，盡可能地去減少收益率的波動性。因為負收益率的大小，以及負收益的出現頻率都會實質性地危及到投資的最終結果。單次虧損越大，出現虧損的次數越多，對投資回報的損壞就越大。一個連續9年獲得15%回報率的明星基金經理，如果在第十年損失30%，其最終的回報還不如一個10年內只有10%回報率的同行，一年負收益讓10年的復合收益率下降三分之一還要多。更重要的是，前者的偶爾回撤大大提高了其收益率的波動性。與獲得波動性巨大的超高收益率相比，在風險可控的情況下取得穩定的中低收益率，能讓投資者獲得更大的投資收益。也進一步印證了股票投資“慢就是快”的規律，因為“快”離虧損往往更加接近。 在任何需要較高技能的專業領域，職業選手與業余選手相比，最大的差別在于職業選手的表現更加穩定。高水平的投資者在牛市中，因為不愿冒險而選擇了穩健的投資策略，因此從表面看其收益率并不突出；但在熊市中，他們穩健的策略就發揮了作用，其回報一定會遠好于市場平均水平。這樣的穩定收益模式在長期中將取得總體回報高而波動風險小的最佳投資效果。就像在球賽中，業余選手并非打不出好球，而是打一個好球之后會接連打出幾個壞球，這樣就無法與一直發揮穩定的專業選手相抗衡了。阿爾法狗與柯杰的圍棋比賽中只贏了半目，看起來很接近，但是這半目卻是電腦經過大量計算后最穩妥的走法，是無法超越的碾壓式優勢。這與李世石的“不得貪勝”的說法是一樣的道理。 復利效應的指數函數特征使越是晚近的負收益，對絕對收益的影響越大。比如，巴菲特90%的財富都是他最近十年賺到的。但是另一方面，虧損出現得越晚，對財富的絕對損害也越大。 這就引出了關于復利效應的第三種風險，后期虧損。后期虧損最極端的例子就是火雞效應。那只火雞在一年的364天中，天天獲得穩定收益；但在復活節那天，不幸取得了唯一的一次負收益，結果失去了一切。因為那個收益是-100%，也就是最后一次全部清零，不管之前投資業績有多么輝煌。 由于每個人的投資生涯是有限的，為了防止財富的損失，控制風險必須堅持不懈，越是后期越要保守。要做到這一點，必須從一開始就要選擇更加安全的投資策略，并且經過自己不斷實踐修正，直到最佳；然后堅持使用這種策略不受市場環境的變化影響。 那只火雞的悲劇在于其采取了一種表面上安全，其實是不安全的策略。平時陶醉在這種安全隱患巨大的“策略”中而不自知，結果釀成了大悲劇。所以，職業投資者平時最應該反省的就是，無論自己已經在過去取得了多么輝煌的投資業績，都要冷靜的審視這些業績的背后所體現的投資策略，它們是否是安全的，它們是否是可持續的。由于這個世界的運作往往是理性的，因此一個越是出色的策略，越是值得懷疑。相反，簡單易懂，平談無奇，安全可靠的投資策略，也許就是最好的策略。所謂“重劍無鋒”說的就是這個道理?？纯茨切┳屓烁杏X乏味的成功價值投資者的案例，他們一輩子所用的投資策略，真的很難跟“投資秘籍”或“投資寶典”這種詞匯聯系在一起。在西方文化中，那個神奇的“圣杯”，也許真的就是那個毫不起眼的木頭杯子。 另外，保持投資策略的一致性，也是控制后期虧損風險所必須的，這也是成熟股市中對職業基金經理的起碼要求。試想，如果某個基金經理，他經常改變投資風格，那么讓委托人如何評估其歷史投資業績呢？因此長線投資的前提，是投資策略的長期化和一致性。 復利思維讓投資者保持良好的心態 復利思維既讓人對時間的威力嘆服，又讓人警惕潛藏的風險，這些道理在生活中有時也會被提及，只是很少把它們和股市聯系在一起罷了。比如，“積沙成塔，積腋成裘”，“不積跬步無以至千里”，“防微杜漸”等等具有積累效應的說法都很常見，不僅與復利思維契合，而且已經成了常識的一部分。復利思維具有非線性結果的一面，雖然有點反直覺，其實也在我們的日常用語中有所體現，比如“行百里者半九十”，或者“不以善小而不為，不以惡小而為之”。 重視穩定小收益的長期累積效應，這種復利思維所體現的其實是一種保守主義哲學。顧名思義，保守主義是與任何極端和激進的思想是相對的。激進主義投資者在股選時一定會對“小概率，高賠率”或者“大概率，低賠率”的情況更感興趣，也就是他們更容易對那些要么高彈性的“題材股”，要么絕對低估值的“安全股”感興趣，在收益和風險方面走極端。需要說明的是，只找“煙蒂股”的深度價值投資者表面上看很“保守”，其實也是一種比較極端的策略。巴菲特年輕時受格雷厄姆的影響，傾向于這種策略，但認識了查理芒格后，逐漸走向了更中庸的價值成長風格。保守主義者在選股時更可能會對“中偏高概率，中賠率”的股票感興趣，或者會對一個穩健的股票組合感興趣。至于“大概率，高賠率”的情況，在有效市場里是不大可能存在的。 也許你會說，激進主義有什么不好呢？“只有偏執狂才能生存”，你看那些明星基金經理一定是有鮮明特點的，否則怎么可能高居排行榜前列呢？或者那些股市上的大牛，哪一個不是劍走偏鋒的弄潮兒呢？ 在股市上“七虧二平一盈”是一個普遍現象。奉行激進主義投資哲學的人中，一定會有一定比例的“幸運兒”進入賺大錢的10%之列。這是肯定的，并且正是這些牛人的成功榜樣，讓無數的后來者趨之若鶩地學習他們。但是，這只是從靜態的角度看。如果把時間拉長一點，那怕只看兩年，你也會看到那些前一年的投資冠軍們，下一年很多就從排行榜前列消失了，有些甚至會掉到排行榜的另一端。激進總是與波動和不穩定相伴相隨，這就是為什么那些顯得很保守的價值投資者并不羨慕那些曇花一現的投資明星的原因。試想，如果有一條途徑能夠穩穩地擠進賺錢的10%，并且能在其中保持很多年，那為什么不接受排名稍微落后一點這點小事呢？ 《投資最重要的事》的作者霍華德馬克斯非常明確地表達過這個觀點，即沒有必要爭取在短期內（1-3年）獲得非?？壳暗呐琶?，只要一直保持在前30%-50%，5-10年后，排名自然能進入前10%或20%。因為總是有人會中途掉隊，能堅持保守主義投資策略的穩健投資者最終會贏得這場“輸家的游戲”。 中國股市的投資者往往會困擾于市場的非理性，那么如何在極端的市場環境中保持中庸？這就看每個人如何看待這個問題了。市場越瘋狂越不理性，也就說明市場越無效率，而超額收益的來源就是市場的無效性。從這個角度講，我們應該積極看待這些市場極端行為，不能隨波逐流，而是要逆市而動，加以利用。 在市場中，還有一種比較極端的情況，就是一直空倉等待，總是想抄到市場的大底。比如，每次熊市之后，受到傷害的人會變得過于悲觀，盡管市場已經開始走牛，但是他們總認為這只是短期反彈，仍然空倉不動。這其實也是一種比較激進的做法，過于希望能夠買到低股價，其實也是一種貪婪。保守主義其實是要求投資者要積極作為的。哪怕是再慢的行動，只要動起來，就會比不動更好。如果因為猶豫而空倉等待好幾年，那就是在浪費時間了。浪費了時間，等于降低了復利公式的杠桿效應，對長期投資收益是大大不利的。 在股市上，我們也經?？吹揭恍┓浅Ｇ趭^好學的人，他們總是在試圖找到一種最佳的投資策略，以便可以在任何市場環境下戰無不勝。或者，他們一直在試圖從各種以前的成功投資者身上學到這種投資秘籍。但是，他們總會一次一次失望，永遠也找不到。找不到的原因也許就是看不出一些看似平庸的簡單策略，恰恰就是最好的策略。立足現實，從小事開始，勇于實踐，不怨天尤人，這才是正確的投資心態。 常言道，炒股炒心。很多平時很穩健的人，到了股市卻會顯露出各種心態上的弱點。很多股市投資者并不對通過股市致富報有信心，他們只是來“玩玩的”，或者他們買入股票是為了賣掉的（博短差）。沒有信心，沒有定力，才會急功近利，才會患得患失。 了解了股市復利的威力，才能讓我們對股票投資報有更多的敬畏之心。懂得了股票內在價值增長的機理，才能把注意的重心放在發掘并持有長線穩定的投資機會上。從容的心態，可以讓投資者保持投資的初心，可以讓投資者避開不良情緒的干擾，可以讓投資者把已經學到的投資知識有效發揮出來，從而在長期內實現穩定而可觀的復利收益。復利思維之所以如此重要，這就是原因。 上海六禾投資有限公司成立于2004年8月，是國內第一批陽光私募基金管理公司，經過14年的發展，六禾投資的管理規模超百億，并獲得業內金牛獎、金陽光等多項大獎。 作者曾生，擁有21年證券行業投研經驗，現任六禾投資合伙人及基金經理，曾任職QFII基金管理公司APS（畢盛投資），歷任基金經理及高級投資董事總經理等職。在此之前，于招商證券及金華信托擔任行業分析師[詳情]

　　 基金經理來信：創業板還有沒有春天？   來源：小基快跑 “現在股市的感覺像是在冬天，既然冬天已經來了，春天也就不遠了。 ——劉士余 劉主席穩定市場的想法是明確的，但市場真相信有春天嗎？ 不少投資者是懷疑的，股市連續下跌已使得市場情緒非常悲觀，讓人感覺內憂外患，各種困難難以克服，未來是否還有機會根本看不到．．．因此劉主席講話后市場仍延續下行。 去杠桿是股市持續下跌的本質原因 那么，究竟是什么原因導致市場持續下行？ 從表面來看，是中美貿易戰對中國經濟以及市場情緒產生了較大的沖擊。更本質的原因，是去杠桿政策帶來的陣痛。 08年以來，中國經濟靠著過度舉債的發展模式實現了近10年的經濟繁榮。10年間每次經濟下行，都是通過大幅舉債來緩解短期的經濟問題，中國經濟當前非金融部門總負債率達到GDP的250%，相比08年的水平翻了一倍，已經和美國次貸危機以前的水平相當，繼續大幅舉債的老路已經走不通了。 因此，17年以來政府以去杠桿收貨幣政策解決巨額債務問題，而還債的時候，也必然會導致經濟增速的下行，企業盈利的下降和市場的陣痛。從A股上市公司三季報可以看出，企業盈利自17年以來持續下行。 創業板指數正在發生積極的變化 創業板與主板一樣處于回落過程，但進一步分析發現，創業板指（399006）正在發生積極的變化。 1 創業板指三季報增速回落，尾部風險加速出清 創業板指三季報整體凈利潤增速為2.7%，相比中報繼續回落。全面分析創業板指內全部個股的盈利情況發現，創業板指盈利下行源于部分成分股虧損規模較大，拖累整個板塊盈利增長。其中虧損幅度前三個股為：堅瑞沃能、宜通世紀和盛運環保。 我們曾在創業板指中報分析中談到，部分存在重大風險個股預計將在年內大概率被調出成分股，而從10月創業板指最新成分股調整來看，以上虧損最大的3支股票均被調出成分股。 注：創業板指數每個季度調整一次成分股，調整頻率為A股主流指數最高 因此，前瞻地看，以創業板指最新成分股進行分析更為客觀。 若以最新的成分股來看，創業板指前三季度凈利潤為450億，盈利增速達15.5%，盈利增速接近歷史均值水平。 且更為重要的是，風險個股的虧損規模和股票數量已顯著下降，對板塊盈利負向拉動的力量正在逐步減弱。 具體來看，成分股中仍有5支個股虧損，相對調整前的8支虧損有所減少；同時，虧損的總規模為8億元，較調整前的虧損45億元大幅減少。 大幅虧損個股的剔除，正在加速尾部風險的出清，創業板指的內部結構得到持續優化，進一步回歸歷史正常水平。 創業板指當前成分股中5只個股三季報虧損 從結構上看，業績的兩極分化延續了中報中的趨勢，龍頭業績更優，部分小市值個股仍存在較大風險。 創業板指100支成分股中： 30支200億以上股票中位數增速30%，維持較高的增速水平； 100億以下股票29支，中位數增速4%； 可以看出，尾部個股負增長顯著，大幅拉低板塊增長。 從創業板指三季報的業績來看，總體盈利仍處于從17年Q4的-39.7%穩步回升的過程中，基于創業板指數每季度調整一次成分股的高頻率，板塊尾部個股風險將加速出清，明年隨著中國宏觀經濟的企穩回升，相信創業板指公司的盈利水平將進一步修復。 2 估值首次與納斯達克指數接軌 8-10月以來，在中美貿易戰持續加劇，以及美國股市拐頭向下，投資者擔憂美股歷史上最長牛市可能終結的情緒帶動下，全球股市暴跌，A股市場也進行了大幅調整，創業板指在此輪調整中創下了歷史估值新低，當前創業板指動態市盈率為28.3倍。 橫向比較，創業板指相對滬深300的相對PE已到歷史最低水平； 同時，與海外科技龍頭指數納斯達克100指數相比，創業板指相對納指100的相對PE從15年創業板泡沫時期的7.6倍調整到當前的1.1倍，相對估值首次與納指100接軌，創業板指已經不再比海外“貴了”。 回顧美國納斯達克指數2000年泡沫破滅后，板塊長期估值中樞穩定在30-40倍之間。 對比當前的創業板指，在經歷3年多，超過70%的調整后，當前估值PE（TTM）為28倍，估值水平已創歷史新低，泡沫充分出清，無論是相對國內大盤指數還是相對美股納指，創業板指當前位置已經具備較高的吸引力了。 政策底已現，市場底已不遠 10月18日在上證指數跌破2500點，創下近5年來新低，市場信心崩塌之際，中央罕見的出手了政策組合拳。 10月19日國務院副總理劉鶴、央行行長易綱、證監會主席劉士余、銀保監會主席郭樹清同一天就當前經濟金融熱點問題接受媒體采訪。劉鶴副總理采訪時回答針對呵護民營資本活力、應對股權質押風險、鼓勵并購重組，以及優化“去杠桿”配套政策等市場關切的問題做出了積極回應。 繼10月1日新版個稅法實施，起征點從3500元上調至5000元，10月20日公布的《個人所得稅專項附加扣除暫行辦法》進一步把教育、醫療、養老、住房等四個社會最為關注的民生問題列入個稅抵扣范圍。 11月1日，大大召開最高規格的民營企業座談會。從大大懇切的談話中，可以明確的看到，高層對民營企業所面臨的嚴峻挑戰有清醒的認識，也充分了解民營企業家的擔憂。 大大明確表示社會上否定、懷疑民營經濟的言論，比如“民營經濟離場論”是完全錯誤的，不符合黨的大政方針。同時在會議中強調“支持民企發展，絲毫不會動搖，支持民營企業走向更廣闊舞臺”，且提出了扶持民營企業的六大政策。 從高層這一系列政策動作可以明確感受到一點：中央對市場擔憂的問題非常清楚，更在動真格解決問題。 比如新版個稅法，相當于月薪1萬元以下基本上都免征個稅了，對于工薪階層而言，減稅的力度可謂誠意滿滿了。 比如扶持民營企業的六大政策，其中前兩個方面是：減輕企業稅費負擔、解決民營企業融資難融資貴問題。 由于增值稅是最大的稅種，融資問題今年以來愈發突出，正是民營企業最大的痛點，政策的實施將對民營企業構成實質性的利好。 從最高領導人的表態，以及決策層的一系列實質性政策的支持，呵護市場，解決企業擔憂的意圖非常明確，市場的“政策底”已現。 創業板的春天終將到來 回顧A股市場2000年以來的歷次熊市，可以發現： “政策底”、“市場底”、“企業盈利底”依次出現的特征非常明顯。 從10月下旬中央的密集表態可以看出，當前“政策底”已現；“市場底”的絕對底部點位一般難以準確判斷，尋底會是一個過程，但從投資的角度看，在企業估值已具備足夠吸引力之下，就應該逆向布局。 08年大熊市上證的最低點是1664，即便當時買入的成本在2000點，期間浮虧近20%，沒法買在市場最低點，但最終在09年的投資回報依然是很豐厚的，這筆投資也是成功的。 雖然我們無法準確判斷“市場底”的絕對點位，但從歷史規律上看，“政策底”與“市場底”的時間間隔一般并不遙遠。因此，在當前位置，雖很煎熬，但卻無須過于悲觀。 中國有全世界最勤勞、聰明、進取的國民，有著14億人口的全球最大單一消費市場，有著全球最完整的產業體系，有著1.7億受過高等教育或擁有專業技能的人才； 中國正處于新型工業化、信息化、城鎮化同步發展階段，人口紅利結束后，我們迎來了工程師紅利和城鎮化紅利持續釋放的時代，經濟發展潛力依然十足，這是任何國家都不具備的優勢。 以城鎮化為例，中國1978年中國城鎮化率是17.92%，現在是58.5%，相比發達國家的80%還有很大的空間。 過去十年，中國靠著過度舉債的經濟模式，走了一些彎路。而現在供給側改革，去杠桿，減稅降費，都走在解決巨額債務的正確道路上。 只要改革的決心不變，只要繼續堅持市場化，中國經濟未來充滿希望。 歷史規律告訴我們，沒有永遠的繁榮，也沒有永遠的衰退，只有永恒的周期輪回。我們相信國內經濟終將企穩回升，優秀的科技創新企業終將再次起飛，而創業板的春天終將到來。 祝投資順利！ 本文作者：蔡志偉 融通創業板指數、融通深成指、融通巨潮指數基金經理 本文首發于微信公眾號：小基快跑。[詳情]