【基金經理2019年展望】周應波：改革與創新，“豬”多不確定中的確定

　　中歐基金

　　展望2019，從改革與創新中尋找確定性機會，我們看到的幾個“確定”有：

　　第一，中國人民的勤勞勇敢不變，這是推動我們民族數千年來多次在經濟競爭中領先的根本動力；

　　第二，在內外部的壓力下，我們的改革取得新突破的概率在持續提升；

　　第三，中國企業整體的創新能力，持續在提升；

　　第四，A股市場為代表的中國權益資產，的確是便宜了。

　　回首2018，國內經濟在周期性下行、金融去杠桿雙重壓力下，GDP增速逐季度下降。國內貨幣信用環境惡化，包括民營企業、地方政府平臺出現了較多的信用違約事件。盡管從Q3開始貨幣政策顯著偏寬松、去杠桿節奏放緩，但自2009年以來持續多輪的“加杠桿”，在地方政府、企業、居民端積累了巨大的債務壓力，一旦放慢腳步開啟“去杠桿”，抵抗債務慣性帶來的痛苦是難以短期消除的。

　　回首2018，在中美貿易摩擦帶來的意外沖擊下，A股投資者們猝不及防，顯示出我們常常根據“過去十幾年的經驗”的巨大歷史局限性。無論2019年是否會出現一個理想的貿易協議來穩定這種局勢，未來在考察企業經營的持續性、盈利能力的穩定性時，投資者們都會學著用更寬廣的歷史和全球視角來思考問題——相比2017年末簡單粗暴地定義“核心資產”、“漂亮50”，考慮得更綜合一些，對長期而言也是更負責一些。

　　回首2018， A股市場整體下跌較多，滬深300下跌超過25%，跌幅之大僅次于2008年。在基金管理工作中，我們繼續堅持學習，堅持基于價值分析角度踏踏實實尋找投資機會，自2017年Q4確立“科技創新”主線以來，重點挖掘了云計算、5G和消費電子、新能源汽車、創新醫療等領域的投資機會，可能相比市場整體少跌了一些。但依然需要反思，由于對市場整體估值波動區間的嚴重估計不足，盡管已經看到了經濟下行、風險偏好收斂的壓力，我們在防風險方面做得還很不足，新老基金都承受了較大的凈值回撤，對基金投資人深感抱歉——正如2017年消費板塊給予的教訓，2018年的教訓我們銘記在心，希望爭取在未來的“重大轉折”中能夠幫助完善投資工作。

　　展望2019，宏觀經濟與A股市場，似乎處處充滿了不確定性。源動力來自城鎮化的“傳統經濟”，隨著人口老齡化的加速，以及制造業發展的減速，在3-5年內大幅度放緩大概率已經是必然。面對估值整體已經較低的A股市場，股權質押、商譽減值、利潤增速下降等多個影響投資價值的負面因素，交織在一起，似乎看不出太多的投資線索——確定性似乎只剩下經濟衰退受益的固定收益類資產？

　　人們在預測短期、長期時，總是把短期推演的過于悲觀，把長期渲染的又過于“炫酷”——例如，1999年我們暢想2019年的時候，不可避免的腦海中會出現機器人保姆、自由太空旅行、海底城市等畫面，而這20年來最主要的科技進展也僅僅是PC互聯網到移動互聯網而已。——又例如，我們現在來展望2019年，往往會帶上太多2018年留給我們關于“不確定性”太多的“歷史經驗總結”。

　　展望2019，我們希望從改革與創新中尋找確定性機會，我們看到的是幾個確定：

　　第一，中國人民的勤勞勇敢不變，這是推動我們民族數千年來多次在經濟競爭中領先的根本動力。無論我們如何抱怨90后、00后生活習慣的改變，也不要忘記，中國90后的競爭對手是歐美90后、日本90后——90后有完全不一樣的生活態度，也有遠勝于前人的教育水平、創新能力。

　　第二，在內外部的壓力下，我們的改革取得新突破的概率在持續提升——國企改革、財稅改革、科技創新體制改革、資本市場改革等重要的多方面改革布局，有望在2-3年的時間內，搭出“新動能”需要的市場化框架，這與2014-2015年的“杠桿創新牛”有著本質區別。

　　第三，中國企業整體的創新能力，持續在提升。無論從哪個角度觀察，中國在全球各產業創新中的地位，都持續地在提升，無論是5G、新能源，還是基礎科學的量子物理。即使只觀察A股上市公司，能夠緊跟全球創新步伐的公司占比，跟1999年、2009年比，也大大提升了。

　　第四，A股市場為代表的中國權益資產，的的確確是便宜了。無論與歷史縱向比，還是與國內國際大類資產對比，A股的估值水平都處在極低的位置。

　　展望2019，我們的市場策略更加聚焦，希望把握“成長的價值”，在新能源革命、5G與新消費電子、ToB端軟件、醫療創新、現代服務業等多個領域，這些領域都存在較多的細分成長行業。同時，我們希望能夠更長期、更全面的理解上市公司的投資價值，從閱讀行業、閱讀公司，能夠升華到閱讀商業模式、閱讀管理層價值觀。我們將繼續保持更平和穩健的投資心態，持續完善投資框架，把握投資機會，以最大的責任心對待每一筆交易。不忘初心，牢記使命，希望做好2019年的投資工作，力爭為投資者貢獻更優異、更穩健、更長期的投資回報。

　　感謝每一位基金持有人對我們的信任！祝福大家新年快樂、闔家幸福、萬事如意！

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責任編輯：常福強