對石油相關行業的投資仍需審慎

2016年05月03日13:59 作者:盤古看宏觀 (0)+1

　　文/新浪財經意見領袖（微信公眾號kopleader）機構專欄盤古看宏觀作者張明、鄭聯盛、楊曉晨、周濟

　　本輪油價下跌主要源于美國石油產量的大幅增加，油價企穩的拐點并未到來，寬幅震蕩仍然是今年的主旋律。從需求側來看，石油需求增長持續疲弱。從供給側來看，一方面庫存高企將持續制約油價，另一方面石油出口國對市場份額的爭奪也令減產難以實現。

對石油相關行業投資仍需審慎

　　頁巖油產量下降和伊朗解禁釋放供給的相對強度是石油價格的不確定擾動因素；避險情緒、美元走勢、期貨交易等三類金融市場因素對油價走勢也有一定的影響。

　　隨著2010年以來石油供給的快速增加，國際石油市場本世紀初開始呈現的長期短缺格局被打破，供需反轉帶動石油價格進入低谷。2014年6月至今，石油價格下跌約65%，成為上世紀70年代以來的第三次暴跌。

　　本輪油價下跌的主要驅動因素來自于產量大幅增加，打破了供需平衡。過去5年全球石油增量主要來自于美國頁巖氣革命和OPEC不減產帶來的供給過剩。2010年至2014年間，僅美國石油供給量增長（440萬桶/天，占全球石油供給增長的84%）就超過了全球需求的增幅。

　　2014年11月，以沙特為首的OPEC決定不減產，導致過去兩年全球石油供給增幅均超過需求增幅約1倍。此外，伊朗解禁也導致原油供給迅速增加。而全球經濟增速放緩則導致原油需求增速放緩，供給出現持續過剩（圖1）。

圖1：國際原油供需關系走勢（單位：千桶/天）資料來源：EIA和PRIME

　　我們預計：未來一段時間里油價走勢預計將處于低位，且呈現寬幅波動的態勢。從需求側來看，石油需求的增長持續疲弱。根據IEA估計，盡管非OECD國家的原油需求有所回升，但自去年8月以來，需求增長呈現下降勢頭。從主要需求國來看，盡管今年一季度中國的汽油需求量有所回升，但同比增量仍徘徊在10萬桶/天附近，較去年大部分時間內超過30萬桶/天的增幅仍有較大差距。

　　從供給側來看，一方面庫存高企將持續制約油價，另一方面石油出口國對市場份額的爭奪也令減產難以實現。目前，石油供大于求的局面沒有顯著改變，OECD國家的庫存仍然延續著2014年以來的上升勢頭，今年3月達到了31億桶（圖2）。而美國2015年商業原油庫存也已超過前五年均值約2億桶，意味著存儲天數增加約10天。

　　此外，指望主要石油出口國之間實現合作減產也并不現實。即使“凍產”本身也無法帶來全球石油產量的縮減，而4月17日四個主要產油國（沙特、俄羅斯、科威特、委內瑞拉）談判的破產更加大了惡性競爭的可能性。

圖2：OECD石油庫存量走勢預測（單位：百萬桶/天）資料來源：EIA和PRIME

　　但石油的供給也存在不確定的擾動因素：頁巖油產量下降和伊朗解禁釋放供給的相對強度。一方面，頁巖油產量下降將對油價提供一定支撐。在當前油價下，頁巖油生產者現金流和債務狀況的惡化可能引起支出和產量的急劇下降。由于頁巖油井具有陡峭的產量遞減曲線，在新鉆井減少的情況下，單井產量驟然下降將帶動整體產量下滑。但是，一些美國頁巖油企業能夠在油價50美元左右的水平實現盈利，再加上持續技術進步將降低成本，從而限制價格上漲幅度。

　　另一方面，伊朗的解禁可能進一步釋放供給潛能，從而繼續拖累油價。自制裁解除以來，伊朗原油出口量提高50萬桶/日，一定程度上抵消了美國頁巖油生產商因油價下跌而被迫削減的供應。

　　此外，金融市場對油價走勢也有一定的影響，主要體現為避險情緒、美元走勢、期貨交易三個方面。首先，作為大宗商品，石油有天然的避險屬性。但去年6月以來，石油市場新一波的下跌行情反而使得市場避險情緒升溫，對油價走勢產生不利影響（圖3）。

　　其次，本世紀以來，美元走勢一直與石油價格呈現負相關（圖4）。今年1季度，美元走弱是石油價格復蘇的原因之一。但隨著美聯儲未來的加息和美元可能的重新升值，油價可能再度出現回落。再次，金融市場的空頭回補也是促進年初油價大幅反彈的重要因素，但金融市場內生的波動往往與基本面相背離。去年的3月、6月和11月間，油價的小幅回升都帶動了做空行情。近期，油價上漲又再次引發更多產商開展對沖操作，這也將令油價承壓。