文/新浪財(cái)經(jīng)意見領(lǐng)袖（微信公眾號kopleader）專欄作家 洪灝

　　支付底層架構(gòu)已經(jīng)建好，通過大數(shù)據(jù)去理解用戶行為并開發(fā)出各種支付的應(yīng)用場景以增強(qiáng)用戶粘性。從這些層面來看，螞蟻的平臺還有巨大的想象空間。

　　在兩輪融資后，螞蟻金服的600億美元估值使它的同業(yè)們黯然失色。經(jīng)典的獨(dú)角獸公司Uber在經(jīng)歷了14輪融資后估值為620億美元。

　　全球的低利率環(huán)境繼續(xù)刺激資金尋求投資收益，而已經(jīng)高企的債務(wù)使繼續(xù)加杠桿變得十分危險(xiǎn)。在過剩的流動性和高昂上市費(fèi)用的制約下，把估值從公開市場向非公開市場傾斜可以有效地放大投資收益。

　　然而市場開始變得越來越不穩(wěn)定，互聯(lián)網(wǎng)公司開始受困于二級市場的下行趨勢。目前，螞蟻已比它的許多競爭對手享有更昂貴的估值，而如此高的估值可能使其潛在的投資者望而卻步。

　　但螞蟻正著手于與其他國際獨(dú)角獸合作并通過國際化進(jìn)行橫向擴(kuò)張，并通過農(nóng)村化實(shí)現(xiàn)縱向下沉。這些即將爆發(fā)的創(chuàng)新策略似乎還沒有在它當(dāng)下的估值中反映出來。

　　隨著這些戰(zhàn)略計(jì)劃的逐漸明朗，螞蟻的估值有望進(jìn)一步上升，為現(xiàn)在的和潛在的投資者們創(chuàng)造價值。

　　螞蟻在B輪融資中的估值為600億美元，距離Uber僅一步之遙——這是一個令人震驚的成績：在它的B輪融資中，螞蟻金服（以后簡稱為“螞蟻”）融資募得45億美元，此輪投資由中國投資有限責(zé)任公司和中國建設(shè)銀行領(lǐng)投。

　　在此輪融資中，這家尚屬私營的網(wǎng)絡(luò)金融服務(wù)商估值約600億美元。為了更好的理解螞蟻此舉的歷史性意義，我們可以看一下其它獨(dú)角獸公司的融資情況。

　　目前獨(dú)角獸公司中的領(lǐng)頭羊Uber，在經(jīng)歷了14輪股權(quán)融資后估值約為620億美元。小米，一家來自中國的移動互聯(lián)網(wǎng)服務(wù)公司，在6輪融資后估值約為460億美元；Airbnb在8輪融資后，估值約為250億美元 （焦點(diǎn)圖表1）。

　　也就是說，螞蟻在僅僅經(jīng)歷了兩輪融資后，便已經(jīng)使它的同伴們黯然失色—這是一個令人震驚的成績。當(dāng)然，螞蟻可靠的商業(yè)模式，廣泛的金融網(wǎng)絡(luò)系統(tǒng)和貨幣化的能力，已經(jīng)使它超越了許多同行業(yè)的競爭者，并為它現(xiàn)有的投資者和雇員股東創(chuàng)造了價值。但對于那些今后想從螞蟻的上市分享其商業(yè)成功價值的參與者來說，螞蟻上市的過程必須縮短并加速，并且新平臺的擴(kuò)張必須跟上。如是，螞蟻進(jìn)一步的價值創(chuàng)造將從何而來？

　　上市前充分實(shí)現(xiàn)公司的價值已經(jīng)成為了全球現(xiàn)象：2015年，在私募融資的環(huán)節(jié)中，全球已經(jīng)有80家公司的估值在10億美元以上。這些公司很多已經(jīng)變成了真正意義上的獨(dú)角獸——具有被證實(shí)為可行的發(fā)展戰(zhàn)略，并開始重塑人們每天的生活。

　　然而，許多獨(dú)角獸們在IPO后卻紛紛轉(zhuǎn)變?yōu)椤蔼?dú)角尸”（焦點(diǎn)圖表2）。一張數(shù)字源為彭博和Techcrunch的、來自于互聯(lián)網(wǎng)的圖表，顯示在上市的980天內(nèi)，很多獨(dú)角獸公司的股價暴跌至其IPO價格之下，有時甚至只是IPO價格的零頭、或?yàn)l臨結(jié)業(yè)。

　　這種事態(tài)暗示著這些公司成長的預(yù)期以及他們上市前的估值是不切實(shí)際的。除了不切實(shí)際的預(yù)期之外，我們認(rèn)為全球過剩的流動性使得二級市場的投資者們難以盈利（焦點(diǎn)圖表3）。

　　由于債券收益率在零附近徘徊，高收益的資產(chǎn)炙手可熱。在全球債務(wù)高企時通過增加杠桿來放大收益是非常危險(xiǎn)的。所以資金試圖重新分配在公募和私募市場的價值比例來分取收益率。在谷歌上市前，它在A輪融資只募集了2500萬美元，其估值在3750萬美元。

　　亞馬遜上市前在A輪融資募集了800萬美元。這些革命性劃時代的科技巨擘上市前融集的貧乏資金使得當(dāng)下許多私募融資自慚形穢。最近，一位通過優(yōu)酷視頻“吐槽”中國許多傳統(tǒng)習(xí)俗的“網(wǎng)紅”，用一個做了局的融資交易融得了200多萬美元，而其估值約為5000萬美元。

　　勞動節(jié)期間，我和我的互聯(lián)網(wǎng)團(tuán)隊(duì)參加了在北京舉行的GMIC全球互聯(lián)網(wǎng)峰會。作為一個宏觀策略師，大會上的聲音和影像讓我耳昏目眩，久久不能平靜下來重拾思緒。許多參展商利用這次機(jī)會發(fā)布或展示自己的產(chǎn)品，卻鮮有一個明確的價值使命。

　　還有更多的參展者還沒有把他們的理念變成實(shí)際成果，而僅僅是在推銷著他們的希望。我看到一款所謂的智能手表，并沒有比其它已經(jīng)上市的智能手表更好，卻被放在機(jī)器人專場做主題演講。我也不能通過厚重的VR設(shè)備，以及其閃爍的影像而感到興奮。

　　經(jīng)歷了價值一萬六千多人民幣的門票和多日的浸淫后，我大失所望，并開始懷疑到底這些行業(yè)的估值預(yù)期到底是從何而來。順便說一下，最近互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)的股票一直在下行區(qū)間運(yùn)行（焦點(diǎn)圖表4）。

　　從螞蟻金融的全球化和農(nóng)村化中創(chuàng)造價值：我們與很多行業(yè)專家討論了互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)如何能獲得高估值，尤其是相對于傳統(tǒng)行業(yè)。專家傾向于以市場規(guī)模和成長速度作為論據(jù)。

　　然而，我認(rèn)為一個龐大的市場本身就是向廣大的參與者開放的，因此市場規(guī)模的優(yōu)勢可以支持，但并不能完全解釋這些行業(yè)高昂的估值。畢竟真正的獨(dú)角獸出現(xiàn)的概率只有大約0.7%。

　　高速成長的發(fā)展中國家市場總所周知，而且應(yīng)該早已反映到估值中。現(xiàn)在的問題是，如何在已經(jīng)高企的估值上創(chuàng)造更多的價值。

　　我的互聯(lián)網(wǎng)團(tuán)隊(duì)估計(jì)，這次螞蟻B輪融資使得螞蟻的估值大概為600億美元，相當(dāng)于11倍2016年P(guān)/S，78倍2016年P(guān)/E（包括屬于阿里巴巴的37.5% 的稅前利潤），每個用戶價值大約為333美元（4.5億支付寶實(shí)名用戶，，假設(shè)40%為MAU）。Paypal的市值為480億美元（2016年4月27日），相當(dāng)于4.5倍2016年P(guān)/S，26倍2016年P(guān)/E，和每用戶價值674美元（1.79億活躍用戶，假設(shè)40%為MAU。這些與百度的5倍2016年P(guān)/S和28倍2016年P(guān)/E，騰訊10倍2016年P(guān)/S和31倍2016年P(guān)/E，京東1倍2016年P(guān)/S和632倍2016年P(guān)/E，亞馬遜2倍2016年P(guān)/S和64倍2016年P(guān)/E，eBay 3倍2016年P(guān)/S和13倍2016年P(guān)/E，Lending Clud 4倍2016年P(guān)/S和30倍2016年P(guān)/E（焦點(diǎn)圖表5）。

　　依靠著在中國的巨大的市場上建立起來的強(qiáng)大的平臺，我們相信螞蟻將通過國際化來橫向擴(kuò)張，同時通過農(nóng)村化來縱向下沉到中國廣袤的、未滲透農(nóng)村區(qū)域。

　　PayTM是印度的阿里巴巴。通過取得它40%的股權(quán)，螞蟻已經(jīng)把他的生意擴(kuò)展到印度這個人口規(guī)模與中國不相上下的國家。PayTM已經(jīng)有1.2億龐大且快速增長的實(shí)名用戶群。我們相信螞蟻將會頻頻于其他的“獨(dú)角獸”開展國際合作。

　　支付底層架構(gòu)已經(jīng)建好，通過大數(shù)據(jù)去理解用戶行為并開發(fā)出各種支付的應(yīng)用場景以增強(qiáng)用戶粘性。從這些層面來看，螞蟻的平臺還有巨大的想象空間。再者，大約25%（1.2億）的支付寶用戶來自農(nóng)村，但其中只有3700萬享受過與城鎮(zhèn)用戶同樣的金融服務(wù)。這代表著未來增長的潛力。當(dāng)螞蟻現(xiàn)在的估值已經(jīng)不便宜的時候，我們相信這兩個垂手可得的成長機(jī)會將很有可能進(jìn)一步提升螞蟻的估值，并且為它現(xiàn)有的和將來的股東創(chuàng)造更多價值。

　　(本文作者介紹：交銀國際董事總經(jīng)理兼首席策略師。CFA，畢業(yè)于北京對外經(jīng)濟(jì)貿(mào)易大學(xué)和澳大利亞新南威爾士大學(xué)。)