《赫伯特金融文摘》創始人馬克?赫伯特（Mark Hulbert）日前撰文指出，新冠疫情期間不確定性的增加對股市公允價值產生了令人吃驚的毒害作用，他引用了金融服務公司INTL FCStone全球宏觀戰略主管文森特?德魯阿德（Vincent Deluard）對標普500公允價值的計算結果，該觀點認為美股基準指數還存在35%的高估。

　　以下為《線索Clues》對該文的中譯版（摘錄）：

　　觀點：這種廣泛使用的股票估值方法表明標普500指數被高估35%

　　股票分析師根據現金流折現模型（DCF）計算得出，標普500指數的公允價值為1800點。

　　美國股市是否停止了對“長期”貼現？顯然是這樣的，因為在新冠病毒大流行期間，市場過度關注了極端短期的情況。例如，新冠病毒的感染曲線有只要一點點變陡或者平緩，股票就會暴跌或者瘋漲。

　　似乎很難將這種行為與股市折價的變化這一概念聯系起來。畢竟毫無疑問，我們終將從疫情中恢復過來，而美國經濟也會在一定程度上回歸正軌。那么，為什么股市比2月份下跌了20%呢？

　　答案可以歸結為一個詞：不確定性。不確定性的增加對股市的公允價值產生了令人吃驚的毒害作用。

　　換句話說，即使我們認為市場在2月份的高點被合理地估值了，現在市場的反應也并非一定是非理性的。

　　要解釋原因的話，可以考慮現金流折現模型，該模型不僅廣泛用于評估股票的潛在價值，而且廣泛用于評估任何其他資產。DCF計算資產產生的未來現金流的現值。模型中的關鍵變量是貼現率——我們對未來可能獲得的金額進行貼現的比率。貼現率越高，未來現金流的價值就越低。

　　為了說明加息的巨大影響，可以考慮在一些不同的貼現率假設下，標普500指數的公允價值會是多少。以下是INTL FCStone全球宏觀戰略主管文森特?德魯阿德的計算結果。

　　（可以肯定的是，德魯阿德還做了許多其他的假設。但事實證明，與改變貼現率相比，搗鼓這些假設對標普500指數價值的影響要小得多。德魯阿德認為，2020年第一季度的公司收入將比2019年同期下降25%，第二季度將下降50%。然后，他假設營收將開始復蘇，到2021年底將回到2019年以前的趨勢。他還假設美國10年期國債收益率將穩定在0.8%，接近目前的水平。）

　　下面看看如何解讀德魯阿德的結果：基于他的假設，如果我們假定折現率為6.2%，那么標普500指數在今年2月19日的高位是被合理估值的。可如果把貼現率替換成長期平均水平值，那么標普500指數的公允價值就會下跌至1851點——比2月19日高點的真實值低45%。

　　探討至此，我們面臨了一個關鍵的問題：自從新冠病毒爆發以來，股市的貼現率增長了多少？

　　德魯阿德認為債券市場已經回答了這個問題：那就是投資級債券收益率和無風險利率的息差已經擴大了1.5至2個百分點，而高收益債券與之的息差更是擴大了5至7個百分點。這些債券息差的平均增加值是3.8個百分點，而如果把這個均值和2月19日高位的隱含折現率相加，我們就得到了10.0%的折現率。（原文：The spread between investment grade bond yields and the risk-free rate has increased by between 1.5 and 2 percentage points, while high-yield bond spreads have risen by between 5 and 7 percentage points. The average of these is 3.8 percentage points, and if we add that average to the implied rate at the Feb.19 high, we get a discount rate of 10.0%.）

　　這就意味著標普500指數的公允價值為1800。

　　（線索Clues / 魯晗奕 實習編輯：樊文佳 編譯：鄭舒鵬）

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責任編輯：魯晗奕