【線索征集令！】你吐槽，我傾聽；您爆料，我報道！在這里，我們將回應你的訴求，正視你的無奈。新浪財經爆料線索征集啟動，歡迎廣大網友積極“傾訴與吐槽”！爆料聯系郵箱：finance_biz@sina.com
【本期導讀】2018年的A股市場很“熱鬧”，在內外多重利空因素的夾擊之下，到年底，上證指數較年內最高點回撤近1000點，十數萬億財富在股市沉浮中灰飛煙滅。過去的這一年，對A股來說，有哪些值得回顧的？未來的這一年，又有哪些值得期待的？
觀國內，不斷下行的經濟增速是否會倒逼出寬松政策？而對攪動全球資本市場的美國，科技股的暴跌是否會帶來其10年牛市的轉向？美國強勁的經濟復蘇是否已經走到盡頭？美聯儲加息節奏又將如何演繹？這些都使得A股充滿了不確定性。
對投資者來說，如何布局，才能在充滿不確定性的市場中守衛財富？新浪財經邀請來自國內的十大首席分析師，剖析A股投資迷局，共話A股投資機會。
【本期嘉賓】馬全勝，富國基金首席策略分析師。
【核心觀點】
1、2019年A股市場將會“風雨歸春”。盡管經濟下行壓力仍然較大，但相比2018年，還是會有一些積極變化：去年金融收緊帶來的企業流動性壓力得到紓解、美國經濟大概率下行使得美聯儲加息減少、國內市場短期利率下行等。但情況也并非全部樂觀，市場底部并非完全形成，雖然流動性底部、政策底部和估值底部均已出現，但盈利底部并未出現。在這種背景下，2019年A股市場賺錢的機會要較2018年顯著提升。但由于貿易摩擦、全球經濟增速下行等制約，上半年在春季躁動之后，或存在再次回調的壓力。
2、2019年宏觀經濟最基本的組合可能就是“經濟向下、政策向上”，政策向上的背景下不可能沒有實質性的利好。從央行貨幣政策執行報告及利率走勢分析來看，2019年在全面“降準”的基礎上，同樣存在降息空間，從而為實體經濟乃至權益市場估值的擴張提供動力。
3、從中央經濟工作會議定調來看，不低估經濟下行的壓力，同樣也不低估經濟內生的增長和政策的決心。整體來看，市場對于2019年經濟增長較為悲觀，未來存在預期差。
4、除經濟增長以外，中美貿易摩擦的推演、海外市場表現、以及未來A股盈利的預期，將是制約當前A股反彈的主要因素。如果從排序來看，未來中美貿易摩擦如何演變仍將是影響A股最核心的因素。
5、美股市場，特別是美股科技股最近一個多月的大幅殺跌，背后更深層次反映了投資者對美國增長見頂、全球增速放緩、甚至美國政治環境惡化擔憂的加劇，這些不確定性進而促使市場大幅修正對2019年增長的預期。
談A股市場：上半年在春季躁動之后 或存在再次回調的壓力
新浪財經：整體看A股2018年的走勢，基本可以描述為“震蕩下行”，根據中登公司統計，截止到12月中旬，上證指數年內大概跌去1000點左右，市值蒸發超過14萬億，投資者情緒幾乎跌至冰點，他們最關心的問題是，現在到底了嗎？您怎么看？綜合看來，A股2019年賺錢的機會多嗎？
馬全勝：2019年A股市場將會“風雨歸春”。盡管經濟下行壓力仍然較大，但相比2018年，還是會有一些積極變化。
第一，2018年A股市場最大的風險是由于金融條件收緊過快造成企業流動性壓力，并且導致市場風險偏好被進一步壓制；進入2019年，隨著紓困資金的到位、央行貨幣政策實質上變得更為寬松、企業再融資條件改善，對于上市公司而言關注點進入資產負債表層面，選股將變得更為有意義。
第二，美國經濟下行走向衰退的概率逐漸加大，預計2019年有望見到美聯儲本輪加息以來的“最后一顆子彈”。在美國經濟下行背景之下，美國與非美經濟體增速之間的差距將顯著收斂，這將導致美元與美債收益率的動力衰減，2019年不再是壓制全球風險資產的核心因素。
第三，國內市場短期利率下行，2018年一年期國債收益率月均值全年下行120BP，但權益市場在估值層面并沒有得到充分反應，預計在2019年政策支持下，最終有望成為估值擴張的積極動力。
在這個大的背景之下，討論A股市場“底部”的問題，可以拆分為對盈利的底、估值的底、政策的底、以及流動性的底等幾個問題的探討。
首先，盈利底并沒有出現，市場有較高的預期在2019年中期探明，但這種情況依賴于2019年經濟增速的變化以及政策的落實情況；
其次，流動性的底基本出現，M1增速基本接近歷史低點，歷史上存在“M1定買賣”的規律，即當M1見底的時候，如果從年度考察，則意味著A股市場新一輪加倉周期的開始；
而政策底和估值底均已出現。在這種背景下，2019年A股市場賺錢的機會要較2018年顯著提升。但由于貿易摩擦、全球經濟增速下行等制約，上半年在春季躁動之后，或存在再次回調的壓力。
新浪財經：您認為，當前市場的悲觀預期是對市場情況的真實反映嗎？如果沒有實質性的利好消息出臺，股市是否會進一步下挫？
馬全勝：預期就像一個鐘擺，不是偏左就是偏右；而權益資產的表現，同樣像一個鐘擺，存在均值回復的特征。從風險偏好角度來看，全部A股的隱含ERP已處于歷史極高值區域，這已經反映了太多的悲觀預期，一定程度上確實反映了A股的相對安全邊際。但風險偏好的修復，或者預期的改變，同樣需要較大的內部或外部的推動力，一旦這種推動力達到某個臨界值，趨勢就會產生。
假設A股盈利下行，也沒有實質性利好，那么A股市場的風險偏好不可能得到修復，市場一定會表現縮量震蕩或下行。但很多時候，這種假設本身是靠不住的，它會隨著經濟環境的變化而變化。在很多時候，政策是要強化逆周期調節的，當經濟增速下行壓力加大，政策一定會增加向上的動力。2019年宏觀經濟最基本的組合可能就是“經濟向下、政策向上”，政策向上的背景下不可能沒有實質性的利好。從央行貨幣政策執行報告及利率走勢分析來看，2019年在全面“降準”的基礎上，同樣存在降息空間，從而為實體經濟乃至權益市場估值的擴張提供動力。
談宏觀經濟：市場對2019年經濟預期較為悲觀
新浪財經：其實要談股市就繞不開宏觀經濟，而中國不斷下行的經濟也被認為是懸在A股頭頂上最大的“利空”。去年年底的中央政治局工作會議重提“保持經濟運行在合理區間”，而且“六個穩”緊隨其后，穩就業居首。這樣的定調反映出怎樣的信號？是否可以就此判斷我們的經濟下行壓力依然巨大？您如何判斷當前中國經濟現狀？
馬全勝：從后來中央經濟工作會議定調來看，不低估經濟下行的壓力，同樣也不低估經濟內生的增長和政策的決心。2018年中美貿易摩擦背景下的“搶出口”以及房地產投資成為經濟增長的重要引擎；2019年，這兩個方面將面臨較大壓力，從而帶動經濟增速的下行。但2019年財政、貨幣、及地產政策方面，均存在較大的政策空間。財政方面，減稅降費以及專項債放量，均存在較大的看點；貨幣方面，盡管不再大水漫灌，但央行通過創設新的政策工具，或進一步降低準備金率與利率水平的條件逐漸成熟；地產方面，將延續“一城一策”的方針，但限購、限貸、首付比例等需求端政策可能有所調整。整體來看，市場對于2019年經濟增長較為悲觀，未來存在預期差。
談中美貿易摩擦：這是影響2019年A股走勢的核心因素
新浪財經：除了宏觀經濟增速的下行壓力，您認為當前制約A股反彈的因素還有哪些？這些因素又會如何影響A股2019年的走勢？如果要給這些因素排序，您會怎樣排？
馬全勝：除經濟增長以外，中美貿易摩擦的推演、海外市場表現、以及未來A股盈利的預期，將是制約當前A股反彈的主要因素。2019年，中美貿易摩擦如何演變，不僅反應在風險偏好上，將進一步反應在全球經濟增長預期中，并且給全球經濟增長帶來陰影。
如果從排序來看，未來中美貿易摩擦如何演變仍將是影響A股最核心的因素，如果存在預期改善，則有利于估值修復，否則還是A股波動的重要來源；其次是未來A股的盈利預期，盡管部分板塊或行業2018年看起來估值較為便宜，但如果盈利進一步下行，則同樣會出現殺估值的情況；第三是海外市場的沖擊，特別是美股市場如果進入熊市，對于港股市場的影響相對更大一些，但在短期內同樣會壓制A股的表現。
從全年來看，國內宏觀經濟增速下行，可能并不是最為值得擔憂的因素。目前A股已較為充分地計入了未來經濟下行的壓力，未來在政策支持的背景下，反而可能會出現持續不斷的結構性機會。
新浪財經：不少人對當前的經濟形勢表示不甚樂觀，特別是從一些微觀指標看，所以也就對政策托底表現出越來越強烈的意愿，從這一次的會議定調看，您認為當前這種政策組合會繼續嗎？央行行長易綱13日明確表示央行將執行更加寬松的貨幣政策，您對年降準降息次數如何預計？
馬全勝：2019年降、準降息的空間已經被打開。在經濟增速下行的背景下，客觀上需要貨幣與財政政策的進一步支持。2019年一個顯著的變化就是美國經濟增速回落，美聯儲加息空間收窄，使得匯率的制約越來越小，國內貨幣政策的獨立性提升，市場再次面臨“經濟向下、政策向上”較為熟悉的組合。預計上半年“經濟下行”疊加“信用擴張”與流動性寬松；下半年盈利見底，政策維持寬松，改革或是超預期因素。
新浪財經：作為外資進入A股的重要渠道，截止2018年12月17日，滬港通和深港通中北上資金近一年以來凈流入3042.84億元，幾乎占據歷史凈流入額的半壁江山。這意味著這一年，與國內市場彌漫的悲觀情緒相比，外資在加速布局A股，也反映出其對A股市場的樂觀看法。首先，您如何看待外資對A股的加速布局？其次，您如何看待這種國內外資金對A股看法的反差？這種反差是什么引起的？
馬全勝：外資加速布局A股，一方面是從全球資產配置角度考慮，中國A股在海外機構全球資產配置中的比例依然較低；另一方面則是從估值角度考慮，A股相對于美股等全球市場已經足夠便宜、足夠有吸引力。此外，對于海外投資者而言，A股市場還存在一定的稀缺性，比如中國有全球最大的消費市場，有獨特的白酒市場、中藥市場等。從外資布局A股的特征來看，聚焦于消費品、重倉頭部公司、相對較高的增長和較低的PE等。
在外資加速布局A股的同時，A股市場卻出現了存量博弈甚至縮量博弈，反應了資金性質上的差異。外資一般是長線資金、價值投資為主、對概念炒作基本免疫，看準了就買，甚至一度頂著人民幣貶值的壓力持續買入；而國內投資者以趨勢資金或短期資金為主，投資者結構與散戶為主，更看重概念和主題，“看長做短”或“看短做短”更為普遍。
因此，投資者結構的差異、資金性質的差異、以及投資理念的差異，導致在同一個A股市場海外投資者和內地投資者表現出了不同的決策。
談美國：美國科技股的下挫是投資者對美國經濟見頂的提前反應
新浪財經：談談美國，不得不說，美國經濟的復蘇走勢、美聯儲的加息節奏以及美股的走勢都會A股產生重要影響，就當前的局勢看，您如何看待美國經濟復蘇的走勢？美聯儲加息是否存在“頂點”？您預計2019年的加息幅度有多大？美股科技股近來遭遇了一場大幅殺跌的過程，您如何定義這一波殺跌？它會是美股十年牛市的拐點嗎？美股這段時間的動蕩又會給A股帶來什么影響？
馬全勝：美國經濟走在中周期的拐點上。首先美國經濟領先指標已經先于美國經濟增速見頂，且訂單數據同樣出現見頂回落態勢；其次，美國公共債務占GDP的比重已經達到二戰后的最高水平，財政已經透支，政策的瓶頸顯現；但受益于較高的就業水平、減稅影響、及溫和通脹，2019年美國經濟增速開始放緩，2020年或才有較大下滑。在此背景下，美聯儲加息或將在2019年會看到本輪加息的“最后一顆子彈”；但年內兩次加息的概率依然較高。
美股市場，特別是美股科技股最近一個多月的大幅殺跌，背后更深層次反映了投資者對美國增長見頂、全球增速放緩、甚至美國政治環境惡化擔憂的加劇，這些不確定性進而促使市場大幅修正對2019年增長的預期。而悲觀情緒，疊加擁擠交易下主動基金倉位調整，進一步形成了負反饋。
從較長的維度來看，對經濟增長前景的擔憂，美聯儲持續加息、債券融資下滑及減稅效應減弱、海外利潤回流下滑，美股回購規模下降，掣肘美股EPS的增長；從估值層面來看，無論是標普500席勒市盈率（ttm）還是普通PE，均處于相對歷史高位。未來美股進一步回落的概率加大。
從美股與港股、A股的相關性來看，美股下跌對港股的影響相對更大，對A股更多是情緒層面的影響。
新浪財經：我們一直在講經濟動能的轉換，從2018年胡潤百富榜情況看，六成上榜者來自制造業、房地產、金融投資和IT四大行業，制造業仍然是上榜企業家最主要的財富來源。表現最好的是區塊鏈、醫藥、新能源、人工智能和機器人以及互聯網服務行業。相比新領域的創富能力，傳統制造業和資源行業表現平平。您認為未來能夠扛起中國經濟支柱的行業可能誕生于哪些行業？對投資者來說，是否可以關注這些領域的投資機會？
具體到2019年，您認為哪些行業的機會更多？投資者應該如何篩選高景氣度行業？
馬全勝：從未來的長期趨勢來看，同時滿足“有內生的市場空間”、“新興產業”、和“產業鏈長”三個條件的工業自動化、5G、半導體、云計算等有望抗鼎中國經濟新經濟大旗；而同時符合“有內生的市場空間”和“新興產業”兩個維度的醫藥、養老、教育等值得長期關注；此外，2019年還需要關注軍工、地產等持續受到壓抑但盈利及政策預期可能改變的板塊的投資機會。
談牛市：2019年將是布局下一輪牛市較好的出發點
新浪財經：最后一個超級問題，A股距離下一個牛市還有多遠？
馬全勝：2019年，風雨歸春，A股市場將走在新一輪回報周期的拐點上。首先，從歷史上五輪牛市的經驗來看，估值低是中長期回報周期的必要條件，過去五輪大牛市均起步于全部A股估值中位數的低點，但起步所需要的時間或長或短存在一定差異；目前從估值條件看，2019年是布局新一輪回報周期的重要時期。從信用的擴張來看，上市公司微觀流動性的改善，是股票市場擴張的必要條件；目前M1增速的回落接近歷史極值，未來將隨上市公司經營條件的改善有望逐漸修復，帶動股票市場開啟新的回報周期。很難說未來牛市從哪里起步，但2019年將是布局下一輪牛市較好的出發點。
——訪談結束——
更多新浪財經年終策劃“十大首席看后市”內容
新浪聲明：新浪網登載此文出于傳遞更多信息之目的，并不意味著贊同其觀點或證實其描述。文章內容僅供參考，不構成投資建議。投資者據此操作，風險自擔。責任編輯：張仙
熱門推薦
收起
24小時滾動播報最新的財經資訊和視頻，更多粉絲福利掃描二維碼關注（sinafinance）
