上海證券 齊敏華

　　投資要點(diǎn)

　　原料價(jià)格上漲對企業(yè)構(gòu)成較大成本壓力。07年紙漿、廢紙價(jià)格的持續(xù)上漲對造紙企業(yè)構(gòu)成利潤侵蝕。08年以來國際木漿高位企穩(wěn)，廢紙價(jià)格仍快速上漲。08年前2個(gè)月我國紙漿進(jìn)口量及進(jìn)口金額分別同比增長了33.8%及53.3%，顯示國內(nèi)造紙業(yè)纖維資源瓶頸仍顯著。

　　產(chǎn)品價(jià)格上漲，各紙種前景不一。2008年以來國內(nèi)主要紙種價(jià)格呈現(xiàn)穩(wěn)中有升的態(tài)勢，我們認(rèn)為未來各紙種前景不一。白卡由于下游需求增長，08年產(chǎn)能擴(kuò)張不大，價(jià)格前景看好；銅版紙出口增長及進(jìn)口替代效應(yīng)將繼續(xù)推進(jìn)國內(nèi)價(jià)格；文化紙受益于國家淘汰落后產(chǎn)能提價(jià)預(yù)期強(qiáng)烈。新聞紙將受益于奧運(yùn)需求的增長，但將受制于產(chǎn)能；箱板紙也有新產(chǎn)能釋放壓力，故提價(jià)空間有限。

　　環(huán)保整治、淘汰落后產(chǎn)能將有利于改善行業(yè)供求。2月國家發(fā)改委和環(huán)保總局聯(lián)合發(fā)布《2007年應(yīng)予淘汰落后造紙產(chǎn)能的企業(yè)名單》，淘汰落后產(chǎn)能450萬噸，涉及25個(gè)省、市、自治區(qū)2018家企業(yè)。08年環(huán)保整治力度將加大，淘汰落后產(chǎn)能將加快落實(shí)。環(huán)保風(fēng)暴將推進(jìn)造紙行業(yè)的整合，使行業(yè)集中度提高，落后產(chǎn)能的淘汰將有利于改善行業(yè)供求。

　　維持行業(yè)“中性”評級。行業(yè)資源瓶頸短期難突破，各子行業(yè)通過產(chǎn)品市場提價(jià)轉(zhuǎn)嫁成本壓力的能力不一，我們維持對行業(yè)整體“中性”的評級。

　　關(guān)注生產(chǎn)景氣紙種的優(yōu)勢企業(yè)。由于下游需求拉動(dòng)及供給狀況改善從而具有較強(qiáng)提價(jià)能力的紙種，其提價(jià)幅度將能大于成本上升幅度，從而提升企業(yè)盈利水平，我們看好白卡、銅版紙、文化紙的價(jià)格前景；新聞紙、箱板紙受制于產(chǎn)能壓力，提價(jià)空間有限，只能部分覆蓋主要原料廢紙價(jià)格快速上漲帶來的成本壓力。我們認(rèn)為白卡、銅版紙、文化紙子行業(yè)在08年將呈現(xiàn)較高的景氣度，建議關(guān)注相關(guān)優(yōu)勢企業(yè)。太陽紙業(yè)(002078.SS)、晨鳴紙業(yè)(000488.SZ)博匯紙業(yè)(600966.SZ)。

　　一、行業(yè)呈現(xiàn)轉(zhuǎn)暖跡象，資源瓶頸仍顯著

　　1、收入利潤保持較快增長，盈利能力有回升

　　2007年1-11月，造紙行業(yè)累計(jì)銷售收入為3374.11億元，比去年同期增長24.16%；累計(jì)實(shí)現(xiàn)利潤194.22億元，同比增長40.99%。2007年1-11月行業(yè)毛利水平為13.74%，較上年同期13.34%及今年前8個(gè)月13.12%的水平都有提升，但從年度情況看，仍處于低位(2002年的行業(yè)毛利水平高點(diǎn)為17.22%)。

　　雖然毛利水平仍處低位，但規(guī)模效應(yīng)的顯現(xiàn)使企業(yè)管理效率提升，期間費(fèi)用率下降，行業(yè)綜合盈利能力回升，2007年1-11月行業(yè)利潤率為5.76%，較上年同期5%及今年前8個(gè)月5.33%的水平均有上升，亦處于2000年以來的高點(diǎn)。

　　行業(yè)整體盈利水平的提高，使行業(yè)的利潤增幅遠(yuǎn)高于銷售收入增幅。從單季情況看，07年行業(yè)毛利水平及利潤率呈逐季提升態(tài)勢，特別是下半年紙產(chǎn)品提價(jià)后，毛利水平及利潤率恢復(fù)顯著，行業(yè)呈現(xiàn)轉(zhuǎn)暖跡象。

　　2、行業(yè)產(chǎn)量增幅回落