上海證券 齊敏華

　　投資要點

　　行業產量增幅回落。2007年11月，全國規模以上造紙企業機制紙及紙板產量為708.35萬噸，同比增長14.10%；1-11月累計產量為7000.39萬噸，同比增長15.40%，增幅較上年同期的20.70%回落明顯。產量增長的放緩，對于改善市場供求、緩解競爭有利。

　　紙產品出口大幅增長進口減少，原料進口依然增加。2007年1-10月，我國紙及紙板累計出口量為340萬噸，同比增幅為40.5%，累計出口金額為25.52億美元，同比增幅為42.8%，繼續保持高速增長態勢。2007年1-10月的紙及紙板累計進口量為342萬噸，同比下降7.3%。但原料進口依然增加，2007年1-10月紙漿累計進口量為707萬噸，同比增長5.2%，同時由于國際市場紙漿價格的上漲，累計進口金額為45.69億美元，同比增長26.1%。今年1-10月，我國累計進口廢紙1896萬噸，價值33億美元，分別比去年同期增長18.3%和48.8%。國內造紙業受制于纖維資源的短缺，對外部原料的依賴度仍高。

　　環保整治淘汰落后產能成效顯著。國家加強環保整治的行動正在全國各地抓緊落實中。

　　據中國紙網報道，在2007年的環保專項行動中，廣西700多家污染嚴重的小造紙企業被關停。落后產能的淘汰將使產業集中度提升，利于行業的整合及可持續發展。

　　原材料價格維持高位，主要產品價格呈升勢。12月歐洲市場木漿價格創下年內新高。美廢8號目前的報價已近220美元/噸。預計國際木漿及廢紙價格將維持高位。新聞紙目前已升至4750元/噸，年內升幅有400元/噸；白卡的價格升至7470元/噸的高位，年內漲幅6.7%；銅版紙價格已至7900元/噸以上，年內漲幅10.6%；箱板紙今年以來在3200元/噸左右波動，業內預計隨著新增產能進入市場價格可能回落。

　　行業走勢強于大盤。2007年12月，造紙指數上漲18.63%(截止12/25)，而同期滬深300指數上漲了7.74%，在經歷10-11月較大幅度調整后，板塊估值體現出吸引力，12月行業內重點龍頭企業華泰股份(上漲23.35%)、太陽紙業(上漲24.53%)等均走出強于大盤的走勢。

　　維持行業“中性”評級。造紙板塊經過12月的上漲估值有提升，目前07年市盈率在35倍，08年市盈率在25倍。由于行業資源瓶頸短期難突破，固定資產投資完成額今年前十月的累計增長率已回升至29.7%，前三季的機制紙及紙板的庫存增長了13.9%，顯示產能壓力依然較大，因此我們維持對行業整體“中性”的評級。

　　關注具規模優勢的龍頭企業。目前我國環保約束壓力增大，淘汰落后產能的抓緊落實，將有利于行業集中度的提升。我們建議繼續關注行業內具有規模優勢的龍頭企業：華泰股份(600308.SS)、太陽紙業(002078.SS)、晨鳴紙業(000488。SS)。

　　近期造紙行業運行態勢分析

　　行業產量增幅回落。2007年11月，全國規模以上造紙企業機制紙及紙板產量為708.35萬噸，同比增長14.10%，增幅較上年同期的15.50%有回落；1-11月累計產量為7000.39萬噸，同比增長15.40%，增幅較上年同期的20.70%回落明顯。產量增長的放緩，對于改善市場供求、緩解競爭有利。

　　原料進口保持增長。2007年10月，我國紙漿進口量為65萬噸，較去年同期增長8.34%，1-10月累計進口量為707萬噸，同比增長5.2%，同時由于國際市場紙漿價格的上漲，2007年10月紙漿進口金額為4.51億美元，較上年同期增長23.1%，累計進口金額為45.69億美元，同比增長26.1%。今年1-10月，我國累計進口廢紙1896萬噸，價值33億美元，分別比去年同期增長18.3%和48.8%。國內造紙業受制于纖維資源的短缺，對外部原料的依賴度仍高。

　　環保整治淘汰落后產能成效顯著。國家加強環保整治淘汰落后產能的行動正在全國各地抓緊落實中。據中國紙網報道，在2007年的環保專項行動中，廣西700多家污染嚴重的小造紙企業被關停。廣西有應淘汰關閉的造紙企業792家。經督察、督辦和整治，目前已關閉年產1.7萬噸以下化學制漿生產線企業613家，關閉年產3.4萬噸以下草漿生產裝置46家，關閉排放不達標、年產1萬噸以下以廢紙為原料的造紙企業103家，削減COD排放量5.97萬噸。各地抓緊落實環保整治，不達標小企業的淘汰將使產業集中度提升，利于行業的整合及可持續發展。

　　12月造紙行業股票市場表現分析

　　行業走勢強于大盤。2007年12月，造紙指數上漲18.63%(截止12/25)，而同期滬深300指數上漲了7.74%，在經歷季報后較大幅度調整后，板塊估值體現出吸引力，12月行業內重點龍頭企業華泰股份(上漲23.35%)、太陽紙業(上漲24.53%)等均走出強于大盤的走勢。

　　行業運行趨勢展望

　　原材料價格趨勢：維持高位。從漿價走勢看，12月歐洲木漿價格創下年內新高，闊葉漿歐洲市場價格為532.39歐元/噸，針葉漿歐洲市場價格為597.06歐元/噸，國際漿價依舊處于高位攀升。據測算巴西、印尼、中國、俄羅斯等國所投建的木漿生產線08年提供新產能在300萬噸以上，我們預計針葉漿由于原料生長周期原因將維持上漲及高位，而闊葉漿價格將隨著新增產能進入市場而有所震蕩。廢紙方面，美廢8號在今年第二季度回落后又現升勢，目前的報價已近220美元/噸。今年前十月，我國廢紙進口平均價格為174.1美元/噸，上漲25.8%。其中，10月份平均價格192.6美元/噸，同比上漲32.5%，為今年以來我國廢紙單月進口均價的最高點。預計未來廢紙價格仍將維持高位。國內企業由于缺漿而依賴進口，依舊將面臨較大的成本壓力。

　　產品價格趨勢：主要紙種呈升勢。新聞紙延續今年以來的回升態勢，目前已升至4750元/噸，年內升幅有400元/噸；白卡的價格升至7470元/噸的高位，年內漲幅6.7%；銅版紙價格已至7900元/噸以上，年內漲幅10.6%；箱板紙今年以來在3200元/噸左右波動，業內預計隨著新增產能進入市場價格可能回落。

　　行業重點公司投資建議

　　維持行業“中性”評級。造紙板塊經過12月份的上漲，目前估值都有提升，據WIND數據，行業目前07年市盈率在35倍，08年市盈率在25倍。由于行業資源瓶頸短期難突破，固定資產投資完成額今年前十月的累計增長率已回升至29.7%(06年為18.4%)，前三季的機制紙及紙板的庫存增長了13.9%，顯示產能壓力依然較大，因此我們維持對行業整體“中性”的評級。

　　關注具規模優勢的龍頭企業。目前我國環保約束壓力增大，淘汰落后產能的抓緊落實，將有利于行業集中度的提升。我們建議繼續關注行業內具有規模優勢的龍頭企業：華泰股份(600308.SS)、太陽紙業(002078.SS)、晨鳴紙業(000488。SS)。