聯合證券研究所盧山龔浩

　　行業先行指標CCL轉淡

　　我們在對PCB行業的公司進行調研時發現，CCL產品已經開始降價，降價的幅度在5%-10%之間。按慣例，CCL企業有較強的成本轉嫁能力，那么，CCL產品價格的下降意味著什么呢？

　　CCL敷銅板處在電子產業鏈的最上游，目前還沒有替代產品出現，幾乎所有的電子產品都要用到CCL，CCL是判斷整個電子制造業景氣度的先行指標。CCL行業集中度高，成本轉嫁能力強。在全球，前十大CCL廠家的產量占CCL總產量60%，在中國，前十大CCL公司市場份額占了86%。正因如此，位于產業鏈上游的CCL在價格方面擁有較大的話語權。

　　今年以來，臺灣南亞率先開始降價，聯茂、合正、臺燿等緊隨其后。在業內，南亞是價格標桿，但由于南亞是一個綜合類的化工企業，CCL僅占其中一部分，可比性不強，其它4家公司均為專業敷銅板公司，其中，聯茂和臺燿規模較大。由于CCL行業是電子制造業的源頭，CCL行業如果變冷，可以認為整個電子制造業的景氣度向淡。

　　半導體行業不容樂觀

　　電子行業最核心的部分是半導體行業。全球半導體出貨量的季度數據表明，從2004年第三季度開始，全球半導體的出貨金額增幅開始持續下降，亞太地區也不例外。

　　北美半導體設備B/B值是業內公認的先導指標，數據顯示，從2006年6月開始，B/B值基本在1.0以下，從2007年6月開始，B/B值開始遠離開1.0，表明電子制造業形勢在惡化。

　　市場研究機構iSuppl在2007年對全年半導體市場的增長率進行了5次預測，不斷調低增長預期。同時，市場研究組織Gartner 在07年12月，認為2008年半導體市場將有6.2%的增長。今年3月，在它的最新的展望中，預期下降了一半，認為半導體市場在2008年將只增長3.4%。同時預計在2009年半導體市場將有9.4%的增長。

　　需求增速放緩是主因

　　CCL行業和半導體行業兩大先行指標相繼進入低谷，也意味著整個電子制造業增速放緩，我們認為，最主要的原因在于需求增速放緩。需求的減少主要有兩個方面的原因：一方面因為沒有殺手級的產品出現，電子產品的需求主要還停留在升級換代方面；另一方面是美國次貸危機帶來的全球消費需求的下降。

　　電子行業的高速成長階段，一般都伴隨著革命性應用的出現。在沒有新的殺手級應用出現之時，未來電子產品需求的增長，主要應依賴于降價的刺激、消費的升級、產品的更替，而不是新技術的推動。因此，需求放緩在情理之中。盡管目前平板電視、汽車電子的需求增長很快，但他們需求的快速增長不足以推動整個電子制造業的增長。根據世界銀行的預計，美國次貸危機爆發的全球信貸問題將一直持續到今年年末，不排除美國經濟完全存在衰退的可能。而我國也將采取措施為過熱的經濟降溫。

　　同時，成本增加不容忽視，其來源也有兩個方面：主要原材料價格持續上漲和勞動力成本的不斷上升。電子制造業主要原材料金屬材料如銅、金、銀、錫等，化工材料如環氧樹脂、石油等都在歷史高位徘徊，而大多數電子產品沒有提價能力，企業的成本壓力增大。企業同時面臨不斷增長的人工成本。由于員工個人收入持續增長，新勞動法規范了企業的用工行為，國內已有很多電子企業出現了用工難問題。宏觀金融政策變化將導致公司資金成本的上漲。由于貸款的緊縮，企業希望用新貸還舊貸來籌集資金的方法，將較難行得通。最近電子行業“南進”風不斷，美國的Intel，韓國的三星、LG,日本的索尼、佳能、三洋，臺灣的鴻海、仁寶，我國的TCL等公司，都在越南投資建廠，和我國勞動力成本上升不無關系。企業唯有通過產品的結構升級，提高產品的毛利率，才能抵御成本增加帶來的壓力。

　　最后，我國宏觀金融政策的變化，也將導致相關公司資金成本的上漲。

　　我國面臨更大壓力

　　人民幣持續升值的壓力，將導致電子產品的利潤水平下降和匯兌損失增加。出口產品的企業，按照升值損失買賣雙方共同承擔來假設，人民幣每升值1%，企業的毛利率會大致下降0.5%左右。電子制造業的出口在2007年底已經占全國外貿總額的37%，企業面臨很大壓力。據我們了解到，以前出口企業通過美元貸款來回避升值風險的做法，目前已經被銀行叫停，出口企業抵御人民幣升值的途徑越來越少。

　　對于上述種種現象，我們認為，電子制造業目前面臨較大的壓力，短期內還將在低谷徘徊，因此，降低電子元器件行業的評級，調整為“中性”。不過，由于電子制造業的子行業眾多，行業具有高成長的特征，對一些景氣子行業，比如節能照明、LCD和RFID，以及主要需求在國內的公司，我們依然保持樂觀態度，并密切關注已經取得了核心競爭力的公司。