新東方的瓶頸：俞敏洪本人

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　　2019年1月22日，新東方（NYSE：EDU）發布了2019財年二季度業績。報告顯示，本期營收5.97億美元，同比增長27.8%。報告預計，下季度（截至2019年2月28日）營收7.699億美元至7.932億美元，同比增長25%~28%。2019年Q2，凈虧損2634萬美元，而2018財年Q2凈利潤為776萬美元（注：新東方財年從“六一兒童節”開始，好記）。

　　但因營收比預期高2000萬美元，股價出現一撥上漲。足見華爾街對營收增速的重視程度超過凈利潤。

　　對新東方的健康狀況，俞敏洪遠比華爾街心中有數。財報后、春節前，俞敏洪連發五封“內部郵件”，宣布自任“三化工作小組”組長，在2019自然年及2020財年（即2019年1月1日至2020年5月31日）“強烈推進‘三化’”，要“脫胎換骨”、“洗心革面”、“厘清業務思路，調整組織結構，改變利益格局，推動思想變革”。

　　郵件沒講何為“三化”，百度后發現原來2010年俞敏洪就提出了三化——標準化、系統化、信息化。當時他還說“可惜我提的太晚了”，不想到2019年還沒收到令人滿意的結果。

　　老樹新芽、增長強勁

　　2006年9月7日，在紐交所成功上市。2006財年營收7.7億人民幣，按當時的匯率不到1億美元，同比增速不到20%。

　　成功上市后，新東方聲威大振。2007財年、2008財年營收同比增速分別達到36%和52%。

　　但新東方上市也鼓舞了一大批“淘金者”，環球雅思、新航道（原新東方胡敏創辦）、巨人學校（原新東方江博任校長）等品牌分流了學員和優秀講師。不上臺面的“游擊隊”更是不可勝數，僅北京每年倒閉的英語培訓機構就有兩三百家，有真虧本干不下去的，撈一把就撤、來年換個字號再來撈的也大有人在。

　　大浪淘沙之后，行業秩序有所改善，遠程教育又崛起了。盡管處在萌芽狀態，教育業界及投資人高度看好線上教育的未來。

　　回過頭來看，人們高估了遠程教育對線下教學的沖擊。

　　2015財年Q1（截至2014年8月31日），新東方注冊學生88.8萬，學校711所；2019年Q1，注冊學生和學校數分別為173.5萬和1100所。

　　在互聯網特別是移動互聯網沖擊下，新東方線下教育規模不僅沒有萎縮，反而呈現年均25%的增長（按注冊學生人數）。

　　個別品牌甚至關掉全部線下課堂All in線上，新東方卻逆勢增加線下投入，學校及教學中心數穩步增長：從2015財年Q1的711所到2019財年Q2的1125所，平均每季度增加23所。

　　不過每所教育機構的收入卻增長緩慢。2015財年Q1校均季度收入55.4萬，2019財年Q1為78.2萬，年均增長9%。

　　可以看到，各財年校均收入峰值出現在第一財季（即包含暑假的自然季），而低谷出現在第二財季（即每個自然年的第四季度）。

　　新東方營收中有8%~18%是教材銷售收入，峰值出現在財年的Q4。說明新東方先收費再授課，收到的錢教材部分當季確認為營收，學費部分授課完成后確認為營收。

　　所以2018財年Q4賬面現金比2019年Q1多1.4億美元。截至2018年11月30日（2019財年Q2末），新東方持有現金8.43億美元，短期理財產品17億美元，定期存款9457萬美元。可以說新東方富得流油，完全沒有資金壓力。

　　毛利潤率趨薄，市場費用控制良好

　　新東方主要成本是教師薪酬、教室租金和教材成本，2010財年之前毛利潤率保持在62%一線。2014財年降到60%、2015財年降至58%、2018財年降到56%、2019財年H1降至54%。也就是說新東方未能將人力成本和租金上漲全部轉嫁給學員。

　　每年財年第一季度是營收的峰值也是毛利潤率的峰值。2015、2016、2017三個財年的一季度毛利潤率都在62%、63%一線。2018財年、2019財年一季度毛利潤率分別為59%、57%。

　　旺季毛利潤率上不去值得警惕，或許是新東方業績的拐點。

　　新東方市場費用控制得非常好，占營收的比例甚至出現下滑。2010~2015連續六個財年，市場費用約占營收的15%，2016~2018兩財年分別為13.4%和12.9%和13.2%，2019財年H1為13.1%。這要歸功于新東方品牌形象深入人心，宣傳力度可以小些。2019財年Q2，好未來市場費用占營收的17.3%，比新東方高一個身位。

　　饒是如此，新東方市場費用的絕對值也相當驚人，最近三個自然季（2018年Q2、Q3、Q4）分別為1.01億美元，9930萬美元和9160萬美元。

　　毛利潤趨薄是行業的大勢所趨，憑借早年樹立的口碑能夠以相對較低的市場費用保持市場份額，可以說新東方有令投資人放心的“護城河”。

　　俞敏洪管理能力不足？

　　真正影響新東方業績的是高企的行政費用。

　　2008財年行政費用5283萬美元，占營收的26.3%，2010財年突破1億美元，占營收的26.7%。這期間行政費用與營收同步增長，沒有呈現規模效應但勉強說得過去。2018財年行政費用達7.94億美元，占營收的32.5%！

　　最近4個財季，新東方行政費用均在2億美元以上。2019財年Q2為2.36億美元。

　　盡管新東方把研發費用歸入“行政費用”，但每個工作日近2500萬人民幣的行政費用真心不低。

　　友商好未來（NYSE：TAL）2018財年營收17.15億美元，行政費用3.86億美元，相當于營收的22.5%。在截至2018年11月30日的財季中，好未來營收已相當于新東方的98.2%，行政費用僅為新東方的62.0%。

　　每逢第二財季，行政費用占營收的比例都要飆升到接近40%。最近五個第二財季有四個出現經營虧損，2019財年Q2經營虧損2855.3萬美元。同期好未來經營利潤7100萬美元。按最新收盤價，好未來、新東方市值分別為180億美元和123億美元，好未來領先46.3%。

　　攜程市值與新東方在同一量級，在互聯網圈不算“摳門兒”。與攜程對比多少能說明新東方行政費用偏高：

　　2018年9個月，攜程營收235億，行政費用20.2億，相當于營收的8.58%。2018年截至11月30日的9個月，新東方營收、行政費用分別為21.6億美元和7.13億美元，行政費用相當于營收的33%。

　　新東方收入是攜程的六成，行政費用是攜程的2.3倍！

　　最終，2019財年Q2凈虧損達2634.1萬美元，這是新東方上市12年來第二次出現季度虧損。

　　俞敏洪在郵件里說：“我們現在有些管理者，能力不強還不奮進，安于現狀得過且過，上班遲到早退，甚至不在工作現場出現，基層調研基本不做。有的機構利潤率很低，花費很大，不考慮如何提高效率，還組織管理者出國一年兩趟。這就是不會過日子。”

　　新東方仍是優秀的民辦教育機構，俞敏洪人也不錯，但不善管理是他的軟肋并已成為新東方的瓶頸。

　　競爭對手營收規模“無限接近”，盈利能力已超越新東方，俞敏洪的危機感從未如此深重。

　　新東方年會員工吐槽說“找個學校試點，旅游城市優先，度假都不用再自己花錢”，說的也是“不會過日子”。“一個續班十個入口，用戶不知該往哪走，哪里交錢才能報名成功。家長報名五個科目，有五個助教跟著，信息收集五遍家長要炸鍋。”反映的是“三化”不及格。但“搞了十年還是今天這個樣子，怪誰？”

　　是俞敏洪管理能力不行還是中層太“刁頑”？他用60萬獎勵吐槽員工的動機是繞過中層、發動群眾“革直接上級的命”！

　　“群眾路線”很強大，但運用難度很高。

責任編輯：梁斌 SF055