文/新浪財經意見領袖(微信公眾號kopleader)專欄作家 王鴻嬪

　　在我看來，A股絕對有實力上萬點，但有個前提是經濟、股市結構的改革到位，其中最重要的是匯改要徹底，人民幣國際化要能真正實現資本賬自由兌換，股市要上萬點，光靠中國自己的資金是不夠的，還必須引入國際大規模的、穩定的、長期的資金“活水”。

A股下一波大牛市一定與匯改步伐相關

　　去年此時，如果有人說特朗普會當美國總統，那一定是在說笑話；如果有人說英國要和歐盟正式拜拜，也不會有人當真。投資的趣味、不可測也就在這里，沒有什么不可能的事。

　　記得1994年還在做研究員時，看過一篇Barron的報告，一位華爾街老狐貍級的人說，美國道瓊指數有一天會超過香港恒生指數，甚至能夠挑戰日本日經指數，那一年，道瓊斯指數剛過3000點，恒生指數正在挑戰一萬點，日經指數才從38000點下滑，也還有2萬多點，那時覺得這老先生根本為了刷存在感而來的，多年之后回過神來，方知姜還是老的辣。

　　在投資史上，2016年一定要載入史冊的，參與過的投資者也一定不會忘記接二連三的大大驚嘆號。夏天，英國“意外”地通過了脫歐公投，英鎊大跌，并引發了歐洲市場大動蕩；11月份，特朗普“意外”地當選為美國的下一屆總統；12月份，中國監管層“意外”地去杠桿，股市、債市、匯市齊齊下跌，并出現了一系列崩塌式的連鎖反應。

　　不過，并沒有什么意外是偶然的，意外的背后有著諸多經濟、歷史、文化的綜合。對于投資人來說，更實際的是消除意外所帶來的不確定性，并把它轉化為投資成果。

　　這兩年，“黑天鵝”成了熱門搜索關鍵字，所謂黑天鵝效應正確解釋應該是根據歷史數據的統計歸納法所無法發現的現象、事件(統計上的outlier)，沒法用過往例子預測出來的，然而一旦出現后能夠產生巨大沖擊。所以，如果可以被推論出來的，就不是黑天鵝了。

　　在英國脫毆公投結果出來后，市場反應劇烈，因為與多數預測相左，雖然事前有些數據顯示出脫歐可能成功的結論，但是采納者還是極少數。所以，好吧，就算那是樁“黑天鵝事件”吧。但是隨后的美國大選、意大利公投、美國聯準會調息，市場的反應就顯得正常，因為可以正常推論，多空力量同時存在，可能的結果也陸續在市場上price in了。投資，最害怕的就是不確定性，如果有答案，哪怕是個很差的結果，我們也有空間去應對它。

　　展望2017年，新的一年該如何投資呢？首先，我們來看一下環境的變化，哪些因素可能產生較大的變化，然后再對主要的市場做一些簡單的分析。

　　環境在變化

　　相較于2016年，市場環境可能有三個比較明顯的變化。

　　首先，從美國開始的量化寬松QE政策將逐漸退市。美國從2008年金融危機之后，動用了量化寬松，并成功地促進了美國經濟自底部的復蘇，金融危機之后美國市場是相對最強勁的，各項經濟數據都比較良好。

　　全球的其它經濟體：歐洲、日本、包括中國也緊隨其后走上了量化寬松的道路。但是，坦白地說，其它經濟體量化寬松的效果并不好，美國成功地恢復了經濟，并且把量化寬松的后果輸出到了別的國家。他們的量化寬松效果也逐漸效用遞減。

　　12月中旬，美聯儲已經加息，并將明年的加息次數預期提高到了三次，這一點也超出了市場預期。中國政府收緊貨幣政策的動作已經很明顯，近期債券利率市場走高，債券價格大跌就是由此產生的連鎖反應。歐洲、日本的央行也可能有動作，市場上過多的資金將慢慢收緊。

　　其次，全球利率上行，通脹也將緩慢上升。量化寬松政策的效果遞減后，過度壓低的美國10年期國債利率將隨加息及通脹上行而攀升，目前美債利率已經攀升，物價指數已緩慢向上行，更將推升長期利率的上升速度。

　　還有一點較大的變化體現在新興市場國家2017年再起。新興市場基本面在改善，資金自2016年持續流入，并受惠于全球制造業復蘇及原物料價格2016年已平均上漲30%，新興市場股市表現也自底部翻轉，預期可能產生新的投資機會。

　　A股上漲要靠“活水”

　　A股是投資者最關心的市場。在我看來，A股絕對有實力上萬點，但有個前提是經濟、股市結構的改革到位，包括新股注冊制落實、匯改。其中最重要的是匯改要徹底，人民幣國際化要能真正實現資本賬自由兌換，股市要上萬點，光靠中國自己的資金是不夠的，還必須引入國際大規模的、穩定的、長期的資金“活水”。

　　我們可以回望上一波真正意義上的牛市，動力來自于2006年的股改，讓真正反映中國GDP成長的國營企業成功上市，所以股市能夠從1000點上到6000點，即使后來回跌了，也不會再跌到1000點。

　　現在，能夠反映中國經濟成長的新經濟，大半都跑到國外上市。舉一個騰訊的例子，騰訊是BAT中勢頭最好的公司，僅旗下的微信用戶數就超過了8億。騰訊的股票2004年在香港上市，至今股價翻了近300倍。可是呢？國內的投資者根本無法分享這些利益，一直到滬港通開啟了，國內投資人才可以參與，但是騰訊上市的最大一波利益分享者卻是國際投資者。

　　國際市場上，我們看美國、香港股市的例子，這些股市在過去30年經歷了結構性調整。

　　美國股市吸引了全世界優質企業去掛牌，美國的跨國企業在美國以外的市場獲利占比也在節節升高，美國的幾大指數在90年代只是日本指數的零頭，但現在已經反超東證指數。所以說，看美國股市已經與美國經濟沒有太大的實質關聯了。

　　香港是另一個例子，香港股市過去30年的繁榮，仰賴的就是內地市場的不開放，看恒指中國企所占權重的變化就可說明一切，所以現在MSCI指數中香港的占比與香港實質GDP占比完全沒有關系。中國的GDP占比已經是全球第二，外國投資者不論主動、被動都必須配置中國的資產，但是，由于資本管制外國投資者無法購買中國的股票。

　　在全球市場上，投入中國股市的占比至少應該與中國GDP占比差不多，大概在15%左右。然而，現在這些國際資金，包括大家喜愛的穩定的退休基金、險資，都到香港去了，因為他們沒有路徑投資A股。

　　所以說，A股下一波大牛市，一定會與匯改的步伐相關。事實上，上一波的牛市，也與人民幣從8升值到6的波段同步進行。

　　美國和歐洲的懸疑

　　金融市場最擔心的就是不確定性。從現在來看，美國和歐洲市場都存在著不確定性。

　　先來看一下美國市場。整體上美國經濟還是比較強的。具體體現在美國經濟復蘇、就業改善、通脹加快。對美國而言，最大的不確定性可能來自于特朗普入主白宮后，可能不按規律出牌。從目前的情況來看，以“基建+減稅+加息”為核心的特朗普新政基本上是強美元政策組合。

　　在美國經濟復蘇的三架馬車里，消費已經恢復，投資仍然偏弱。但特朗普的減稅增支機會，將針對政府投資與消費，并且藉由政府支出增加，引導民間投資規模上揚，使得美國經濟獲得新的動力。

　　經濟復蘇疊加特朗普新政刺激，盈利修復有望接棒估值帶動美股繼續上行。整體經濟環境的改善對美股企業收入回升起到支撐作用，非金融板塊業績有望實現增長。加息和再通脹預期下利率抬升，同時特朗普新政放松金融監管，金融板塊盈利將改善。考慮到目前的估值水平并不便宜，短期存在不確定，但中長期美股市場還是相對樂觀。不過，美債未來收益率將隨升息和通脹預期走高而區間上調，加之在美國經濟刺激政策預期下，全球避險資產被冷遇，美債或將承壓。

　　歐洲的情形并不明朗，目前歐元區的核心通脹復蘇緩慢，歐洲央行還將持續提供流動性，直到實現通脹目標。但是預期美元的走強和歐洲央行的寬松貨幣政策，將讓歐元承受貶值壓力，或有利于歐盟的出口擴張，帶動制造業和零售市場的活絡。負利率或支撐歐元區經濟復蘇，卻會壓縮歐洲銀行業的盈利空間， 制約銀行業信貸的擴張步伐。

　　值得關注的是，政局不確定性，恐怕容易加劇歐洲銀行業的困境。歐元區各個國家的銀行之間彼此持有大量的同業資產，未來任何的風險事件都可能掀起巨浪，考驗銀行業的韌性。

　　(本文作者介紹：現任上海富匯財富投資管理有限公司總裁。逾25年金融從業經驗，歷任上投摩根基金管理有限公司總經理，摩根資產管理董事總經理、臺灣摩根富林明證券投資顧問公司總經理；畢業于臺灣清華大學經濟系。)