文/新浪港股（微信公眾號xlgg-sina） 專欄作家   張憶東

　　關(guān)于題目“核心資產(chǎn)的世界”， 它有兩層面意思，一個層面是全世界都在尋找核心資產(chǎn)，另一個層面是要在中國尋找有世界競爭力的核心資產(chǎn)。用道德經(jīng) “取勢、明道、優(yōu)術(shù)、正心”作為本文的邏輯起承轉(zhuǎn)合，從全球視角看中國權(quán)益資產(chǎn)。

　　投資要點  

　　★取勢：平庸的世界里，強者恒強

　　——世界經(jīng)濟步入“低增長、低通脹、低貨幣擴張”的新平庸時代。經(jīng)濟低位徘徊，但資產(chǎn)泡沫導(dǎo)致貧富差距等社會問題顯著制約貨幣政策。

　　——全球資產(chǎn)配置從“大寬松大泡沫”轉(zhuǎn)向“精選核心資產(chǎn)”。長期的貨幣寬松，使得當前世界主要資產(chǎn)的整體“估值-盈利”性價比下降。隨著流動性大拐點確認，估值和盈利性價比高的核心資產(chǎn)將物以稀為貴。

　　——全球權(quán)益類資產(chǎn)兩種趨勢：發(fā)達市場和新興市場的再平衡；核心資產(chǎn)物以稀為貴、龍頭公司驅(qū)動指數(shù)上漲。

　　★明道：中國權(quán)益投資深度擁抱核心資產(chǎn)

　　——中國資產(chǎn)也面對“三低”宏觀環(huán)境、加速優(yōu)勝劣汰的轉(zhuǎn)型新階段。

　　——投資中國權(quán)益資產(chǎn)應(yīng)該聚焦經(jīng)濟轉(zhuǎn)型，要與“核心資產(chǎn)共舞”。中國資產(chǎn)所處的時代背景不是“漂亮50”大泡沫階段，可以參考的是美國80年代“低增長、低通脹、低貨幣擴張”環(huán)境下“強者恒強、盈利驅(qū)動”。

　　——研究優(yōu)質(zhì)公司的競爭力重要性遠勝于研究短期擇時和風(fēng)格輪動。受益于經(jīng)濟“穩(wěn)中求進”的調(diào)整和產(chǎn)業(yè)升級，各個行業(yè)競爭力提升的龍頭公司都是核心資產(chǎn)。指數(shù)權(quán)重股盈利反轉(zhuǎn)，是港股行情持續(xù)性的基礎(chǔ)。

　　★優(yōu)術(shù)：中國資產(chǎn)配置的中期節(jié)奏

　　——港股處于牛市初期，增量市場。我們?nèi)ツ瓿蹩炊嘀两瘢酃尚星橐汛蠓蠞q，但仍只是“底部的頂部”。看過去30年經(jīng)濟周期和股市牛熊周期，港股仍處于歷史估值底部，經(jīng)濟轉(zhuǎn)型、制度創(chuàng)新將推升估值。

　　——A股仍是存量博弈的震蕩市，結(jié)構(gòu)性機會，平衡木上的舞蹈。

　　★正心：投資策略秉承價值投資，踩著風(fēng)險的鼓點，與核心資產(chǎn)共舞

　　——港股三季度牛市的顛簸增多，但有驚無險，核心資產(chǎn)洗洗更健康。三季度要提防歐美股市波動、特朗普減稅、中國經(jīng)濟下行等對海外投資者風(fēng)險偏好的影響。當風(fēng)險釋放時，可勇敢買入性價比高的核心資產(chǎn)。

　　——A股“19大前”有維穩(wěn)反彈窗口，難操作，核心資產(chǎn)風(fēng)格將擴散。

　　——投資方向：價值投資，尋找性價比高的核心資產(chǎn)。1）消費升級。14億人富裕起來對健康快樂、休閑娛樂、保障、金融、信息科技的需求；2）制造業(yè)升級，“中國制造”開始有技術(shù)和品牌優(yōu)勢，全球競爭力提升。

　　報告全文

　　引言：關(guān)于題目“核心資產(chǎn)的世界”， 它有兩層面意思，一個層面是全世界都在尋找核心資產(chǎn)，另一個層面是要在中國尋找有世界競爭力的核心資產(chǎn)。用道德經(jīng) “取勢、明道、優(yōu)術(shù)、正心”作為本文的邏輯起承轉(zhuǎn)合，從全球視角看中國權(quán)益資產(chǎn)。

　　1．取勢：平庸的世界里，強者恒強

　　1.1、世界經(jīng)濟步入“低增長、低通脹、低貨幣擴張”的新平庸時代

　　過去八年貨幣環(huán)境超級大寬松的時代已經(jīng)過去，我們開始迎來一個“三低”的新平庸時代：低增長，但并不是危機；低通脹，但并不是通縮；低貨幣擴張速度，但并不是猛烈地收縮。2015年12月至今的這一輪美聯(lián)儲加息節(jié)奏是有史以來最溫柔的、最平滑的，沒有像當年美聯(lián)儲沃爾克治理滯脹那樣收縮。低增長低通脹，是QE量化寬松和貨幣擴張的土壤，但是，資產(chǎn)泡沫帶來的貧富差距以及各種社會矛盾、政治問題日益凸顯，最終約束貨幣政策。

　　1.2、全球資產(chǎn)配置從“大寬松大泡沫”轉(zhuǎn)向“精選核心資產(chǎn)”

　　長期的貨幣寬松，使得當前世界主要資產(chǎn)的整體“估值-盈利”性價比下降。全球范圍內(nèi)都缺少便宜的好資產(chǎn)，缺乏估值洼地。世界主要國家股市、樓市、債市等各類資產(chǎn)的估值水平，基本上都處于2000年以來的高位。各國主要股市指數(shù)的估值水平，基本上都處于2005年以來的估值頂部區(qū)域。其中A股創(chuàng)業(yè)板指數(shù)以及WIND全A剔除金融石化之后的指數(shù)雖然處于自身歷史估值區(qū)域下方，但和海外相比仍明顯偏貴。只有香港股市不論是縱向還是橫向都在下方區(qū)域。

　　隨著全球流動性大拐點的確認，依靠無風(fēng)險收益率走低而驅(qū)動估值提升的盈利模式將難以為繼。低增長、低通脹，又導(dǎo)致具備可持續(xù)盈利能力的資產(chǎn)更加稀缺。因此，全球的資產(chǎn)配置迎來了一個精選資產(chǎn)的時代。

　　1.3、精選資產(chǎn)的時代，全球權(quán)益類資產(chǎn)的配置將延續(xù)兩種趨勢

　　第一個趨勢是，發(fā)達市場和新興市場的再平衡。這是基于風(fēng)險-收益的性價比來推動全球資金在兩類市場之間再配置，實現(xiàn)動態(tài)再均衡。

•  MSCI EM與DM指數(shù)的比值趨勢向下時，反映新興市場的資金流向發(fā)達市場，反之，是新興市場吸納了主要的財富。2016年中期開始，這個比值逐步改變過去6年的下行趨勢，底部企穩(wěn)，并緩步震蕩向上。時至今日，這個變化仍在繼續(xù)，驗證了我們?nèi)ツ曛衅陉P(guān)于“風(fēng)水輪流轉(zhuǎn)，港股將迎來外資西水東進”的判斷，更顯示出全球資金配置正在開始新一輪的動態(tài)再均衡。

   

• 未來在歐美復(fù)蘇和中國一帶一路倡議的帶動下，新興市場經(jīng)濟有望被帶動走向復(fù)蘇，從而，吸引全球資金增加新興市場的配置，港股作為最便宜的中國資產(chǎn)將率先受益。

  

　　第二個趨勢是，各個市場都是核心資產(chǎn)物以稀為貴、龍頭公司驅(qū)動指數(shù)的上漲。2017年以來全球股市指數(shù)上漲并不是所謂新繁榮周期啟動或者貨幣大寬松導(dǎo)致的，而是依靠核心資產(chǎn)龍頭的力量。

• 首先，今年以來全球主要股指上漲的影響因素，毫無例外全部都是主要由盈利改善驅(qū)動。其中，只有恒指因為便宜，所以是估值加盈利雙重驅(qū)動，歐美日的估值影響都是負貢獻。

   

• 第二，海外指數(shù)上漲主要由權(quán)重股驅(qū)動。不論是標普的六大科技股還是新興市場的阿里巴巴、騰訊等，背后的邏輯都是龍頭公司具有盈利的確定性，所以出現(xiàn)勝者為王、贏家通吃的局面。

　　我們將較長時間生活在一個“三低”平庸的世界里，估值和盈利匹配度好的資產(chǎn)不多，具有明顯競爭力優(yōu)勢并且盈利持續(xù)超預(yù)期的核心資產(chǎn)更是強者恒強、物以稀為貴。

　　2． 明道：中國權(quán)益投資深度擁抱核心資產(chǎn)

　　2.1、中國權(quán)益資產(chǎn)投資也將面對“三低”的宏觀環(huán)境

　　未來數(shù)年中國經(jīng)濟不是大起大伏，而是低位徘徊階段，經(jīng)濟結(jié)構(gòu)加速調(diào)整、優(yōu)勝劣汰、提高效率、加速改革的階段。

• 低增長，但不必擔憂經(jīng)濟硬著陸。中國經(jīng)濟增速初步實現(xiàn)“軟著陸”，從L型的主要降速階段轉(zhuǎn)向低位震蕩，經(jīng)濟增速回落到1997-1998年和2008-2009年兩輪經(jīng)濟見底時的水平。未來數(shù)年將處于L型增長中的低速區(qū)間徘徊階段。

  

   

   

    

• 低通脹，需求乏力持續(xù)壓制通脹，供給側(cè)改革和出清又使得過去幾年的嚴重通縮難以重現(xiàn)。

• 脫虛向?qū)嵉慕?jīng)濟政策總基調(diào)下，金融去杠桿、金融監(jiān)管將導(dǎo)致流動性的定向收緊，而貨幣政策整體維持中性。

  

　　2.2、中國權(quán)益資產(chǎn)投資，要與“核心資產(chǎn)共舞”

　　在“三低”轉(zhuǎn)型新階段，投資中國權(quán)益資產(chǎn)應(yīng)該聚焦經(jīng)濟轉(zhuǎn)型，要與“核心資產(chǎn)共舞”。過去的5到8年，經(jīng)濟下臺階、貨幣寬松階段，投資者習(xí)慣于在“錢多資產(chǎn)荒”和“夢想總要有的，萬一實現(xiàn)了呢”的口號下炒故事、炒泡沫。通過炒故事炒股的黃金時期已成往事，現(xiàn)在應(yīng)該淡化GDP的季度性預(yù)測，而強化產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整和優(yōu)勢企業(yè)的基本面分析。

　　美國上世紀70年代末到80年代末，贏家通吃、強者恒強可以作為下階段中國經(jīng)濟和資本市場的參考。80年代初在美聯(lián)儲強力緊縮下美國經(jīng)濟走出滯脹，同時名義GDP也下了臺階。1982年到90年代初，美國經(jīng)濟持續(xù)低位徘徊，通脹不瘟不火，貨幣環(huán)境偏緊。但是，可口可樂、GE、沃爾瑪?shù)纫慌鷥?yōu)質(zhì)龍頭公司，憑借模式創(chuàng)新、技術(shù)優(yōu)勢、品牌優(yōu)勢等取得了遠遠超過當時經(jīng)濟增速的增長，和遠勝于整體指數(shù)的回報。

　　美國80年代股市行情，其實是各個行業(yè)具有競爭力改善的“核心資產(chǎn)”長牛行情。龍頭公司都是依靠盈利而走出強勢行情，不是憑借所謂“漂亮50”的標簽而提升估值，但是，恰恰實現(xiàn)了60年代末到70年代初“漂亮50”泡沫行情所沒有實現(xiàn)的真正長牛行情。比如，1980年代的沃爾瑪，在美國整體的零售銷售增長乏善可陳之時，沃爾瑪一枝獨秀，股價一路長揚并且主要由EPS驅(qū)動。 

　　2.3、研究優(yōu)質(zhì)公司的競爭力>研究短期擇時和風(fēng)格輪動

　　現(xiàn)在投資權(quán)益資產(chǎn)，不應(yīng)太關(guān)注經(jīng)濟的起伏，而應(yīng)當關(guān)注經(jīng)濟結(jié)構(gòu)調(diào)整、優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)的強者恒強。在經(jīng)濟進入穩(wěn)態(tài)、加速出清、優(yōu)勝劣汰的新階段，不需要新周期啟動，只要保持5-7%的GDP增長，通過行業(yè)整合，龍頭企業(yè)將擁有更強的競爭力，從而推動盈利改善。一方面，優(yōu)勢企業(yè)市占率不斷上升，定價權(quán)更強，研發(fā)能力和效率提升；另一方面，可以比行業(yè)多數(shù)企業(yè)更容易獲得銀行或其他融資渠道的支持、獲得人才、獲得財政支持。

　　各個行業(yè)競爭力提升的龍頭公司，都有希望成為核心資產(chǎn)。傳統(tǒng)周期行業(yè)的龍頭，受益于供給側(cè)改革帶來的市占率提升；消費類行業(yè)的龍頭，受益于消費升級；新經(jīng)濟的龍頭則是受益于移動互聯(lián)網(wǎng)、云技術(shù)等帶來的商業(yè)模式的創(chuàng)新，比如騰訊和網(wǎng)易在手游市場的占有率4年前僅30%左右，現(xiàn)在騰訊市占率達到47%，加上網(wǎng)易，兩大龍頭市占率約70%。所以，在中國經(jīng)濟轉(zhuǎn)型新階段，配置中國大類資產(chǎn)包括權(quán)益、債券、房地產(chǎn)，關(guān)鍵要尋找最優(yōu)質(zhì)的核心資產(chǎn)，其業(yè)績優(yōu)于行業(yè)及經(jīng)濟增速，核心競爭力不斷提升，價值將持續(xù)被重估。

　　中國權(quán)益資產(chǎn)里面，港股性價比更好，HSI、HSCEI的權(quán)重股都是各行業(yè)龍頭，其盈利能力將受益于優(yōu)勝劣汰和產(chǎn)業(yè)升級，這是港股行情的持續(xù)性的基礎(chǔ)。我們從去年2月份就戰(zhàn)略性看多港股，下半年是業(yè)內(nèi)最早并最堅決提出港股進入新牛市，而且是長期的牛市。港股兩大指數(shù)成分股整體盈利增速從2009年持續(xù)下滑到16年中期，對應(yīng)的是中國經(jīng)濟下臺階的大環(huán)境，之后受益于優(yōu)勝劣汰、“贏家通吃”，以騰訊為代表的績優(yōu)龍頭公司盈利不斷改善推動指數(shù)盈利反轉(zhuǎn)向上，這是核心基本面的變化。相對應(yīng)的是，近一年恒生指數(shù)漲幅的近三分之一是騰訊貢獻的。

　　A股市場為代表的境內(nèi)權(quán)益資產(chǎn)，精選的也應(yīng)該是競爭力能持續(xù)提升的各行業(yè)的優(yōu)質(zhì)公司，龍頭“盈利改善驅(qū)動價值重估”。現(xiàn)在的宏觀背景下很難復(fù)制60年代后期到1973年美國“漂亮50”大股票泡沫行情。現(xiàn)在的風(fēng)格是核心資產(chǎn)與非核心資產(chǎn)的區(qū)別。未來隨著經(jīng)濟結(jié)構(gòu)調(diào)整以及中國資本市場更加開放，中國的估值體系將慢慢與海外發(fā)達市場接軌，績優(yōu)龍頭股的估值將逐步在同行業(yè)里從折價走向溢價，畢竟平庸的世界里業(yè)績持續(xù)的贏家更加稀缺。所以說，長期來看， 應(yīng)與中國核心資產(chǎn)共舞，核心資產(chǎn)更值得關(guān)注。

　　3、優(yōu)術(shù)：中國資產(chǎn)配置的中期節(jié)奏

　　3.1、港股處于牛市初期，底部的頂部，增量市場、核心資產(chǎn)輪番上漲

　　——大趨勢看，中國財富已經(jīng)站在海外配置大趨勢的起點，中短期在資本管制的背景下，香港股市在未來數(shù)年都將是中國財富出海最便捷、合法的大規(guī)模海外股票投資管道。根據(jù)美國、日本等國經(jīng)驗，居民財富積累和經(jīng)濟進入降速轉(zhuǎn)型期，推動資本出海尋找投資機會。1984年美國人均GDP超過1.5萬美元之后，海外證券投資占GDP比例從1984年2%到1999年快速提升至27%。中國廣大東部沿海區(qū)域以及一二線城市現(xiàn)在開始步入類似階段。以高凈值人群來看，國際經(jīng)驗海外資產(chǎn)配置比例約24%，中國僅5%。中國財富全球化配置的需求日益強烈，便宜是硬道理，全球最便宜的香港股市最先受益，內(nèi)資北水南下將持續(xù)。

　　——去年至今港股行情雖然已經(jīng)大幅上漲，但是仍只是“底部的頂部”。短期，有些投資者擔心港股估值已經(jīng)到近6年的箱體上軌了，然而，我們認為，現(xiàn)在不能以過去6年的歷史來看港股估值波動區(qū)間，因為2011年以后中國經(jīng)濟下臺階，海外投資者對中國經(jīng)濟硬著陸的預(yù)期很悲觀，導(dǎo)致外資主導(dǎo)的港股市場的估值體系長期在歷史低位區(qū)域徘徊。而應(yīng)該以過去30年幾輪經(jīng)濟周期、幾輪股市牛熊周期的歷史來重新定義港股的估值體系。

　　如果用我們2007年初定義當時A股行情以及2013年中期定義創(chuàng)業(yè)板行情的概念來形容當前的港股行情階段，那就是“底部的頂部”。

　　首先，當前中國經(jīng)濟擺脫了“下臺階”階段，進入了L型的低位徘徊、贏家通吃、行業(yè)優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)加速提升階段，港股的估值應(yīng)放在一個更長的周期中觀察，而且中國經(jīng)濟的轉(zhuǎn)型對港股估值會有一個中長期的提升。

　　其次，隨著對中國經(jīng)濟更有信心的內(nèi)地資金更多參與港股市場，必將提升港股估值中樞。“北水南下”方興未艾，港股逐步褪去離岸市場的色彩，凸顯共同市場。

　　——港股制度環(huán)境改變，中國經(jīng)濟轉(zhuǎn)型升級將驅(qū)動港股大牛市。港交所將修改現(xiàn)行上市規(guī)則，設(shè)立創(chuàng)新板，有望吸納更多中國經(jīng)濟最有活力的新經(jīng)濟的龍頭公司，改變當前港股“舊經(jīng)濟”占比過大，“新經(jīng)濟”不足的窘境。1）放寬創(chuàng)新板上市標準，虧損企業(yè)、采用非傳統(tǒng)股權(quán)管制架構(gòu)的公司可以上市，吸引新經(jīng)濟龍頭；2）允許內(nèi)地發(fā)行人在香港申請第二次上市，有望吸引海外上市的中概股等回歸。港股行情的性質(zhì)有望從估值修復(fù)模式進一步走向創(chuàng)新成長驅(qū)動，迎來中長期大牛市。

　　要提醒A股投資者的是，港股雖然是牛市，但仍是全球配置的機構(gòu)投資者主導(dǎo)的股市，不能用A股牛市“錢多人傻速來”的投資方式，還是要秉承價值投資、優(yōu)選龍頭股，優(yōu)選有核心競爭力的核心資產(chǎn)。

　　中期看，A股行情仍是螺螄殼里做道場，或者說是平衡木上的舞蹈，是震蕩市，逐步消化整體偏高的估值。特別是，脫虛向?qū)嵈蠡{(diào)下，金融監(jiān)管加強、金融去杠桿會帶來資金壓力并抑制風(fēng)險偏好，存量博弈格局難改。投資的重點在于波動中把握重心才能獲得超額收益，這個重心就是價值投資、找到優(yōu)質(zhì)的核心資產(chǎn)。

　　展望長期，要以全球化的視角配置中國資產(chǎn)。根據(jù)韓國、臺灣等地資本市場開放的經(jīng)驗，隨著外資占比的提升，當?shù)毓墒械耐顿Y理念逐漸出現(xiàn)深刻的改變。6月20號A股納入MSCI，這是個里程碑，標志著A股市場國際化進程加速，A股的投資理念會進一步和全球融合。中國A股的改變也許是緩慢的，但是方向是明確的，那就是價值投資、優(yōu)質(zhì)公司相對垃圾公司的估值有溢價。

　　4、正心：投資策略秉承價值投資，踩著風(fēng)險的鼓點，與核心資產(chǎn)共舞

　　4.1、港股三季度，牛市顛簸增多，有驚無險，核心資產(chǎn)洗洗更健康

　　港股三季度行情的顛簸風(fēng)險加大，要尋找性價比好的資產(chǎn)，而不要盲目追高。首先，牛市初期投資者獲利豐厚但信心仍待堅固，獲利回吐的壓力需要釋放。從去年恒指一萬八千點我們戰(zhàn)略性看多至今，港股已經(jīng)積累大量獲利盤。其次，三季度要提防歐美股市波動、特朗普減稅不達預(yù)期、中國經(jīng)濟下行等對海外投資者風(fēng)險偏好的影響。畢竟歐美等海外主流市場的估值不低，VIX等指數(shù)反映的風(fēng)險偏好過高，港股市場存量上仍由海外機構(gòu)投資者主導(dǎo)，海外的調(diào)整風(fēng)險會影響短期港股行情。第三，三季度騰訊股價可能受美國科技股龍頭調(diào)整而面臨休整。上半年美國六大科技股超買，帶動騰訊持續(xù)強勢，騰訊對于港股漲幅的貢獻度最大。

　　三季度港股風(fēng)險偏好，受海外投資者對中國經(jīng)濟預(yù)期的負面影響。二季度經(jīng)濟動能出現(xiàn)衰減跡象，三季度經(jīng)濟數(shù)據(jù)比二季度轉(zhuǎn)弱。其中，二季度補庫存接近尾聲，當前PPI同比增速已經(jīng)見頂，歷史上企業(yè)補庫存行為與PPI高度同步，意味著下半年補庫存對經(jīng)濟的拉動作用將下降；房地產(chǎn)政策持續(xù)收緊，不利于下半年地產(chǎn)投資；金融監(jiān)管、金融去杠桿對于下半年信貸擴張和信用創(chuàng)造也不利。 

　　當風(fēng)險釋放時，可勇敢買入性價比高的核心資產(chǎn)，因為三季度的震蕩只是港股牛市的休整、積蓄進一步向上的動能。隨著投資者結(jié)構(gòu)從外資主導(dǎo)走向中資快速提升，不只是大行業(yè)大龍頭公司將面臨重估，那些外資大行不覆蓋的中小市值的細分行業(yè)龍頭，也將隨中資的深入研究而價值重估。

　　我們判斷，三季度港股通為代表的“北水南下”資金的戰(zhàn)略方向依然是我們所說的核心資產(chǎn)，就是估值和盈利匹配度高的各個行業(yè)龍頭，但投資標的會更加多元化，從漲幅較大的騰訊及汽車、地產(chǎn)等龍頭，向金融（特別是保險）、消費（醫(yī)藥、教育、博彩）、TMT（智能硬件、手游）、公用事業(yè)、周期等行業(yè)龍頭擴散。

　　4.2、A股“19大前”有維穩(wěn)窗口，反彈難操作，核心資產(chǎn)風(fēng)格將擴散

　　“19大”之前，境內(nèi)金融環(huán)境總體上是“防系統(tǒng)性風(fēng)險”的維穩(wěn)時間窗口，但A股行情跟市場一致預(yù)期會反向運動，市場悲觀的時候反而有反彈，樂觀時反而有調(diào)整。

　　維穩(wěn)時間窗口內(nèi)的行情節(jié)奏將“一波三折”，反復(fù)折騰，指數(shù)波動控制在窄幅空間，有反彈但上行空間有限，有調(diào)整但下行風(fēng)險有限。其中，（1）6月上旬到七月上旬，對金融監(jiān)管錦標賽以及對“6月錢荒”的擔憂逐漸緩解，風(fēng)險偏好逐步改善而支撐階段性反彈。（2）7、8月，資金面并沒有如期寬松，相反在經(jīng)濟情況相對平穩(wěn)時，中央政府繼續(xù)推動脫虛向?qū)崱⒔鹑谌ジ軛U，從而導(dǎo)致風(fēng)險偏好下降，市場進入震蕩調(diào)整。（3）臨近“19大”，大概率會有實質(zhì)性維穩(wěn)政策，則又將驅(qū)動反彈。

　　4.3、投資方向：價值投資，尋找性價比高的核心資產(chǎn)

　　投資方向更重要，無論在港股還是在A股，就是尋找盈利和估值性價比高、具有全球競爭力的中國的核心資產(chǎn)！而全球競爭力怎么看？

　　一是從消費升級這個領(lǐng)域去找核心資產(chǎn)，找行業(yè)贏家。巨大的消費升級需求，是中國在全球最強大、最獨特的優(yōu)勢，是歐美日發(fā)達國家及其他新興市場無法比的。

• 一方面，中國14億人口，人均GDP2015年已達8100美元，其中廣大東部沿海的一二線城市以及中西部的核心二線城市2015年的人均GDP已經(jīng)達到1.5萬美元，而這個龐大的社會財富正伴隨著中國經(jīng)濟轉(zhuǎn)型特別是消費率提升而開始釋放巨大的消費升級需求。

   

• 另一方面，隨著中國80后、90后、00后的年輕人開始成為消費的主體，超前消費進一步釋放了消費升級的需求。

   

  

　　在未來數(shù)年中國人均GDP從8100美元繼續(xù)向中等收入國家水平邁進的過程中，消費升級需求的大爆發(fā)，將體現(xiàn)在對金融（財富管理、保險）、消費品的品質(zhì)和品牌、健康快樂、休閑娛樂、信息科技的追求。

　　因此，我們長線看好中國受益于消費升級的可選消費品龍頭及相關(guān)制造業(yè)的龍頭，可以在信息消費（電商、手游、大數(shù)據(jù)、快遞等）、保險、醫(yī)藥醫(yī)療、教育、休閑娛樂（文化、博彩、旅游餐飲等）、自主品牌汽車、家電、智能家居、TMT（半導(dǎo)體、智能硬件）、地產(chǎn)、航空等行業(yè)尋找真正的龍頭。

　　在經(jīng)濟降速之后的穩(wěn)中求進階段，這些行業(yè)龍頭將實現(xiàn)“贏家通吃”。典型的例子，近幾年，“雙11”、“6.18”等電商購物節(jié)阿里巴巴、京東的銷售數(shù)據(jù)帶動海外電商大漲；騰訊、網(wǎng)易這些優(yōu)秀的中國龍頭企業(yè)已經(jīng)成為全球游戲行業(yè)的龍頭；汽車行業(yè)自主品牌正在快速崛起并且開始全球收購擴張之路等等。

　　二是制造業(yè)升級，中國中上游行業(yè)龍頭開始有技術(shù)和品牌優(yōu)勢，全球競爭力提升。

　　首先，剩者為王。中國的制造業(yè)的行業(yè)競爭格局在改善，近幾年行業(yè)集中度提升的趨勢明顯，因此，行業(yè)龍頭受益于同行業(yè)的優(yōu)勝劣汰，從而市占率提升，盈利能力改善，逐步實現(xiàn)利潤表、現(xiàn)金流量表和資產(chǎn)負債表的改善，從而，擁有更強的融資能力和研發(fā)實力。

　　其次，贏家通吃。日本80年代、韓國90年代制造業(yè)實現(xiàn)升級并全球化布局的經(jīng)驗，有望被中國的中上游行業(yè)龍頭重演。包括有色金屬、化工、建筑、信息基礎(chǔ)設(shè)施、機械設(shè)備（高鐵零部件、智能制造、新能源設(shè)備等）的行業(yè)龍頭，都有望成為具有全球競爭優(yōu)勢的巨頭。同時，“一帶一路”戰(zhàn)略實施，中國中上游行業(yè)龍頭企業(yè)有望在全球的競爭中快速擴大市場份額，未來5年是戰(zhàn)略機遇期。

　　(本文作者介紹：興業(yè)證券研究所副所長、全球首席策略分析師，復(fù)旦大學(xué)經(jīng)濟學(xué)院專業(yè)學(xué)位兼職導(dǎo)師。)