文/新浪財經意見領袖專欄（微信公眾號kopleader）專欄作家 趙鵬

　　我不會在市場跌到2638點的時候去抄底，因為我覺得市場會不會選擇讓兩融和股權質押大量爆倉政府根本左右不了，政府只是股市很重要的一個參與力量，而政府絕對不是萬能的。

　　各位朋友，股災1.0已經過去快兩年了。股災中我們是怎么經歷過來的，我們有哪些經驗教訓，對我們的投資人有哪些建議，是這篇文章的主要內容。

　　一、親歷股災

　　1．股災1.0

　　我于2015年初離開公募基金創辦私募，2015年3、4、5月份分別發行了三支私募基金。在股災1.0前，我從技術分析上看出了創業板指數見頂跡象，于是我在2015年6月8日賣掉了所有創業板股票，并適當降低了倉位，著重持有了一些國企改革預期的股票。

　　我個人風格屬于基本面的價值投資，選股方面更偏向成長股，這種風格使得我們在操作上更偏向于拿住股票。這種操作習慣好處是能獲得成長股成長期的可觀收益，但在極端市場下面臨大幅波動甚至清盤的壓力。

　　正是因為對自己投資風格的了解，除了一支基金在托管人再三要求下設置了較低的清盤線外，別的基金都沒有清盤線。清盤線是一把雙刃劍，一方面保護客戶不至于無限制虧損，但是也加大了基金操作難度，尤其是凈值逼近清盤線的時候就會干擾基金經理正常的邏輯判斷，為了防止不爆倉，即使看好某個股票也因怕回撤爆倉而不敢買，使得基金凈值長期僵尸不動，有些基金則直接清盤就永遠沒有翻身機會。

　　我當時在《清華金融評論》微信公眾號上面寫過一篇文章《牛市來了我卻憂心忡忡》，我對牛市一直都保持職業投資人應有的警惕。實際上，我們這種研究基本面自下而上選股的人非常不喜歡牛市，因為牛市里什么股票都亂漲，我們的股票反而不怎么漲，如果我們提前空倉，則會受到投資人更大的壓力。

　　對于技術分析發出的信號，一般市場環境下我不是太看重，但我也不反對。在某些極端市場環境中，它能給我們一些有用的參考信息，我一般是心態開放的聽聽技術分析的觀點。如果技術面和基本面相互應證，那可能會強化我的持倉。但不可否認的是，在股市大的轉折點的時候，人性被放大到了極致，技術分析往往卻是有效的。

　　由于市場持續下跌，我一直在等一個徹底清倉時機（其實事后看來根本不能等，杠杠崩盤的時候不會有任何反彈的機會，所以經驗對投資來說還是非常重要的），我最后是在2015年7月6日（前一天央行出了大招），所有股票早上基本開盤漲停，那天早上一開盤我就清倉了。當天所有股票由漲停到跌停，緊接著的周二周三繼續跌停（聽說有人周一早上一看央行出大招了，幾個億本金，配資1比3殺進去，后面兩天就爆倉出局）。

　　周四早上據傳要有更大行動了，然后所有股票都漲停開盤。由于我們周一早上剛剛清倉，覺得市場出了很大的問題，需要足夠長的時間才能平穩，我想冷靜觀察思考一段時間，所以周四也就沒有再去買任何股票，于是一波連續漲停的反彈也就與我無緣了（忘記不知誰講過，當你剛剛止損出局的時候最好不要轉念就殺進去，應該調整好自己心態過段時間再來，我記住了這一點）。

　　2．股災2.0

　　好景不長，到了2015年8月21日，股災2.0就來了，主要原因據分析是因為進一步清理杠桿。股災2.0這一波死了很多私募，很多人一下被擊穿清盤或者逼近清盤線動彈不得。其實漲跌同源，我們錯過了轟轟烈烈的反彈，經過第一輪下跌我們也回撤較大。

　　我更加冷靜了，無論市場多少噪音，我都不會輕易出手，所以我們也就很自然的躲過了股災2.0。股災2.0之后又是一輪緩慢的反彈，由于我堅信市場恢復需要更長時間，我基本完美錯過這波反彈。然后到了2015年十一長假之后我開始重新建倉，經過兩個月努力凈值有大概10%的回升。

　　3．股災3.0（熔斷）

　　在2015年12月31日那天，我去外地調研一家公司，定了下午三點半的火車回北京，我兩點半就辦好了進站手續在候車室看看盤。我當時極高的倉位，市場一片叫好，我心里其實對短期市場不那么看好了，主要是很多股票反彈了三四個月估值也很貴了。

　　我當時心想，年末最后一天某些機構為了排名可能會拉凈值，如果我的股票哪個被拉我就賣出哪個。結果我下午兩點半看盤看了十五分鐘到了兩點四十五，發現基本沒有什么股票被拉，盤面顯示的情形與市場預期完全不一樣。

　　這是一個令股市交易者非常警惕的信號，本來我就開始有點轉看空，于是在最后十五分鐘時間，我就把我的股票通通賣了一遍（前面我說過，如果技術面和基本面判斷一致，那么會強化我的判斷。我的基金是復制組合，幾個基金持倉基本一樣），在最后收盤的時候，倉位降到了70%以下。

　　考慮到我們的規模以及沖擊成本，這是一個非常迅速而巨大的倉位變動。然后到了2016年開年第一個交易日，市場很多參與者都在呼叫牛市繼續，我還是非常不安，于是早上一開盤我就更大幅度的堅決減倉。但由于下跌太快，經過十分鐘大幅甩賣之后很多股票迅速下跌接近跌停。

　　賣完之后，我還在一個朋友的小微信群半開玩笑念叨了一句，會不會今天熔斷了所有股票都跌停呢？然后我合上電腦裝進背包就出去調研了，一路上我非常不安，結果還沒到目的地，微信群就傳來熔斷千股跌停的驚呼。二三十倉位雖然并不太高，但后面兩天連續熔斷，我們也一路甩賣，凈值還是回撤了，基本把2015年10月1日以后的漲幅全部吐回去了。

　　4．股災4.0

　　熔斷中我們一路賣股票直到清倉，然后我們就一直空倉等待。市場在2900點一帶橫盤一段時間后，迎來來了轟轟烈烈的股災4.0，這一波讓更多人心灰意冷，我們由于空倉就順利逃過了。其實市場跌到2638的時候很多股票確實有吸引力了。為何我們沒有去抄底呢？因為熔斷后就面臨大量股權質押是否爆倉的問題，大量股權質押逼近平倉線。

　　作為一個機構投資者，我們的底線是絕對不會去冒那種會把我們滅掉永遠清除市場的風險。那個時候有利因素在于市場點位較低，估值合理，國家隊拼命救市，不利因素在于兩融爆倉壓力和股權質押爆倉壓力巨大。如果我們貿然去抄底，雖然極大概率會賺錢，但如果在這個位置沒有穩住，哪怕只有十萬分之一的概率，我們就會有滅頂之災。這種風險是我絕對不能忍受的。所以，我們選擇繼續空倉。

　　在這里，我想特別告訴各位投資人的是，一個基金經理在最關鍵時刻作出什么樣的決策完全是由其哲學意識形態決定的，所以要買基金您最好了解他的思想體系，尤其是他最基本的投資和交易理念。只有懂了他的思想，您才會明白他的操作和主要業績表現。

　　我之所以會在2015年7月6日第一次清倉，是因為我內心深處是一個市場派，我堅信股市有其自身規律。在五道口求學期間，有老師說過，他在監管部門的時候老覺得自己有幾把刷子，可以出個政策影響市場，事后來看根本影響不了，老師的這句或許不經意的話我一直銘記在心。

　　這種信念也會使得我不會在2638點去抄底，因為我覺得市場會不會選擇讓兩融和股權質押大量爆倉政府根本左右不了，政府只是股市很重要的一個參與力量，而政府絕對不是萬能的。這種理念在我內心深處，使我不會像很多人那樣，在2015年7月6日等待政府出大招后買進去或者繼續持股，而是利用政府出大招的利好順利清倉。

　　5．股災之后

　　熔斷后我們一直空倉，2016年中期，我們開始逐步建倉，但運氣不好，剛買了就連續兩天市場暴跌，我們一支基金凈值被打到1。在多種權衡下，我們做了止損的操作。

　　經過冷靜一段時間后我們逐步建倉，基本藍籌和成長股平分秋色，結果藍籌賺錢，重倉成長股由于基本面出現一些根本性不利因素，我們及時糾錯出局（相信很多投資人看到我這個文章就能解開你們當初的困惑，我們的產品沒有清盤壓力，不至于不敢做，也不是我懶惰不做。其實去年大多數時候我們倉位很高甚至滿倉，真心是運氣不好，重倉股老出現黑天鵝，雖然沒有虧錢，但是卻在之前的持倉等待中錯過了別的賺錢機會）。

　　投資有時候真的有運氣成分，有些不利因素變化誰也無法預計，只有每天做功課跟蹤，及時調整持倉。

　　所以2016年對我來說是比較暗淡的一年，業績平平，小幅虧損。排名不清楚，估值中不溜秋吧。2016年唯一的亮點就是我們通過港股通方式第一次參與港股投資，我們的選股都非常棒，基本都翻倍了。但是經歷過太多股災，港股市場規則和大陸完全不一樣，我們也異常謹慎，所以倉位都很低，最后對凈值貢獻也不明顯。

　　二、問題與反思

　　如果后面還有股災，我們能躲過么，我們用什么辦法躲過？相信這是每一個經歷股災的人都會思考的問題。

　　最初我們給出了一個理論上完美的投資框架：以合理估值為基礎，結合內部人持股和行業及公司基本面，然后用股指期貨對沖系統風險。

　　投資本質是買性價比，所以估值低估或者合理就是買入的前提，所有高估的買入價格都是虧損的最主要原因（估值其實是一個藝術，關于這方面我寫過一篇文章，《價值、估值、投機》等）。

　　我們會繼續堅持專業投資人的價值判斷體系。一個好公司未必就是一個好股票，因為它的股價可能嚴重透支了其未來基本面的增長；反之，一個一般的公司也未必就不是大牛股，因為股價或許已經嚴重低于其應有的市場價格。缺乏專業的判斷，很多大股東和管理層買入自家股票都會虧大錢。

　　注重與內部人利益一致，并不等于盲目跟風。內部人總體來說比我們有信息優勢，他們的持股動向能給我們一個有價值的參考。內部人持股的東西往往更具有把公司經營好的主觀能動性。

　　內部人持股給我們表明了主觀能動性，但公司業績能否有像樣的增長，還需要基本面配合，需要可觀可行性。深入研究基本面，這是我們在市場長期立足的根本。

　　上面三點現在依然非常有效，我們會繼續堅持。唯一失效的在于股指期貨對沖，我們面臨一些挑戰。比如監管變化，股災期間甚至不允許做空對沖；比如股指期貨嚴重貼水使得做空對沖已經沒有效果甚至兩邊虧錢；比如操作挑戰，一念之間的猶豫就會錯失機會。

　　歸根到底，投資要回歸最基本的常識和道理。越是簡單的道理越有效，當市場熱火朝天的時候及早撤退，當大家談股色變的時候勇敢進場。

　　為何投資要回歸簡單的常識和道理，微信里面流行一個段子，原樣復制如下：

　　上面這個段子，第一條需要稍微修改一下：找幾個好股，每天跟蹤，如果沒有不利變化就持股等待做一個耐心的人。

　　盲目持股耐心等待是萬萬不可的，公司畢竟是變化的，如果有嚴重根本性不利變化就得及時糾錯。

　　專業投資人每天會跟蹤新的公司信息，及時糾錯，很多人不做研究跟蹤，無論對錯盲目持股，后面退市制度嚴格實行的話就會虧大錢了（之前因為沒有嚴格退市制度，公司變差了還可以被借殼重組然后繼續漲，所以盲目持股也不會虧錢）。

　　三、我們后面的投資策略

　　我們主要是尋找低估的機會，無論哪個市場。投資本質是買性價比，任何行業的任何公司只要在適當的價格都會進入我們的投資視野。

　　一個一貫高估的市場或者股票一定是投資人的地獄，卻是融資者的天堂。反之一個長期低估的市場或者個股是投資人的天堂，卻是融資者的地獄。無論哪種情況都不會永遠持續。競爭會導致均值回歸，這是一個基本的常識。只有買價足夠便宜才有安全邊際才容易賺錢，買得貴了賺錢難度就比較大。

　　至于老千股，其實這個問題比較好規避。老千股其實就是騙子，什么樣的公司才會去騙人，什么樣的公司大概率不會去騙人，憑簡單常識就可以大致知道了，當然也需要深入研究。比如，一個國有企業絕不會出老千，一個行業內龍頭企業絕對不會出老千，一個主營業務很賺錢的公司一般也沒有必要出老千。

　　對國內股市，我們并不悲觀，雖然解禁壓力很大，但這些信息已經經過比較充分消化，選擇估值低估的股票，耐心等待，依然可以賺錢。甚至我可以說，股市一直都是長期資金最好的投資領域。像現在如此慘淡的時候，進入股市的風險其實已經小了很多了。

　　（由于這是公開文章，我們不便于公開我們具體的投資市場以及行業甚至持倉，投資人在年報或者季報中會看到相關信息披露）

　　四、給投資人的建議

　　1．弄清楚您的投資前提。無論您是自己操盤還是委托給基金經理，大家在投資股市的時候，背后其實有幾個非常重要的前提，但往往被人們忽視。

　　第一，您對您所投資的國家經濟前景有堅定的信心。如果您認為中國經濟會崩盤，如果您認為中國雖然過去幾十年經濟成就很好未來會一塌糊涂，那您千萬不要投資任何中國的股票或者股權基金。對您的國家宏觀前景有一個樂觀的信仰，這是投資這個國家股市的基本前提。否則，股市一跌您就會恐慌賣出，您就很難賺錢。

　　我所說的信心，并不是說您一定要堅信中國經濟還會高增長，也不是說您必須要認為中國經濟沒有困難時期。而是您只需要記住并堅信我們的潛力會越來越多地被發覺，價值創造會越來也多，社會是越來越好。尤其在股災或者持續的熊市的時候，很多人都會因為身邊的消極案例而模糊了對全局前景的正確判斷。

　　你一定要記住，我們買股票買的是性價比，經濟好不好，環境好不好，等等別的很多值得您吐槽的事情，其實和某個股票漲不漲沒有直接關系。

　　大家可曾忘記，股災中有多少關于中國的負面言論，過去十年有多少中國崩潰論？很多人把周期的臨時問題與長期前景混為一談，因為冬天來了就覺得永遠都會冰天雪地。其實我個人對中國經濟非常樂觀，這種樂觀不是說我們的GDP一定要某年增長多少，而是我們如此龐大的國家和市場，經濟機會是任何國家都難以匹敵的。

　　首先，正如有人分析的，中國是處在溫帶氣候帶的幅員遼闊的大國，這種氣候決定了人們的精神狀態。熱帶國家的人就容易慵懶，泰國士兵走路那種懶洋洋的樣子都夠你受的。俄羅斯太冷了人們就容易醉酒鬧事。很多國家的人習慣了今早有酒今朝醉，每天工作半天坐等國家福利（這種福利根本無法持續）。主要財富都是勞動來創造的，中國人的勤勞是我們經濟強大的根本。這種勤奮還與傳統的教育有關系。

　　其次，中國主體民族漢族占絕大多數，我們沒有西方國家民族人口結構的問題，這是一個國家長期穩定的很重要因素。漢人大多沒有宗教信仰，所謂信佛也不過是求菩薩給好處罷了。漢人其實是一個很務實的民族，是現世的經濟動物，大家都熱衷賺錢。當然這也會導致很多人做壞事沒有底線，但這不一定是經濟問題。

　　關于人口下降問題，計劃生育放開后會有所改善，科技創新會彌補人工不足。這個問題只要緩慢下降就沒有什么大問題。本來我們人口相對于我們的資源就很多了。關于資產泡沫，這個問題其實是一個短期周期問題，美國經歷過很多次泡沫破滅，后面都能走出來，我們也會經歷很多次泡沫破滅，也會走出來。因為人性不變，您我該上班還得上班，該消費還得消費，該玩還得玩。情緒宣泄過后，一切都會恢復正常。

　　第二，弄清楚您的資產配置，雖然大多數人都有投資股市的必要性，但不是您的什么錢都該進入股市。很多人不明白股市收益和時間的非線性關系，也就是說沒人知道股票哪天會漲。也不理解股市的復雜性，把短期資金投進股市，這是非常糟糕的。

　　您只能把您超過一個經濟周期（五年甚至更長時間）以上閑置的錢投資股市。在股市只有兩類人容易賺錢，要么一直堅持下去，要么牛市退出熊市進來。但多數人都是反著來的，不斷地跑進跑出，根本很難在股市賺錢。

　　第三，您要對您投資的基金經理有信心。這種信心不是一天就能有的，需要持續溝通，了解和跟蹤。

　　作為投資人，您們只能看到每周凈值和季度持倉，您不了解我們做每一個決策背后的復雜系統思考和權衡，您看到市場漲了如果我們的凈值還沒您自己做得好您可能會埋怨我，您或許不知道每個股票都有自己的節奏，不理解股市收益率和時間的非線性關系，您甚至會說一年了我連銀行存款收益率都跑不過，等等等等。

　　您們的這些反應其實都是人之常情，因為您沒有足夠的信任，您就會焦慮，甚至懷疑。所以如果您把錢給了一個您并不信任的人，您就相當于被綁架，這和您買一個您并不了解的股票一樣難受，這個投資過程絕對會影響您生活質量。

　　有時候，投資人看到凈值長期不動會說基金經理不作為，甚至人品不好。其實，私募基金的激勵機制是非常充分的，利益機制決定了基金經理一定會加倍努力，甚至可以說和人品沒有什么直接關系。

　　有時有些客觀原因，比如有些基金有清盤線，如果凈值逼近清盤線的話，很多基金經理出于謹慎（而不管該不該謹慎，因為一旦清盤，麻煩更大）就會長期低倉位，直到來了大牛市買什么什么漲，脫離了清盤線區域才敢大幅加倉。有時候由于運氣原因，有時候所買的股票和市場不在同一個節奏，等等。如果您的資金是短期資金，會加劇您的這種疑慮。

　　其實，在市場波動中，基金經理不僅要承受市場本身的巨大壓力，還要在面對客戶的質疑甚至冷嘲熱諷時保護冷靜、自信和自尊心，而且還要心態平和坦然的接受和理解您們的心情。所以，替人理財真的是個修行的苦差事。

　　前幾天回成都的時候，一個朋友半開玩笑說他見我就像迎接一個從戰場回來傷痕累累的戰士，這句話真的勾起我無盡的感慨。欣慰的是，我們活下來了，而且后面會越來越好。股票投資會是我們終身的事業，我們會一直做下去。我們不能因為個別不認同不理解我們的客戶而讓更多一直信任和支持我們的朋友失望。所以我們能做的就是把業績做好，同時多和客戶溝通。

　　另外，我們也會嚴格篩選客戶，讓那些還對我們不足夠了解和信任的客戶先不投資或者少量投資，等了解信任了再來。

　　只有對經濟前景、或者基金經理有信心，而且是長期閑置資金，才不會在最低點贖回，造成極大遺憾。

　　2、相信專業投資人的價值?，F在是股市制度變革時期，很多過去成功的經驗將會失效（我2015年寫過文章，詳細闡述過三個主要矛盾，經濟轉型，利率下降和制度變革，前兩個已經印證，第三個正在兌現）。所以如果您自己不做研究不跟蹤基本面買股票的話，虧錢的概率會越來越大，賺錢會越來越難。

　　價值投資是長期趨勢，但請記住價值投資不等于機械的買低市盈率的股票。當IPO越來越容易的時候，越好的項目就越有動力自己去IPO，而不是借殼上市。同樣，監管對跨行業收購的限制也會加大很多公司講故事的難度。后面IPO正常化后，退市制度一定會嚴格執行，殼的價值就會大大下降。退市制度的嚴格執行，買入股票盲目不動的人就可能虧得永無翻身之日。

　　很多人都會問我能否告訴幾個長期看好的股票一直拿著不動賺錢，我要說天下有這樣美事的話，我早就退休了。因為任何公司它自己，它的客戶，它的競爭對手，經濟環境等等都是變化的，我們必須要跟蹤這些變化，如果出現了根本的不利變化的端倪，我們必須立即糾錯賣出，否則，盲目做一個耐心的人的代價就可能是公司破產或者退市。

　　以前由于退市制度不嚴格執行，盲目持股基本沒有風險，大不了公司業績不行了被借殼重組，股價說不定漲更多。越往后面，只要IPO越來越多，必定退市也會越來越多，有進有出，這個市場才會是一個正常的生態。所以，一定要相信專業的價值，如果長期下來專業價值投資人都不賺錢，總體來看散戶賺錢的概率會更小。

　　(本文作者介紹：深圳廣匯緣資產管理有限公司總經理。微信號szguanghuiyuan。)