文/新浪財經意見領袖專欄（微信公眾號kopleader）專欄作家 連平 原載《中國金融》

　　我不太贊成市場上的一個籠統的說法，即當下加強了資本管制。我認為我國資本和金融賬戶的開放總體是在推進過程中，但由于市場的狀況發生了較大的變化，政策有松有緊，這是從中國實際情況出發作出的選擇。

　　2017年，全球經濟復雜多變，美歐經濟猶如棲身于“黑天鵝湖”中，不確定性驟然增多。鑒于房地產投資回落，制造業投資低位徘徊和出口前景不明朗，2017年中國經濟仍有一定的下行壓力。如此復雜的外部環境和內部運行狀態，尤其需要加強宏觀管理和調節，有針對性的和有力度的政策至關重要。

　　信貸政策應保持審慎并提高針對性

　　2017年，信貸政策應平穩和審慎，增加針對性。從運行數據來看，2016年信貸增速并不快，比2015年有所回落。但如果考慮了地方政府債務置換所帶來的信貸投放，實際增速可能達到17%。在2017年如果繼續以這樣的實際增速來投放信貸，與整個經濟運行的許多要求是不合拍的，比如說降杠桿、抑泡沫、防通脹等，所以在2017年對實際信貸的增速做一定程度的調控很有必要。

　　2017年信貸政策的針對性要進一步加強。應加強經濟運行中許多迫切需要金融支持領域的信貸投放，包括供給側的結構性改革、一帶一路、國家戰略規劃中明確的新興產業與重點制造業等。與此同時，房地產領域要抑制房地產泡沫，并不是停止所有的開發性貸款和按揭貸款，而是對房地產中合理的資金需要仍應給予信貸支持。

　　中央經濟工作會議已經明確，對于那些自住性的包括首次置業和改善性需求的住房信貸應給予支持，但對交易性、炒作性的信貸需求則堅決不予支持。對此，不僅是不予加杠桿，而且還需要在某些方面采取相關的措施加以抑制。

　　貨幣政策穩健中性，增加靈活性

　　2017年貨幣政策基調已經明確，即穩健中性。我認為在穩健中性的基調下還應該增強它的靈活性。靈活性之所以要明確地提出來，是因為世界經濟在2017年將復雜多變，美國的對外經濟政策充滿攻擊性和挑戰性，歐洲猶如一個“黑天鵝湖”；中國經濟更加復雜。復雜在哪里？對于貨幣政策的需求來說，既有放松的需求，同時又有收緊的需求。從穩增長和保就業這個角度去看，似乎貨幣政策稍微寬松一點兒為好，但如果從抑泡沫和穩匯率以及平衡資本流動的需要來看，似乎貨幣政策緊一點兒好些。

　　一線城市和部分二線城市的房地產泡沫明確地給了我們警示，杠桿率偏高。近期PPI的升幅非常迅速，在2017年1月份PPI已漲到6%甚至更高。CPI也在穩步上行，2017年物價水平將明顯跨上一個臺階。

　　這種情況下，我們的貨幣政策需要高度靈活，針對實際運行而變化。如果國際環境出現急劇惡化，可能貨幣政策還需要一定程度的松動；如果國際環境相對還比較平穩，貨幣政策可能需要向偏緊方向進行調節，因為在房價泡沫進一步擴大、物價水平大幅上升、人民幣貶值壓力更大的情況下，需要貨幣政策適時向偏緊的方向做些微調。

　　人民幣匯率波動幅度應控制在合理區間

　　人民幣匯率的波動幅度應控制在一個合理的區間，而不應該持續大幅度地貶值。匯率有波動是正常的，出現貶值也是正常的，但在短時間內出現持續大幅度的貶值，對整個經濟體卻是有害的。

　　因為貶值會通過信心持續走弱的方式，抑制境內投資與消費。當前很難說有一個合理均衡匯率為各方所能接受，在此情況下，我們只能在推進過程中逐步認清怎樣的匯率水平才是合適的。而市場始終存在著非理性的預期，因此放任波動甚至于希望“一貶到位”，這樣做往往會使匯率超調，帶來市場匯率非理性地大幅震蕩。

　　短期內，人民幣出現持續大幅度的貶值，整個經濟體是難以接受的。事實上在其他金融和實體經濟領域，價格出現大幅波動幾乎也都是難以接受的。比如，股市短期內持續暴跌，投資者必然遭受巨額虧損；房價暴跌可能會使整個經濟體感受到巨大的壓力；等等。

　　在經濟持續存在下行壓力、國際收支逆差和美聯儲加息的環境下，人民幣存在貶值壓力和預期并不奇怪。現在的問題不在于貶不貶值，而是在于貶值要能夠控制在一個合理的幅度內，能夠讓整個經濟體在運行過程當中逐步加以接受。

　　因此，2017年應控制人民幣的貶值幅度，讓它在一個比較合理的范圍內進行波動，具體來說就是要在金融資產平均投資回報率上下波動。為此應實施相關的有針對性的政策和措施。

　　在在岸市場，可以通過資本流動的管理，主要是規范和加強調節外匯需求來影響匯率。與此同時，推進相匹配的預期的指導和引導，最終還可以運用市場干預的手段。離岸人民幣市場管理不能用境內的方式，但可以通過流動性管理來對這個市場的匯率和利率產生影響。

　　通過抽緊銀根，驟然抬高市場利率，可以有效打擊市場做空人民幣的投機行為。這種措施恐怕在境內難以實施，但在離岸市場上則完全可以進行操作。還有一點非常重要，就是怎么把政策資源綜合在一起，從而產生一個協同效應即面對一個目標進行組合調控，使效率達到最好的狀態，這是我們匯率政策需要加以考量的。

　　非對稱地管理資本流動，控制國際收支不平衡

　　我不太贊成市場上的一個籠統的說法，即當下加強了資本管制。我認為我國資本和金融賬戶的開放總體是在推進過程中，但由于市場的狀況發生了較大的變化，政策有松有緊，這是從中國實際情況出發作出的選擇。現在的問題是，中國的國際收支在短期內出現了迅速的變化。

　　長期以來我國國際收支是雙順差，就是經常項下順差，資本和金融賬戶也是順差。但在2015年整個國際收支出現了逆差，而且規模不小。2016年直接投資由長期的凈流入變成凈輸出，而且可能達到1000億美元左右，而長期以來我國每年吸收外商直接投資也就是1000億美元左右。資本流動在這段時間所出現的迅速變化，大大超出了市場預期。

　　近年來服務貿易的逆差規模越來越大，這很值得關注。但應該注意的是，服務貿易逆差中也有相當一部分是由資本流出帶來的。比如居民運用換匯額度去境外購買房產和購買股票，這個行為事實上是一種資本和金融賬戶下的資本流出，但從國際收支統計來看，卻發生在服務貿易項下。

　　所以服務貿易逆差的規模迅速增大，背后也有較為清晰的資本流出的身影。而近年來資本和金融賬戶的逆差增速很快。2013年我國資本和金融賬戶順差3400億美元，2016年則迅速轉變為逆差約4000億美元。隨著相關的政策出臺，2017年資本和金融賬戶的逆差規模可能會有所收縮。

　　我認為應該實行的是非對稱的資本流動管理。從目前的實際需要來看，對于資本流出管理，應更規范一些，更嚴格一些。對企業和機構資本流出應進一步加大限制，同時對境外資本進入中國的服務業、制造業、資本市場和貨幣市場可以適當放寬。這樣可使市場的供求關系盡可能處在相對比較平衡的狀態，或者至少在短期內遏制住由于資本大規模流出產生的急劇升高的外匯需求。這從管理上來說應該是可以做到的，事實推進路徑也是如此。

　　當前的主要任務是要管住資本和金融賬戶下的逆差擴大，使得逆差規模能夠控制在一個合理的范圍內，甚至于保持一個基本的平衡。十幾年來中國經濟形成了幾個重要的特征：一是資本長期大規模流入；二是產業在全球布局需求持續上升；三是企業部門杠桿率偏高；四是貨幣存量很大；五是私人財富增長速度很高，同時集中度大幅度提高。

　　以公有制經濟為主體的經濟體制下，私人財富的迅速增長以及高度集中毫無疑問會增加資本流出的壓力。由此可見，中國目前面臨的資本流出壓力迅速增大的問題，與我國一些基本經濟特征有著非常密切的關系。

　　從政策考量來說，經濟穩中求進，首先是要穩，穩得住才可能進。要達到這個目標，各個方面的政策，包括國際收支政策、匯率政策、貨幣政策以及信貸政策等都需要協同起來。只有這樣，才可能逐步改變市場的預期。如果說達不成全面的目標，達到次級目標也是可以的。

　　這種情況下，是不是資本和金融賬戶開放和人民幣國際化繼續大力向前推進？其實，從國際實踐看，經常項下的貨幣可兌換是IMF的基本要求，但IMF從來沒有強調所有的國家都必須實行資本和金融賬戶可兌換。我國推進資本和金融賬戶的開放和可兌換是基于中國金融市場的對外開放，就應高度可兌換，這是邏輯上的必然。不能想象一種不可兌換的貨幣能夠成為各國普遍接受的國際貨幣。

　　從這個角度看，面對目前遇到的困難，要穩中求進，需要各項政策協同發揮效力。人民幣國際化發展過程中，現階段速度放緩一些，資本和金融賬戶的開放目標不變，進度適當放緩，推進有些側重，對于整個經濟體是有利的。

　　尤其是目前國際市場風險很大，特朗普上臺之后，究竟還會發生一些什么事，不確定性很大。這種情況下，中國經濟對外的敞口是進一步擴大還是穩固目前狀態并審慎地運作，我認為策略選擇應該是后者。

　　(本文作者介紹：交通銀行首席經濟學家。中國金融40人論壇成員和理事。)