文/新浪財經意見領袖（微信公眾號kopleader）專欄作家 梁紅

　　有助于提振民間投資增速的政策選擇包括：降低民間投資的融資成本和有效稅率（包括增值稅、所得稅和/或社保繳費），以及放寬部分新興行業對民間投資的準入門檻。更加協調、連貫且市場化的宏觀政策制定及執行也將有助于降低民間投資的風險溢價。

民間投資借貸成本有多高？

　　6月經濟活動數據顯示，民間投資進一步減速。6月公共部門（含國企）固定資產投資同比增速進一步加快至21.2%，而民間固定資產投資則自2010年以來首次陷入負增長。在此前的報告中，我們已經列出了公共部門投資與民間投資分化背后可能的驅動因素。鑒于民間投資長期以來所處的結構性劣勢并不能完全解釋其今年以來增速的急劇下滑，而投資風險溢價的上升較難量化，我們這篇短文將著重分析年初至今民間投資融資成本的變化。

　　即使采用保守假設，今年2季度民間投資的年化貸款利率也可能接近10%。如我們在此前的報告中提到的，年初至今貨幣政策進一步寬松力度有限——今年1季度加權平均貸款利率上升了3個基點至5.3%（據央行貨幣政策執行報告）。另一方面，財政政策變得更加積極，且房貸占比自去年4季度以來明顯上升。由于公共部門貸款利率（3~4%）和房貸利率（4.5%左右）均明顯低于整體加權平均貸款利率（圖表1），粗略計算即可得到今年以來民企貸款利率明顯上升的結論（圖表2）。

圖1-2

　　具體而言，我們估計，今年2季度民企貸款利率或已達到9.9%（圖表3），此處我們假設2季度加權平均貸款利率與1季度持平，且公共部門的平均貸款利率約為貸款基準利率的90%。考慮到各種新形式的公共部門貸款，如政策性銀行貸款和部分PPP基建投資貸款的利率可能遠低于貸款基準利率，該假設已經較為保守；雖然公共部門有貸款外的資金來源，但民間投資一直以來自籌資金較多，占用銀行貸款比例可能不及其占投資比例；此外，由于2季度貨幣供應量和銀行資產負債表擴張放緩，且銀行間平均拆借利率的上升，2季度加權平均貸款利率實際上可能也有所上行（圖表4）。

圖3-4

　　我們估算民間投資貸款利率的公式請參見圖表5。

　　隨著民間投資貸款利率的“懲罰性溢價”不斷上升，公共部門（含國企）投資已成為全社會固定資產投資中唯一的增量，而民間投資的比重快速下滑，令人擔憂。我們估計，與公共部門與國企的貸款利率相比，民間投資利率的“懲罰性溢價”在2季度擴大至6個百分點，較去年高出了3個百分點。其結果是，短短半年時間內，民間投資在固定資產投資總額中的占比已經下降了4個百分點（圖表6）。而更令人擔心的是，6月公共部門（含國企）投資已經成為了固定資產投資的唯一增長點。

圖5-6

　　面對民間投資的急劇減速，政府亟需采取有效措施來降低民間投資的融資及其他成本，以提高全社會投資效率，并促進經濟均衡發展。公共部門投資比重的持續上升會壓低中長期投資效率和增長潛力。我們認為，有助于提振民間投資增速的政策選擇包括：降低民間投資的融資成本和有效稅率（包括增值稅、所得稅和/或社保繳費），以及放寬部分新興行業對民間投資的準入門檻。另一方面，更加協調、連貫且市場化的宏觀政策制定及執行也將有助于降低民間投資的風險溢價。

　　(本文作者介紹：中金公司首席經濟學家)