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三季度經濟增速超市場預期，投資者對經濟數據的體感差異來源于價格因素，經濟預期有望在年末上修；特殊再融資債發行超預期，國內資金面短期承壓，未來仍有降準降息空間；美國經濟仍處于強現實、弱預期狀態，靜待長端利率走弱；A股投資者悲觀情緒已步入極值區域，積極因素正在積累，節奏依然至關重要，建議繼續遵循三階段策略逐步布局。首先，經濟底再次被確認，三季度經濟數據超出市場預期，預計四季度繼續呈現改善趨勢，價格性因素導致當下經濟改善趨勢和投資者體感存在差異。其次，短期資金面偏緊，地方特殊再融資債發行節奏和規模明顯超預期，預計央行會加大投放應對資金壓力，短期仍有降準降息可能。再次，美債利率對行情仍有制約，短期美國部分經濟數據依然強勁，但景氣預期指標均開始走弱，年內美聯儲再次加息概率不大，靜待美債供需關系改善推動長端利率走弱。最后，市場出清速度加快，白馬及紅利低波的調整有望釋放場內資金。
海通策略：茅臺大跌預示市場底部或將出現 四季度有望迎來第二波機會
歷史上A股年內至少存在兩波上漲行情，四季度有望迎來第二波機會。今年A股振幅達歷史低點，以萬得全A指數為例，05年以來該指數年度振幅（當年指數最高價相對最低價的變動幅度）基本都在25%以上，均值為68%，而今年年初至今（截至2023/10/19，下同）指數的振幅僅為12%，為05年以來的歷史最低值。而從歷史經驗來看低波動并非A股的常態，后續指數振幅將有望擴大。實際上，在A股歷史上哪怕是單邊熊市期間，年度視角下依然存在至少兩次10%以上漲幅的機會，例如，08、11、18、22年。而今年年內僅有一波行情，包括去年10月底至今年1月底的整體性行情，以及今年2月至5月初的結構性行情，因此結合歷史規律我們認為后續A股有望迎來年內第二波機會。
興業證券研報指出，動力煤方面，安監趨嚴常態化下，主產區煤炭產量恢復緩慢；隨著供暖自北向南展開，預計下游采購需求將逐步釋放，支撐煤價穩健運行。煉焦煤方面，焦煤產地價格跟隨鐵水產量邊際走低，然供應端產地安監仍嚴，供給緊張仍將延續，焦煤價格仍存支撐。目前煤炭板塊估值仍處低位，建議關注具備高分紅，邊際有一定上行勢能的龍頭個股。可關注：兗礦能源、淮北礦業、中國神華、陜西煤業、山西焦煤等。
光大證券（維權）研報指出，展望三季報，參考2023年1-9月紡織服裝、化妝品和金銀珠寶品類的社消零售額增速表現，我們認為百貨行業業績表現或將優于超市行業。新零售賽道擴張較快，比如折扣店、奧特萊斯和零食量販等。上述賽道中除個別龍頭企業有較強連鎖擴張能力外，其余大部分仍然是區域擴張為主。我們認為上述渠道商是否能夠打通盈利模式、展開全國連鎖模式仍需觀察。整體而言，目前零售市場仍處于弱復蘇狀態，我們更看好彈性較大的可選品行業。建議關注：老鳳祥，王府井，百聯股份，重慶百貨，紅旗連鎖。
2023Q3實際GDP同比增長4.9%、好于市場預期的4.5%，小幅高于我們9月16日測算的4.7%。全年5.0%僅需Q4GDP同比4.4%，疊加較低的基數，預計實現難度不大。Q3GDP好于一致預期且多個分項出現修復，但經濟數據發布后權益市場持續走弱，原因可能有三點：一則美國升級AI芯片出口禁令；二則市場真正期待的有力度的改善尚未出現，如地產政策落地后基本面改善不足；三則全年實現5.0%壓力不大，市場認為Q4總需求政策加碼的必要性下降。盡管實現5%目標難度不大，但地產動能仍弱，經濟延續修復仍需要政策的持續呵護，后續政策有望持續加碼落地，特別是城中村、擴基建等方面，既呵護四季度經濟修復，又為2024年做準備。
調整是中短期問題的集中反映。短期問題：全球地緣政治擾動，避險情緒升溫。中期問題：國內海外經濟展望充滿分歧，海外經濟24年大概率弱于23年；國內經濟24年五個“前高后低”，也沒有明確的改善預期。僅依靠“經濟 + 政策”看長做短，A股可能就是震蕩市。中短期問題在股價中集中反映，長中短期性價比已改善，市場內在穩定性逐步恢復。這種時候，更要心平氣和，蟄伏等待一擊必中的機會。若沒有額外的重大宏觀變化，市場可能回到弱勢震蕩市中。我們依然關注，以中美經貿摩擦緩和為前提，四季度有一波有效反彈。結構上，在宏觀重大變化前，市場賺錢效應會在少數方向上輪動。短期可能是創業板相對滬深300賺錢效應收縮的階段，穩定A股市場預期，中特估可能短期占優。而后續華為鏈景氣持續催化，醫藥24年有困境反轉預期，23Q4可能反復有機會。若中美經貿關系階段性改善，出口鏈（電子、汽車、工程機械）和核心消費可能成為行業輪動的重點方向。
國內市場在經濟持續好轉的推動下，未來股指總體預計將維持蓄勢震蕩格局，同時仍需密切關注政策面、資金面以及外部因素的變化情況。我們建議投資者短線關注新能源、汽車以及金融等行業的投資機會。
自6月以來，A股相對全球其他主要股市表現似乎并不亮眼，但若以美元計價，當下A股相對于6月的跌幅與其他主要股市相當。背后邏輯是：作為全球主要風險資產的最終計價單位，美元變貴這一定程度壓制了所有資產的價格。從中國市場來講，這一壓制因素在8月央行開始穩匯率之后就主要由股債的人民幣價格承擔，但人民幣匯率穩定。未來，隨著美元見頂回落，這一壓制因素開始緩解。同樣的，對于大宗商品而言，未來實際利率的回落將非常有利于與其低庫存的狀態形成合力，帶來價格和庫存水平的有力修復。
中美“政策底”共振仍在醞釀，短期擇優“經濟低敏+美債低敏”行業/因子，中期堅定新投資范式下的“杠鈴策略”。美債利率在經濟韌性與債市供需影響下快速攀升，海外risk off跡象初顯但尚未完全形成，美聯儲轉鴿派仍需等待，中美政策底共振反轉的大機遇尚在醞釀。因此當前A股處于“①國內政策底右側+②經濟企穩趨勢有待進一步增強+③海外流動性壓力”的窗口期，A股“估值溝壑”大概率繼續收斂，低估值更為受益，短期擇優低估值【經濟低敏+美債低敏】的行業（成長）與因子（低估、紅利、小微盤），中期堅守杠鈴策略：1． 前期跑輸、低估值“經濟低敏+美債低敏”品種（創新藥、消費電子、汽車、船舶）；2． 遠期科技奇點確定性——數字經濟AI+：半導體、光模塊、游戲；3． 永續經營確定性——高股息率&高自由現金流：煤炭、石油石化、電力。
階段性的底部正在形成，做好防守反擊的準備。本周公布的Q3經濟數據超預期，但市場對此反應平淡，上證指數調整并跌破重要心理關口。我們在前述報告反復提及，當前國內股票市場核心矛盾并非短期GDP和上市公司EPS增長，而是中期不確定將在未來如何被解決，這是市場能否給予估值的關鍵。盡管9月經濟數據邊際改善，但未打消市場對增長動能的疑慮；此外國內外的金融條件在近期同步收縮，SHIBOR 3M上升至22年“REOPEN”疫后修復的高位水平，10年期美債收益率一度突破5%，金融條件的收緊疊加地緣政治的沖突令權益風險資產風聲鶴唳。我們認為，股票市場快速風險釋放已接近歷史極致水平，有望推動國內金融條件的放松與活躍資本市場政策的出臺；其次，市場自身有望圍繞長期趨勢線反復爭奪，形成階段性的市場底部。做好防守反擊的準備，總體上我們維持“高度不高震蕩很長”的看法。
責任編輯：王旭
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