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　  系列文章： ①國泰君安  ②海通證券  ③華泰證券  ④中信建投

　   出品：新浪財經上市公司研究院

　　作者：IPO再融資組/靳澤

　　近期，某主板擬IPO企業被暫緩發行股票，原因是市場質疑其涉嫌同一資產二次上市，發行定價過高。對于上述質疑問題，上交所都進行了釋疑，然而投資者的質疑已經不再是具體的問題，而將矛頭指向以保薦券商為首的IPO產業鏈。

　　投資者質疑的IPO產業鏈是指：部分保薦券商將不太優質的資產保薦上市賺取天價傭金（有的靠突擊入股收益翻數倍），部分基金公司用基民的資金拉高發行價，上市公司超募資金、原始股東財富激增，其他中介機構也能收取高額服務費。而上市后股價的漲跌，業績是否“變臉”，基本上由股民及基民“買單”。

　　近日，華泰證券保薦的華寶新能頗受投資者質疑，原因是華寶新能在IPO時以不太合理的超高市盈率超募資金近50億元，然而公司股票上市后股價一路下跌，跌幅超70%，市值縮水160億元，上市一年由盈轉虧，高價購買公司股票的投資者損失慘重。而華泰證券則狂攬自己歷史上（截至華寶新能發行日）最大一筆IPO承銷傭金收入。

　　事實上，華泰證券這兩年保薦承銷的其他IPO項目也出現了超募資金越多股價跌得越狠、傭金賺得越多業績“變臉”  越快的問題，如華盛鋰電、長光華芯項目超募資金僅次于華寶新能，其上市后股價也是一路下跌，上市當年業績“變臉”一年后由盈轉虧。

　　華寶新能上市一年由盈轉虧股價跌72%  華泰證券未卜先知助力超募近50億元

　　資料顯示，華寶新能于2022年9月19日登陸創業板，IPO實際募資58.29億元，較6.76億元的預計募資超募51.53億元，超募率為762.23%，這在A股5000家上市公司中排名數一數二。

　　近50億元的IPO超募金額、超700%的超募率，華寶新能的原始股東及突擊入股的投資機構賺得盆滿缽滿，隨著公司上市將出現不少千萬富翁和億萬富翁，保薦券商華泰聯合也憑借這一項目獲得了當時單筆IPO項目的歷史最高傭金2.04億元（注：2023年3月，華泰聯合在蘇能股份IPO項目上獲得2.29億元傭金，打破歷史紀錄）。

　　然而，華寶新能原始股東和華泰聯合的資本盛宴，對于投資者卻是一場“噩夢”。上市一年來，華寶新能股價有了短暫的股價上升后便一路下跌，截至11月6日收盤，公司股價為65.1元/股，較237.5元/股的發行價下跌了72.63%，高價認購公司股票的投資者虧損會很嚴重。

　　在業績層面，華寶新能在上市的第一個會計年度，扣非歸母凈利潤僅同比增長0.46%。今年前三季度，華寶新能實現營業收入15.8億元，同比下降29.16%；實現營業利潤-0.72億元，扣非歸母凈利潤為-1.26億元，由盈轉虧。

　　華寶新能業績“變臉”又快又狠，股價大幅下跌，那么公司在IPO前是否存在美化業績的可能，發行時是否有認為抬高發行市盈率超募近50億元的嫌疑，華泰聯合是否勤勉盡責？

　　早在2022年9月華寶新能上市時，新浪財經就發表了題為《華泰證券攬下單筆最高承銷費，多家項目欺詐發行拷問保薦成色》的文章，直指華寶新能發行市盈率畸高背后存在可比公司認定不合理、華泰聯合在沒有開始詢價前就能夠預測華寶新能超募50億元的情況。

　　資料顯示，華寶新能IPO發行價格為237.5元/股，對應的公司2021年扣除非經常性損益前后孰低的歸母凈利潤攤薄后市盈率為84.60倍，高于所處行業市盈率均值（37.2倍）127.42%，低于可比公司均值。低于可比公司均值的蹊蹺之處在于華寶新能將不太具備可比性的派能科技作為可比同行公司。

　　根據上述新浪財經報道，派能科技2021年扣非前市盈率為210.1倍，這一高數值“被動”抬高了華寶新能的發行市盈率。然而，派能科技主營業務是磷酸鐵鋰電芯、模組及儲能電池系統的研發、生產和銷售，屬于儲能電池產業鏈的上游，公司具備電芯、模組、電池管理系統等核心設備的生產技術，登陸的也是科創板，屬于硬科技企業。而華寶新能的主營業務是鋰電池儲能類產品及其配套產品的研發、生產及銷售。公司所謂的鋰電池儲能類產品，本質上屬于大號充電寶，偏消費電子屬性，與派能科技并不具備太大的可比性。

　　與華寶新能具備可比性的公司安克創新，2021年扣非前市盈率僅為25.44倍，顯著低于華寶新能84.60倍的市盈率。 靠著高市盈率，華寶新能超募資金近50億元，華泰證券也將2億元傭金收入囊中。

　　不過，華泰證券在還沒有詢價之前，便能夠“神機妙算”華寶新能存在超募50億元的可能。據華寶新能2022年8月28日的《招股意向書》（公布招股意向書時同步發布初步詢價公告，還沒有開始詢價，下同），公司保薦承銷費按以下方式計算：募集資金不超過50億元的，按對應募集資金金額部分的 4.50%收取保薦承銷費且不超過2億元；募集資金超過50億元的，則50億元部分對應收費為2億元，超過50億元部分則按超額部分金額的2%收取保薦承銷費。

來源：華寶新能招股書

　　根據上述新浪財經報道，華寶新能在招股書中的預計募資也就6、7億元左右，為何會預測超募50億元左右？此外，華泰聯合最近保薦的其他預計募資在10億元左右的項目中，也沒有預計超過50億元的情況。

　　如華泰聯合保薦的微電生理，預計募集資金10.12億元（實際募資11.66億元）。公司《招股意向書》顯示，此次發行承銷費為募集資金總額的7%減250萬元。按照華泰聯合實際收取的保薦承銷傭金率，如果項微電生理募資預計超過50億元，傭金率肯定不是7%那么高，參照華寶新能應該是2%。換言之，華泰聯合在沒有對微電生理IPO詢價之前，是沒有預料到募資額可能超過50億元。再如華泰聯合保薦的通行寶IPO項目，預計募資5.59億元（實際募資11.27億元），公司《招股意向書》顯示，此次IPO承銷保薦費為實際募集資金總額的 7.2%，且最低不少于4000萬元。同樣，如果預計通行寶募資超過50億元，承銷傭金率肯定顯著小于7%，約維持在2%；即便預測通行寶募資在10億元以上、20億元以上，承銷傭金率也應逐階下降。

來源：通行寶招股書

　　因此，華泰聯合在華寶新能詢價結果沒出現之前，就能預料其非常有可能超募50億元，甚至連低于20億元的情況都不考慮，這中間有何貓膩？華泰聯合是否與打新機構有了默契？

　　富國基金等公募為華寶新能“抬轎” 華金證券等多家券商“無腦吹票”

　　根據華寶新能發行公告，富國基金的報價高達300元/股，且有效報價的基金產品超過250個，可謂華寶新能IPO超募50億元的最大的打新功臣。此外，安信基金的報價高達342.93元/股，博時基金報價高達333.24元/股。

　　在華寶新能IPO項目中，除了基金公司的“抬轎”，還有多家券商機構“吹票”。如在華寶新能詢價前，華金公司華金證券宏觀策略團隊研究員李蕙發布了題為《華寶新能（301327.SZ）：新股覆蓋研究》的研究報告，該報告發布于2022年8月29日,8月31日華寶新能開始詢價。

　　華金證券在新股研究報告中稱：“華寶新能為全球便攜儲能行業龍頭，將受益于國內外戶外活動參與度提升及該場景下便攜儲能滲透率持續上升帶來的便攜儲能需求增長”。然而2023年前三季度，華寶新能上市僅一年便出現營收大降、凈利潤虧損。

　　華金證券在新股報告中還稱：“公司致力于鋰電池儲能類產品及其配套產品的研發、生產及銷售，選取產品類別相似的派能科技為可比公司。”但正如上文所述，派能科技主營業務是磷酸鐵鋰電芯、模組及儲能電池系統的研發、生產和銷售，屬于儲能電池產業鏈的上游，而華寶新能所謂的鋰電池儲能類產品，本質上屬于大號充電寶，與派能科技并不具備太大的可比性。

　　值得一提的是，華金證券研報作者為李蕙，wind顯示其研究方向為策略研究、宏觀研究，那李蕙對新能源存儲行業是否有專業的理解，該研報是否有參考價值？

　　除了華金證券，中信建投、海通國際、廣發證券、中信證券、天風證券等大中型券商也曾發布研報，建議投資者買入華寶新能股票，然而事實上公司股價一路下滑，目前股價較發行價跌70%以上，市值縮水160億元。

來源：wind

　　尤其是在華寶新能2023年8月、2023年10月相繼公布營收下滑且利潤虧損的半年報、三季報后，西部證券、華福證券、長城國瑞證券還發布研報給出“買入”評級，國盛證券、招商證券都在短期內分別發布兩篇研報，建議投資者“增持”華寶新能股票。

　　多家IPO項目超募資金越多股價跌得越狠  傭金賺得越多業績“變臉” 越兇

　　除了華寶新能IPO項目，華泰證券這兩年保薦承銷的其他IPO項目也出現了超募資金越多股價跌得越狠、傭金賺得越多業績“變臉”  越快的問題，如華盛鋰電，2022年7月IPO時募資27.54億元，超募18.67億元，超募資金僅低于華寶新能的49.18億元。

　　然而在上市當年，華盛鋰電營收同比下降了14.97%，扣非歸母凈利潤同比下降41.47%，上市當年業績“大變臉”。2023年前三季度，華盛鋰電營收同比大幅下降43.51%，扣非歸母凈利潤由正轉負，虧損0.06億元，業績變臉速度比翻書還快。

　　華盛鋰電的股票走勢也出現了一路滑坡。公司IPO的發行價格為98.35元/股，目前的價格為31.43元/股，較發行價跌了68%，接近70%，購買公司股票的投資者及參與華盛鋰電IPO打新的基金公司的基民，是最后的買單者。而華泰聯合在華盛鋰電項目上攬入1.52億元承銷保薦收入，是近兩年的第四高。

　　又如華泰聯合承銷的長光華芯，在該項目上獲得1.86億元的傭金，排名第三。然而長光華芯在上市的2022年，營收同比下降10.13%，扣非歸母凈利潤同比下降67.35%，上市當年業績大變臉。2023年前三季度，長光華芯由盈轉虧，扣非歸母凈利潤為-0.67億元。

　　自2022年1月1日至2023年9月30日，華泰聯合共成功保薦37家IPO項目上市，其中超募資金最高的三家公司就是華寶新能、華盛鋰電、長光華芯，但這三家公司又是業績“變臉”兇狠、股價下跌較快、承銷傭金排名靠前的公司，投資者須關注華泰證券超募資金較高的IPO項目。

　　投行內控“三道防線”有效性被質疑

　　部分IPO項目資金超募后迅速出現業績變臉，會令投資者質疑華泰聯合的保薦質量。最近兩年，華泰聯合及保代因執業質量問題收到的罰單就不下十張。今年上半年，華泰聯合投行內控“三道防線”的有效性被質疑。

　　6 月29日，上交所對華泰聯合及保代張鵬、劉曉寧出具監管警示，原因是公司及兩位保代在北京集創北方科技股份有限公司（集創北方）科創板IPO申請過程中沒有勤勉盡責。

　　上交所認為， 在集創北方歷史上存在財務會計信息質量存疑、內部控制較為薄弱的情況下，華泰聯合未能結合上述事項對集創北方報告期經銷收入、內部控制、資金流水等多方面存在的異常情況予以充分關注及審慎核查，履行保薦職責不到位。

　　同時，集創北方在保薦代表人業務管理和保薦業務內部質量控制方面存在一定薄弱環節，質控、內核部門未有效發揮制衡約束作用。由此可見，華泰聯合投行內控的“三道防線”存在一定漏洞。

　　今年上半年，華泰聯合及保代還因低級錯誤遭罰。在保薦煙臺邁百瑞國際生物醫藥股份有限公司（邁百瑞）IPO項目中，深交所發現，因項目金額符號錯誤，邁百瑞將2019年上述股份支付費用“-19306萬元”錯誤披露為“19306萬元”，導致當年非經常性損益、扣非后凈利潤計算和披露錯誤。邁百瑞2019年扣非后凈利潤實際應為-6545.75萬元，與所披露金額差異達38612萬元。

　　連正負號、相差3.86億元的數據都看不到，深交所認為華泰聯合及保代劉兆明、沈鐘杰未勤勉盡責而出具書面警示的自律監管措施。

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責任編輯：公司觀察