文/新浪財經(jīng)意見領袖（微信公眾號kopleader） 專欄作家麥樸思（Mark Mobius，鄧普頓新興市場團隊行政主席）

　　G20金融穩(wěn)定委員會估計，中國的影子融資約占2014年GDP的26%，遠低于其他26個主要國家59%的平均水平。因此，可以說中國的非銀行金融系統(tǒng)發(fā)展相較其他主要國家落后。無論定義如何，中國的影子融資看起來與標準的影子融資相差不大。

　　中國國家主席有史以來首次出席在達沃斯舉辦的世界經(jīng)濟論壇年會。習近平主席與世界各地的總統(tǒng)、首相、央行行長、高管及其他官員共同出席該享負盛名的活動，論壇今年的主題為“領導力：應勢而為、勇于擔當”。鑒于中國是舞臺上的焦點，我認為可能適合討論中國經(jīng)濟中通常被誤解的一部分，即所謂的“影子融資”或“影子銀行”，據(jù)說其對中國的經(jīng)濟增長率有巨大貢獻。簡而言之，影子融資指游離于正規(guī)銀行系統(tǒng)之外、但發(fā)揮類似作用的活動。影子銀行可為公眾提供更廣泛的金融服務（即貸款），但因其所受監(jiān)管不同，人們擔憂它會對金融系統(tǒng)帶來風險。影子融資的發(fā)展反映出中國的消費者導向型產(chǎn)品和服務的整體繁榮。總體而言，中國的消費行業(yè)是我們感興趣的領域之一。

　　有人認為，中國的影子融資是錯誤的銀行改革，是銀行為了提高甚至保住其利潤率而規(guī)避監(jiān)管的一個表現(xiàn)。有批評指稱，這可能會導致銀行壞賬數(shù)目大幅增加。由于銀行業(yè)被中國政府視為戰(zhàn)略性產(chǎn)業(yè)，壞賬大增將是一個大問題。

　　影子銀行與中國有關，但在全球許多國家都存在。這個詞匯完全與“影子”無關，實際上它是相當透明的。而且影子銀行并非真正的“銀行”，因為它包含了所有類型的投資產(chǎn)品，包括共同基金和私募股權。因為銀行通常處于交易的核心，例如為出售與其有業(yè)務往來的非銀行機構之各種理財產(chǎn)品提供隱性擔保，因此影子融資通常被稱為“偽裝的銀行貸款”。它類似美國主要銀行，通過與經(jīng)紀聯(lián)系的基金銷售機構以售賣各種理財產(chǎn)品。

　　中國的影子銀行一直在發(fā)展。有估計顯示，目前影子融資規(guī)模約為58萬億元（截至二零一五年），占中國國內生產(chǎn)總值80%。注1 影子銀行在二零零七年銀行獲準投資信托計劃時萌芽，然后到二零一零年理財產(chǎn)品已變得受歡迎。二零一二年，證券、保險和共同基金公司也進入了該市場。

　　對銀行業(yè)的擔憂是否有根據(jù)？

　　人們對影子融資活動的憂慮跟與中國有關的其他擔憂或錯誤觀念相似，包括關于該國總債務遠高于官方報告水平的憂慮。有人指出，影子融資活動未能充分披露零售投資者要承擔的風險，從而誤導投資者。當然，人們對債務和金融系統(tǒng)的擔憂并非中國獨有。例如，意大利很多銀行背負著不良貸款（壞賬），而一些小型銀行則面臨著重組。新歐盟條例目前要求股票和債券持有人在政府實施援助之前先承擔損失。目前意大利第三大銀行的命運仍懸而未決。

　　很多人認為，中國的影子融資在受監(jiān)管的銀行系統(tǒng)之外運作，但實施貨幣政策并監(jiān)管中國大陸的金融機構之中國人民銀行，以及證券監(jiān)管者，都知悉并關注著這些活動。在中國，由于實現(xiàn)現(xiàn)代市場經(jīng)濟會出現(xiàn)各種利益沖突，同時還要維持經(jīng)濟可控，因此金融改革通常會滯后。這對中國很多經(jīng)濟領域而言都是一種挑戰(zhàn)，不僅僅針對銀行業(yè)。

　　目前中國的銀行是世界上最賺錢的銀行之一，而且鑒于銀行處于該國金融結構的核心地位，政府必然希望這種趨勢能夠維持。如果我們仔細觀察影子融資，包括信托、共同基金和其他工具等各種類型的理財產(chǎn)品，就會發(fā)現(xiàn)事實正如部分批評所言，這些產(chǎn)品都是偽裝的銀行貸款，銀行在當中承擔最大的隱藏風險，但以保險公司、經(jīng)紀商和信托公司作為中間商。因此，事實上銀行是影子銀行產(chǎn)品的中介。例如，一個理財產(chǎn)品可基于一籃子資產(chǎn)或一組貸款，包括高風險行業(yè)，如礦業(yè)、房地產(chǎn)乃至地方政府基建項目。這些資產(chǎn)的潛在問題在于它并非標準的信貸資產(chǎn)，不能在銀行間或證券交易所交易，包括銀行承兌匯票、信用證和應收賬款。

　　值得注意的是，G20金融穩(wěn)定委員會《2015年全球影子銀行監(jiān)控報告》估計，中國的影子融資約占二零一四年國內生產(chǎn)總值的26%，遠低于其他26個主要國家59%的平均水平。注2 因此，可以說中國的非銀行金融系統(tǒng)發(fā)展相較其他主要國家落后。當然，影子融資的定義對中國來說可能有所不同，但無論如何，中國的影子融資看起來與標準的影子融資相差不大。

　　也許，中國最引人注意和最主要的金融發(fā)展是信托的發(fā)展。銀行已獲準其理財產(chǎn)品投資于信托計劃，而且這些信托為政府基建和房地產(chǎn)項目提供了資金。雖然信托投資者并未得到法律保障，但大家已默認銀行實際上會為信托擔保。另外，大部分信托公司不僅由銀行持有，也由大型國企和地方政府持有，該事實進一步鞏固了上述心照不宣的觀點。這些信托已成為銀行投資股票、上市資產(chǎn)（例如貸款）和貨幣市場的一個主要途徑。因此，銀行可通過信托為風險較高的行業(yè)（通常會受到監(jiān)管機構的某些限制）提供資金。

　　最后，我們認為，中國金融行業(yè)的風險實際上與全球其他地區(qū)存在的風險十分相似。毫無疑問，很多理財產(chǎn)品已獲得極大的成功，而且為投資者帶來極佳的回報。當這種情況發(fā)生時，市場往往會忽視風險，人們會更快速地涌向這些產(chǎn)品。國際貨幣基金組織等國際機構已就中國的企業(yè)債務風險及其快速增長發(fā)出警告。然而，盡管企業(yè)可能債臺高筑，但政府和家庭部門的杠桿與某些發(fā)達國家相比依然很低。例如，去年中國家戶債務占國內生產(chǎn)總值比率僅高于40%，而美國的同期數(shù)據(jù)則從二零零八年的約100%下降至約80%。注3

　　鑒于非傳統(tǒng)貸款工具大受公眾青睞，中國政府看似不太可能會允許重大違約發(fā)生。需謹記，雖然中國經(jīng)濟日漸開放，但其依然受到控制。有人可能認為，政府擔負著風險，并對此了如指掌。話雖如此，但影子融資跟完全由穩(wěn)定存款提供資金的銀行貸款系統(tǒng)相反；影子融資一般包含更加復雜的中介和資金結構，通常需要政府加大力度對其現(xiàn)狀進行監(jiān)控。如果該系統(tǒng)出現(xiàn)流動性問題，政府會更難以穩(wěn)定融資環(huán)境，以阻止其發(fā)展為系統(tǒng)性危機。有跡象顯示，監(jiān)管部門正仔細地審查較為異常的金融產(chǎn)品銷售和濫用情況。二零一六年年底，中國保監(jiān)會針對壽險公司激進和不適當?shù)氖袌鲂袨樾级囗棿胧槐ｋU公司在三個月內禁止申報新產(chǎn)品和銷售萬能保險產(chǎn)品。很多保險公司因銷售高現(xiàn)金價值的萬能產(chǎn)品而被警告，其他保險公司則因銷售宣傳帶有誤導性而被禁止進一步開展線上保險業(yè)務。

　　中國的消費行業(yè)蒸蒸日上

　　我并不是稱贊全球其他地區(qū)的銀行監(jiān)管和銀行行為記錄。但無論投資哪個地方，最根本的是要進行嚴謹?shù)恼{查。雖然新一年肯定要面臨各種挑戰(zhàn)，但我們仍對投資中國以及我們在該經(jīng)濟體的各個行業(yè)發(fā)現(xiàn)的眾多機會感到樂觀。預計中國的消費者導向型產(chǎn)品和服務將會繼續(xù)繁榮發(fā)展，而金融服務的增長僅僅是其中之一。例如，我們因中國汽車保有量遠低于發(fā)達市場而看好汽車市場。另外，該行業(yè)已發(fā)生無數(shù)的技術變革，更加注重效能、低排放和快速轉向電動汽車。我們關注的另一個領域是娛樂。我們認為博彩業(yè)極具潛力；例如，澳門的賭場已吸引了很多中國游客。總體而言，中國和新興市場的多功能影城和電影院以及其他類型的娛樂場所都在迅速發(fā)展。

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　　1． 資料來源：穆迪投資者服務《全球信用研究》（Global Credit Research），二零一六年十月。

　　2． 資料來源：金融穩(wěn)定委員會《2015年全球影子銀行監(jiān)控報告》。

　　3． 資料來源：彭博資訊，圣路易斯聯(lián)邦儲備銀行。

　　(本文作者介紹：鄧普頓新興市場團隊執(zhí)行主席，40余年環(huán)球市場投資經(jīng)驗，全面負責鄧普頓新興市場的研究和投資管理。)