文/新浪財經意見領袖(微信公眾號kopleader)專欄作家 劉烜宏

　　龐大的新三板市場如何淘金？納斯達克分層后，從2至3萬的企業規模精簡到3000左右，淘汰掉“虛胖”的企業，孕育出了蘋果、微軟、facebook等名企。

　　納斯達克分層后，從2至3萬的企業規模精簡到3000左右，淘汰掉“虛胖”的企業，孕育出了蘋果、微軟、facebook等名企。

　　在筆者看來，分層不僅不會成為“停尸房”，反而會煉化成“淘金場”。龐大的市場如何淘金？分層恰恰是將把混沌的市場分割開來，你才有明確的淘金路線。

　　一、 分層后，市場將發生結構性變化

　　1. 機構投資者與普通投資者的投資方向逐步分化

　　年報披露季已過，去年掛牌企業的成績單看似十分喜人。據統計，5711家掛牌企業實現盈利，占已披露年報企業的83%。依照年報推算，去年投資者人均營業收入達69.32萬，人均凈利潤5.46萬。

　　理論很豐滿，現實很骨感！光是3000只新三板基金產品，凈值跌到1元以下的不止一半，最低跌至0.3308元。普通投資者能好到哪里去！大多成了追漲殺跌的犧牲品。

　　分層三道標尺，把實驗班和普通班分得清清楚楚。普通投資者還有墊資混進來的投資者，別逞能了，老老實實地關注創新層就好。而機構們，除了盯準創新層外，還會對基礎層中的潛力股乃至基礎殼資源進行長線布局。

　　2. 分層表面分兩層，實際分四層

　　明明說分兩層，為什么筆者說分成四層呢？對于長期關注新三板的小伙們，即使沒分層，你們對掛牌企業的優劣也是有所掂量的，尤其是機構的伙伴們。

　　所以說，“兩層”是早就有了的，只不過劃分標準與股轉系統的正規標準有所不同。那“四層”是怎么來的呢？

　　筆者認為，當分層后的市場穩定發展后，創新層和基礎層內部都會產生強弱分化，即：“強創新層”、“弱創新層”、“強基礎層”、“弱基礎層”，游離于強弱中間的部分暫且不計。

　　“強創新層”企業是整個新三板市場中最優秀的企業群體，深受投資者關注。但如果未來新三板的流動性仍不死不活的，這些企業將大量流失，IPO、并購、借殼上市……人往高處走嘛！

　　“弱創新層”企業主要是兩類：一類是經營能力下滑、業績下降的企業；另一類是與券商、中介機構聯合作假，硬擠上創新層的企業。像分層標準三是最容易操作，不少企業去年就開始與做市商們聯手玩市值，但虛高的市值沒有基本面支撐，用不多久就原形畢露了。

　　“強基礎層”企業是指基礎層中發展態勢較好、最有機會進入創新層的企業，即Pre-創新層。Pre-IPO企業一旦成為真正的IPO企業，那市值分分鐘翻倍，Pre-創新層也有這樣的基因。這樣的金礦誰都想要，可你有這么一雙發現“金子”的眼睛嗎？

　　筆者認為，這將風投機構的主戰場，畢竟他們具備成熟的風險識別體系和抗風險能力，普通投資者就別跟著摻和兒，一旦看走了眼，碰上僵尸股，解套的機會都沒有。

　　“弱基礎層”的企業是指經營能力極差、基本沒翻身機會的企業，甚至只剩下一個“殼子”。像ST賽諾達老板跑路，展唐科技67歲阿姨來頂董事長位置，時空客董事長違法占款自首……

　　這些企業雖風雨飄搖、搖搖欲墜，但正合了部分急于掛牌企業的胃口，借殼重組、滿血復活。筆者向來看不慣這種玩法，退市摘牌機制抓緊出來，別讓這些“沒本事”的企業渾水摸魚了，別污了大家的錢袋。

　　一、 分層前后，并購大軍挺進新三板

　　近日三板指數接連下跌，交投冷清，但并購市場一片火熱。據不完全統計，截止至上個月底，股轉系統共涉及578家企業資產重組，總交易額達216.2億。而2015年全年涉及并購重組的事項僅為508個，交易金額127.5億。

　　今年的前四個月就秒殺了去年全年的并購事項。隨著分層機制的落地，新三板企業所處的位置和強弱水平逐步清晰，“大魚吃小魚”的并購大潮將成為市場不可逆轉的趨勢。

　　1. 并購：大魚吃小魚，小魚吃蝦

　　從內部看，創新層的大魚將會“捕食”基礎層的小魚。相比而言，創新層企業多是有錢有勢的主兒，已具備并購財力和整合能力。另一方面，創新層與A股市場逐步趨近，市值管理備受關注，而市值管理的核心是圍繞并購展開的。

　　不過，創新層企業與A股企業在發展階段上仍有較大差距，其并購的中心將主要圍繞產業鏈橫向或縱向整合，走多元化并購路線的企業相對較少。

　　從外部來看，上市公司才是真正的“大魚”，尤其是在央企改革的浪潮下，并購新資產的需求旺盛。僅在今年年初，上市公司收購新三板企業不下于十幾起。如日海通訊擬發行股份收購建通測繪100%的股權，金一文化收購一恒貞51%的股權……

　　創新層企業既優質，又多屬于新興產業，上市公司都想迎娶一位“美妻”，拉高自己的身價呢！

　　除了大魚吃小魚的常規并購邏輯外，“蛇吞象”的反向收購也將成為新的資本亮點。早前就有九鼎并購中江地產，信中利子公司中馳極速并購深圳惠程。在注冊制尚未開放前，反向并購的事件會小幅增加，但總體比例較小，畢竟借殼上市不是一般企業能玩得起的。

　　2. 產業基金、公募基金等機構投資者加速市場分層化

　　都說今年新三板定增的生意不好搞，但產業基金悄無聲息地布下了局。據統計，產業基金前四個月參與新三板投資的比例已升至2.39%，而2015年全年投資比例僅為0.37%。

　　產業基金選擇此時發力，多與市場分層的動向相關。新三板經過幾年的跌宕起伏，細分行業的龍頭已嶄露頭角，再加上監管層提出的分層標準，孰好孰壞都擺在眼前。

　　產業基金與其他追求短線投機的投資人不同，他們更加關注企業未來的成長性及產業間的協同效應。筆者認為，創新層企業將效仿A股市場的“上市公司+PE”產業并購基金的模式，通過專業的產業基金，在基礎層中篩選合適的標的進行并購。

　　這樣一來，基礎層企業曲線進入更高層次的交易市場，為其投資者增加了退出通道；創新層企業也進一步完善自身的產業生態布局。

　　除此之外，公募基金、社保基金、保險等更多機構也將漸漸入場，他們在企業的投資方向上更加謹慎、穩健，將會給分層后的市場帶來進一步實質性分層。

　　三、 分層是“大躍進”？各種制度抓緊“補”上去

　　分層機制是新三板階段性改革的一部分，是對企業價值的重新劃分。業內很多人將新三板分層與納斯達克分層市場進行對比，納斯達克自1971年成立以來，發展了11年才進行了第一次分層，兩次分層共經歷35年。新三板還是個“毛頭小子”，玩分層豈不是“大躍進”？

　　筆者認為，這種對比沒有什么意思。兩個市場所處時代相差45年，45年前互聯網還都是個傳說，企業還處于傳統經營階段，而且中國與美國的市場環境、政策環境、發展速度也大相徑庭，基本沒有可比性。

　　目前新三板掛牌企業已有7000多家，過不多久數量將破萬。面對如此大體量的市場規模，若再不分層，投資者找不到價值投資的方向，企業找不到價值回歸的路徑，一團大漿糊。但簡單的分層無法根除市場現有的問題，也不會立馬帶來預期的流動性，僅僅是改革的第一步，各種制度必須抓緊“補”上去。

　　比如做市商制度、大宗交易機制、做空機制、競價交易機制以及定增35人限制、合格投資人500萬限制，尤其是券商方面，主辦券商持續督導制和做市機制亟需調整。沒有制度和法律做后盾，分層后的市場確有幾分堪憂。

　　分層是新三板企業價值重塑的重要階段，筆者相信，未來的新三板將是企業價值投資的市場，期待“中國版”的微軟、蘋果企業的誕生！

　　(本文作者介紹：財經評論員、新三板研究員，主要研究方向為上市公司及新三板企業的市值管理、并購重組等，深耕于新三板市場、地產金融、互聯網金融、農業金融等領域。)