文/新浪財經意見領袖（微信公眾號kopleader）專欄作家 姚洋

　　國企養成的慣性是大舉借債而并不關注資本回報率，習慣于高負債經營。這在經濟高速增長的情況下沒有問題，一旦經濟下行，國企受到的沖擊最大，就會出現很大的債務危機。改革是降低國有部門債務率一勞永逸的出路。

姚洋：國企患上投資饑渴癥 習慣高負債經營

　　中國的高杠桿有自己的邏輯。一是儲蓄高。這是非常重要的一個原因。央行的基礎貨幣擴張主要就是外儲增加。另外，居民儲蓄交給銀行，銀行放大又變成貨幣。二是經濟下行之后關注點的轉變。通常而言，當經濟增長上行時債務規模增加，但是由于經濟增長速度抵消了債務的增長，債務/GDP一般來說是下降的。債務本身并不一定產生負面影響，但關注原因在于高杠桿率可能導致壞賬的問題。

　　以改革的方式降杠桿是非常好的思路。企業部門杠桿率很高，但國企的杠桿率更高，潛在的壞賬率就會很高。目前國企的投資饑渴癥還是沒有得到解決。國企養成的慣性是大舉借債而并不關注資本回報率，習慣于高負債經營。這在經濟高速增長的情況下沒有問題，一旦經濟下行，國企受到的沖擊最大，就會出現很大的債務危機。改革是降低國有部門債務率一勞永逸的出路。恰恰目前這種狀況正是國有企業改革的契機。通過債轉股把一部分國企，或者絕大部分的國有企業，變成混合所有制或者民營企業。

　　讓中介機構進行債轉股更好。債轉股可以讓資產管理公司持有股份，直到收益率高了再贖回來。但是更好的辦法是資產管理公司作為中間機構，把債務轉成股份，再讓市場交易股份。目前的情況與1990年代末不同的是，我國不缺流動性，問題在于民企找不到好的投資項目。國企的技術力量是最強大的，機器設備也是最好的，好多產品是世界上最先進的，在市場上國企的市場前景也比較樂觀。因此，可以通過國有企業改革的方式來實現降杠桿。這一輪國企改革中，混合所有制改革是今年的重頭戲。

　　難點在于是否愿意打折出售國企債務。對一些國企來說，債務還需折價。相當一部分國企真正清算下來很可能資不抵債。但是技術實力很強，問題在于銀行能否將貸款打折后轉成股份以及國企所有者出讓股份的意愿。比如說國企負債達到了資產的90%，意味著幾乎要把整個企業白轉給投資者。最后如何處理，需要國企所有者與銀行部門協調決定。

　　（作者在第84次朗潤格政論壇上的演講）

　　(本文作者介紹：北京大學國家發展研究院院長、教授。)