文/新浪財經意見領袖（微信公眾號kopleader）專欄作家 汪濤

　　鑒于國外環境充滿不確定性，今年資本流出壓力重新抬頭的可能性依然存在。但是，2月數據顯示決策層依然致力于、也有能力管理資本流動、維持匯率基本穩定。

資本流動管理政策初見成效，2月貿易和外儲數據強于預期

　　2月以美元計價的出口同比下跌1.3%、低于預期，而進口同比增長38%、大幅強于預期，貿易逆差91.5億美元。即便如此，2月外匯儲備意外增長69億美元至3.005萬億美元，表明最近的相關政策和市場變化可能已帶動了一定規模的資本凈流入。

　　除了政府繼續加強資本流出管制、在岸外匯市場情緒好轉之外，我們認為政府還可能通過窗口指導促使企業（特別是國企）增加外匯收入結匯、或匯回海外外匯資金。

　　今年前兩個月出口基本面繼續好轉

　　雖然去年同期基數較低，但2月出口同比下跌1.3%，低于市場預期（1月同比增長7.9%，瑞銀預測和彭博調查均值：14%），這可能是部分出口活動提前到1月春節之前。

　　但是，如果將前兩個月的數據合并來剔除春節因素的影響，出口仍然延續了此前的好轉趨勢，名義出口從去年四季度的同比下跌5.2%轉為同比增長4%，實際出口量同比增速也從四季度的1.5%加快至8.1%。1-2月的出口改善主要是加工貿易出口好轉帶動，分地區看，對歐美日、東盟、韓國、臺灣、香港的出口都明顯提振。

　　另一方面，2月進口同比增速從1月的16.7%大幅加快至38.1%，超出市場預期（瑞銀預測和彭博調查均值：20%），主要是因為內需較為強勁（特別是大宗商品需求）、進口價格增速明顯上升（特別是原材料和大宗商品價格，），以及去年同期基數較低。

　　1-2月合并的以美元計價的進口名義同比增速從四季度的2.5%加快至26.4%，實際進口量同比增速也從4.3%加快至16.1%。1-2月，從大部分國家的進口以及大部分產品進口量增長均較為強勁，如大豆（進口量同比增長30%）、鐵礦石（同比增長13%）、煤炭（同比增長48%）、天然氣（同比增長52%）、汽車（同比增長45%）、原油（同比增長13%）、集成電路和塑料等。

　　出口下跌、進口強勁增長，因此2月貨物貿易收支自2014年以來首次出現逆差，達92億美元，遠低于1月貿易順差（513億美元）和市場預期（彭博調查均值270億美元，瑞銀預測264億美元）。

　　2月外匯儲備意外增長69億美元

　　2月外匯儲備意外增長69億美元至3.005萬億美元（彭博調查均值2.97萬億美元，瑞銀預測2.99萬億美元）。2月歐元和英鎊對美元貶值應會對外匯儲備帶來負面估值損失，不過歐美發達市場政府債券價格反彈則會產生正面估值收益，整體而言估值效應的影響應當較小。

　　再進一步考慮其他因素（貿易逆差、凈FDI等），我們估算2月非FDI資本流入340億美元左右，是近3年以來首次流入，與1月的凈流出700億美元左右形成鮮明對比。

　　盡管外儲規模回升超預期，但也并非完全無跡可尋。2月在岸人民幣對美元即期日均和月度總交易量明顯減少、在岸人民幣對美元匯率較為穩定，表明資本外流壓力可能有所舒緩。2月在外貿收支出現逆差的同時資本凈流入，其背后原因何在？

　　雖然有可能部分資本外流隱藏在進口項下，但2月貿易數據并沒有明顯的跡象證實如此。事實上，我們看到最近出口結匯比例有所回升，有可能有更多的出口企業提高了出口外匯收入結匯為人民幣的比重。

　　此外，資本流入可能也表明部分企業（特別是國企）可能在政府窗口指導下匯回海外外匯頭寸；同時最近政府鼓勵國內企業海外借債的效果也可能開始顯現出來（2月中國企業發行海外債券規模達147億美元，相比之下，1月為100億美元、去年12月僅59億美元）。最后，政府持續的嚴格資本管制措施也有助于限制資本外流規模。

　　朝前看，鑒于國外環境充滿不確定性，今年資本流出壓力重新抬頭的可能性依然存在。但是，2月數據顯示決策層依然致力于、也有能力管理資本流動、維持匯率基本穩定。我們預計今年外儲下降規模可能在2000億美元以內，年底外匯儲備應不會跌破2.8萬億美元。

　　(本文作者介紹：瑞銀證券中國首席經濟學家。)