文/新浪財經意見領袖專欄（微信公眾號kopleader）專欄作家 黃志龍

　　特朗普對美元匯率走勢也很困惑，升也不能，貶也不得。在此，我們試著操一份閑心，給特朗普釋疑解惑，討論一下美元的升值和貶值到底對美國經濟會有哪些影響，并據此展望一下特朗普時代的美元前景和人民幣匯率走勢。

　　美國《赫芬頓郵報》爆料，特朗普總統在上任伊始，曾在凌晨三點打電話向前不久辭任的國家安全事務助理弗林征詢：美元匯率是升值對美國經濟有利，還是貶值對美國經濟有利？弗林的回答比較直率：“此問題我也不懂，還是去問問經濟學家吧”。

　　這一問一答，看似稀疏尋常，卻能看出特朗普對美元匯率走勢也很困惑，升也不能，貶也不得。在此，我們試著操一份閑心，給特朗普釋疑解惑，討論一下美元的升值和貶值到底對美國經濟會有哪些影響，并據此展望一下特朗普時代的美元前景和人民幣匯率走勢。

　　一、強勢美元對美國經濟有哪些好處？

　　在當前美國經濟環境下，強勢美元對美國經濟至少有兩點正面影響：一方面，強勢美元有利于維持美元在全球外匯儲備貨幣中的主導地位。

　　從長周期歷史數據看，美元在國際儲備貨幣中的份額，與美元匯率走勢有著直接聯系。特別是2014年以來，美元進入一個新的升值周期，美元資產在全球外匯儲備中的份額也出現明顯上升。2016年上半年，美元指數雙向波動明顯并略有回調，美元在全球外匯儲備中份額也有所下滑。

　　從更長的時間跨度看，2000年后，美元在全球外匯儲備中的份額由72%下降到61%，這個變化與歐元的誕生有關系，但小布什執政時期，美元經歷了長達8年的貶值周期，這也是造成美元在全球外匯儲備中份額下降的因素之一（參見下圖）。

　　由此看來，未來一段時期，如果美元能夠繼續保持強勢，對于維持美元在全球外匯儲備中的主導地位和作用是顯而易見的，相應地，美聯儲作為全球“央行的央行”，也能夠繼續向全球市場征收高額的“鑄幣稅”。

　　另一方面，強勢美元有利于吸引外國資本，為美國財政赤字和債務融資。當前，特朗普政府無論是大規模減稅政策，還是全國范圍內的基礎設施投資，都是擴張性財政政策，短期內都將顯著提升美國政府的債務水平。

　　歷史上，里根時期的美國政府為了吸引國際資本回流到美國境內，給日益擴張的政府債務融資，曾經實行過強勢美元政策。在里根的第一個任期，美元指數從90上升到165，接近翻一番，大量的石油美元和新興市場國際資本回流到美國。

　　同樣，特朗普時期的美國政府債務上升也有相似的資金需求。此外，特朗普提出了4年5500億美元和10年1萬億美元的基礎設施投資計劃，同樣需要外國資本參與其中，而相對強勢的美元則有利于促進外國資本的流入。

　　二、弱勢美元對美國經濟的好處何在？

　　盡管當前美元相對強勢，但美元的走勢也有可能出現回落。顯然，弱勢美元對美國經濟的最大益處無疑是促進美國出口。

　　自1995年WTO成立以來，美國出口在全球的市場份額大幅下降，特別是中國超越美國，成為全球第一大出口國（見下圖）和制造業大國，這一趨勢主要是國際產業分工格局大調整造成的，但這一事實仍是特朗普本人和美國政府的心頭之痛，重振美國制造業和實體經濟也成為特朗普時期美國的國策。

　　相對弱勢美元將提升美國出口部門的競爭力，促進美國的出口。這與特朗普政府重振美國制造業和實體經濟的目標是高度一致的。

　　Wind統計數據表明，2014年下半年以來，美元指數從80上升到98，升值幅度超過20%，對美國出口已經形成顯著的負面影響——自2015年以來，美國連續20個月出口負增長，直至2016年8月才轉正（參見下圖）。自此，美國出口重回增長通道，同樣與2016年上半年美元指數回落5%后對下半年美國出口的促進作用不無關系。

　　2016年四季度以來，美元再度升值，預計將對今年上半年美國出口形成較大壓力，這也是本文開頭特朗普在上任之初提出“特朗普之問”的根源，也是特朗普在無法左右美聯儲加息政策的背景下，頻頻指責中國、日本和歐洲央行操縱匯率的主要原因。

　　美元匯率和人民幣匯率到底會怎么走？

　　美元到底是升還是貶，其實特朗普也犯難。當前的美國經濟正面臨五大難題：美國經濟增速正處于歷史低谷；實體經濟勞動生產率持續下臺階；制造業和工業總產值創新低；收入差距和貧富分化更加嚴峻。過于強勢的美元，對于解決這五大難題似乎都是背道而馳的。

　　從長期來看，特朗普政府顯然不希望美元過于強勢，更可能維持相對穩定甚至略顯疲軟的美元。自2014年以來，美元指數升值幅度已接近25%，在短期內無法左右美聯儲加息政策的前提下，特朗普只能向人民幣、歐元、日元施壓，指責這三種貨幣的國家央行操縱，讓這三國央行干預外匯市場引導本國貨幣升值，避免美元升值步伐過快。

　　從短期來看，當前美聯儲加息周期是近年來美元升值的主要因素，但歷史數據也表明，加息并不必然導致美元持續升值，如1993年初和2004年下半年啟動的加息周期，都沒有改變美元雙向波動或疲軟的趨勢。

　　加息成為美元升值的主導因素，還要追溯到里根政府的第一個任期，而彼時的加息幅度之高，顯然是本輪加息周期所無法企及的。即便是在里根第二個任期1986年啟動的加息周期，美元指數前期高點回落的趨勢也無法阻擋（參見下圖）。

　　因此，不可否認，短期內美聯儲加息的幅度與節奏還將成為美元指數震蕩的關鍵因素，但是中長期內，隨著美國債務的攀升，美元持續走強的空間并不大，甚至還可能掉頭向下，重回貶值通道。

　　讓我們把視線回到市場普遍關注的人民幣匯率。在當前匯率形成機制下，央行的政策首要目標是維持人民幣匯率指數穩定，人民幣對美元匯率走勢，主要將取決于美元匯率走勢。

　　從中國經濟的基本面來看，當前中國經濟正處于L型筑底階段，在全球經濟中屬于增長相對強勁的大型經濟體，同時經常項目仍然保持較大順差，這些因素都是支撐人民幣匯率穩定的有利因素。

　　從政策層面來看，今年年初監管部門已經重申了個人購匯限制等資本管制措施，嚴控了虛假貿易和投資導致的資本外流。因此，只要美元不出現大幅升值而導致人民幣被動貶值，為了不對市場和投資者心理造成大的沖擊，央行還將力保人民幣對美元匯率的整數關口不失。

　　(本文作者介紹：蘇寧金融研究院宏觀經濟研究中心中心主任、高級研究員。)