文/新浪財經意見領袖（微信公眾號kopleader）專欄作家 管清友

　　因為我們15歲至64歲勞動年齡人口和20歲至29歲的剛需人口出現絕對數量的下降之后，支撐我們總需求能夠比較旺盛、處于擴張狀態的基本周期失去了，這個問題不管我們愿意不愿意看到，我們必須承認它的客觀存在。

中國經濟不可能存在U型反轉

　　很高興和江蘇的朋友做交流，我今天將從三方面，把經濟運行基本態勢、基本判斷、政策上的選擇，特別是對一二級市場的影響給大家梳理清楚，最后重點談一談在一二級市場產業和二級市場上投資的一些基本思路。

　　對于中國宏觀經濟運行，我這里從短期和中長期給出一些判斷。

　　第一個，我們短期的宏觀經濟，應該說還是處于低位均衡狀態，這種低位均衡，基本符合預期對宏觀經濟形勢的判斷，直接決定了我們對一二級市場投資的基本思路，也許我們對于未來宏觀經濟運行基本態勢還要保持一個相對冷靜和謹慎的態度。

　　現在的綜合判斷是我國經濟運行呈L型。學術界探討的問題是，什么是L型，L型在哪里？我們今天是在L型的底下還是L型的豎杠桿上，取決于供給側結構性改革的推進速度。我現在判斷可能還是在L型的豎杠桿之上。短期來看，我們看到更多的是一個鋸齒型的波動，波動幅度不大。有的企業家說，這種狀態預期不明朗，不穩定，機會抓不住，挑戰還很多。我們對這一輪經濟增長的壓力確實要估計得充分一點，對于企業自身所能做到的轉型、升級、開源節流，我們準備的時間要更長一些。既然我們作出了L型這樣的判斷，那它肯定不是U型，也不是V型。當然我們希望在未來可預見的時間段里面出現LV型。

　　短期反彈持續性是不夠的，障礙是比較明顯的，今年一二季度這種短暫的企穩，是有賴于去年，也就是2015年以來一系列穩增長措施的出臺，特別是通過PPP模式去推動基礎設施建設的投資所帶來效益的釋放，這個時間差特別長，我們觀察了很長時間，去年四季度到今年一季度開始集中釋放，釋放是短暫的。到今年三四季度總體上可能還會面臨一個小幅回落的狀態，但回落的幅度不會大。

　　中長期來看，也沒有U型，為什么呢？因為我們現在所處的經濟周期和以往我們改革開放30多年經歷過的經濟周期不一樣。今天我們面臨最大的背景變化，就是人口結構的變化，對于經濟的中長期趨勢具有決定性的影響。也就是說，因為我們15歲至64歲勞動年齡人口和20歲至29歲的剛需人口出現絕對數量的下降之后，支撐我們總需求能夠比較旺盛、處于擴張狀態的基本周期失去了，這個問題不管我們愿意不愿意看到，我們必須承認它的客觀存在。那么由于中國人口結構的變化，世界步入了一個總需求逐步弱化的趨勢，過去幾百年里，特別是在最近三十多年里，我們習慣了經濟高速的正增長，也許未來在我們有生之年，會看到很多國家出現低增長、零增長甚至負增長。

　　但這樣的情況在中國暫時不會出現，這一輪供給側結構性改革的重要性就在這里，因為中國的發展潛力、發展機會上與其他國家相比較，是最有潛力的，我們有足夠的條件刺激總需求，有足夠的條件改善供給側的方方面面，在勞動、資本、技術、制度、土地這些生產要素方面，我們有足夠的能力，足夠的空間去改善，這也是今天在座的各位企業家，在未來能夠抓住投資機會的領域。所以供給側改革不是停留在我們看到的教科書，也不是停留在文件上，而是切切實實會影響到我們對未來的投資機會的捕獲。

　　短期來看，這種慣性的復蘇、鋸齒型的增長還會延續，簡單梳理一下，今年投資的改善主要來自兩塊，一塊是由于房地產銷售帶來的房地產開發投資，第二塊來自于基礎設施建設，而基礎設施建設投資的高增長，又有賴于我們去年以來一直在推進的PPP模式。PPP模式盡管有各種各樣的風險，但是畢竟有一大批項目收益率相對比較穩定，PPP模式越來越成熟，未來會成為大型金融機構做資金配置的一個非常重要的領域。

　　我們再說說外匯儲備。大家對于匯率的擔憂、考量，實際上是比較糾結的，我們從外匯儲備的數據上已經看到止跌回穩的跡象，這是得益于中央銀行從去年以來，通過中間價和一攬子貨幣價格兩個維度管理匯率。學術界現在在爭論保匯率還是保外匯儲備的問題，從政策選擇上來看，我們實際上看到既想保匯率又想保外匯儲備。保外匯儲備是通過中間價去管理，對于人民幣匯率，大家最關心的是人民幣兌美元匯率，總體的判斷，人民幣還是有一定程度的貶值壓力，但是我這里也想提醒大家，對這個事情不必過分恐慌，人民幣不會短時間比較大幅度貶值，但是對于人民幣面臨的貶值壓力，我們最好做好準備。其實，我們已經在做一些準備，從國家層面，對于資本流出的管理也已經開始，大家應該有切身的體會，也就是說大家在換外匯的時候越來越難了。很多對外投資想進入中國，其中的手續越來越繁瑣，交易成本也越來越高。這是我想給大家分享的關于短期和中期經濟運行基本判斷。對于今年下半年，大家在一二級市場的投資，一定要認識到經濟下行的壓力還是存在的。

　　宏觀政策的變化，對于一二級市場，特別對于二級市場流動性會產生比較直接的影響。今年供給側結構性改革五大任務中，去產能、去杠桿這兩大任務被突出強調。如果產能去化能夠加速，我們要注意由于供給收縮，或者收縮超過預期在一二級市場所折射出的投資機會，所以去產能這個事情本身在今年二級市場仍然會有反映。

　　另外，我們能敏銳地觀察到一個重要的現象就是去杠桿，今年下半年相對于今年上半年，仍然是強化的。去杠桿表現在不同的領域，比如說對非金融企業杠桿率比較高的情況，可能會允許一部分企業有序破產，在金融領域，無論是從產品、經營模式、混業經營基本的態勢，都會面臨去杠桿，有些產品可能不能發了，有些產品配置杠桿率可能要降低，混業之間的經營，可能會被施加更嚴格的管制。我們看到，今年以來，在資本市場上這種監管的加強，實際上是在去杠桿這種大的基調之下所折射到具體領域的一種變化。那么今年下半年，對于我們在二級市場上標的選擇提出了更多的要求。財政政策的邊際不如上半年那么寬松，我這里特別提醒大家，要注意政策選擇的變化。

　　第三個方面，談談大家關心的資產配置，特別是一二級市場投資的特征和思路。無論是一級市場、二級市場，投資的具體思路不外乎幾類：第一，未來經濟轉型，或者與經濟發展相關的這些產業。新興產業作為新的經濟增長動力，確實還在形成過程當中，在形成過程當中就意味著對今天熱衷于一級市場和二級市場投資人來講，是一個長遠的機會；第二我們要特別重視與經濟增長相關性比較弱，甚至負相關或者逆周期的行業，我們今天看到的文化、娛樂、旅游這些行業都具有這樣的特點；第三，與經濟增長保持一個平穩態勢的一類行業，我想主要集中在大消費領域，特別是生物醫藥，健康管理，甚至教育這些產業。

　　(本文作者介紹：民生證券研究院院長)