文/新浪財經意見領袖（微信公眾號kopleader）專欄作家 梁紅

　　限購、限貸、加稅無法在中期實現穩經濟增長、穩價格、保民生的政策目標。限購、限貸增加需求的大起大落，惡化財富、收入的分配。以戶籍為由的限購政策與國家戶籍制度改革的大方向不符。在供給不足的情況下，加稅也不能抑制房價上漲。

　　今年最大的政策風險在房地產業。為什么呢？因為在低于預期的經濟增長和通縮壓力下，過去兩年趨緊的貨幣政策、財政政策一定會走向寬松，實體需求一定會隨之企穩復蘇。在沒有通脹壓力之前，寬松的政策不論短期還是中長期的負面作用都不大。那么哪些行業可能帶來持續的通脹壓力呢？目前看唯一可能的領域就是房地產，因為房地產的供給并不市場化，漲價之后不一定會帶來有效供給的增加。對于房地產問題，市場和學界仍然存在較大分歧。我們可以從圖1大概了解過去十多年全國房地產價格的變化趨勢，可以看到，隨著一輪輪政策調控，房價卻越來越高。

　　從2004年上海開始，中國房地產市場經過了幾輪收緊、放松的調控周期。通過其對上下游產業鏈的影響，中國經濟也伴隨著房地產的調控周期走出過幾個冷、暖交替的周期。但房價，尤其是大城市的房價，卻是節節攀升，讓看多和看空的人都大跌眼鏡。房地產在各國都是支柱產業之一，尤其在希望以內需來支撐經濟增長的中國，出了問題都會有長久的經濟、金融及社會的負面影響。如何對房地產行業面臨的挑戰對癥下藥，避免頭疼醫頭、腳疼醫腳、甚至本末倒置？我們需要更深的數據來分析和探討。只有建立在可靠的事實基礎上，才能對未來的形勢和政策選擇做出比較可靠的分析。

　　房地產市場近況：價量齊漲

　　房地產市場最近半年的情況是價量齊漲：從一線城市到二線城市，進一步蔓延到部分三線、甚至四線城市。部分開發商開始補庫存，但由于對未來預期混亂，投資并未完全跟上。

　　從圖2至圖4，我們可以看到，拐點在2014年中期開始，在嚴格限購政策放松和利率下降的影響下，環比價格開始企穩。一線城市房價領漲，同時值得注意的是，三線城市環比增速有所加快。

　　房地產庫存究竟有多少？庫存數據是宏觀研究的“墳場”——數據不好，會讓很多人被埋在里面。我可以再舉個例子，中國的鋼鐵產能到底是多少？去年統計的數字是12億噸，關掉的產能大概不到一億噸，到現在為止復產4000萬噸，那么鋼價為什么能夠飛漲50%且供不應求？我們的產能到底含有多少水分？我覺得有很多可疑之處，對付可疑數據的唯一辦法是多找些數據來分析，而不是輕易相信任何單一的數據源。首先我們要找到對應庫存的價格指數來對照，因為在庫存數據質量存疑或不足的情況下，價格的變動反而包含了更可靠的信息。圖5的庫存數據是中金研究員收集的各個城市的可售面積除以月銷售量。從這張圖可以看到，從去年年初開始，庫存銷售比在所有一二三線城市中均呈現持續下降的趨勢，而且很多城市的庫存已經降至可能供給不足的水平。因此，越來越多的城市房價開始企穩，甚至環比攀升，也就不足為奇。

　　有些分析師認為，去年房地產銷售量飛漲，是因為政策放松，具有不可持續性，但是判斷任何一個國家房地產需求是否可持續的最重要指標是可負擔比（包括房價收入比及按揭貸款負擔與收入之比）。近兩年來房價基本沒漲，收入卻年年都在上升，再加之降息帶來按揭負擔下降，以及中間環節稅費的降低，當前房價的可負擔指數應該處于十幾年來最好的狀態。從圖6來看，需求的可持續性應該也是多年來最好的時候，因為我們好久不見如此低廉的房貸利率，這使得實際房價大大降低了。

　　中國房地產供需基本面的特征

　　中國在經濟改革中，如果能把過去遺留的問題處理好，發展的空間就大。目前中國的實際城市化率仍然處于較低水平。如果我們采用國際可比的城市化定義，中國實際城市化率可能只有40%左右，大城市太少。中國的住房需求主要來自于改善性需求及新移民的需求，房地產市場上居民的負債或杠桿率仍然處于非常低的水平，城區住房空置率較低，城鎮住宅建設用地供應量過少，政府的稅收和土地出讓金占到城鎮房價的六到七成。

　　城市化率指的是城市地區人口在總人口中所占的比例（各個國家對城市的定義不盡相同）。在中國，城市地區既包括城市，也包括鎮區，但很多鎮更像是大村莊而非現代化都市。官方統計數據顯示，截止2015年底，中國的常住城鎮人口占總人口比重為56%，但是約有40%的常住城鎮人口其實居住在鎮區而非城市（見圖7）。也就是說，常住在城市中的居民在總人口中的占比只有33%左右，這與目前僅37%的非農業戶籍人口占比相吻合。如果我們采用國際可比的城市化定義，中國實際的城市化率可能只有40%左右，而非官方數據顯示的56%（見圖8）。

　　其他國家的經驗表明，在城市化的進程中，大城市人口聚集程度會顯著上升。另外，即使在整體城市化率企穩后，大城市人口聚集程度還會繼續上升。人口密度數據顯示中國依然缺乏大型城市。雖然中國目前已經有4-5個人口可能超過2000萬人的特大城市，但只有23%的人生活在人口超過100萬的大城市中，而在美國和日本這一比例分別達到45%和65%（見圖9）。另外，中國僅有11%的人生活在人口超過500萬的超大城市中，明顯低于美國的21%和日本的57%（見圖10）。

　　中國的住房需求主要來自于改善性需求及農村人口進城的需求。過去十年內中國居民的住房自有率一直居于世界前列。幾十年來農村居民的住房自有率一直在95%以上；而從90年代末房改以來，城鎮居民的住房自有率也超過了70%。

　　同時，雖然經過了十幾年的高速發展，大量住房的質量仍然低下，不能滿足住房基本品質要求。第六次人口普查（2010年末）時中國有25%的城鎮家庭居住在平房中，24%的家庭住房內沒有單獨的廚房或廁所，19%的家庭還居住在磚木或更落后結構的房屋內，9%的住房建于1979年及以前（基本已構成危房）。隨著住房市場向前發展以及社會保障性住房制度的完善，這一狀況會持續改善，釋放出大量的拆遷改善需求（見圖11）。

　　跟市場上的普遍認知相反，中國住房自有率是下降的，從2000年的88%下降到2010年的85%，主要是因為城市的自有率從72%下降到70%，表明人口流入速度超過了建房速度，購房需求在積聚（見表1）。

　　中國居民仍然處于“凈債權”狀態——居民總負債為GDP的40%，而儲蓄存款則相當于GDP的82%（截止2015年底）。平均而言，首付占到房屋價值的三成左右，房貸則約為居民可支配收入的30%（圖12及13）。此外，中國的房貸余額僅占房地產總價值的不到10%，而美國的這一比例為45%。

　　此外，首付款比例在中國依然偏高。上海首套房（必須名下無房）的首付比例為30%，二套房首付比例高達50%/70%，遠高于國際上慣行的5-25%首付比例（二套及以上的比例相比首套更低）。而以行政手段劃定首付比例，而非交由商業銀行從風險定價角度自行決策，這也背離了金融體系的市場化改革方向。現在中國的住房貸款占GDP比重只有21%，遠低于住房金融體系發達的美國（77%）和家庭理財觀念相近的日本/韓國（37%/31%）。

　　提高首付比例，還會惡化財富及收入分配。高首付比例將提高廣大中、低收入家庭的購房門檻，而對富裕階層的購買能力限制有限。香港的經驗也證明在住房供給嚴重不足的大背景下，高首付比例會進一步惡化財富及收入分配。

　　高房價是怎么煉成的？過去十幾年，各地政府為了吸引制造業企業投資，紛紛提供大量低價的工業用地來招商引資，另一方面中央企業又三令五申保護18億畝的耕地紅線。結果是，中國只有0.89%的土地用作城鎮建設用地，僅0.3%可用作建設住宅，而這一比例在美國分別為2.7%和1.4%，在日本分別為5%和3%（見表3）。

　　直到最近，農村集體建設用地才得以公平入市流轉，而此前政府一直是中國城鎮土地市場中的唯一出讓方。很多媒體經常將高房價歸咎于貪婪的開放商或炒房者，但對2015年中國8.7萬億元的商品住房銷售額進行分析后，我們發現，政府從房地產銷售額中拿走60-70%——開放商和購房者繳納的稅費為25%，而土地出讓金則占37%（見圖14）。

　　上海VS重慶案例分析

　　從圖15我們可以看到，上海的房價在12-13年間漲了三倍左右，而重慶則是60%，屬于正常漲幅。到底是什么原因導致了上海、重慶的不同結果？

　　我們認為原因主要在供應端。

　　第一，土地供應。上海現在的土地供應是遠遠不足的。首先，上海市轄區面積6300平方公里，其中建成區面積1000平方公里，占比僅16%。上海作為全國的經濟和金融中心城市，建成區面積卻比重慶（1230平方公里）還要小20%。更別提16%的建成區面積占比，更是遠低于紐約和東京53%和60%的建成區占比。其次，因規劃限制，在城鎮建設用地中，僅有36%用于居住功能（紐約和東京分別為44%和60%）。人均居住用地面積僅17平方米，遠小于重慶的31平方米（全國平均人均41平方米）。在國際上與紐約市的人均28平方米和東京都的人均51平方米相比，也仍相去甚遠。再次，仍是受到規劃限制，上海最近五年成交的住宅用地平均容積率僅1.8x（重慶2.3x），而紐約全市的平均容積率為2.6x。由于以上三層供應限制，上海房地產市場嚴重供不應求。過往三年的住宅新開工面積約為成交面積的82%（重慶101%，供求均衡），每年人均購買商品住宅面積為0.8平米（重慶2.5平方米），居民的居住需求遠遠得不到滿足。

　　第二，保障房供應。對比上海和重慶的土地供應結構，重慶更能突出住房供應分層的理念。重慶的住房供應堅持“市場+保障”的雙軌制理念，實現房屋的“消費屬性”，而極大地降低其“投資屬性”。對于“市場”部分，重慶政府通過調整供地的節奏來調控土地價格，避免地價抬高房價。對于“保障”部分，重慶積極構建和完善以公租房為重點的住房保障體系，大力推進公租房的建設管理，解決低收入家庭以及部分外來務工人員的住房需求。截至2015年底，通過實施公租房和其他保障住房，重慶城鎮住房保障覆蓋率將達到23.5%。

　　上海人口密度并不高。上海城區的人口密度為3400人/平方公里，還遠低于紐約/東京8300和7100人/平方公里的水平。但建成區的人口密度（22000人/平方公里）已經達到了曼哈頓（27000人/平方公里）和東京特別區（14000人/平方公里）的水平。也就是說，上海的人口密度問題，需要通過增加供地、擴大建成區面積來解決，而非限制人口的流入。

　　作為中國最大的城市（人口和GDP角度），上海的集中度也不夠。上海作為首位城市，人口和GDP占全國比重分別只有1.7%和6.4%。人口集中度低于同樣是人口大國、且經濟發展水平還不如中國的印度；GDP集中度低于同樣國土廣闊、經濟活動分布更均衡的美國。

　　雖然在房地產的現狀分析和政策選擇上觀點差異很大，但其實大家對最終房地產調控想要達到的最終目標是有一定共識的。

　　第一個共識是，房地產是國民經濟、特別是內需的支柱產業之一。沒有一個經濟體可以把房地產投資打倒在地，而同時實現內需持續增長或金融行業穩定的。

　　第二個共識是，高房價對經濟、社會的長期健康、穩定發展是不利的，過高的房價增加金融體系風險，惡化財富、收入分配，以及增加企業、人工成本，降低國家的競爭力。

　　那么過去十年調控的經驗告訴我們，以下這些政策選擇無法在中期實現穩經濟增長、穩價格、保民生的政策目標：

　　一是限購。限購增加需求的大起大落，惡化財富、收入的分配。以戶籍為由的限購政策與國家戶籍制度改革的大方向不符。

　　二是限貸。限貸同樣增加需求的大起大落，惡化財富、收入的分配。

　　三是加稅。在供給不足的情況下，加稅并不能抑制房價上漲，稅費轉為房價的一部分主要由買家支付。

　　那么，哪些政策選擇是有效的？

　　一是，增加人口流入較多的城市的住宅土地供應，減少用途管制。恢復跨省換地可以一石多鳥，即緩解發達地區建設用地的供給瓶頸，又可以為落后地區或產能過剩集中的地區提供資金。

　　二是，降低一次性土地出讓的收費，更多與農民、城市新移民共享未來土地增值的收益，比如重慶/新加坡式的保障房體系的建設。

　　三是推進戶籍制度改革，特別是那些涉及公共服務可攜帶及農村土地產權的政策調整。

　　(本文作者介紹：中金公司首席經濟學家)