文/新浪財經意見領袖（微信公眾號kopleader）專欄作家 汪濤

　　鑒于經濟開始反彈、且此前政策效果尚未完全顯現，我們認為近期政策寬松勢頭或已見頂。房地產政策和貨幣信貸條件可能在邊際上不會再進一步放松，但也不會直接收緊。我們預計未來幾個月宏觀政策會維持目前基調基本不變。

近期政策寬松勢頭或已見頂

　　反彈繼續(xù)

　　我們估計即將公布的經濟數據將顯示4月實體經濟活動繼續(xù)反彈，但由于基數較高，工業(yè)生產和房地產活動的同比增速可能較3月有所回落。工業(yè)生產同比增速可能小幅回落至6.6%，房地產銷售和新開工同比增速也可能在高基數的拖累下有所放緩。

　　固定資產投資增速可能進一步加快

　　鑒于去年基數較低、政策持續(xù)寬松、近幾個月房地產新開工和銷售強勁增長，4月房地產投資同比增速可能繼續(xù)加快。另一方面，由于低基數、近幾個月信貸強勁擴張，且專項建設基金下發(fā)和地方項目推進提速，4月基建投資可能仍較為穩(wěn)健。我們估計年初至今整體固定資產投資同比增長11.3%。

　　CPI小幅回升，PPI跌幅收窄

　　鑒于豬肉價格持續(xù)大幅上漲、繼續(xù)給CPI帶來上行壓力，我們估計4月CPI同比增速小幅加快至2.4%。另一方面，國內原材料價格回暖，與之對應，統計局PMI中購進價格指數回升至57.6、為5年新高，我們估計4月PPI可能環(huán)比繼續(xù)反彈，同比跌幅收窄至-3.7%。

　　政策展望

　　我們認為近期政策寬松勢頭或已見頂。我們預計未來幾個月宏觀政策會維持目前基調基本不變，在二季度數據公布、7月的政治局會議期間再做進一步回顧和必要調整。

　　繼3月經濟活動強勁反彈之后，我們預計4月的地產活動和工業(yè)生產可能仍在穩(wěn)健增長、但勢頭有所放緩。4月統計局PMI從3月的50.2回落至50.1，其中新訂單（從51.4降至51）和原材料庫存（從48.2降至47.4）降幅較大。生產量指數也小幅放緩、但仍處于52.2的相對穩(wěn)健步伐。

　　我們估計4月宏觀數據將顯示：

　　工業(yè)生產仍較穩(wěn)健，但在基數效應拖累下小幅放緩。4月電廠煤耗同比跌幅擴大，發(fā)電量同比增速可能有所回落。不過，全國平均高爐開工率小幅回升，4月前20天大中型鋼廠粗鋼產量同比跌幅約1.3%、與3月類似，這表明4月鋼鐵產量可能比較平穩(wěn)。由于去年基數較高，我們估計工業(yè)生產增速可能從3月的6.8%小幅回落至6.6%，但其環(huán)比增速可能仍較為強勁。

　　房地產銷售和新開工有所放緩。最近上海、深圳及部分二線城市陸續(xù)收緊了房地產政策，受此影響，高頻數據顯示4月30個大中城市的房地產銷售同比增速從3月的高位回落。加之高基數的影響，我們預計全國房地產銷售同比增速可能放緩至10-20%、不過仍然比較強勁。由于房地銷售仍較穩(wěn)健、開發(fā)商信心回暖，新開工可能繼續(xù)增長。總的來說，我們估計房地產在建面積可能保持穩(wěn)健增長，加之去年基數較低，房地產投資同比增速可能有所加快。

　　固定資產投資同比增速進一步加快。除了房地產投資回升之外，基建投資可能也在低基數的幫助下進一步加快，進而支撐4月整體固定資產投資增速改善。年初以來信貸強勁擴張、一季度專項建設基金加速下發(fā)支持地方項目、地方政府債務置換提速帶來地方政府現金流好轉、以及地方項目加快推進建設等因素，也都應支撐了基建投資。另一方面，雖然最近工業(yè)生產好轉、且出現補庫存現象，但制造業(yè)投資可能仍在產能過剩的拖累下表現平平。總體而言，我們認為4月整體固定資產投資同比增速可能從3月的10.7%加快至12.4%，年初至今同比增長11.3%。

　　CPI小幅回升，PPI跌幅收窄。高頻數據顯示4月食品價格環(huán)比小幅回落。雖然蔬菜價格大幅回落，雞蛋和水果價格也出現回調，但豬肉價格環(huán)比加速增長。如我們之前所寫，雖然豬糧比已創(chuàng)下2009年之后新高，但能繁母豬和生豬存欄量補庫情況仍未見起色。總的來說，我們認為4月CPI同比增速可能小幅加快至2.4%。朝前看，我們認為下半年豬肉價格可能將持續(xù)高位，不過二季度之后其同比增速會在基數作用趨于下行。另一方面，國內原材料價格環(huán)比繼續(xù)反彈、但勢頭有所放緩，與之類似，全球大宗商品價格也環(huán)比好轉；同時4月統計局PMI中購進價格指數明顯反彈至五年新高。因此，我們認為4月PPI同比跌幅可能繼續(xù)收窄至-3.7%。

　　出口增速放緩。最近歐美市場企業(yè)信心有所改善，美國ISM指數和德國IFO企業(yè)信心指數均有所上升。不過，4月統計局PMI數據顯示外需勢頭小幅放緩。再加上去年基數較高，我們估計出口同比增速可能放緩至3%左右。另一方面，房地產和工業(yè)活動復蘇、全球大宗商品價格企穩(wěn)，再加上去年基數較低，這些應有助于4月進口跌幅收窄至-3.5%左右。因此，我們估計4月外貿順差擴大至435億美元。

　　新增社會融資規(guī)模季節(jié)性放緩，但整體信貸增速依然強勁。一般而言，去年信貸投放中一季度步伐通常較為強勁，今年也不例外。我們認為一季度之后銀行放貸會逐步回歸正常，預計4月可能新增人民幣貸款8000億。另一方面，受違約事件和債券市場波動的影響，企業(yè)債凈發(fā)行量可能從此前的7000億元大幅縮水至1500億元左右。總的來說，我們估計4月新增社會融資規(guī)模約1.1萬億，總量顯著低于三月水平、但與去年同期規(guī)模基本相當。4月地方政府債券發(fā)行量進一步大幅提升至1萬億元、創(chuàng)單月新高，其中大部分用于地方政府債務置換。在對此進行調整之后，我們估計整體信貸增速（社會融資規(guī)模剔除股票融資+地方政府債務余額）可能進一步加快。

　　外匯儲備持穩(wěn)。隨著資本管制措施進一步收緊、人民幣匯率在4月基本保持平穩(wěn)，資本流出壓力可能進一步舒緩。鑒于4月歐元、日元和英鎊對美元升值，我們估計主要儲備幣種匯率變動會對外匯儲備產生100億美元以上的正向估值貢獻（低于3月的400億美元）。另一方面，4月外貿順差擴大，對外匯儲備的貢獻會有所增加。因此，我們估計4月外匯儲備可能基本持穩(wěn)于3.21萬億美元。

　　政策展望

　　剛剛在4月底結束的政治局會議認為一季度實現了“較好開局”，但同時也強調經濟下行壓力仍然較大。會議沒有釋放明確的進一步寬松信號，而是強調了未來若干政策重點，包括保持人民幣匯率基本穩(wěn)定、加快提高戶籍人口城鎮(zhèn)化率、有序消化房地產庫存并實行差別化的調控政策、妥善處理員工就業(yè)問題、關注物價變化等。

　　鑒于經濟開始反彈、且此前政策效果尚未完全顯現，我們認為近期政策寬松勢頭或已見頂。房地產政策和貨幣信貸條件可能在邊際上不會再進一步放松，但也不會直接收緊。我們預計未來幾個月宏觀政策會維持目前基調基本不變，在二季度數據公布、7月的政治局會議期間再做進一步回顧和必要調整。

　　(本文作者介紹：瑞銀證券中國首席經濟學家。)