來源：券商中國

　　上交所22日公布了首批受理的科創(chuàng)板的發(fā)行人名單，9家企業(yè)入圍，分別為晶晨半導(dǎo)體、睿創(chuàng)微納、天奈科技、江蘇北人、利元亨、寧波容百、和艦芯片、安翰科技、科前生物。

　　從9家企業(yè)所屬行業(yè)來看，信息技術(shù)類數(shù)量最多，研發(fā)投入占比普遍較高。“市值+凈利潤/收入”的第一套申請標(biāo)準(zhǔn)暫為主流，有6家企業(yè)選擇第一套上市標(biāo)準(zhǔn)，3家選擇第四套，即“市值+收入”。

　　科創(chuàng)企業(yè)屬于典型的成長型企業(yè)，企業(yè)發(fā)展變數(shù)大，有些尚未實(shí)現(xiàn)盈利。如何對身處不同行業(yè)的科創(chuàng)板企業(yè)進(jìn)行估值？有券商研究所已經(jīng)給出了相關(guān)估值建議。

　　圖片來源：中金公司策略團(tuán)隊(duì)

　　“市值+凈利潤/收入”上市標(biāo)準(zhǔn)暫成主流

　　細(xì)分行業(yè)看，9家企業(yè)中，3家來自新一代信息技術(shù)行業(yè)，2家來自高端裝備行業(yè)，2家來自生物醫(yī)藥行業(yè)，新材料、新能源行業(yè)則各有1家。

　　從選擇的上市標(biāo)準(zhǔn)來看，首批9家企業(yè)中，6家選擇“市值+凈利潤/收入”的第一套上市標(biāo)準(zhǔn)，包括睿創(chuàng)微納、江蘇北人、利元亨、安翰科技、科前生物、天奈科技。

　　對上述6家企業(yè)的估值方法，申萬宏源證券給出了不同的建議。

　　針對睿創(chuàng)微納，申萬宏源建議用相對估值法（PE）進(jìn)行估值。目前A股的可比公司包括高德紅外、大立科技。

　　針對江蘇北人，申萬宏源認(rèn)為宜采用可比公司PE估值法。江蘇北人的工業(yè)機(jī)器人集成業(yè)務(wù)技術(shù)與模式已較為成熟，特別是汽車行業(yè)焊接自動化滲透率已經(jīng)非常高，公司處于利用核心技術(shù)拓展下游應(yīng)用的時期，與多數(shù)A股上市的工業(yè)機(jī)器人集成商發(fā)展階段接近，因此應(yīng)采用可比公司PE估值法進(jìn)行估值。

　　對于利元亨，申萬宏源建議用可比公司PE估值法與PEG估值法結(jié)合的估值方法。公司現(xiàn)有業(yè)務(wù)仍處于高速滲透期，鋰電設(shè)備業(yè)務(wù)在核心客戶供應(yīng)體系內(nèi)收入不斷提升，在其他業(yè)務(wù)端維持較好的歷史成長性，可以參照可比公司快速發(fā)展階段、結(jié)合公司未來增長預(yù)期應(yīng)用PEG估值方法對現(xiàn)有業(yè)務(wù)進(jìn)行估值。

　　申萬宏源建議，考慮天奈科技盈利能力穩(wěn)定，收入、扣非凈利潤持續(xù)增長，可選用PE/PEG等方法估值。

　　“市值+收入”上市標(biāo)準(zhǔn)居于次席

　　余下的3家企業(yè)，即晶晨股份、容百科技、和艦芯片（和艦芯片為首批9家企業(yè)中，唯一一家未盈利的申請企業(yè)）則選擇“市值+收入”的第四套上市標(biāo)準(zhǔn)。

　　針對晶晨股份，申萬宏源證券建議采用PE或pipeline估值。主要原因有二：第一，PE估值，公司盈利性好，財(cái)務(wù)質(zhì)量高，可采用PE估值并給予一定溢價(jià)。第二，Pipeline折現(xiàn)估值，考慮公司凈利率高，人力擴(kuò)張和收入增長經(jīng)常錯配，建議根據(jù)未來量產(chǎn)產(chǎn)品產(chǎn)生的毛利折現(xiàn)回當(dāng)前的估值方法。

　　針對容百科技，申萬宏源建議利用PE-ROE框架結(jié)合現(xiàn)金流模型估值。基于公司2018年度實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入30.41億元，并結(jié)合報(bào)告期內(nèi)的外部股權(quán)融資情況、可比A股上市公司二級市場估值情況，公司選擇適用《上海證券交易所科創(chuàng)板股票上市規(guī)則》2.1.2條款的第四項(xiàng)上市標(biāo)準(zhǔn)，即預(yù)計(jì)市值不低于人民幣30億元，且最近一年?duì)I業(yè)收入不低于人民幣3億元。

　　申萬宏源建議用PB-ROE框架理解公司在行業(yè)景氣周期中的位置，用FCFF絕對估值對公司長期價(jià)值進(jìn)行定量評估。動力電池行業(yè)處于產(chǎn)品升級帶來的新一輪成長周期，對單位盈利與高速增長期的增長率預(yù)期可適度樂觀。

　　中金公司策略團(tuán)隊(duì)認(rèn)為，和艦芯片作為未盈利公司可以申請上市是科創(chuàng)板的重要制度創(chuàng)新之一，體現(xiàn)科創(chuàng)板上市條件的包容性，也為處于萌芽期和擴(kuò)張期的企業(yè)提供了上市平臺，對多元化資本市場具有十分重要的意義。

　　2019年上半年或迎來首批科創(chuàng)板上市公司

　　中金公司策略團(tuán)隊(duì)分析，3月18日是擬上科創(chuàng)板企業(yè)可以正式提交注冊文件的第一天。按照規(guī)定，在企業(yè)申報(bào)后上交所需要在5個工作日內(nèi)回復(fù)是否受理，并同時公布相應(yīng)的初步招股說明書。昨晚公布已受理公司信息，從時點(diǎn)來看基本符合市場預(yù)期。

　　后續(xù)來看，在上市流程上，企業(yè)還需要經(jīng)歷3步主要審核上市流程（一輪或多輪問詢、上市委審議、證監(jiān)會注冊），在啟動發(fā)行階段，按目前A股市場的詢價(jià)流程預(yù)估一般還需要3周左右的時間（考慮科創(chuàng)板將進(jìn)行市場化詢價(jià)以及可能的戰(zhàn)略投資者安排，不排除科創(chuàng)板在詢價(jià)階段可能需要更長的時間）。

　　綜合來看，雖然時間較為緊迫，但預(yù)計(jì)首批企業(yè)從目前受理開始，至6月底3個月左右的時間里完成上述流程仍有較大的可能性。繼續(xù)維持2019年上半年之前或迎來首批科創(chuàng)板上市公司的判斷。

　　后續(xù)仍有三大進(jìn)展值得關(guān)注

　　中金公司分析，后續(xù)需要繼續(xù)關(guān)注的內(nèi)容，主要包括三大方面：

　　第一，需要注意的是受理企業(yè)并不等同于可上市企業(yè)，這些公司未來還將經(jīng)歷上交所問詢、審議和證監(jiān)會是否同意注冊幾個階段，招股說明書申報(bào)稿也不等同于正式稿，不排除目前的一些信息，如預(yù)計(jì)市值、計(jì)劃募資等信息未來存在調(diào)整的可能。未來需要繼續(xù)密切關(guān)注這些擬注冊企業(yè)的上市進(jìn)展情況；

　　第二，從投資者的角度，網(wǎng)下投資者在市場化詢價(jià)放開后，如何在現(xiàn)有信息下對公司進(jìn)行合理詢價(jià)也是在主要財(cái)務(wù)和主營信息現(xiàn)已公布情況下需要考量的問題；

　　第三，除此之外，還需要關(guān)注上交所和證券業(yè)協(xié)會等未來可能陸續(xù)發(fā)布的一些制度細(xì)則，如再融資、綠鞋機(jī)制等。

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責(zé)任編輯：凌辰 SF179