文/新浪財經意見領袖專欄(微信公眾號kopleader)專欄作家 余華莘

　　筆者預計2017年中國有色金屬行業將繼續推進產業升級，逐步淘汰落后產能。但如果房地產市場政策繼續收緊，有色金屬行業難有增長亮點，后期供需將進一步趨于平衡，價格逐步筑底企穩。

2017年大宗商品的路在何方？

　　面對2016年以來大宗商品價格的波動，我相信幾乎每一個投資經理的多巴胺分泌幾乎到了頂點。這不奇怪，隨著中國經濟下行，自2014年以來，大宗商品價格的長期筑底，到如今的逐漸恢復，其中孕育的版塊的beta和Alpha的機會巨大。

　　展望2017年，我認為大宗商品價格的走勢，除了繼續隨著流動性起舞之外，各類商品市價的表現也取決于每種商品供應側的收縮力度、經濟增長和實際需求恢復的程度、以及美聯儲貨幣政策和實際利率走向等主要因素。筆者將就黃金、原油、有色金屬、鋼鐵與煤炭的未來走向逐一討論。

　　對于黃金和原油，雖然中國市場在全球邊際需求上有著重要影響力，但這些這兩類商品的基本面依舊取決于海外市場。從中期來看，疲弱的全球經濟增長使得實際利率并不具備長期持續上漲的基礎，加之各國黃金儲備需求仍然可觀，因此黃金價格仍然有著一定支撐。但是由于美聯儲在11 月 24 日的通訊稿明確表明了加快升息的態度，因此筆者判斷，黃金價格將在2017 年上半年的Trump經濟刺激政策發酵期內受到打壓，但在下半年恢復漲勢。

　　對于原油價格，市場預計2017 年原油市場約有 7.4 萬桶/天的供給富余，因此原油供需再平衡的局面可能不會出現，但是原油供給過剩的格局可以得到改善。鑒于OPEC已在11月30日達成減產協議，即：日產油量減少120萬桶，新產油目標為3250萬桶/日。該協議將于2017年1月份起生效，持續時間6個月，旨在解決全球原油市場供給過剩的局面，特別是原油庫存處于高位的問題。因此，短期內的原油價格將得到支撐。

　　然而，考慮到OPEC國家減產執行力度的歷史表現并不令人滿意，以及獲得減產豁免權的國家原油產量未來增長的可能性，筆者判斷，這些不確定性將使2017年布倫特(Brent)原油的價格呈現震蕩上移的趨勢，油價波動幅度估計為每桶45到60 美元。

　　筆者同時認為原油價格下行風險誘發因素也不容忽視，這其中包括：1)非OPEC國家在12月9日的會議上表示拒絕減產；2)OPEC國家減產執行力度不及市場預期；3)美國頁巖油產量上漲，高成本油田返回市場；4)中國原油進口量增速繼續放緩；5)全球原油消費增速放緩。

　　與之相對的是，有色金屬和黑色商品的價格變化和基本面，則完全取決于中國市場的供需平衡。展望2017年，受制于房地產市場的緊縮政策和基建托底措施，有色商品的國內市場需求增長將乏善可陳。但供應端借助于政府之手預計會進一步改善，其中鋼鐵和煤炭行業在整合和環保壓力之下，市場也更看重對產量的控制和調節。

　　筆者的判斷是，雖然程定華基于大宗商品的草根研究確實看到了部分行業集中度的變化，但是考慮到如何讓大宗商品(特別是有色金屬和煤炭)保持供需合理化，以及讓行業利潤率和投資回報的回歸正常化，那么行業結構性改革的路還很遠。

　　這意味著，在這個地方行政壟斷/尋租力量極其強大的國度里，還有好幾件事要做：1) 繼續減除行業邊際產能；2) 強力推進國企改革，這才是提高行業集中度后，最有意義的棋；3) 重組“僵尸企業”，從而改善供給的質量和效率 ；4)利用市場力量，實現供需的再平衡。

　　煤炭方面，根據2016年的情況來看，行業政策和去產能是煤價當仁不讓的重要推手。在2016年煤炭行業去產能目標為2.5億噸的基礎上，2017年煤炭行業依舊面臨產能過剩的局面，去產能仍是主基調，預計目標為2億噸。

　　從政策端來看，政府傾向于將煤價穩定在合理區間。目前看來，當煤炭價格每噸500-600元區間時，煤炭企業和發電廠可以形成“雙贏”的局面。另一方面，基于神華和中煤集團簽訂的長期協議基準價為每噸535元，筆者認為這應該反映了政策端的價格預期。

　　筆者預計，2017年煤炭產量同比略有回升，主要來自限產政策的放松，以及新建礦井減量置換產能工作的充分推進。另外，在經濟下行壓力仍然較大的情況下，火電、鋼鐵和建材行業預計對煤炭需求的支撐有限。基于上述判斷，筆者認為2017年煤價預計均價應在每噸550元左右，較2016年均價上漲約15-20%左右。

　　相對而言，鋼鐵行業有一點應該注意的是，“去產能”并不等同于“去產量”。中國的鋼鐵行業存在著行業集中度低、中小民企占比較高的問題。中小鋼廠往往會根據利潤水平調節產量，由于2016年鋼鐵行業利潤轉好，從而導致部分鋼廠復產。供給方面，2016年1-10月全國完成去產能任務4500萬噸，但1-10月粗鋼產量與去年基本持平。

　　另外，在經濟下行、股市不振、債市不確定性增加的“資產荒”背景下，國內市場充沛的資金很自然得會涌入商品期貨市場尋找機會，資金的流動也加劇了期貨價格的震蕩。展望2017年，由于產量過剩和流動性過剩，鋼鐵期貨價格仍有上下波動和短期趨勢性的投資(機)機會。

　　回到有色金屬，其與鋼鐵、煤炭行業同屬于國家供給側改革的范疇。但有色金屬行業較鋼鐵和煤炭而言，供給過剩的情況相對較輕，并且國家對于有色行業的供給側改革主要是淘汰落后產能。

　　產能方面，有色金屬產業鏈的固定資產投資同比增長率從2013年就開始開始持續下滑。進入 2016年以來，行業固定資產投資增速更是進入負值區間。有色行業產能在2015-2016年期間已達到頂峰，未來有色金屬產量的增長空間已經不大。

　　再者，在2015 年有色金屬價格大跌的情況下，業內企業積極進行聯合限產和限制新增產能，以穩定價格。上述 2016年有色行業固定投資完成額的變化情況也表明，有色行業的產能已經得到有效限制。

　　筆者預計2017年中國有色金屬行業將繼續推進產業升級，逐步淘汰落后產能。但如果房地產市場政策繼續收緊，有色金屬行業難有增長亮點，后期供需將進一步趨于平衡，價格逐步筑底企穩。

　　(本文作者介紹：余華莘先生，特許金融分析師(CFA)，現為基金投資經理。)