文/新浪財(cái)經(jīng)意見領(lǐng)袖（微信公眾號kopleader）專欄作家 郝旭光

　　后悔厭惡心理強(qiáng)調(diào)人們討厭后悔，因?yàn)楹蠡谟袝r(shí)比遭受損失更痛苦。為避免后悔，人們往往不愿立即使賬面損失成為真實(shí)損失，或急于套現(xiàn)價(jià)格已上漲的股票。實(shí)證研究表明，后悔厭惡與羊群效應(yīng)有強(qiáng)烈的正相關(guān)關(guān)系。

　　投資者為什么總是捂著業(yè)績不佳的股票而不愿意賣出？往往發(fā)覺錯(cuò)了還不愿止損？為什么會(huì)有羊群行為？從心理學(xué)上探究，這很可能是由于害怕后悔而努力避免后悔，有避免承認(rèn)其投資決策失誤的心理影響（而不僅僅是為了避免損失）。

　　1．后悔與后悔厭惡

　　后悔是一種情緒感受，是當(dāng)人們發(fā)現(xiàn)自己所做決策錯(cuò)誤時(shí)感到糟糕的一種情緒狀態(tài)，即使開始時(shí)，以他們得到的事前信息為前提和基準(zhǔn)，這項(xiàng)決策其實(shí)是正確的。

　　Bell、Loomes和Sugden（1982）提出的后悔理論（Regret Theory）認(rèn)為，人們在不確定條件下決策時(shí)，預(yù)期到自己將會(huì)感到后悔，并將這種預(yù)期納入影響決策的考慮因素中。根據(jù)后悔理論，人們將已有選項(xiàng)的可能后果與其他選項(xiàng)的可能后果相比較，就能預(yù)測出他是否將為自己的選擇感到后悔。當(dāng)棄用方案的后果好于已選方案時(shí)，決策者將會(huì)感到后悔；反之，決策者將會(huì)感到慶幸。因此，人們在決策時(shí)，避免負(fù)面事后情緒、爭取正面事后情緒的傾向是一個(gè)很重要的因素。

　　Shefrin和Statman（1985）提出，后悔是指當(dāng)事后信息顯示，存在其他決策的后果好于現(xiàn)有決策時(shí)，決策者產(chǎn)生的痛苦心理。

　　后悔厭惡強(qiáng)調(diào)人們討厭后悔，指的是當(dāng)人們做出錯(cuò)誤的決策時(shí)，會(huì)對自己的行為感到痛苦，并且后悔的痛苦程度要大于損失本身的痛苦程度。

　　賽勒（1980）認(rèn)為，個(gè)人會(huì)因?yàn)楹蠡谧约旱臎Q策而覺得自己應(yīng)該為做錯(cuò)事負(fù)責(zé)，他做了一個(gè)實(shí)驗(yàn)來說明后悔對人們決策的影響：

　　假設(shè)有兩個(gè)人：A先生排隊(duì)買票，戲院老板說他是第100000位顧客，可以得到100元；B先生在另一個(gè)戲院排隊(duì)買票，結(jié)果排在B先生前面的顧客是該戲院的第10000位顧客，可以得到1000元，而B先生得到了150元。現(xiàn)在問受訪者，希望自己是A先生還是B先生？結(jié)果顯示，大部分的受訪者都寧愿做A先生，這樣心理會(huì)比較容易接受，而B先生盡管得到了大于A的150元，但由于沒有成為第10000名顧客失去了得到1000元的機(jī)會(huì)而惋惜和懊惱。

　　這個(gè)實(shí)驗(yàn)也表明，人們普遍存在著后悔心理，并且這種心理會(huì)對決策產(chǎn)生影響，學(xué)者們把這種心理稱作“后悔規(guī)避”或者“后悔厭惡”（Regret Aversion）。

　　筆者用上面的問題在中國訪談了1010人，請他們回答誰的感覺好：（1）A感覺好，（2）B感覺好，（3）C無差異。

　　其中781人選擇選項(xiàng)A，222人選擇選項(xiàng)B，7人選擇選項(xiàng)C。與賽勒的研究結(jié)果一致：大部分被試認(rèn)為A感覺更好。

　　2．后悔厭惡對投資決策的影響

　　影響決策的因素很多，如擔(dān)憂、害怕、快樂等，但這些都不是決定性的因素，因?yàn)樗鼈兪呛筒淮_定性聯(lián)系在一起的，即使不存在決策，也會(huì)有這些情緒產(chǎn)生。而后悔則是影響決策最重要的心理因素之一，因?yàn)楹蠡诘漠a(chǎn)生是決策的直接結(jié)果。

　　心理學(xué)家研究表明，后悔厭惡對決策的影響主要有四個(gè)方面（本文限于篇幅，只論述前兩方面。后兩方面將在下一篇文章中論述）。在股市上，后悔厭惡對賣出決策有重要影響。

　　（1）處置效應(yīng)。

　　后悔厭惡對賣出決策有重要的影響。例如，一位投資者由于需要現(xiàn)金意欲將持有股票套現(xiàn)。在他所持有的股票當(dāng)中，相對于買入價(jià)格而言，一只股票賬面贏利，另一只股票賬面虧損，此時(shí)，該投資者會(huì)賣出哪只股票？

　　美國行為金融學(xué)家奧登（Odean）1998年研究了10000位個(gè)人投資者的交易記錄后發(fā)現(xiàn)，投資者更有可能賣出那只上漲的股票。

　　Shefrin和Statman（1985）認(rèn)為，投資者為了避免后悔，在股票市場上往往會(huì)選擇繼續(xù)持有虧損股票，不愿意立即使賬面損失成為真實(shí)損失，或者急于套現(xiàn)價(jià)格已經(jīng)上漲的股票，愿意較早賣出股票以兌現(xiàn)利潤。他們將這種現(xiàn)象命名為“處置效應(yīng)”（Disposition Efect）。

　　他們做了如下的實(shí)驗(yàn)，假如投資者目前持有的股票買價(jià)為50元，而目前價(jià)格為40元，投資者有以下兩種方案可以選擇：

　　方案A，賣出股票，馬上確認(rèn)10元的損失；方案B，繼續(xù)持有股票，有50%的可能挽回?fù)p失，還有50%的可能再損失10元。

　　兩位學(xué)者認(rèn)為，由于后悔厭惡的存在，投資者不會(huì)選擇方案A來馬上確認(rèn)損失，而傾向于選擇方案B來試圖挽回?fù)p失，所以投資者會(huì)繼續(xù)持有該股票。另外，如果目前股票市場價(jià)格為60元，投資者依然有以下兩種方案可以選擇：方案A，賣出股票，馬上確認(rèn)10元的盈利；方案B，持有股票，有50%的可能再盈利10元，還有50%的可能損失10元。

　　研究表明，由于后悔厭惡的存在，投資者不會(huì)選擇方案B來承擔(dān)可能產(chǎn)生的損失所帶來后悔的痛苦，而傾向于賣出股票馬上兌現(xiàn)10元的盈利。不愿賣出已下跌的股票，是為了避免一次失敗投資的痛苦和后悔心情，向其他人描述投資虧損的難堪也使其不愿賣出已虧損的股票。

　　除了避免后悔，還有一種追求自豪的動(dòng)機(jī)在起作用。害怕后悔與追求自豪造成了投資者持有獲利股票的時(shí)間太短，而持有虧損股票的時(shí)間太長，共同造成了處置效應(yīng)。當(dāng)然，處置效應(yīng)與損失厭惡也有密切的聯(lián)系。

　　（2）羊群效應(yīng)。

　　羊群效應(yīng)在股票市場中有著兩種情況：第一種，當(dāng)投資者虧損時(shí)，由于后悔厭惡，他們常常會(huì)自我安慰 “我不是唯一一個(gè)犯錯(cuò)誤的人”。第二種，國外的投資者會(huì)更傾向于投資所謂的“高聲譽(yù)公司”的股票，羊群效應(yīng)會(huì)使投資者將這種公司看成是有潛在保險(xiǎn)的公司。而國內(nèi)的中小投資者曾特別喜歡ST股票，因?yàn)樗鼈冇兄亟M的機(jī)會(huì)，有可能一朝“烏雞變鳳凰”。

　　投資者之所以有從眾行為，是為了避免由于做出了一個(gè)錯(cuò)誤的投資決策而后悔。許多投資者認(rèn)為：買一只大家都看好的股票比較容易，因?yàn)榇蠹叶伎春盟⑶易约嘿I了它，即使股價(jià)下跌也沒什么關(guān)系。既然大家都錯(cuò)了，所以我自己錯(cuò)了也不覺得難堪。而如果自己與眾不同地買了一只市場形象不佳的股票，若買入后它不漲反跌，自己很難合理解釋當(dāng)時(shí)買進(jìn)的理由，感覺比較難堪。學(xué)者們的實(shí)證研究表明，后悔厭惡與羊群效應(yīng)有著強(qiáng)烈的正相關(guān)關(guān)系。

　　3． 作為效應(yīng)與不作為效應(yīng)

　　卡尼曼和特韋爾斯基1982年做過一個(gè)實(shí)驗(yàn)，用兩種情景研究了做會(huì)后悔還是不做會(huì)后悔，提出了后悔研究中著名的作為效應(yīng)，認(rèn)為那位賣出股票（作為）的人，比那位沒有拋出股票（不作為）的人更后悔。

　　情景1，保羅在A公司持有股份。在過去一年里，他想要將股份轉(zhuǎn)移到B公司，但最終決定還是不那樣做。現(xiàn)在，他了解到，如果他當(dāng)時(shí)將股份轉(zhuǎn)到B公司，可以多賺1200美元。

　　情景2，喬治在B公司持有股份。在過去一年里，他將股份轉(zhuǎn)移到A公司。現(xiàn)在，他了解到，如果他當(dāng)時(shí)將股份留到B公司的話，可以多賺1200美元。

　　問題：誰更后悔？結(jié)果8%的被調(diào)查者認(rèn)為保羅更后悔，而高達(dá)92%的被調(diào)查者認(rèn)為喬治更后悔。這說明一旦錯(cuò)了，做比不做更讓人難過。

　　但也有研究認(rèn)為，日常生活中人們最后悔的往往是“沒有做什么”，即不作為效應(yīng)。一般說來，在短期，后悔主要和采取行動(dòng)（作為）相聯(lián)系；在長期，人們最后悔的是沒有做的事情（不作為）。

　　4．后悔厭惡的發(fā)生條件

　　后悔厭惡對決策的影響基于決策者對他自己的決策負(fù)有責(zé)任這一基本假設(shè)，不論這種責(zé)任是否符合邏輯，也不論這些決策后果是否可以合理預(yù)見。

　　也就是說，當(dāng)決策者對決策后果負(fù)有責(zé)任時(shí)，他才會(huì)對不好的可能結(jié)果產(chǎn)生后悔的感覺，從而產(chǎn)生了處置效應(yīng)、羊群效應(yīng)等。如果決策者對決策的后果不負(fù)責(zé)任，則決策后果的好壞不會(huì)對他的行為產(chǎn)生影響。股票投資，是投資者需要自己花費(fèi)真金白銀、需要自己承擔(dān)責(zé)任的，所以投資常常會(huì)產(chǎn)生后悔厭惡。

　　5．投資決策過程中避免后悔厭惡

　　投資決策受到后悔厭惡情緒的影響是正常的。但對投資的不利影響是表現(xiàn)出尋求“后悔最小化”而非“收益最大化”的典型特征。

　　（1）堅(jiān)持投資的核心邏輯。

　　投資過程中，需要避免后悔，謹(jǐn)慎是正確的，但不能偏離投資的核心邏輯，即盈利最大化。投資對自己的最終財(cái)富負(fù)責(zé)，不需要以別人的評價(jià)為行動(dòng)基準(zhǔn)，強(qiáng)調(diào)紀(jì)律，學(xué)會(huì)止損。

　　（2）研究眾人心理。

　　要堅(jiān)持深入研究其他市場參與者的想法，買入“主流熱點(diǎn)，大眾情人”。但操作時(shí)不要受市場上情緒的影響，因?yàn)榍榫w會(huì)傳染，尤其是從眾的情緒更是會(huì)傳染。

　　(本文作者介紹：對外經(jīng)濟(jì)貿(mào)易大學(xué)國際商學(xué)院教授，博士生導(dǎo)師。)