文/新浪財(cái)經(jīng)意見領(lǐng)袖（微信公眾號kopleader）專欄作家 揚(yáng)纓

　　2017年的下半年已經(jīng)在拍我們的肩膀了，在市場雷達(dá)距離之內(nèi)的風(fēng)險(xiǎn)，市場也許已經(jīng)在逐步定價(jià)，可是還有市場不知道的風(fēng)險(xiǎn)。總之，下半年應(yīng)該系緊安全帶，適當(dāng)減少倉位，降低杠桿，做些對沖，采取保守策略。

下半年應(yīng)適當(dāng)減少股市倉位

　　2017年已經(jīng)過半，回頭看看，市場對各種震動(dòng)源可以說是波瀾不驚，似乎天塌下來，也毫無影響。無論是法國大選，科密聽證會，至今為止，負(fù)面消息大多成為加倉者進(jìn)場的機(jī)會。市場的抗震能力真的如此強(qiáng)大嗎？這樣強(qiáng)大的能力緣何？又能持續(xù)多久？

　　2017年上半年，全球股市應(yīng)該說是“漲”勢喜人，標(biāo)普500 回報(bào)8.2%，而納茲達(dá)克的回報(bào)則是14%；不過，債市和匯市則是另一種表現(xiàn)： 美國十年期利率上半年一直在2.15%與2.65%之間波動(dòng)，6月30日關(guān)盤時(shí)比年初時(shí)還低了約15個(gè)基點(diǎn)；美元指數(shù)明顯在2016年底升至103左右，就此轉(zhuǎn)向下行，絲毫沒有反彈的跡象。顯然，利率市場和匯率市場已經(jīng)不再把特朗普的財(cái)政刺激和大幅減稅計(jì)劃考慮在內(nèi)了，不僅如此，這兩個(gè)市場還沒有把美聯(lián)儲明確表示的鷹派傾向放在眼里。按常理，美聯(lián)儲的鷹派外加遲遲不到的政府財(cái)政幫助也應(yīng)該是利空股市的，可這半年股市不但沒有像其他市場那樣舉棋不定，反而頂風(fēng)作業(yè)，天天向上，估計(jì)很多股市做空者已血流成河。

　　筆者認(rèn)為股市上半年的強(qiáng)勁走勢出于以下幾個(gè)原因：

　　1）全球利率超低。就算美聯(lián)儲的表面鷹派，市場也認(rèn)定了這些央媽們其實(shí)骨子里還是小“面”鴿。自格林斯班以來的每一屆美聯(lián)儲領(lǐng)導(dǎo)班子，基本上會對每次市場的“胡鬧”求饒。不過這事也不能怪市場，回頭看美聯(lián)儲對經(jīng)濟(jì)的預(yù)測能力確實(shí)令市場懷疑：比如說，2014年十月，美聯(lián)儲宣布結(jié)束量化寬松，當(dāng)時(shí)他們對2017年底美國經(jīng)濟(jì)的預(yù)測，國內(nèi)生產(chǎn)總值（GDP）增長為2.4%，CORE PCE 指數(shù)（通脹）增長為1.95%，美聯(lián)儲基金利率的中位數(shù)（median dot）為3.75%；而兩年半過去了，最新經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)顯示美國2017年的GDP 增長為1.4%，CORE PCE 指數(shù)增長則低于1.5%，達(dá)到了這兩年來的最低點(diǎn)，美聯(lián)儲基金利率的中位數(shù)一而再，再而三地被拉低，目前實(shí)際基金利率則是1.25%，差了不是一星半點(diǎn)。美聯(lián)儲的往績記錄一再的過于樂觀，市場自然是不信任美聯(lián)儲能鷹派得起來。

　　2）低利率的一大副產(chǎn)品就是各個(gè)資產(chǎn)的低波動(dòng)率，因此形成整個(gè)金融環(huán)境寬松。投資者苦于尋找穩(wěn)定長期的固定投資機(jī)會，因此，投資者表現(xiàn)出了激進(jìn)的風(fēng)險(xiǎn)喜好，比如，資金大幅流入新興市場、大幅流入做空期權(quán)等波動(dòng)率產(chǎn)品以增加資產(chǎn)回報(bào)率，資產(chǎn)倉位過度擁擠。

　　3）美國經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定增長，歐日經(jīng)濟(jì)明顯好轉(zhuǎn)。剛才說到美聯(lián)儲對美國經(jīng)濟(jì)過于樂觀的預(yù)測，不過，美國經(jīng)濟(jì)也確實(shí)在2008年金融風(fēng)暴以后的九年里，整體低速地增長向前，就如“金發(fā)小姑娘和三只熊”的故事里的那種“不冷不熱，不高不矮，不大不小”，對股市來說，目前算是個(gè)“甜蜜點(diǎn)”。

　　4）FAAMG（臉書、蘋果、亞馬遜、微軟、谷歌）或FANG幾個(gè)高科技大公司，財(cái)報(bào)情況良好，股票價(jià)格低波動(dòng)地上漲，帶動(dòng)大盤上升。如果要思考這半年的股市上升，不可能跳過這幾個(gè)高科技股票。在過去的半年里，這五個(gè)公司的市值是納茲達(dá)克總市值的40%左右，標(biāo)普總市值的10%左右，可卻是納茲達(dá)克回報(bào)的55%，標(biāo)普回報(bào)的40%。據(jù)統(tǒng)計(jì)，互惠基金的總倉位，這“五人幫”大約占10%。

　　展望2017下半年，以上的四點(diǎn)還會不會是股市的尾風(fēng)，誰又能保證不變成股市的頂頭風(fēng)呢？

　　1） 盡管最近通脹向上的壓力很小， 但是失業(yè)率卻是在歷史最低點(diǎn)了。經(jīng)濟(jì)的拐點(diǎn)究竟在哪里？菲利普曲線是不是不適用了？這是市場在問的問題。歷史數(shù)據(jù)表明，如果勞工市場一旦過熱，造成經(jīng)濟(jì)衰退的風(fēng)險(xiǎn)會陡然增加。因此，筆者認(rèn)為下半年美聯(lián)儲會鐵了心地再加息一次，并且從九月開始資產(chǎn)負(fù)債表縮水。耶奶明年不連任的話，她更有動(dòng)機(jī)把開了頭的工作盡所能地完成。市場上傳說的那位候選新主席Kevin Warsh，據(jù)說是不太理會市場胡鬧的年輕鷹派人物。看來市場和美聯(lián)儲又開始了新的游戲。

　　2） 低波動(dòng)率利好資本市場，可是同時(shí)又會造成倉位過分擁擠，杠桿過高，最終是一定有一部分人為此付出代價(jià)的，這個(gè)代價(jià)輕則市場縮水，重則經(jīng)濟(jì)衰退。波動(dòng)率最大的特點(diǎn)是均值回歸，也是“物極必反”的典型表現(xiàn)。波動(dòng)率回升是市場的表現(xiàn)，有很多市場的技術(shù)原因造成，但是根本原因還是跟宏觀經(jīng)濟(jì)本身掛鉤的。畢竟，美股的這個(gè)牛市已經(jīng)維持了7、8年，而經(jīng)濟(jì)也有很久沒有衰退了。事實(shí)上，自6月9日開始，納茲達(dá)克的波動(dòng)率已經(jīng)開始上升，尤其是日內(nèi)波動(dòng)率。另外，美聯(lián)儲的加息利劍懸在上方，使得股票和債券具有了罕見的正相關(guān)性，傳統(tǒng)的避險(xiǎn)工具就有可能失效，那么，承壓的市場可能只有一條退路：減倉。

　　3） 不少人在擔(dān)心FAAMG是新的泡沫，會出現(xiàn)2000年崩盤。筆者認(rèn)為以FAAMG為龍頭的納茲達(dá)克很可能會繼續(xù)承壓下行，下行的原因并非因?yàn)槠涔乐颠^高，與2000年的網(wǎng)絡(luò)泡沫相比，這些高科技公司都有不錯(cuò)的盈利，并且現(xiàn)金成河；值得關(guān)注的是，其倉位的擁擠程度可是歷史新高，因此倉位過度擁擠會是其下行的主要原因。

　　2017年的下半年已經(jīng)在拍我們的肩膀了，在市場雷達(dá)距離之內(nèi)的風(fēng)險(xiǎn)，市場也許已經(jīng)在逐步定價(jià)，可是還有市場不知道的風(fēng)險(xiǎn)：比如，英國脫歐到底結(jié)果會怎么樣？一次接一次的公投會不會使情況變得更復(fù)雜，強(qiáng)硬的脫歐派一旦真的占了上風(fēng)，會不會跟歐盟談崩，最后凈身出戶……等等。總之，下半年應(yīng)該系緊安全帶，適當(dāng)減少倉位，降低杠桿，做些對沖，采取保守策略。

　　(本文作者介紹：現(xiàn)任ING美國投資管理公司衍生類產(chǎn)品資深交易員，擁有10多年華爾街各種衍生類產(chǎn)品交易經(jīng)驗(yàn)，持有金融分析師資格(CFA)和高級北美精算師資格(FSA)認(rèn)證。)