文/新浪財經意見領袖(微信公眾號kopleader)專欄作家 劉烜宏

　　6月27日，股轉系統將正式開啟分層系統，新三板3.0時代真的要來了，留給企業的準備時間也僅剩10余天。資本的風口，分層機制將帶你越飛越高，下一個BAT會是誰？

　　近期，股轉系統正式發布《全國中小企業股份轉讓系統掛牌公司分層管理辦法(試行)》，新三板從1.0的原始階段，到2.0的做市階段，終于迎來了3.0的分層階段。新一輪洗牌正在進行中，資本的風口，看分層機制如何帶你飛！

　　一、分層新規如何解讀？

　　近半個月，各界媒體已把分層機制扒光了，筆者簡單總結一下。

　　1、新規對比，一圖解真相！

　　標準一刪掉股東200人的限制，股轉系統還是相當體察民情的。很多掛牌企業都是從小型家族企業甚至是夫妻店起家的，股權都集中在自家人手中。刪掉股東人數限制后，將標準的核心定位于盈利能力上，為能創造利潤的企業拓寬道路。

　　標準三變動較大，那些通過停牌保住市值的小伙伴們一定哭瞎了，股轉系統一眼就識破了你那點小伎倆。這一標準本來要的就是商業模式突出的創新型企業，強調市場認可度。你可以現在沒盈利，但不可以沒前景。

　　另外，共同標準提出更具體的要求——創新層企業必須要具備兩項基本能力：融資能力和流動性，這也是二級市場交易的基本功能。

　　2、新規之下，有多少企業能順利晉級到創新層呢？ 

　　看圖！擬創新層的企業占總掛牌企業的比例大約在12%~15%，符合標準一和標準二的企業數量直接秒殺標準三。顯然，以財務核心標準的企業被放量，以市值為核心標準的企業被收緊。你的企業踩準點、壓對寶了嗎？

　　最糟心的是標準三，原本最有操作空間，可修改后的標準直擊要害，想蒙混過關，沒門！看來，股轉系統還是喜歡高利潤、高成長性的老實孩子。

　　除此之外，股轉系統還給新掛牌企業一個扶搖直上的機會，符合相關條件，可直接掛牌創新層。(具體條件自行查詢官方文件)。

　　二、分層后，新三板流動性就一定會被激活？錯！錯！錯！

　　很多人認為分層機制能夠一舉激活新三板的流動性，至少能把創新層的流動性搞起來。可冰凍三尺非一日之寒，分層就能一下子解了流動性困境？走點心吧！

　　1、 分層的本質是什么？  

　　筆者認為，分層的本質是重新搭建市場的估值體系，重新劃分企業在資本市場的位置，進而實現風險的分層管理。

　　有人說，創新層企業既有政策支持，又有資金偏好，真是“集萬千寵愛于一層”，流動性一定比基礎層企業要好。可你想過沒有？分層僅僅是改變了市場的流動性結構，目前新三板市場一天的交易總量有時還不足A股的個股量大，市場存在多處硬傷，這些硬傷才是真正遏制流動性的元兇。

　　2、六大硬傷制約新三板流動性

　　硬傷一：500萬投資門檻，攔住了投資者的腳步。即使大量資金朝創新層靠攏，資金總量變化不大，交投市場仍難活躍。

　　硬傷二：做市商數量少，資金量不足。目前市場上的做市券商僅有85家，據業內人士估計，各家機構投入資金只有1億到10億元不等，市場上真正能動員的做市資金合計不足200億元，而新三板上流通市值200億以上的企業至少200家。

　　硬傷三：公募基金、社保基金等大體量資金尚未介入。雖然分層內測邀請了公募基金，但正式入場仍在待定中。

　　硬傷四：交易機制太僵硬。活躍的A股市場采用的競價交易，而新三板則是做市交易和協議交易；發達的納斯達克市場采用的競爭性做市，而新三板是壟斷做市。沒有合適的交易機制怎么激活流動性呢！

　　硬傷五：缺少大宗交易機制。目前新三板的大宗交易多是通過協議轉讓的“手拉手”交易進行，做市交易很難在一個穩定價位上拋出或買入大單。未來的創新層同樣面臨著這樣的問題！

　　硬傷六：股權過于集中。這是企業發展意識問題，好不容易把企業拉扯大，總舍不得割肉。這個不難解決，等巴望著其他企業股票高速流轉，市值飆升，自然舍得放大招！

　　3、私募基金是流動性的救世主嗎？

　　你肯定會拿私募說事兒，連證監會都表示將要引入私募基金參與做市，這流動性指日可待。筆者認為，私募做市遠非想象中那么簡單。

　　一方面，參與做市的私募基金標準、資金來源尚未明確。如果參照近日監管部門類金融企業掛牌的要求來看，光是資產管理規模、存續期等幾項硬性指標，能入圍的私募不足50家。

　　而且，私募比券商野蠻多了，絕不能自掏腰包還讓自己吃虧。

　　這往好處想，私募基金在為企業做市時，能依據企業發展情況作出合理估值，并指導企業的投后管理；但往壞處想，目前做市差價比不上股權投資的賺頭大，私募基金拿著低價股砸盤，企業肯定比現在慘得多，誰還敢想流動性！

　　三、新三板分層對A股影響大嗎？

　　大伙兒一面沉浸在分層喜悅中，一面又擔心分層后會對A股市場“抽血”。從這兩周市場面來看，上證指數雖有所浮動，但整體呈上升趨勢，似乎沒有受到分層的負面影響。

　　1、創新層企業真比A股好嗎？

　　從新三板年報出來的時，業內就開始議論新三板企業的成長性優于創業板。據年報統計，2015年新三板有2342家公司凈利潤增長率在100%以上，占比達34.02%，整體凈資產收益率(算數平均)為10.87%。而同期創業板公司凈利率增長在100%以上的數量為72家，占比為14.82%，整體凈資產收益率(算數平均)為8.62%。

　　由此，很多人認為， A股恐被“抽血”，資金轉投創新層。筆者認同創新層將有不少好企業，但高成長性的背后同樣隱藏著高風險；A股企業沒有這么激進的成績，是因為他們在上市前已經經歷過了高速增長階段，并在嚴格的審批制下納入資本市場。在市場大環境不佳的情況下，投資者寧可投資相對穩定的A股，也不會將大把的錢撒到新三板。

　　2、交易主體差異大

　　A股市場與新三板市場的屬性不同，投資主體也不同。一個是以普通投資者為主，另一個則以機構投資者為主，普通投資者和機構投資者的投資動機、投資方向、風險承受能力大相徑庭，況且新三板還有500萬的高門檻。那A股的機構投資者呢？公募基金、社保基金、保險資金……沒有政策指令，這些大體量的機構們哪敢貿然轉投新三板！

　　兩個市場的企業所處發展階段、適用的估值指標、流動性溢價都不同，投資新三板絕對不能套用A股“追漲殺跌”的思維。在機構為主導的新三板市場中，更應引入機構的投行思維，識別真正有潛力的企業，進行長期的價值投資。

　　6月27日，股轉系統將正式開啟分層系統，新三板3.0時代真的要來了，留給企業的準備時間也僅剩10余天。

　　準創新層的企業們也別高興太早，創新層對你的各方面發展提出更高的要求，相應的治理成本、融資成本等都會有所上升，想維持高增長、高市值也不是件容易事兒，玩不好成了創新層“一年游”。

　　基礎層的企業不要沮喪，監管大人說了，每年5月最后一個交易周的首個轉讓日作為高考日，重新調整掛牌公司所屬層級，今年好好表現，明年還是有機會的。

　　瞧！新三板3.0時代即將到來，資本的風口，分層機制將帶你越飛越高，下一個BAT會是你嗎？！

　　(本文作者介紹：財經評論員、新三板研究員，主要研究方向為上市公司及新三板企業的市值管理、并購重組等，深耕于新三板市場、地產金融、互聯網金融、農業金融等領域。)