文/新浪財(cái)經(jīng)意見領(lǐng)袖(微信公眾號(hào)kopleader)專欄作家 劉烜宏

　　中概股很郁悶，競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手早就住進(jìn)A股的黃金屋，自己卻在異國(guó)他鄉(xiāng)中風(fēng)雨飄搖。暴風(fēng)科技、分眾傳媒的華麗轉(zhuǎn)身，新三板的風(fēng)情萬種，激發(fā)了中概股回歸的欲望。可這一路布滿荊棘……

　　隨著國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)日臻成熟，中概股掀起回歸大潮。據(jù)統(tǒng)計(jì)，已有38家中概股宣布私有化，聚美優(yōu)品、汽車之家、智聯(lián)招聘等知名企業(yè)紛紛加入。

　　A股的高門檻，曾迫使很多企業(yè)背井離鄉(xiāng)。可境外的生活也不盡如意，估值低、融資難，信披要求高，樣樣不省心。

　　中概股很郁悶，競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手早就住進(jìn)A股的黃金屋，自己卻在異國(guó)他鄉(xiāng)中風(fēng)雨飄搖。暴風(fēng)科技、分眾傳媒的華麗轉(zhuǎn)身，新三板的風(fēng)情萬種，激發(fā)了中概股回歸的欲望。可這一路布滿荊棘……

　　私有化退市，這坑很深！

　　從境外退市，再登陸中國(guó)資本市場(chǎng)，你以為是跨個(gè)大洋那么簡(jiǎn)單嗎？光是私有化退市、拆VIE架構(gòu)就要大半年；回國(guó)上市更是個(gè)未知數(shù)。

　　私有化退市是啥？簡(jiǎn)單地說，就是創(chuàng)始團(tuán)隊(duì)聯(lián)合財(cái)團(tuán)作為買方，收購(gòu)其他股東的股票。這將涉及到兩個(gè)主要問題：

　　第一，收購(gòu)價(jià)格是否公平，是否符合股東的利益。

　　以聚美優(yōu)品為例，上市價(jià)格為22美元/股(27.25美元/ADS)，最高價(jià)格曾攀升至38美元/股。而私有化要約價(jià)格定為7.0美元/ADS，與發(fā)行價(jià)相比僅剩不足三成。此次買方團(tuán)的投票權(quán)高達(dá)90%，小股民連話語權(quán)都沒有，直接哭暈。是時(shí)候發(fā)揮美國(guó)的金融法律了，但勝負(fù)難說！

　　小股民賠哭了，大投資人卻掙得盆滿缽滿。上市前，聚美優(yōu)品創(chuàng)始團(tuán)隊(duì)共持股47%，紅杉資本持股18.7%，K2基金持股10.3%，徐小平持股8.8%，陳科屹團(tuán)隊(duì)持股10.3%。除了買方團(tuán)外，剩下的投資人都能退出。

　　粗略統(tǒng)計(jì)，徐小平當(dāng)年投入38萬美元，現(xiàn)已變成0.77億美元；K2基金幾百萬的投資，如今也有9000多萬的回報(bào)。土豪就是這么煉成的！

　　第二，是否具備完成私有化退市的資金。

　　美國(guó)監(jiān)管層規(guī)定，提出私有化要約的股東，需全部以現(xiàn)金的方式進(jìn)行回購(gòu)。如，聚美優(yōu)品私有化需4.62億美元的現(xiàn)金。

　　這筆退市資金不是小數(shù)目，更要命的是競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手出來攪局。以愛康國(guó)賓為例，去年8月底，愛康董事長(zhǎng)張黎剛與方源資本組團(tuán)，擬以17.8美元/ADS的價(jià)格進(jìn)行私有化。

　　緊接著，美年健康聯(lián)合幾家資本機(jī)構(gòu)以22美元/ADS向愛康發(fā)出私有化要約，這足足高出了23.6%。今年1月份，美年健康將價(jià)格提升至25美元/ADS，并計(jì)劃分批收購(gòu)。

　　愛康的心里有多苦啊！美年在A股估值370多億，而自己遠(yuǎn)赴納斯達(dá)克僅被估值13.89億美元(約90億人民幣)。現(xiàn)實(shí)很殘酷，要么高價(jià)私有化，要么被收購(gòu)。

　　據(jù)統(tǒng)計(jì)，擬收購(gòu)的流通股大約是5377萬股，愛康至少要拿出17億美元，才能對(duì)抗美年。這錢從哪兒來呢？以愛康現(xiàn)在的資產(chǎn)情況，銀行借款、股權(quán)質(zhì)押都不好招架，只能愿它有個(gè)土豪朋友了！

　　不過，兩大巨頭合并也是好事一樁。既可以背靠A股的大樹，享受高估值，獲取低成本融資；又可以發(fā)揮協(xié)同作用，真正樹立民營(yíng)專業(yè)體檢的標(biāo)桿。只是愛康國(guó)賓愿意寄人籬下嗎？

　　回歸國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)，到底哪條路適合自己？

　　中概股順利退市后，將面臨著國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)的選擇，大致有三條路徑：IPO、借殼上市和新三板。

　　IPO，中概股，你有錢還是有時(shí)間呢？

　　據(jù)證監(jiān)會(huì)的數(shù)據(jù)顯示，截至2016年4月14日，已受理首發(fā)企業(yè)766家，其中，已過會(huì)113家，未過會(huì)653家。IPO最多的年份僅有347家，這樣算，中概股至少要排隊(duì)兩年半。中間再遇上個(gè)IPO關(guān)閘，申報(bào)材料駁回……三年五載？難料！

　　這期間，沉重的債務(wù)、不穩(wěn)定的股權(quán)結(jié)構(gòu)，甚至階段性不盈利，你拖得起嗎？

　　借殼上市，中概股，你怎么要平衡高價(jià)殼資源與上市后市值呢？

　　不錯(cuò)，分眾傳媒、巨人網(wǎng)絡(luò)借殼上市，都創(chuàng)造了市值神話，但此一時(shí)彼一時(shí)！

　　低市值、資產(chǎn)負(fù)債率低、股權(quán)結(jié)構(gòu)簡(jiǎn)單的殼資源確實(shí)受歡迎。但這些“殼子”能瞧得上中概股嗎？注冊(cè)制推遲、戰(zhàn)新板夭折，殼資源high上天了！

　　據(jù)傳，有些“殼子”一天能漲一個(gè)億，買殼的企業(yè)先交上一億的誠(chéng)意金再談借殼的事兒。瞧，這殼資源多牛啊！

　　據(jù)券商反映，賣殼方對(duì)買殼方的盈利要求頗高。4月14日，揚(yáng)子新材發(fā)布公告，永達(dá)汽車擬作價(jià)12億借殼。且永達(dá)汽車承諾2016年~2018年歸屬母公司的凈利潤(rùn)分別不低于8億、10億、12億。看這行情，借殼的企業(yè)若沒有三五個(gè)億的利潤(rùn)，別打這主意了。

　　再說了，上市后真能創(chuàng)造出市值神話嗎？就如愛康國(guó)賓，真以高于25美元/ADS的價(jià)格打敗美年健康，其市盈率將高達(dá)50倍。

　　分眾傳媒、巨人網(wǎng)絡(luò)退市時(shí)才十幾倍的市盈率。愛康再去借幾十億的“殼”，即使上了A股，也未必有好的市值。

　　掛牌新三板，非常適合部分尚未盈利的中概股，門檻低、融資環(huán)境好。

　　A股的困境、借殼的難題擺在眼前，但若遲遲無法在落地資本市場(chǎng)，不僅會(huì)激化投資人與創(chuàng)始團(tuán)隊(duì)的矛盾，還會(huì)使企業(yè)陷入困境。

　　新三板雖不及A股的高市值、高流動(dòng)性，但其融資效率遠(yuǎn)高于A股。中概股大多是缺錢的主兒，新三板能解其燃眉之急。

　　相比初創(chuàng)企業(yè)，中概股絕對(duì)是新三板上的“海歸博士生”。留學(xué)經(jīng)歷豐富：標(biāo)準(zhǔn)的上市過程，嚴(yán)格的信息披露、成熟的資本市場(chǎng)。即使企業(yè)尚未盈利，但其財(cái)務(wù)體系、運(yùn)營(yíng)體系、管理體系也相對(duì)完善。

　　分層后，他們會(huì)很輕松地?cái)D入創(chuàng)新層，享受更好的融資環(huán)境和政策扶持。

　　當(dāng)然，進(jìn)入新三板市場(chǎng)的模式也很多，中概股應(yīng)根據(jù)自身發(fā)展情況選擇合適的參與方式。比如，藥明康德采用分拆的方式，先派子公司合全藥業(yè)登陸新三板，通過子公司籌備私有化資金，逐步實(shí)現(xiàn)退市回歸。再如，世紀(jì)佳緣借百合網(wǎng)曲線回歸，巨頭合并，共譜藍(lán)圖。

　　境外資本的小船說翻就翻，中概股裸泳歸來。A股門檻還是難邁，新三板正笑面迎來。筆者相信，隨著國(guó)內(nèi)多層次資本市場(chǎng)的逐步完善，中概股更容易找準(zhǔn)“位置”，扎根本土市場(chǎng)，成就真正的BAT！

　　(本文作者介紹：財(cái)經(jīng)評(píng)論員、新三板研究員，主要研究方向?yàn)樯鲜泄炯靶氯迤髽I(yè)的市值管理、并購(gòu)重組等，深耕于新三板市場(chǎng)、地產(chǎn)金融、互聯(lián)網(wǎng)金融、農(nóng)業(yè)金融等領(lǐng)域。)