文/新浪財經(jīng)意見領(lǐng)袖(微信公眾號kopleader)機構(gòu)專欄 Project Syndicate 作者 馬丁?費爾德斯坦(Martin Feldstein)，哈佛大學(xué)教經(jīng)濟學(xué)教授、國家經(jīng)濟研究局榮譽主席，1982—1984年任里根總統(tǒng)經(jīng)濟顧問委員會主席

　　在極低利率環(huán)境中，投資者通過提高股票和其他投資資產(chǎn)的價格來追求收益。由此帶來的家庭財富的增長幫助經(jīng)濟復(fù)蘇；但資產(chǎn)價格過高正在形成一個日益危險的環(huán)境。

美國最大風(fēng)險是資產(chǎn)價格暴跌

　　盡管美國經(jīng)濟情況不錯——已經(jīng)達到了事實上的充分就業(yè)，通脹率也接近2%——但充滿不確定性的世界仍然值得我們考慮未來一年可能出現(xiàn)哪些狀況。畢竟，如果美國經(jīng)濟陷入大麻煩，就會對歐洲、日本和其他許多國家造成負面影響。

　　當(dāng)然，經(jīng)濟問題可能源自國際政治事件。俄羅斯一直在東歐和中歐玩火。中國在東海和南海的領(lǐng)土主張及其在大東亞的政策正在增加地區(qū)不確定性。意大利的情況可能讓歐元區(qū)陷入危機。

　　但在美國國內(nèi)，最大的風(fēng)險是資產(chǎn)價格暴跌，這將累及家庭和企業(yè)，導(dǎo)致總需求崩塌。我并沒有在預(yù)測會發(fā)生這樣的情況。但隨著資產(chǎn)價格漲勢越來越脫離歷史常態(tài)，情況也變得越來越危險。

　　用標準普爾500成分股市盈率衡量的股票價格目前比歷史平均水平高出60%。30年美國國債價格之高導(dǎo)致其收益率只有2.3%；而考慮到當(dāng)前的通脹預(yù)期，收益率應(yīng)該比2.3%高出一倍。商業(yè)地產(chǎn)價格在過去五年中以每年10%的速度上漲。

　　這些資產(chǎn)價格的膨脹是近十年來異常寬松的貨幣政策的體現(xiàn)。在極低利率環(huán)境中，投資者通過提高股票和其他投資資產(chǎn)的價格來追求收益。由此帶來的家庭財富的增長幫助經(jīng)濟復(fù)蘇；但資產(chǎn)價格過高正在形成一個日益危險的環(huán)境。

　　到底有多危險，我們來看一下。如今美國家庭擁有21萬億美元股票，因此，股價下跌30%至歷史平均水平意味著超過7.5萬億美元的損失。退休基金和其他股票投資者將帶來進一步損失。真實長期債券收益率向歷史水平回歸將給30年國債投資者帶來大約30%的損失，短期債券投資者也將承受相應(yīng)比例的損失。由于商業(yè)地產(chǎn)投資一般都伴隨高杠桿，即使是相對較小的價格跌幅也可能給投資者帶來巨大損失。

　　家庭財富的縮水將抑制支出，導(dǎo)致GDP下降。粗略的經(jīng)驗法則表明，財富每縮水100美元，家庭支出將下降4美元。因此，資產(chǎn)價格回報率回歸歷史水平將導(dǎo)致消費支出下降4,000億美元，約合GDP的2.5%，這將開啟一個收入和支出之間互相強化的下跌過程，導(dǎo)致GDP累計影響進一步擴大。

　　由于機構(gòu)投資者應(yīng)資產(chǎn)價格和資產(chǎn)收益率的國際差異而動，美國資產(chǎn)價格大跌將投射到其他發(fā)達國家資產(chǎn)價格上，使它們也發(fā)生類似的跌幅。這些大跌將降低其他國家的收入和支出，其影響將通過進出口下降蔓延到全球。

　　我必須強調(diào)，這一資產(chǎn)價格下跌過程及其所導(dǎo)致的經(jīng)濟活動的收縮是一種風(fēng)險，而不是一個預(yù)測。有可能資產(chǎn)價格逐漸下跌，引起支出和經(jīng)濟活動減速而不是崩潰。

　　但關(guān)于觸發(fā)資產(chǎn)價格暴跌的擔(dān)憂是美聯(lián)儲不愿更快地的提高短期利率的重要原因之一。2015年12月，美聯(lián)儲將隔夜利率僅僅提高了0.25%，2016年12月可能再次僅僅提高25個基點。但聯(lián)邦基金利率將仍保持在1%以下。在通脹率接近2%的情況下，真實聯(lián)邦基金利率仍為負值。

　　市場參與者正在通過觀察美聯(lián)儲判斷利率正?；^程是否以及何時開始。歷史經(jīng)驗表明，利率正?；瘜⒆岄L期利率提高大約兩個百分點，導(dǎo)致債券、股票和商業(yè)地產(chǎn)價格發(fā)生劇烈調(diào)整。因此，美聯(lián)儲試圖控制擔(dān)心未來利率水平的預(yù)期，其辦法就是指出人口和生產(chǎn)率趨勢意味著未來利率會更低。

　　如果美聯(lián)儲獲得成功，那么資產(chǎn)價格的下跌也許微不足道。但資產(chǎn)價格暴跌并導(dǎo)致經(jīng)濟衰退的危險不容忽視。

　　Copyright: Project Syndicate, 2016.

　　www.project-syndicate.org

　　(本文作者介紹：報業(yè)辛迪加（Project Syndicate）被稱為“世界上最具智慧的專欄”，作者來自全球頂級經(jīng)濟學(xué)者、諾獎得主、政界領(lǐng)袖，主題包括全球政治、經(jīng)濟、科學(xué)與文化塑造者的觀點，為全球讀者提供來自全球最高端的原創(chuàng)文章、最具深度的評論，為解讀“變動中的世界”提供幫助。)