文/新浪港股專欄作家 許文昌 微信公眾號(hào)（xlgg-sina）

　　大新金融未來繼續(xù)保有現(xiàn)金，維持現(xiàn)有上市公司架構(gòu)并非良好運(yùn)用資金，足見市場開始形成共識(shí)，這是可喜的事。

　　自特朗普當(dāng)選下任美國總統(tǒng)以來，憧憬再通賬和金融監(jiān)管放寬的投資主題，刺激美國金融股強(qiáng)勢，臨近年底，由於港元拆息回升，連帶香港銀行股表現(xiàn)也有所改善，大新金融（440）日前傳出出售大新人壽交易符合進(jìn)度，市場開始憧憬完成交易之後派發(fā)特別股息，而相信大新是有能力派發(fā)20元以上特息。

　　周一《Apple Daily 》已率先引述消息稱大新人壽交易仍待監(jiān)管審批，但泰禾透過旗下境外機(jī)構(gòu)所持現(xiàn)金，加上未提取信貸額度，足以支付交易，且交易前期一成訂金已到位，不受新外滙管制影響。這個(gè)消息合符預(yù)期，據(jù)悉泰禾早在境外安排融資，而且大新敢於售予這位買家相信早已確認(rèn)其完成交易的能力。

　　早在11月下旬，已有消息報(bào)導(dǎo)大新銀行（2356）旗下大新銀行發(fā)行10年期二級(jí)資本美元債券，息率為美國國庫券加275點(diǎn)子區(qū)域，并面見買方分投資者，帳簿管理人為匯豐及華僑銀行。這個(gè)舉動(dòng)既可視為大新銀行長期次級(jí)資本的再融資，二來也代表大新管理層在人壽交易大致穩(wěn)當(dāng)之後的其他資本舉措。

　　周二麥格理也適時(shí)發(fā)表報(bào)告，稱與大新金融管理層會(huì)面後確認(rèn)人壽出售符合進(jìn)度，收購方泰禾正在獲得監(jiān)管許可，而定價(jià)不變。而交易自宣布以來已5個(gè)月，相類交易則有富通出售香港保險(xiǎn)業(yè)務(wù)涉9個(gè)月。該行仍然預(yù)期，大新金融可以派發(fā)22億元為特別股息，料只有少於3億元用於注資一般保險(xiǎn)業(yè)務(wù)。

　　麥格理認(rèn)為出售人壽後大新金融有3個(gè)選擇，1） 繼續(xù)維持兩間上市企業(yè)，集團(tuán)或有助銀行低成本注資，但資本回報(bào)差低，加上上市和會(huì)計(jì)費(fèi)用，不屬良好使用資金；2） 回購大新銀行并注銷，但根據(jù)與管理層討論機(jī)會(huì)低；3） 出售銀行并回饋資本予股東，料將取得好價(jià)錢。

　　麥格理認(rèn)為，大新金融今年以來股價(jià)已升三成，但由於出售人壽交易未完全反映，料有再升空間，該行現(xiàn)修改特別息看法，料將在今年派發(fā)一次特別股息6.5元或總共7.82元而非分三年派發(fā)，維持‘跑贏大市’評(píng)級(jí)，予目標(biāo)價(jià)71.16元。而銀行營運(yùn)方面，仍見中小企資產(chǎn)質(zhì)素惡化，增長仍慢。

　　麥格理最近期的會(huì)面後調(diào)整了特別股息的預(yù)期，由三年改為一次性分派，這個(gè)一如我們和部份券商的預(yù)期，既然交易完成80億元便全數(shù)過戶，大新金融何以需要分三年派送？最重要是，管理層應(yīng)已表明沒有變相私有化大新銀行的打算，因?yàn)橄氲蛢r(jià)私有化的大新金融股東和想高價(jià)出售銀行的股東是有沖突的。

　　不過麥格理的預(yù)估存在的問題在於，大新金融在出售人壽實(shí)質(zhì)收回的資金是80億元，純利高達(dá)43億元，而該行偏偏只在這份利潤上打轉(zhuǎn)，忽略人壽賬面價(jià)值本身37億元也會(huì)變現(xiàn)，如果以同樣比例，大新金融應(yīng)該可以派發(fā)41億元而非22億元股息，即每股特息可達(dá)12.2元，而這個(gè)數(shù)字與摩根大通預(yù)估接近。

　　摩根大通11月時(shí)發(fā)表報(bào)告，估計(jì)大新金融可將大新人壽出售收益12元完全作特別息分派，即使如此，加上管理層也不排除作小量一般保險(xiǎn)的并購，但其資本依然過剩，而若予一般保險(xiǎn)零價(jià)值，大新金融仍存有一成的綜合企業(yè)折讓，而折讓不易消除。不過其估值不高，若股價(jià)跌穿50元是執(zhí)平貨機(jī)會(huì)。

　　這些正正是我們Godahsing的聯(lián)署人在4月以來已經(jīng)提出的，大新金融出售人壽之後的產(chǎn)險(xiǎn)業(yè)務(wù)本身一如麥格理所言，資本充足，需要資金可以少於3億元，而其手持的74.6%的大新銀行每年有近4億元股息流入，派掉43億元出售人壽的收益之後，仍會(huì)坐擁高達(dá)40億元現(xiàn)金，也如摩通所言，依舊是資本過剩。

　　4月以來我們的看法不變，鑒於大新金融估值折讓高逾兩成，將出售人壽現(xiàn)金所得盡可能回饋股東是短期可行和應(yīng)行之法，繼而中期可以再研究系內(nèi)重組。麥格理現(xiàn)時(shí)也傾向認(rèn)為，大新金融未來繼續(xù)保有現(xiàn)金，維持現(xiàn)有上市公司架構(gòu)并非良好運(yùn)用資金，足見市場開始形成共識(shí)，這是可喜的事。

　　我們Godahsing的聯(lián)署人相信，大新金融出售人壽之後，有能力派發(fā)超過每股20元特別股息，合共可超過67億元，屆時(shí)已無資金需求的大新金融仍保有遠(yuǎn)超所需的逾10億元的資金，基於大新銀行2014年供股已表明資金已足未來數(shù)年應(yīng)用，再加上新保險(xiǎn)分銷協(xié)議可帶來新利潤，母子皆安。

　　最重要是，大新系管理層將股息回饋和改善股東回報(bào)之舉，勢必帶動(dòng)系內(nèi)母子估值重估，截至12月2日為止過去6個(gè)月，大新母子股價(jià)分別升0.3%和7.4%，略跑輸有出售資產(chǎn)和分派特息的中銀香港（2388）和東亞（23）的28%和9.5%，我們170名Godahsing聯(lián)署人期望，大新系將證明資本市場低估它們的潛力。

　　（本文作者介紹：專業(yè)投資者丶節(jié)目主持丶行業(yè)發(fā)言人丶評(píng)論員，Godahsing.com股東倡議活動(dòng)發(fā)起人。）

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