文/新浪財經意見領袖（微信公眾號kopleader）專欄作家 李奇霖

　　隨著供給側改革等工作的推進、經濟數據的持續超預期，中央可能認為“三期疊加”期所面臨的主要矛盾已經發生變化。

　　一、經濟數據持續超預期，不再強調主動適應新常態

　　2016年年底的政治局會議和中央經濟工作會議對經濟的表述都是“保持在合理區間”。一季度GDP增長6.9%，超過了預期，一季度政治局會議也將表述改為了“一季度經濟運行穩中向好”。二季度GDP還是保持了6.9%的增長，此次會議也提到“保持了經濟發展穩中向好態勢”，并且還增加了“主要指標好于預期”的表述。可見，中央對上半年經濟增長的總體是很滿意的。

　　除了對經濟增長成果表示滿意外，中央對經濟結構調整的階段性成果也是滿意的。

　　需求轉換方面，不再是過去簡單的投資拉動，消費需求對經濟增長的拉動作用保持強勁；

　　產業結構調整方面，過剩產能繼續化解，適應消費升級的行業和戰略性新興產業快速發展；

　　區域經濟方面，區域協同聯動效應初步顯現，“一帶一路”建設、京津冀協同發展、長江經濟帶發展三大戰略深入實施；

　　微觀主體行為方面，政府和企業行為正在發生積極變化，促進供求關系發生變化，推動了市場信心逐步好轉。

　　在4月25日召開的中央政治局會議上，強調了一季度經濟向好有周期性因素。此次會議上，刪掉了上述表述，并要求“要站在經濟長周期和結構優化升級的角度”把握經濟發展階段性特征。中央層面在經濟數據表現超預期后，對當前經濟所處的階段也更為樂觀。

　　值得注意的是，2015年4月-2017年4月期間，以經濟工作為主題的政治局會議，都提到要“主動適應經濟發展新常態”。而這次政治局會議上，并沒有提及新常態，結合上文已經提到的要求“站在經濟長周期和結構優化升級的角度”，意味著隨著供給側改革等工作的推進、經濟數據的持續超預期，中央可能認為“三期疊加”期所面臨的主要矛盾已經發生變化。

　　二、淡化“穩增長”強調“調結構”和“防風險”

　　繼一季度政治局會議后，本次會議又一次對經濟發展用了“充分肯定成績”的用語，表明中央對二季度經濟成績給予了高度評價，短期內穩增長不會是政策重心。二季度經濟增長6.9%，而全年經濟增長目標在6.5%左右，目前確實無增強經濟穩增長的必要。

　　近年來，中國宏觀經濟政策的基調基本在“穩增長”與“防風險”之間平衡，資本市場判斷政策何時轉向也是基于此邏輯。對二季度經濟再次“充分肯定成績”，意味著“防風險”仍將是下一階段的政策重心。我們從會議公報中也能看到，一季度后強調“要有效防控風險”，這次會議上首次提出要“妥善化解重大風險隱患”，更加強調主動性和徹底性。

　　防什么風險？目前中國經濟運行面臨的風險無非是“地方債務風險”、“企業債務風險”，“房地產風險”和“金融風險”。這分別對應了地方債務監管加強、處置“僵尸企業”、建立房地產長效機制和加強金融監管，這些政策變化在后續也均有提及。

　　防范“地方債務風險”和“企業債務風險”是近年政策的延續，也是落實全國金融工作會議上經濟去杠桿的具體要求。防范“房地產風險”和“金融風險”，繼續對近年來所面臨的突出矛盾進行防范和化解。

　　由于前兩個季度GDP累計增速達到了6.9%，即使后續有下行壓力，年內完成6.5%左右增長目標的概率也為100%。在這種情形下，宏觀經濟政策將繼續圍繞“防風險”展開，嚴監管的思路難以轉向，對此切不可抱有幻想。

　　三、十九大前政策要穩

　　與前幾次政治局會議相比，由于十九大臨近召開，本次政治局會議特意強調了須“盡職盡責為黨的十九大召開創造良好環境”。我們認為下半年將以十九大召開前維穩為前提，實施好積極的財政政策和穩健的貨幣政策，繼續實行三個“確保”：確保經濟平穩健康發展，確保供給側結構性改革得到深化，確保不發生系統性金融風險。

　　積極的財政政策下半年可能很難實施。赤字口子不大，下半年僅1.5萬億左右的空間，遠低于去年和前年同期；7月開始試點發行的土地儲備專項債券和收費公路專項債券，作為地方政府債券創新品種，也都在年初設定的8000億元額度內，今年并沒有增量的貢獻；如果財政空間不大，就得需要依賴融資，但此次政治局會議繼續強調要治理地方政府違規融資的問題。

　　穩健貨幣政策體現為貨幣不緊不松，強調預期管理。全國金融工作會議上，將貨幣政策的基調由“穩健中性”調整為“穩健”。可以預想的是，在金融去杠桿與堅守住系統性風險底線的雙重要求下，貨幣政策在十九大前都會堅持穩健的思路，既不大水漫灌，也不刻意收緊，讓資金面適度穩定在緊平衡的狀態。比如在7月初之時，由于財政支出力度較大，市場流動性較為寬松，央行采取暫停OMO的方式回收流動性；而當7月中旬資金剛剛開始收緊，央行馬上又恰到好處的恢復公開市場凈投放，施以援手，“削峰填谷”平抑資金面的波動。

　　四、強調地方政府債務治理

　　今年是地方債務嚴監管之年，此次政治局會議也首次提到地方債違規舉債融資的問題，原文是“要積極穩妥化解累積的地方政府債務風險，有效規范地方政府舉債融資，堅決遏制隱性債務增量”。

　　此前財政部多次發文，要求規范地方舉債融資，并通報了多企違規案例。50號文和87號文，基本上把這幾年比較盛行的明股實債PPP、偽政府購買服務、產業基金中給予優先級合伙人固定收益承諾等這些舉債的偏門給堵住了。50號文也明確了，地方政府違規舉債時，要追究地方政府、中介機構和金融機構等的責任。

　　7月的全國金融會議，強調了要求終身問責，還要倒查責任，力度前所未有。想必對于地方官員，這句話如芒在背，不敢再越雷池半步。

　　“偏門”被堵，可以做的似乎只剩“正門”。比如，在每年劃定的額度內，發行地方政府債券、推廣合規的PPP和產業基金撬動社會資本參與基礎設施和公共服務項目。

　　凡事有利必有弊。規范地方政府舉債融資對經濟增速會有所拖累，但從此次會議基調來看，似乎也不擔心增長的問題。今年赤字率3%，赤字規模2.38萬億元，上半年赤字9000多億，下半年赤字空間為1.5萬億元，遠不及去年，預算穩定調節基金以及地方結轉結余資金加起來大約不到6000億，財政空間有限。財政空間不大還可以靠融資補，但在監管趨嚴的背景下，顯然融資也不行了。50號文和87號文堵住了“偏門”，很多地方政府收回對金融機構的保函，項目處于停工狀態。

　　五、強調要加強金融監管協調

　　此次會議原文強調了“金融監管協調”問題，實際上與此前中央金融工作會議所強調的政策基調是一致的。

　　為什么要強調金融監管協調？

　　因為在金融創新加速期，金融監管不協調會滋生金融風險。2012年金融創新開啟，監管層寄希望于靠金融創新去解決實體融資難的，但在分業監管體系下由于存在監管不協調、監管真空，各種金融業態快速發展的同時也產生了諸多問題，“錢荒”“資產荒”“負債荒”輪番上演、銀行理財資金通過多層嵌套進入股市、資本大鱷杠桿收購等等。

　　2016年年底召開的中央經濟工作會議開始強調著力防控資產泡沫，防范金融風險。但在金融監管趨嚴，金融監管不協調卻又產生了監管競爭問題。導致的結果是，部分銀行的新增業務基本暫停，存量業務也受影響。各種類型的融資成本都在上升，產業債和城投債發行縮量明顯，企業開始轉向貸款融資，直接融資又回到了間接融資，開了倒車。可見，缺少協調的監管政策，不僅沒有防范風險，反而使監管本身成了市場最大的風險。

　　但強調金融監管協調與監管放松可以說是兩碼事，監管趨嚴是一定的，目前還看不到政策會放松的可能性。嚴監管政策退出無非需要“經濟加速下行”和“系統性風險苗頭”的兩個信號出現才有可能，但這兩個信號一個也沒出現。目前全年經濟增長無憂，反映金融機構對實體支持的社融增速非常平穩，實體融資需求沒有出現明顯下行，也就是說，金融嚴監管目前對實體的負面沖擊還不是特別明顯。

　　六、加快建立房地產長效機制

　　此前的政治局會議也提到過建立房地產長效機制，但本次會議最大的亮點在于“加快”。我們認為此時提出“加快建立房地產長效機制”主要為了落實“房子是用來住的，不是用來炒的”政策理念。

　　預計房地產長效機制建立將圍繞著：推進不動產登記制度、推動房地產稅立法；增加住房用地供應量，推進棚戶區改造和保障房工程建設；加快租賃市場培育等三點進行展開。房產稅立法預計會是一個長期過程，短期“加快”推進并不現實，這里的“加快”預計主要指的是在庫存較低的一、二線城市增加住房供應量，穩定市場預期，消除市場對未來房地產市場供應偏少的緊張情緒，同時繼續在庫存偏高的三、四線城市執行去庫存；結合近期上海的租賃住宅土地供給和廣州的“租購同權，預計后續政策會加快租賃市場完善，發展租賃市場，包括：提高租房公積金提取比例、增加租房用地供應、鼓勵專業化租賃企業發展、解決租賃雙方平權保障承租人長期穩定租約等。

　　(本文作者介紹：聯訊證券董事總經理。)