文/新浪財(cái)經(jīng)意見(jiàn)領(lǐng)袖（微信公眾號(hào)kopleader）專欄作家 程實(shí)

　　特朗普“泄密門”事件短期內(nèi)難有定論。最終結(jié)果是像“水門事件”一樣導(dǎo)致總統(tǒng)彈劾，還是像克林頓“拉鏈門”一樣有驚無(wú)險(xiǎn)，尚待進(jìn)一步觀察。唯一可以確定的是，特朗普已經(jīng)被視為一個(gè)“靠不住的總統(tǒng)”。

　　“胡雁驚弓起，愁云萬(wàn)里凝。”近日，隨著特朗普“泄密門”事件的持續(xù)發(fā)酵，全球市場(chǎng)陷入新一輪動(dòng)蕩之中。我們認(rèn)為，本次“泄密門”事件短期內(nèi)難有定論。最終結(jié)果是像 “水門事件”一樣導(dǎo)致總統(tǒng)彈劾，還是像克林頓“拉鏈門”一樣有驚無(wú)險(xiǎn)，尚待進(jìn)一步觀察。

　　特朗普是否撒謊將是決定這一事件未來(lái)走向的關(guān)鍵因素；一旦確有其事，則涉及直接侵害美國(guó)國(guó)家利益，對(duì)美國(guó)政府的破壞性將不亞于“水門事件”。

　　目前，唯一可以確定的是，特朗普已經(jīng)被視為一個(gè)“靠不住的總統(tǒng)”，各項(xiàng)政策改革的推進(jìn)亦將受到嚴(yán)重阻滯。由于這一信任危機(jī)將長(zhǎng)期存在，美股和美元將迎來(lái)壓力測(cè)試，美國(guó)財(cái)政政策和貨幣政策的搭配將被迫調(diào)整，全球風(fēng)險(xiǎn)偏好的重置亦將引致大類資產(chǎn)表現(xiàn)的分化。

　　有鑒于此，我們判斷，特朗普“泄密門”事件不僅將帶來(lái)當(dāng)前的短期沖擊，更將從多個(gè)層面對(duì)全球市場(chǎng)產(chǎn)生深遠(yuǎn)影響。

　　信任危機(jī)引致市場(chǎng)壓力測(cè)試。5月17日，由于特朗普“泄密門”意外升級(jí)，美股三大指數(shù)均遭到重創(chuàng)，美元指數(shù)也已回落至特朗普勝選前水平。我們認(rèn)為，在此輪短期沖擊后，信任危機(jī)還將引發(fā)對(duì)美元和美股的壓力測(cè)試，并有可能形成兩市行情的長(zhǎng)周期拐點(diǎn)。

　　“特朗普行情”基礎(chǔ)動(dòng)搖。自特朗普勝選以來(lái)，美股和美元走勢(shì)不弱反強(qiáng)，形成了綿延至今的“特朗普行情”。這一行情根植于兩大基礎(chǔ)之上。

　　第一，特朗普不斷拋出大規(guī)模赤字財(cái)政計(jì)劃，有效堅(jiān)定了市場(chǎng)對(duì)美國(guó)經(jīng)濟(jì)的樂(lè)觀預(yù)期。

　　第二，隨著美國(guó)大選塵埃落定，美國(guó)市場(chǎng)恐慌情緒大幅回落，帶動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)偏好持續(xù)反彈。但是，隨著“泄密門”引發(fā)信任危機(jī)，這兩大基礎(chǔ)均已嚴(yán)重動(dòng)搖。

　　一方面，無(wú)論“泄密門”是否會(huì)實(shí)現(xiàn)彈劾，信任危機(jī)加劇的政治對(duì)立都可能大幅延緩特朗普新政的推進(jìn)，導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)刺激效果遠(yuǎn)弱于預(yù)期。另一方面，“泄密門”的久拖不決，將助推恐慌情緒的持續(xù)升溫，長(zhǎng)期抑制市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好。

　　美股和美元迎來(lái)壓力測(cè)試。由于“特朗普行情”基礎(chǔ)發(fā)生動(dòng)搖，短期的市場(chǎng)振蕩將可能引發(fā)美股和美元市場(chǎng)的長(zhǎng)周期轉(zhuǎn)折。美股方面，正如我們之前報(bào)告所指出，2016年以來(lái)美股估值水平已長(zhǎng)期偏高，只是暫缺行情調(diào)整的觸發(fā)器。而本次信任危機(jī)可能提供這一觸發(fā)器，驅(qū)動(dòng)美股下行、糾正過(guò)高估值。

　　美元方面，信任危機(jī)削弱市場(chǎng)對(duì)美國(guó)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的預(yù)期，將導(dǎo)致美元行情的長(zhǎng)期降溫。但是，不同于美股，美元兼具避險(xiǎn)資產(chǎn)的天然屬性。隨著本輪市場(chǎng)振蕩向歐洲、日本、韓國(guó)等市場(chǎng)傳遞，美國(guó)政壇的信任危機(jī)可能引發(fā)全球性恐慌，增強(qiáng)美元避險(xiǎn)需求，從而緩解美元指數(shù)的走弱。

　　信任危機(jī)帶來(lái)政策搭配變數(shù)。在美國(guó)政治的權(quán)力制衡下，一旦特朗普成為“靠不住的總統(tǒng)”，其政治博弈能力將難以有效推進(jìn)各項(xiàng)新政。美國(guó)財(cái)政和貨幣政策的合意搭配將因此平添變數(shù)，并對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)加息路徑產(chǎn)生重要影響。

　　“特朗普新政”陷入僵局。正如我們之前報(bào)告所強(qiáng)調(diào)，“特朗普新政”的核心邏輯是以赤字財(cái)政重塑美國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)動(dòng)力。而新政成功的關(guān)鍵在于，特朗普能夠有效突破政治博弈的糾纏，迅速推動(dòng)大規(guī)模財(cái)政刺激的落地。

　　歷史經(jīng)驗(yàn)表明，在美國(guó)成熟的制衡機(jī)制下，只有當(dāng)總統(tǒng)本人對(duì)其他權(quán)力中心具有足夠的說(shuō)服力和凝聚力，才能順利推進(jìn)大規(guī)模改革。但是，隨著“泄密門”持續(xù)升級(jí)，特朗普將難以獲得黨內(nèi)和黨外的充分信任，政治博弈能力大幅衰弱。

　　一旦美國(guó)政壇就赤字財(cái)政爭(zhēng)執(zhí)不下，一方面將抬高財(cái)政融資成本，使政治約束落實(shí)為經(jīng)濟(jì)約束，另一方面將導(dǎo)致刺激政策過(guò)度滯后，難以有效提振經(jīng)濟(jì)。政策推進(jìn)由此陷入僵局，并對(duì)特朗普整個(gè)任期內(nèi)的政策成效產(chǎn)生桎梏。

　　美聯(lián)儲(chǔ)加息路徑相機(jī)調(diào)整。今年3月至今，三項(xiàng)核心動(dòng)力驅(qū)動(dòng)美聯(lián)儲(chǔ)加速加息：一是美國(guó)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇保持穩(wěn)健；二是貨幣緊縮與財(cái)政刺激搭配，抑制通脹水平抬升；三是美國(guó)失業(yè)率已接近自然率，就業(yè)市場(chǎng)結(jié)構(gòu)性問(wèn)題亟待消除。如果美國(guó)財(cái)政刺激政策陷入僵局，第二項(xiàng)動(dòng)力將不復(fù)存在。

　　因此，我們認(rèn)為，美聯(lián)儲(chǔ)加速加息的基調(diào)依然穩(wěn)定，但邊際變化趨弱。在放緩縮表步伐的同時(shí)，美聯(lián)儲(chǔ)的加息路徑將呈現(xiàn)相機(jī)調(diào)整的特征。當(dāng)聯(lián)邦基金利率低于2.0%時(shí)，加速加息不受影響；當(dāng)聯(lián)邦基金利率突破2.0%時(shí)，加息進(jìn)程將漸次減速。

　　信任危機(jī)觸發(fā)風(fēng)險(xiǎn)偏好重置。從中長(zhǎng)期看，特朗普“泄密門”打破法國(guó)大選后全球恐慌情緒的平靜期，可能將推動(dòng)全球市場(chǎng)從“Risk On”階段進(jìn)入新一輪的“Risk Off”階段。有鑒于此，我們判斷，全球大類資產(chǎn)將呈現(xiàn)多樣化的走勢(shì)。

　　第一，隨著全球恐慌情緒的攀升，避險(xiǎn)資產(chǎn)的需求將趨于旺盛。黃金、美債、歐債等標(biāo)的將備受市場(chǎng)青睞，行情有望持續(xù)走高。值得注意的是，由于歐元區(qū)尚未從大選周期中完全走出，美國(guó)“泄密門”風(fēng)險(xiǎn)將長(zhǎng)期居高，因此地緣政治穩(wěn)定的日元將形成對(duì)歐元、美元的相對(duì)優(yōu)勢(shì)，有望領(lǐng)漲避險(xiǎn)貨幣，復(fù)制2016年英國(guó)退歐公投后的強(qiáng)勢(shì)行情。

　　第二，得益于美元走弱，原油、賤金屬、煤炭等大宗產(chǎn)品價(jià)格將溫和提升。同樣受美元轉(zhuǎn)弱的影響，人民幣僅需保持對(duì)美元的階段穩(wěn)定，即可有效緩釋對(duì)一籃子貨幣的高估壓力。因此，人民幣匯率穩(wěn)定將得到進(jìn)一步鞏固。

　　第三，港股市場(chǎng)的反應(yīng)將趨于中性。一方面，由于港股與美股、美元的聯(lián)動(dòng)，美股和美元市場(chǎng)的走弱將對(duì)港股市場(chǎng)產(chǎn)生負(fù)面沖擊。另一方面，在全球避險(xiǎn)需求驟升的趨勢(shì)下，港股市場(chǎng)的確定性特征將備受重視，吸引全球避險(xiǎn)資本流入。因此，本輪風(fēng)險(xiǎn)偏好重置對(duì)港股的影響將總體保持中性。

　　(本文作者介紹：工銀國(guó)際研究部主管，首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家。研究領(lǐng)域?yàn)槿蚝暧^、中國(guó)宏觀和金融市場(chǎng)。)