文/新浪財經(jīng)專欄作家 周文淵[微博] [微博]

　　2014年中國經(jīng)濟(jì)較大概率會受到高利率水平?jīng)_擊和債務(wù)危機(jī)沖擊，經(jīng)濟(jì)增速在某個階段出現(xiàn)失速的風(fēng)險較大。

　　2014年的經(jīng)濟(jì)運行走勢，簡單說其實是要回答三個問題。

　　第一個問題，經(jīng)濟(jì)的潛在增速水平如何？

　　潛在經(jīng)濟(jì)增速是經(jīng)濟(jì)的長期增長速度，由勞動力、資本和全要素生產(chǎn)率決定。經(jīng)濟(jì)增速是國民經(jīng)濟(jì)核算的一個概念，短期經(jīng)濟(jì)波動是指實際經(jīng)濟(jì)增速與長期增速之間的差值，超過潛在增速，則經(jīng)濟(jì)有過熱傾向，反之有通縮傾向。

　　潛在經(jīng)濟(jì)增速技術(shù)上處理方法較多，既有簡單的移動平均，也有通過數(shù)據(jù)挖掘獲得，當(dāng)然數(shù)據(jù)挖掘處理下來爭議也很大，我們用上述兩個方法來分析經(jīng)濟(jì)的潛在增速。

　　保證1000萬人新增就業(yè) 需要7.2%的經(jīng)濟(jì)增長

　　一是就業(yè)人口來反推，其背后的邏輯是自然失業(yè)率和菲利普斯曲線�？偫碓�11月份有個講話，較詳細(xì)的論述了就業(yè)人口和經(jīng)濟(jì)增長。過去，我國GDP每增長1個百分點，就會拉動大約100萬人就業(yè)。經(jīng)過這幾年經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的調(diào)整，尤其是隨著服務(wù)業(yè)的加快發(fā)展，目前大概GDP增長1個百分點，能夠拉動130萬、甚至150萬人就業(yè)。

　　以2012年的情況來看，全國高等學(xué)校畢業(yè)生為652萬人，高中畢業(yè)生為791萬人，扣除高等學(xué)校招生人數(shù)689萬人，則畢業(yè)后進(jìn)入就業(yè)市場的人數(shù)為754萬人，考慮到農(nóng)村轉(zhuǎn)移城鎮(zhèn)就業(yè)的轉(zhuǎn)移差200萬和再就業(yè)的平均20萬人，預(yù)計年度新增就業(yè)人數(shù)為974萬人。

　　如果以150萬人的就業(yè)彈性來看，經(jīng)濟(jì)潛在增速為6.5%左右；如果以130萬人來看，經(jīng)濟(jì)潛在增速為7.5%左右，折中以140萬人的彈性看，潛在增速為7%。總理的測算是保證新增就業(yè)1000萬人、城鎮(zhèn)登記失業(yè)率在4%左右，需要7.2%的經(jīng)濟(jì)增長。

　　目前中國潛在增速水平在6-7%左右

　　其次，觀察可比國家的歷史，盡管國與國之間在儲蓄率、投資效率和文化體制上存在較大差異，但是假設(shè)全要素生產(chǎn)率基本一致前提下，通過觀察勞動力結(jié)構(gòu)和增速的階段可以大致測算出可比經(jīng)濟(jì)潛在增速。

　　以日本、韓國和臺灣等東亞國家和經(jīng)濟(jì)區(qū)來做比較和觀察，以就業(yè)人口占全部人口比例的可比階段來看，目前中國15-64歲人口占總?cè)丝诘谋壤�與日本70-90年代初期相近，以70-80年代的日本年度GDP增速來看，其年均增速已經(jīng)下滑至5-6%的水平，這意味著當(dāng)前中國經(jīng)濟(jì)潛在增速也在相應(yīng)水平。綜合來看，我們認(rèn)為，目前的潛在增速水平在6-7%左右。

　　第二個問題，明年的短期經(jīng)濟(jì)波動形態(tài)在分析貨幣供給會簡單處理為名義增速+物價=貨幣供給增速的方法；也會很自然地提出經(jīng)濟(jì)增速加快和利率上行一致，實際上經(jīng)濟(jì)增速加快從嚴(yán)格意義上來講應(yīng)該是經(jīng)濟(jì)的長期均衡增長速度，也就是潛在增速。

　　長期來看，潛在增速下降，利率會趨于下降，但潛在增速是一個長期增長概念，年度GDP增速又是短期經(jīng)濟(jì)波動概念，因此在分析利率水平趨勢時也要進(jìn)行區(qū)分，短期利率的波動更應(yīng)該關(guān)注經(jīng)濟(jì)產(chǎn)出缺口的波動。

　　2013年GDP實際同比增速為7.5%左右，考慮到GDP平減指數(shù)為1.8%左右，GDP名義增速為9.3%左右；保持GDP9.3%的名義增速，全年投資增速為20%左右，消費增速為13%，出口增速為8%左右。其中投資(資本形成)的貢獻(xiàn)度為54.4%左右，消費貢獻(xiàn)度為44.4%左右，凈出口貢獻(xiàn)度為1.2%。

　　預(yù)計投資增速會繼續(xù)下滑

　　2014年的情況來看，投資增速預(yù)計會繼續(xù)下滑�；�礎(chǔ)設(shè)施、制造業(yè)、房地產(chǎn)投資，三個部分占投資的比重分別為21.5%、34.7%和20%左右。大概率來看，2014年基建投資較為穩(wěn)定，房地產(chǎn)投資和制造業(yè)投資可能逐步下滑。

　　消費方面，政府消費在2013年下來較快，2014年政府消費預(yù)計會繼續(xù)下滑；民間消費取決于可支配收入增長和價格預(yù)期，明年民間消費應(yīng)保持基本穩(wěn)定，2014年消費增速會與2013年相當(dāng)。

　　出口的增長今年以來實質(zhì)上有很大套利因素，考慮到明年美國經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇和QE退出的影響，套利因素會下降，而真實出口會在下半年復(fù)蘇，預(yù)計凈出口對經(jīng)濟(jì)的貢獻(xiàn)上半年較差，下半年改善。

　　以投資、消費和出口增速的模擬情況來看，悲觀情況下，2014年GDP名義增速為7%左右，中性情況下GDP名義增速為7.4%，樂觀情況下為8%。季度波動來看，2014年上半年存在庫存周期波動和基數(shù)效應(yīng)，預(yù)計增速較快，下半年盡快出口會好轉(zhuǎn)，但整體拉動作用有限，經(jīng)濟(jì)增速會下滑，因此是前高后低走勢。

　　從明年上半年的情況來看，經(jīng)濟(jì)增速仍會高于潛在增速，產(chǎn)出缺口的波動有望繼續(xù)回升，以上半年實際增速7.6%，考慮到3%左右的物價水平和1-2個點的波動，明年上半年的貨幣需求增速可能在13-14%之間，如果央行[微博]繼續(xù)維持偏緊的貨幣政策，貨幣增速受限，利率可能會繼續(xù)維持在高位。

　　明年經(jīng)濟(jì)增速在某個階段

　　出現(xiàn)失速的風(fēng)險仍然較大

　　經(jīng)濟(jì)為什么會劇烈失速？簡單說就是受到?jīng)_擊，供給層面沖擊和需求沖擊。供給層面的沖擊典型的就是兩次石油危機(jī)對全球經(jīng)濟(jì)的沖擊，以及內(nèi)部惡性通脹引起供給面的調(diào)整；需求面的沖擊典型的則是金融危機(jī)的沖擊，如大蕭條、次貸危機(jī)和歐洲債務(wù)危機(jī)等沖擊。還有一類沖擊屬于政治沖擊，在內(nèi)外部社會、政治動蕩局勢下，經(jīng)濟(jì)體的運行會受到明顯沖擊。

　　首先，2014年內(nèi)外部通脹沖擊不大，無論是外部的生產(chǎn)資料通脹還是內(nèi)部的食品通脹，2014年整體都在可控范圍之內(nèi)，2014年CPI漲幅將在3.2%左右，PPI將出現(xiàn)溫和上行，物價沖擊不大。

　　其次，能源供給層面的沖擊概率較小，目前由于全球能源消費結(jié)構(gòu)的變化，即使出現(xiàn)極端事件，全球能源價格波動很難對經(jīng)濟(jì)體產(chǎn)生如石油危機(jī)期間的大規(guī)模沖擊。

　　2014年中國經(jīng)濟(jì)較大概率遇到的沖擊主要還是，高利率水平?jīng)_擊和債務(wù)危機(jī)的沖擊；2011年四季度國內(nèi)經(jīng)濟(jì)曾經(jīng)受到國內(nèi)利率高企和歐債危機(jī)的明顯沖擊，2014年會不會出現(xiàn)類似情況？

　　明年經(jīng)濟(jì)增速在某個階段出現(xiàn)失速的風(fēng)險仍然較大。

　　一是，實際利率水平持續(xù)保持在高位，會限制制造業(yè)投資增速，2013年四季度之后制造業(yè)投資有所回升，但勢頭很弱，如果利率持續(xù)回升制造業(yè)投資增速會受明顯沖擊。

　　二是，高利率疊加庫存周期波動會造成需求萎縮，庫存周期的波動。

　　三是，持續(xù)高利率導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)資源流向地方平臺企業(yè)和房地產(chǎn)等高投資收益部門，2014年海外經(jīng)濟(jì)可能出現(xiàn)好轉(zhuǎn)，但是由于高利率政策使得經(jīng)濟(jì)資源向可貿(mào)易部門的轉(zhuǎn)移效率出現(xiàn)明顯下降，這會使得明年中國經(jīng)濟(jì)受發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)拉動的作用很有限。而且，經(jīng)濟(jì)資源的流向調(diào)整可能造成階段性的沖擊。

　　四是，債務(wù)危機(jī)沖擊。2014年債務(wù)風(fēng)險主要集中在新興市場，中國的債務(wù)問題相信整體可控，但是其他新興市場國家，特別是外債規(guī)模大、貿(mào)易逆差和貨幣高估的國家，新興市場國家債務(wù)危機(jī)出現(xiàn)可能導(dǎo)致國內(nèi)總需求萎縮。

　　經(jīng)濟(jì)在2011年四季度出現(xiàn)失速下行，在2012年5-6月份再次出現(xiàn)較大下行，2013年5-6月份增速也明顯低于預(yù)期，目前來看，2014年三季度國內(nèi)經(jīng)濟(jì)也可能出現(xiàn)類似增速較快下行的情景，其中風(fēng)險和機(jī)會值得關(guān)注。

　　(本文作者介紹：國泰君安證券固定收益業(yè)務(wù)資管管理人、固定收益部研究主管。)

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