文/新浪財經意見領袖專欄（微信公眾號kopleader）專欄作家 陳廣壘

　　每家中小證券公司都面臨著發展戰略選擇的問題，這關系到客戶、股東和社會利益相關者的切身利益。無論是選擇固守傳統業務還是加大業務創新，都是特定條件約束下的產物，中小證券公司應當根據內外部環境選擇合適的發展戰略，并且一以貫之。

　　傳統還是創新，中小證券公司如何實現快速發展（下）

　　——基于方正證券的案例分析

　　三、中小證券公司如何在快速做大規模同時做好創新？

　　（一）對傳統與創新業務關系的思考

　　每家中小證券公司都面臨著發展戰略選擇的問題，這關系到客戶、股東和社會利益相關者的切身利益。無論是選擇固守傳統業務還是加大業務創新，都是特定條件約束下的產物，中小證券公司應當根據內外部環境選擇合適的發展戰略，并且一以貫之。

　　1、傳統業務和創新業務并不是必然矛盾的

　　傳統業務還是創新業務，都是特定階段的產物，并不存在永遠不變的傳統或創新業務。隨著時間流逝，原有的創新業務可能變成傳統業務，而傳統業務在通過金融工程手段組合后有可能變成創新業務，如結構性金融產品。對任何一家證券公司，只要是新開發的產品或者服務，哪怕是證券業內部業已存在，均可稱為創新業務。即使是傳統業務，如果能夠做大做強，也一樣能夠快速提高資產規模和經營成果。例如，天風證券和九州證券均借助自營業務在2015年實現凈利潤高速增長，其中投資收益分別增長348.79%和7789.95%（不含公允價值變動損益）。九州證券資產管理業務更是發展迅猛，2015年從零起步到72.04億元，其中主動型占80.54%。

　　無論是傳統業務還是創新業務，證券公司都應當以實現公司價值最大化為經營目標，二者主要差異在于實現路徑不一致。如果中小證券公司堅持傳統業務為基礎（如新增證券營業部），能夠在短期內擴大規模，但必將面臨激烈的同質化競爭，而且成本壓力也將不斷增加；如果以業務創新為主導，盡管能夠實現差異化競爭，但又會面臨來自人才、技術和監管等要求，也難以在短期內做大規模或者做強核心業務。需要注意的是，差異化經營也可意味著在傳統業務的差異化，只要存在相對明顯的競爭優勢。

　　從資本市場表現看，業務創新固然能夠短期內吸引投資者甚至是提升估值，但歸根到底還是取決于業務的價值或者利潤創造，取決于能夠去持續地提升公司整體價值和股東回報水平。在現實中，一些具有創新業務如營銷模式或者產品的中小證券公司雖在短期內吸引投資者并快速提升估值，但卻難以持續，并在真實凈利潤面前卻最終回到原有水平。

　　因此，以傳統業務為基礎來做好業務創新應當是合理的戰略選擇，并以客戶為中心來做強做優傳統業務，這也是實現規模快速擴張的必然選擇。

　　2、傳統或創新業務導向的實現都要面臨諸多內外部約束條件

　　（1）傳統業務導向型中小證券公司面臨的內外部約束條件

　　當以傳統業務為主導時，中小證券公司主要面臨四個方面的約束性條件：（1）主導/控股股東的持續增資能力。傳統業務更多依賴證券經紀業務和自營證券投資，在傭金率不斷下滑情況下需要依靠新增交易量予以支持，但新設證券營業部需要較多投入且面臨輕型營業部和互聯網競爭；（2）強大的投研能力和風險管理能力。為提高證券投資收益，中小證券公司對投研能力的要求相對更高，而且高收益率與高風險是相伴而生又對全面風險管理能力提出更高要求；（3）資產負債管理和成本控制能力，以有效地控制利率風險和流動性風險；（4）穩定、可靠的分銷能力和客戶開發、服務能力，這對營業部的數量和人員素質提出更高要求。

　　（2）創新業務導向型中小證券公司面臨的內外部約束條件

　　當以創新業務為導向時，中小證券公司主要面臨四個方面的約束性條件：（1）強大的產品開發設計能力；（2）強有力的分銷能力；（3）相對更為嚴格的監管環境。從2015下半年開始，證券監管機構不斷強化風險管理，而且在宏觀去杠桿背景下對金融創新監管更嚴，如結構化產品和衍生業務等；（4）高度專業化的團隊及激勵約束機制。

　　發展戰略本身無優劣之分。無論選擇哪一種發展戰略，中小證券公司都需要考慮客戶、主導/控股股東、監管機構及其他利益相關者等多元利益訴求，注重發展的質量和效益，制定出合理、可行的發展戰略。這就意味著中小證券公司不能再走原有新設新營業部和擴大人員編制等粗放型發展道路，要通過業務創新和成本管理實現公司價值和股東利益最大化。

　　（二）如何實現傳統與業務創新的戰略平衡？

　　中小型證券公司如何在保持規模快速增長同時，如何通過改變對傳統業務的依賴，來不斷完善經營業績結構是需要深入思考和實踐的現實問題。

　　1、通過組建金融控股公司實現規模經濟和范圍經濟

　　對規模經濟和范圍經濟的追求使得包括證券公司在內的金融機構天然地具有混業經營沖動，以實現客戶、渠道、產品和風險管理等共享。但是，在當前“分業經營、分業監管”的監管環境下，通過組建金融控股公司來實現在證券業內部的“混業”經營是做大資產規模和完善收入利潤結構的重要手段。

　　與商業銀行、保險和信托等金融混業不同，證券公司可以在證券業框架內實現混業經營，即通過設立和并購重組證券經紀、期貨經紀、證券投資和公募基金等專業子公司，以及另類投資、直接投資、產業投資基金、資產管理以及其他創新業務子公司（如衍生工具和量化投資），建立以資本市場為核心的全金融業務產業鏈。國內某些大型證券公司如中信證券和海通證券等均做出有益探索，方正證券也建立起相對完善的混業經營業務格局。中小證券公司也應當積極探索，并實現從單一經紀類向大型綜合類的戰略轉變。此外，也可以探索事業部制經營。

　　在實現證券業內部的混業經營時，并購重組式的外延擴張是可行的。美國證券業便是一部并購重組史，這也能夠有效地推動證券公司向“大資管”轉型。例如，方正證券就是通過不斷并購重組實現快增長的。因此，在滿足監管要求前提下，證券公司應當有效地借助并購重組來迅速做大資產規模，如通過證券公司間和對公募基金等并購重組來優化和迅速做大。此外，從美英等發達國家證券業發展歷史看，行業集中度不斷提高也是自然選擇的產物。

　　但是，在開展這些業務時，證券公司內部應當建立有效的“防火墻”機制。更為重要的是，在證券公司內部實行“混業”經營時，應當以客戶為中心來組建運營體系，通過提供全方位的金融服務解決方案來建立更廣泛和更長期的戰略合作關系，增進和客戶之間的內在經濟聯系（“粘性”），從而形成和不斷完善穩定的收入來源，并激發證券公司的內在金融創新能力。此外，證券公司通過組建金融控股公司也能夠實現“內在穩定性”，防止過度依賴資本市場所產生的經營業績波動。

　　2、不斷優化業務結構

　　從盈利來源穩定性角度看，代理買賣證券業務凈收入和證券投資收益（含公允價值變動）目前提供約70%的營業收入比例，但波動性受直接資本市場影響較大；投資銀行業務則受IPO審核節奏影響也具有一定波動性且近兩年下降幅度較大；雖然也受到資本市場影響，但自2011年正式推出以來，融資融券業務所提供的利息收入不斷攀升，并成為證券公司重要的收入來源。

　　與傳統零售業務相比，隨著社會尤其是居民財富總量的不斷提升，資產管理正在面臨重大戰略機遇期。這或將成為證券公司新的重要收入來源。這種需求在當前“資產荒”情況下顯得尤為突出。此外，資本市場低迷大多是并購重組的好時機，這也將為證券公司帶來良好的財務顧問收入。這些收入受資本市場直接影響較小，能夠減緩或平滑經營業績波動。

　　除資產管理計劃、公募證券投資基金產品和直接投資等外，證券公司還可以從下列七個方面拓展新的收入來源：一是加大投研能力，積極做好傳統權益和股東收益交易業務；二是積極探索對沖/套利交易業務，包括衍生品業務（含期貨）（含做市）；三是建立并購基金或者產業投資基金；四是利用“新三板”及其分層的戰略機遇期，積極探索“新三板”做市商業務；五是積極做好資產證券化業務，并不斷開發新型或者新領域的證券化產品；六是在條件允許時探索海外業務。在開展海外業務時，可以以香港為立足點，探索全牌照經營；七是推動證券研究業務積極轉型，建立涵蓋宏觀經濟、行業、股票債券及衍生品投資策略、指數與產品設計、制度與發展等綜合領域全覆蓋的證券投資研究體系，不斷提升在各基金公司的研究排名，并拓展保險、私募和資產管理等非公募基金客戶。

　　需要注意的是，即使是傳統零售業務，也應當不斷完善內部結構。例如，優化證券營業部布局和通過輕型營業部擴大業務覆蓋范圍，使證券營業部從單純的經紀通道業務轉向綜合金融服務平臺。

　　3、不斷加強風險管理，建立全面風險管理體系

　　有效的風險管理對證券公司的健康發展至關重要。這就要求證券公司圍繞風險和收益的適當平衡，持續健全“全面、全員、全過程、全覆蓋”的全面風險管理體系，對所開展業務過程中面臨的合規、信用、市場和操作等風險進行有效的監測、評估和管理，加強資產負債管理，并定期審閱風險管理政策和措施，實現公司總體風險可測、可控、可承受。

　　在建立健全全面風險管理體系過程中，證券公司應當從下列三個方面著手：一是建立完整有效的公司治理結構，依照《公司法》、《證券法》等法律法規以及《公司章程》，切實落實好職權，做實董事會，并建立獨立（垂直）的審計條線和風險管理條線，以及業務、風險和審計等三道風險防線。二是針對所面臨的所面臨的政策性風險、業務模式風險、法律合規風險、市場風險、信用風險、流動性風險和操作風險等，建立有效的風險識別、計量和報告等流程，做好敏感性分析和壓力測試，持續滿足監管規定。例如，針對市場風險（含利率和匯率），應當在總體容忍水平或者風險偏好下，健全風險限額分級授權機制，并盡可能地通過VaR、BETA和波動率等量化評估和動態監控，并利用衍生工具進行有效風險對沖；針對融資類和固定收益等業務面臨的信用風險，可以通過盡職調查、征信評級、分級授信管理和客戶風險提示以及司法等進行業務風險控制。信用風險管理在當前宏觀經濟下行背景下顯得尤為重要。三是重視業務創新風險。中小證券公司在業務創新過程中可能面臨更大的風險，這就需要從組織結構、制度、流程、計量和報告等加強風險管理。

　　此外，有效的風險管理離不開現代信息技術的有力支撐。中小證券公司在業務發展同時也應當不斷加大對信息技術投入和更新。

　　4、建立健全有效的市場化激勵機制

　　金融機構競爭歸根到底是人才競爭，無論是傳統業務還是創新業務。這就需要建立符合市場慣例且富有效果的激勵約束機制，建立起專業化、高素質、穩定的專業團隊。

　　在業務發展尤其是創新業務發展過程中，中小證券公司面臨的人才市場競爭更為激烈甚至白熱化。

　　有效的中小證券公司市場化激勵約束機制可以從下列三個方面著手建立：一是市場化的人才選聘機制，這包括從人才引進、培訓和選拔等過程不斷優化人才環境，建立內部競爭機制，加強員工培訓和職業發展規劃，提升公司競爭活力，增強員工的積極性和忠誠度。二是市場化的業績評價機制。中小證券公司可以通過平衡計分卡或者經濟增加值等全面完整的業績評價體系。在設計薪酬體系時，以全面市場化為根本原則，注重將薪酬水平與崗位價值、地區市場水平和績效評價結果掛鉤，實現保障與激勵相結合、公平與競爭力相結合，并特別注重經營業績和薪酬水平的雙重市場對標。三是積極探索股權激勵計劃和員工持股計劃，真正將公司高級管理人員、業務骨干的自身利益與公司整體利益、股東利益聯系在一起，有效促進公司長期健康發展。在設計股權激勵計劃時，要結合法律法規來設計有效的進入和推出制度。

　　在資本市場波動加大和傭金率不斷下滑的條件下，中小證券公司不但普遍面臨著來自證券業內部日益加大的同質化競爭，也正在越來越多應對來自私募股權投資基金和互聯網金融等挑戰。這就需要中小證券公司在規模擴張同時，持續深化戰略轉型，不斷優化業務結構，既要改變過度依賴資本市場的局面，又要持續做大做強做優傳統業務，不斷加大業務創新力度，全面提升客戶管理、產品定價與銷售、投資與交易、流動性管理等能力，成為具有核心競爭能力和為客戶提供綜合金融服務的現代投資銀行。

　　二O一七年二月六日

　　(本文作者介紹：北京金融街投資（集團）有限公司總經濟師)