記者 高升

　　本報訊 中國結算、深交所昨日聯合發布《H股“全流通”試點業務實施細則（試行）》。分析人士指出，H股全流通改革的背景與2005年的A股有相似之處但也有很多不同，未來的改革過程中，未必會出現大面積、大比例的“股改對價”。

　　中國結算、深交所聯合發布《H股“全流通”試點業務實施細則（試行）》

　　中國結算、深交所4月20日聯合發布《H股“全流通”試點業務實施細則（試行）》。官方表示，為貫徹落實黨的十九大關于推動形成全面開放新格局的決策部署，支持H股“全流通”試點安全高效啟動，經中國證監會批準，《實施細則》于當日起施行。

　　H股“全流通”是境外（主要是香港）上市公司相關股東所持的在境內登記、無法在境外上市流通的股份，轉登記至境外市場后，相應持有人通過中國結算在境外市場買賣該公司股份的相關安排。試點初期，先實現投資者減持賣出的功能。此次試點工作是加快推進新時代資本市場改革開放，深化境外上市制度改革的重要舉措，將進一步優化境內企業境外上市融資環境，對支持香港融入國家發展大局，促進香港金融市場穩定具有重要意義。

　　《實施細則》是規范H股“全流通”試點登記存管、交易結算業務的基礎性規則，包括總則、賬戶安排、跨境轉登記、存管和持有明細維護、交易委托與指令傳遞、清算交收、名義持有人服務、風險管理和附則共9章，共46條。登記存管上，試點股份完成跨境轉登記后，在境外以中國結算的名義記載于香港結算賬戶系統，在境內通過H股“全流通”專用賬戶實現試點股份的承載和明細維護；交易結算上，投資者通過境內證券公司提交相關股份賣出委托指令，最終在香港聯交所實現對試點股份的減持，獲得的港幣劃入其按外匯管理要求開立的專用資金賬戶。

　　下一步，中國結算將按照中國證監會的統一部署，在《實施細則》的框架下，進一步發布H股“全流通”試點業務指南，并聯合深交所對相關參與方進行指導，共同穩妥有序推進試點準備工作，切實保障相關股東的合法權益，確保H股“全流通”試點平穩落地、穩健運行。

　　證監會：首家H股“全流通”試點——聯想控股

　　證監會表示：2018年4月10日，習近平主席在博鰲亞洲論壇2018年年會上宣布，中國決定在擴大開放方面采取一系列新的重大舉措，并指示這些重大舉措要盡快落地。H股“全流通”試點是我會推進資本市場對外開放的一項重要工作。為貫徹落實黨的十九大和中央經濟工作會議、全國金融工作會議精神，增強金融服務實體經濟能力，支持香港融入國家發展大局，經國務院批準，我會已于2017年12月29日對外宣布，開展H股“全流通”試點。經過各方面的共同努力，目前試點各項準備工作基本就緒，現正式推出首家H股“全流通”試點——聯想控股股份有限公司。

　　下一步，我會將深入學習貫徹習近平總書記博鰲重要講話精神，按照黨中央國務院的決策部署，始終與香港有關方面保持密切溝通，積極穩妥、循序漸進，“成熟一家、推出一家”，有序推進H股“全流通”試點。

　　二級市場上，聯想控股在去年12月18日至12月29日期間，受“全流通”試點消息刺激曾有過力度強勁的暴漲行情，短短8個交易日，每股股價從21港幣升至36港幣。但隨后的股價走勢卻持續調整，截至目前，最新股價報24.9港元/股。

　　改革方案的猜想：不太可能完全效仿當年A股股改

　　中信證券研究部分析師楊靈修、秦培景認為，從改革方案的角度來看，存在多種可能性，但類似 2005年A股股權分置改革時發生的大規模對價補償的可能性不大。

　　據其分析，H股全流通后，方案一是上市公司的非流通內資股轉換為可流通的外資股，并在香港交易所上市交易。短期上市公司股價可能會承壓，但中長期流動性增強將會成為利好因素。另外，改革也有利于高成長性企業利用資本市場進行并購重組。在沒有對價補償機制的前提下，大股東或控股股東若不選擇減持則其持股比例不變，不會有稀釋效應。

　　方案二是非流通股轉換為流通股后，上市公司通過配股或其他方式引入戰略投資者。短期內，上市公司的股價會受到配股方案定價的影響。除了上述提及的流動性提升和打開資本市場操作空間外，引入戰略投資者有望大幅改善公司股權結構，提升公司治理以及管理、經營能力，長期利好公司的股價表現。

　　方案三是非流通股股東為其持有的非流通股份獲得流通權而向流通股股東支付對價補償。

　　中信認為，前兩種改革方案的可能性較大，第三種可能性較小，原因有以下幾點：在海外市場沒有存在過類似大規模“非流通股權”的問題，但經歷過2005年A股股權分置改革后以及媒體過去一段時間對于此方面的報道，投資者對非流通股份或已產生了一定的含“流通權”預期。

　　2015年開始，很多H股上市公司（例如郵儲銀行）均在招股說明書中明確聲明在獲得證監會、國資委、海外交易所和其他相關部門的批準下，內資股持有人可將其持有的內資股轉換為H股，并在香港聯交所上市交易。

　　2005年，A股投資者對于非流通股股東為獲得流通權需給出相應補償有非常強烈的預期，特別是在1999年和2001年兩次嘗試性的國有股份減持后。而目前香港市場的H股投資者還未表現出改革推行的條件之一為對價補償的預期。

　　2005年股權分置改革推行前，A股市場投資者信心極度匱乏。而如今，港股市場正處于一個十年一遇的牛市中，投資者信心高昂。證監會發布H股全流通消息后，恒生國企指數跑贏恒生指數，顯示投資者對于內資國企股看好。從估值角度來看，154家H股上市公司中139家的市值加權市盈率（剔除了15家P/E為負的公司），靜態市盈率為11.8倍，較大市的13.4倍更有吸引力。

　　此外，從對整個市場的影響來看，2005年的股權分置改革涉及了A股幾乎所有公司，而此次H股全流通潛在涉及的154家公司占所有港股上市公司數量的比例僅為7.27%，非流通市值占港股總市值的比例為7.72%。所以，此次改革對于整個香港市場短期的影響較2005年A股的改革要小得多。假設這154家H股公司的非流通股立即在香港市場實現全流通，則H股的市值占比將由目前的19.9%上升至25.6%。

　　《投資快報》發自廣州

責任編輯：陳靖