文/新浪財經意見領袖（微信公眾號kopleader） 專欄作家麥樸思（Mark Mobius，鄧普頓新興市場團隊執行主席）

　　鄧普頓多位專家認為，中國銀行系統或經濟會坍塌的恐慌有些過度，而且中國仍有大量基建增長空間來趕上全球和各地區的國家。中國市場不同領域之間仍有大量潛在的投資機會，中國股票現時的低估值將會在長期內為有耐心的投資者帶來回報。

　　中國經濟在經歷長時間的飛速發展后，現時很多投資者對其股市和經濟的未來趨勢感到懷疑，其中有些投資者的看法較悲觀。雖然中國的GDP增長相比過去幾年有所放緩，但其經濟正處于從投資向消費推動增長的轉型階段，而且該轉型將對經濟的方方面面造成巨大影響。

　　中國的經濟轉型加上以往不可思議的經濟增長已令其成為極其龐大的經濟體，因此其未來的增速將自然而然地下降。這不是恐慌的理由。變化不會一夜之間發生。中國的城市化水平仍低于美國，但該進程正向前推進，而且將會產生重大的影響。中國的增速雖然在放緩，但預計仍將遠高于全球增長。

　　我與同事林崇文和周國剛在本文中對中國進行了討論。林崇文是鄧普頓新興市場團隊駐新加坡高級執行副總裁，有25年經驗。周國剛是駐香港高級執行副總裁，加入團隊已有20多年。

　　中國經濟轉型

　　林崇文

　　中國即使不是全球所有國家也是大部分國家的重要貿易伙伴，因此，中國經濟備受全球關注。近來出現一些關于中國經濟健康狀況的負面報道。有報道擔憂中國的制造業陷入衰退，而且由于經濟需要從制造業和投資推動轉向由服務業和消費拉動，中國過去30年來由投資推動的增長已結束。隨著中國制造業增速放緩，中國人民幣貶值壓力持續增加。去年第四季度，人民幣兌美元匯率大跌，但從今年初開始，匯率在持續反彈。政府繼續打擊貪污腐敗，有人認為這可能導致中國消費者消費更謹慎，因為中國政府對一些額度較大的支出較為關注。因為擔心有可能會成為調查的目標，部分有能力的消費者可能會抑制消費。

　　部分投資者仍堅持認為中國經濟將硬著陸，即從高增長快速變為緩慢/無增長，甚至陷入衰退。這些投資者以懷疑的態度看待中國的經濟統計數據和中國政府發布的聲明。中國并未出現硬著陸，而且根據我們的研究和實地觀察，中國國家統計局公布的數據似乎很正確地顯示其經濟的發展方向。信貸持續降溫，表現較為明顯的其中一個領域似乎就是房地產市場，這一行業能體現中國一些領域是否存在小泡沫。

　　麥樸思

　　中國GDP數據及其公布的整體統計數據一直爭議不斷。但有一點必須謹記，中國是計劃經濟體，在很大程度上可推動和規劃增長來實現特定的目標。換言之，中國領導人下達指令，各個省、市、鎮和村須完成一定的任務，從而實現特定的增長率。因此，為確保完成既定增長率，各地區有權進行投資。當然，這會造成大量浪費，例如，有很多不該修建的公路或橋梁，而且公寓或其他建筑未充分利用或者空置。但是到了最后，事實證明大部分項目確實是值得投資的。例如中國的高速鐵路，其對經濟起到重大的推動作用，我在游歷整個國家的時候得以親身體驗。我相信中國已認識到未完全市場化的經濟所帶來的問題，市場經濟即由市場代替中央規劃來配置資源。雖說如此，但我認為中國公布的經濟數據的精確度基本上不會比我們從全球其他地方得到的數據差。

　　林崇文

　　我們承認，中國經濟以兩位數增長的時代可能已結束。展望未來，預計增長將介于4%至6%之間，從中國經濟的巨大基數來看，該增速將不會過于意外或令人不安。據我們評估，個位數的增速更有可能是中國經濟未來的標準模式。

　　毫無疑問，中國鐵路系統的投資是巨大的。截至去年底，中國鐵路的總里程已達121000公里，其中19000公里是高速鐵路，而且鐵路系統在2015年的客運量約為25億人次。[1]雖然近年來鐵路的發展非常迅速，但中國大城市的鐵路密度仍低于世界其他大城市，例如倫敦、巴黎和東京。因此，鐵路方面仍需要更多投資。

　　對比中國和全球其他主要城市的地鐵系統，情況也是相似的。例如成都——中國西南部的一個主要城市，其擁有700萬城區人口和1400萬常住人口，但僅有兩條地鐵線，一條南北走向，另一條西北東南走向。這和東京的差別甚大，東京常住人口約1300萬，但地鐵線路可謂四通八達。雖然中國近年來在基建方面的投資非常多，但沒有一個地方接近飽和，因此，我們預計中國會繼續投資鐵路、公路和港口等領域。

　　制造業活動方面，產能利用率仍然較低。這是我們真正擔憂的一個方面，這與中國多年來的大量投資有關。鐵路貨運增速也有所放緩，特別是最近兩年。發電量的情況與此相似。自2008至2009年金融危機以來增速不斷下降，如今發電量呈低個位數增長，我認為這種情況可能會在未來兩個季度持續。

　　中國股市

　　周國剛

　　中國A股市場是龐大的，其中上海證券交易所的上市公司超過2000家，深證及中國其他證券交易所的上市公司約1000家。中國A股以人民幣報價，因此，只有中華人民共和國居民或合格境外機構投資者（QFII）和人民幣合格境外機構投資者（RQFII）計劃下的投資者才能買賣A股，這被視為“內部”市場。國內市場的主要特征是散戶居多，因此，市場大幅波動通常傾向于與短期投資者情緒相關，而非較長期基本面。指數供應商MSCI一直考慮將上海國內市場納入其基準指數，甚至討論將中國A股自由浮動調整市值的5%納入MSCI新興市場指數。MSCI預計將于2016年6月公布其決定，如果A股被納入基準指數，預計外國投資者將會提高對中國國內市場的興趣。

　　MSCI中國指數追蹤多個市場的大中型市值的代表性股票，涵蓋了中國H股（在香港交易并以港元報價的中國公司證券）、B股（在上?；蛏钲谧C交所交易并以美元或港元報價的中國公司證券）、紅籌股（在香港交易，但由中國內地國有企業直接或間接持有的中國境外注冊的公司）和P股（在香港交易而且由中國內地個人持有的中國境外注冊的公司）。這被視為“外部”市場，可讓更多外國投資者參與，而且與國內市場相似，境外市場近年來極其動蕩。

　　從估值來看，目前外部市場極具吸引力。MSCI中國指數的市盈率約為10倍，這從歷史標準來看非常具有吸引力。[2]市凈率也逼近歷史低位，現約為1.3倍。[3]

　　我們發現中國很多領域存在潛在的投資機會，尤其是消費行業，因為其經濟目前正在轉型。中國的汽車行業結構性增長較快，其中豪華汽車的銷量增長強勁。2015年，中國的乘用車銷量增長約5%，且市場預計今年將再次以中等個位數增長。[4]與美國等更成熟的市場相比，中國的汽車保有量仍較低，因此，我們認為該行業的一些中國公司具有很大的潛力，有些尋求在中國提高市場占有率的外國汽車制造商亦然。

　　運動用品、運動服裝和鞋類是我們感興趣的另一個領域。中國運動服裝的市場可大概分為兩個主要的部分：國外和國內品牌，其中國外品牌的價格一般較高。該行業的部分國內公司正利用其強大的分銷網絡強勢滲透二三線城市。也有國內公司通過與國外品牌（出借市場開發權）建立合資公司進軍高端市場。足球和滑雪等休閑活動也越來越流行。

　　銀行業和公司債券

　　麥樸思

　　我想要簡單闡述一下我對中國銀行系統和公司債券市場的觀點，部分評論員也在關注該領域。毫無疑問，中國很多公司杠桿過高而且有可能會陷入困境（事實上，部分公司已陷入困境），并且無法償還其貸款和債券。然而，中國的大型銀行由政府控制，因此在困難時期會得到政府支持。中國仍有巨額外匯儲備，而且存在很多安全閥門，使銀行能在必要的時候履行其義務來幫助這些公司。因此，我認為將不會出現全國范圍內的銀行業恐慌，也不會有大量公司破產。部分私營公司可能會破產，實際上也已經發生了。但我們認為社會結構和金融系統的基礎結構將不會嚴重惡化。

　　周國剛

　　中國政府確實有將債券市場發展得更好的重大目標，相對中國股市，債券市場仍處于發展初期。去年，我們發現默認由政府擔保的部分國企發行的債券類型已開始被移除，并出現第一宗國企債券違約案例。我們認為這實際上是一種健康發展，從某種意義上來說可讓投資者了解到投資債券涉及的風險。將來肯定會出現更多違約案例，但整體上來說，違約規模不會龐大到危及銀行系統或整個經濟的整體流動性。從中國經濟的整體貨幣環境來看，情況看起來仍十分健康。中國儲蓄率高，而且中國人民銀行（中國央行）十分密切地監控整個系統的流動性狀況。在必要的時候，相信中國央行將有可能向市場注入短期流動性。整體而言，在必要的時候，政府會想方設法幫助企業去杠桿，以及去除過剩的產能；其意識到有必要恢復銀行系統的活力，因此信貸可從較差的公司被引導到較健康的公司。部分表現較差實體的倒閉將會去除銀行系統部分有問題的銀行貸款，這些貸款由政府處理，不會全部違約?？偟膩碚f，我認為政府正在想辦法幫助企業去杠桿，因此發生整個系統范圍內的金融風險的機率極低。

　　麥樸思

　　希望我和崇文以及國剛已掃清了一些有關中國的錯誤觀念，以及解決了一些常見的問題。總而言之，我們認為中國銀行系統或經濟會坍塌的恐慌有些過度，而且該國仍有大量的基建增長空間來趕上全球和各地區的國家。我們發現中國市場不同領域之間仍有大量潛在的投資機會，并相信中國股票現時的低估值將會在長期內為有耐心的投資者帶來回報。

　　[1]資料來源：中國互聯網絡信息中心，China.org.cn，2016年1月。

　　[2]資料來源：FactSet，截至2016年3月。個股的市盈率指股價與該公司每股盈利的比值。指數的市盈率是指數內股票市盈率的加權平均。

　　[3]資料來源：FactSet，截至2016年3月。單個公司的市凈率是當前股價除以該公司每股賬面值（或凈值）的比值。指數的市凈率是指數內所有股票市凈率的加權平均。

　　[4]不保證任何估計或預測會實現。

　　(本文作者介紹：鄧普頓新興市場團隊執行主席，40余年環球市場投資經驗，全面負責鄧普頓新興市場的研究和投資管理。)