文/新浪財(cái)經(jīng)意見領(lǐng)袖(微信公眾號(hào)kopleader) 專欄作家亞歷克斯-佩璞(Alex Pape，注冊(cè)金融分析師、撰稿人、I外投首席投資官)[微博]

　　就一只能帶來(lái)一個(gè)巨大投資機(jī)會(huì)的股票而言，它下跌肯定是出現(xiàn)了某些問(wèn)題。一只股票不會(huì)無(wú)緣無(wú)故地變得非常便宜。作為投資者，我們的任務(wù)就是去尋找這只股票暫時(shí)存在的小問(wèn)題，而我們的這種探索將會(huì)得到豐厚回報(bào)。

　　“當(dāng)滿街流血時(shí)再買入(Buy when there is bloodin the streets)” ——18世紀(jì)，巴倫-羅斯柴爾德

　　這句名言是指那些與大眾做法相反的投資者，比如在大眾都不看好某只冷門股時(shí)把握機(jī)會(huì)買入它。

　　上一次你乘飛機(jī)去某地是在什么時(shí)候？覺得那次經(jīng)歷怎么樣？很槽糕嗎？覺得擁擠嗎？覺得疲憊嗎？你的航班晚點(diǎn)了嗎？你討厭航空公司嗎？

　　現(xiàn)在先別想那些問(wèn)題。我將要向你推薦一只航空股，我不能讓那些情緒包袱迷惑你的理性判斷。

　　這只股票就是Copa Holdings(NYSE:CPA)。首先你需要知道的是，它是一只令人厭惡、受人忽視、人見人怕、不被看好的股票。這只股票面臨的困境給意志足夠堅(jiān)強(qiáng)的投資者制造了一個(gè)他們可把握的機(jī)會(huì)。

　　航空公司存在的問(wèn)題

　　首先，你也應(yīng)知道這件事情：許多優(yōu)秀投資者都很反感航空股票，甚至極少人愿意接觸它們。巴菲特曾說(shuō)過(guò)一句名言：在萊特兄弟發(fā)明的飛機(jī)在北卡羅來(lái)納州的小鷹鎮(zhèn)第一次試飛成功之前，如果有人擊落它的話，那么全球各地的投資者也許會(huì)有更好的投資局面。

　　其中原因與航空行業(yè)的復(fù)雜境況有關(guān)。現(xiàn)在航空公司有很多，而且，它們提供的服務(wù)幾乎是相同的。絕大多數(shù)的乘客都不會(huì)絕對(duì)忠誠(chéng)地僅選擇某家特定的航空公司，而是每次都選擇票價(jià)最優(yōu)惠的那家。這導(dǎo)致的一種后果就是航空公司會(huì)陷入一場(chǎng)無(wú)休止的價(jià)格戰(zhàn)之中。

　　更槽糕的是，航空公司運(yùn)轉(zhuǎn)的固定成本很高。它們購(gòu)買飛機(jī)和燃油的成本都不低，通常來(lái)說(shuō)，燃油成本占一家航空公司總成本的1/3。此外，飛行員、機(jī)組人員及其它受雇員工的薪資也會(huì)增大航空公司的經(jīng)營(yíng)成本。盡管這些成本是持續(xù)存在的，但航空公司的資產(chǎn)狀況卻經(jīng)常很窘迫：它不可能在飛機(jī)起飛后還出售那趟航班的機(jī)票。每一個(gè)空座都會(huì)令航空公司錯(cuò)過(guò)一筆再也沒可能取得但本可抵消更多成本的收入。

　　了解了以上復(fù)雜情況后，整個(gè)航空業(yè)對(duì)投資者來(lái)說(shuō)一直是個(gè)災(zāi)難便不足為奇了。當(dāng)某個(gè)行業(yè)里的無(wú)數(shù)公司都“戰(zhàn)略性地”宣布破產(chǎn)后(多年來(lái)許多航空公司便是如此)，你便可知這個(gè)行業(yè)已經(jīng)崩潰了。

　　這次會(huì)有所不同嗎？

　　但最近，許多投資者(包括很多優(yōu)秀投資者)都在猜測(cè)航空行業(yè)的局面是否已終于轉(zhuǎn)向更好的發(fā)展趨勢(shì)。在美國(guó)航空公司一系列的強(qiáng)強(qiáng)聯(lián)合后，投資者正重新關(guān)注航空行業(yè)：

　　1. 2008年，美國(guó)西北航空與達(dá)美航空(NYSE:DAL)合并。

　　2. 2009年，美國(guó)聯(lián)合航空與美國(guó)大陸航空合并成聯(lián)合大陸控股有限公司(NYSE:UAL)   

　　3. 同樣是在2009年，穿越航空與美國(guó)西南航空(NYSE:LUV)合并。

　　4. 2013年，全美航空與美國(guó)航空合并。

　　這四大航空巨頭現(xiàn)在正掌控全美85%的客運(yùn)里程營(yíng)收，這意味著它們正占據(jù)很大的市場(chǎng)份額。盡管投資者認(rèn)為航空業(yè)已作了一些好的轉(zhuǎn)變，但他們?nèi)栽谥?jǐn)慎慢悠悠地審度這個(gè)行業(yè)。

　　但我并不認(rèn)為航空業(yè)已出現(xiàn)好的變革。

　　誠(chéng)然，航空股在過(guò)去幾年的表現(xiàn)確實(shí)非常好。油價(jià)下降有利于航空公司削減經(jīng)營(yíng)成本；美國(guó)強(qiáng)盛的經(jīng)濟(jì)預(yù)示著旅游業(yè)發(fā)展前景大好；美股市場(chǎng)總體上呈穩(wěn)定上漲的態(tài)勢(shì)。但是，這些都是暫時(shí)性的。

　　對(duì)航空公司來(lái)說(shuō)，規(guī)模擴(kuò)大未必是件好事。航空公司的業(yè)務(wù)歸根結(jié)底是關(guān)于一架飛機(jī)的經(jīng)濟(jì)學(xué)——那架飛機(jī)上的一張機(jī)票能賣多少錢，它的飛行壽命是多長(zhǎng)，有多少次它是載滿乘客飛行的。100架飛機(jī)也不意味著就能降低每架飛機(jī)的飛行成本，令每架飛機(jī)更易盈利。

　　我也不認(rèn)為大型客機(jī)就有利于定價(jià)。曾有許多小型航空公司為制定每趟航班最低的機(jī)票價(jià)格而互相競(jìng)爭(zhēng)，但現(xiàn)在是那四家龍頭企業(yè)在互相競(jìng)爭(zhēng)。那四大航空巨頭的載客率還遠(yuǎn)未達(dá)到100%，出于經(jīng)濟(jì)誘因，它們也必須要提高其載客率。如果所有的航空公司一致維持高票價(jià)水平的話，幾乎可以肯定的是，它們會(huì)掛上互相勾結(jié)的惡名，被質(zhì)疑存在違反反壟斷法規(guī)的行為。無(wú)論出現(xiàn)以上哪種情況，都會(huì)給大部分航空公司造成損失。

　　Copa ：一家與眾不同的航空公司

　　讀到這里，也許你已忘記了Copa Holdings這只我在本文開頭提及過(guò)的股票。但沒關(guān)系，因?yàn)榍拔奈蚁霝槟闵钊敕治龊娇招袠I(yè)及航空股票，只有在這種背景下，你才能正確理解Copa 股票如今顯示出來(lái)的投資機(jī)會(huì)。

　　我們必須要清楚的是，Copa Holdings是一家非比尋常的航空公司。

　　首先，Copa的經(jīng)營(yíng)范圍不包括北美州，所以我們?cè)谇拔奶岬降膹?qiáng)強(qiáng)聯(lián)合并不會(huì)影響其發(fā)展。Copa的經(jīng)營(yíng)范圍自位于巴拿馬城的航空樞紐擴(kuò)大至中南美州。

　　就航空樞紐這個(gè)概念而言，其實(shí)它也存在興衰史。早期，航空公司在某個(gè)城市設(shè)立大本營(yíng)，幾乎所有的航班都與這個(gè)“樞紐”接通。例如，如果你想從紐約飛往洛杉磯，要是你搭乘的是達(dá)美航空的航班，那么你需要在喬治亞州的亞特蘭大轉(zhuǎn)機(jī)；如果你乘坐的是美國(guó)航空的航班，那么你需要在德州達(dá)拉斯轉(zhuǎn)機(jī)。這個(gè)輪輻式策略使得航空公司即使沒有成千上萬(wàn)可直飛到各大城市的航班，也能接通更多的航班目的地。

　　這種戰(zhàn)略曾很有效，但隨著空中旅行越來(lái)越普及，它便行不通了。低成本的航空公司沖入并占據(jù)了大多數(shù)最賺錢的市際航線市場(chǎng)，譬如從紐約到洛杉磯的航線。依靠航空樞紐中轉(zhuǎn)航班的航空公司，需要為維持其樞紐服務(wù)支出高額成本，且旅客很不樂(lè)意不得不先飛到目的地之外城市，所以它們發(fā)現(xiàn)出現(xiàn)了事與愿違的結(jié)果。目前，大部分主要的航空公司要么在北美洲的多個(gè)(甚至達(dá)到十多個(gè))航空樞紐中設(shè)航線，要么根本不依靠航空樞紐運(yùn)轉(zhuǎn)。

　　試著解決一個(gè)久未解決的問(wèn)題

　　但是，對(duì)Copa來(lái)說(shuō)，輪輻式戰(zhàn)略是一個(gè)堪稱完美的戰(zhàn)略。

　　Copa的航班專設(shè)在小城市之間——那些城市太小了以致無(wú)法直航，而中南美州有很多這樣的城市。Copa已在其中的120個(gè)城市提供航班服務(wù)。越來(lái)越多來(lái)自這個(gè)地區(qū)二級(jí)城市的旅客去美國(guó)旅游(反之亦然)，巴拿馬航空樞紐極佳地讓這些旅客可從中受益。

　　巴拿馬航空樞紐也因這個(gè)原因著稱：其氣候很適合航空旅行。機(jī)場(chǎng)處于海平面線這一地理優(yōu)勢(shì)使Copa遠(yuǎn)離那些適用于高海拔地區(qū)的限制。該地區(qū)很少受惡劣天氣的影響，從而保證了Copa一貫地將航班準(zhǔn)點(diǎn)率維持在約90%，這遠(yuǎn)超業(yè)內(nèi)的平均水平。也因?yàn)榘湍民R的經(jīng)濟(jì)是以美元計(jì)價(jià)的，這讓處于以匯率波動(dòng)著稱的地區(qū)的巴拿馬能夠維持金融穩(wěn)定。

　　以上種種原因催生了Copa這家令北美或中國(guó)的航空公司都羨慕、值得投資者參考其良好財(cái)務(wù)狀況的航空公司。

　　流淌在街上的血液(窘迫之境中的投資機(jī)會(huì))

　　像這樣一家公司的股票通常都不會(huì)很便宜。Copa的股票正以高于行業(yè)整體的市盈率水平在交易。達(dá)美航空和美國(guó)西南航空這兩只股票的市盈率分別為13、16，也許我們預(yù)期Copa的市盈率能達(dá)到20，但其目前的市盈率僅為8。

　　還有就是，在過(guò)去兩年，Copa的股價(jià)已下跌了65%。

　　下文我將解釋其下跌的原因。首先，讓我們謹(jǐn)記優(yōu)質(zhì)投資的一個(gè)核心原則吧：就一只能帶來(lái)一個(gè)巨大投資機(jī)會(huì)的股票而言，它肯定是出現(xiàn)了某些問(wèn)題。一只股票不會(huì)無(wú)緣無(wú)故地變得非常便宜。作為投資者，我們的任務(wù)就是去尋找這只股票暫時(shí)存在的小問(wèn)題，而我們的這種探索將會(huì)得到豐厚回報(bào)。這才是我真正看到的Copa的處境。

　　Copa股票便宜是由以下兩個(gè)原因造成的：總的來(lái)說(shuō)是南美問(wèn)題的原因，尤其是委內(nèi)瑞拉問(wèn)題的原因。

　　讓我們先分析委內(nèi)瑞拉問(wèn)題吧。直到最近，委內(nèi)瑞拉一直以來(lái)都堪稱Copa最好的市場(chǎng)之一。隨著委內(nèi)瑞拉貨幣崩潰，緊接著通貨膨脹猖獗蔓延及其經(jīng)濟(jì)陷入深淵，委內(nèi)瑞拉政府限制資金回流。因此，Copa這家市值50億美元的公司，不得不持有價(jià)值5億美元的委內(nèi)瑞拉貨幣，這是一個(gè)很大的問(wèn)題。

　　但這個(gè)問(wèn)題其實(shí)也沒那么大。我們應(yīng)承認(rèn)，這最糟糕也就5億美元的問(wèn)題而已。但是，市場(chǎng)對(duì)Copa股票開出了25億美元的罰金。這個(gè)懲罰并不合理，特別是Copa的管理層在整個(gè)過(guò)程中并沒有坐以待斃。他們就應(yīng)對(duì)Copa的困境業(yè)做出了反應(yīng)，并且他們采取的補(bǔ)救措施是非常明智的。

　　Copa采取的第一個(gè)措施就是將所有的委內(nèi)瑞拉票價(jià)以美元計(jì)價(jià)。它繼續(xù)在委瑞內(nèi)拉的航線設(shè)航班，但諷刺的是，在其競(jìng)爭(zhēng)者退出委內(nèi)瑞拉市場(chǎng)期間，委內(nèi)瑞拉卻成為Copa最賺錢的市場(chǎng)。因此，Copa取得的營(yíng)收是美元，支出的費(fèi)用卻是委內(nèi)瑞拉幣。Copa在每月消費(fèi)價(jià)值500萬(wàn)美元的委內(nèi)瑞拉幣的同時(shí)，又在等待委內(nèi)瑞拉政府出臺(tái)允許企業(yè)回籠資金的政策。

　　委內(nèi)瑞拉問(wèn)題是很棘手的，卻也是很明確的。最壞也就是，我們已知道Copa已損失5億美元市值(實(shí)際上，目前其市值已跌至約4.6億美元)。

　　另一個(gè)是顯而易見的南美問(wèn)題。這個(gè)地區(qū)的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)并沒有像許多人預(yù)期的那么快增長(zhǎng)，特別是阿根廷、巴西、哥倫比亞，當(dāng)然也包括委內(nèi)瑞拉。它們是這地區(qū)其中四個(gè)最重要的經(jīng)濟(jì)體。其經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)緩慢的原因有很多，但最重要的原因之一與世界其它地區(qū)在過(guò)去18個(gè)月艱苦地打一場(chǎng)經(jīng)濟(jì)之戰(zhàn)的原因相同：美元走強(qiáng)。

　　Copa也受到強(qiáng)勢(shì)美元某種程度上的影響。畢竟，Copa所屬地區(qū)的功能貨幣是美元，它的成立地也在以美元計(jì)價(jià)的巴拿馬，并且它有很多機(jī)票是以美元定價(jià)的。當(dāng)然，Copa的處境要比其受到貨幣貶值全面沖擊的南美競(jìng)爭(zhēng)者的好很多，但這沒能令

　　Copa免受這種負(fù)面影響。對(duì)南美旅客來(lái)說(shuō)，美元走強(qiáng)意味著以美元定價(jià)的機(jī)票價(jià)格更高昂，所以他們會(huì)減少飛機(jī)出行的次數(shù)。Copa產(chǎn)生的結(jié)果已證明了這點(diǎn)：航班可用座位有多少被乘客占據(jù)的衡量指標(biāo)——飛機(jī)載客率連年急降。

　　眾所周知，貨幣走勢(shì)難以預(yù)測(cè)，但正如經(jīng)濟(jì)走勢(shì)般，其走勢(shì)也趨向周期性。南美的貨幣走勢(shì)正處于下降周期。股市往往過(guò)度反應(yīng)經(jīng)濟(jì)周期，南美股市也不例外：從整個(gè)地區(qū)的市場(chǎng)來(lái)看，南美市場(chǎng)的股票在過(guò)去一年已下跌了35%。Copa股票和它們一樣已被拖垮，但這也只是暫時(shí)性的。

　　風(fēng)險(xiǎn)及我們?cè)撛谑裁磿r(shí)候賣出

　　Copa股票最大的投資風(fēng)險(xiǎn)在于南美經(jīng)濟(jì)下降及其至少保持了10年左右的下降態(tài)勢(shì)。這看似不可能，因?yàn)橐粋€(gè)經(jīng)濟(jì)周期很少能持續(xù)那么長(zhǎng)時(shí)間。但一切皆有可能，如果我看到這種情況出現(xiàn)，我會(huì)賣出這只股票。

　　其它風(fēng)險(xiǎn)在于，反過(guò)來(lái)說(shuō)，如果南美經(jīng)濟(jì)在未來(lái)5年表現(xiàn)特別好，像中國(guó)經(jīng)濟(jì)在21世紀(jì)頭10年中間那幾年那樣快速增長(zhǎng)，如果出現(xiàn)這種情況，南美二線城市市際航班的機(jī)票需求量將急劇增大，為競(jìng)爭(zhēng)者打破Copa的輪輻型空中旅行模式敞開了大門。但我并不擔(dān)憂這個(gè)。一則，那些正崛起的、從二線邁向一線的城市將取代那些三線邁向二線的城市。再則，這樣強(qiáng)勢(shì)的經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇是極不可能的。

　　委內(nèi)瑞拉問(wèn)題不是這只股票真正的投資風(fēng)險(xiǎn)。即使你假設(shè)Copa深陷委內(nèi)瑞拉貨幣泥潭的現(xiàn)金在今晚全消失了(為了保守估計(jì)起見，我在我的估值里就假設(shè)出現(xiàn)這種情況)，這只股票依然是被低估了。如果Copa明天宣布那些現(xiàn)金已流走，我也不會(huì)賣出這只股票。

　　如果這只股票達(dá)到我在估值里估計(jì)的120美元每股，我也會(huì)賣出它。這個(gè)價(jià)格非常接近它的合理估值。屆時(shí)我將興奮地拾掇好我的投資成果而轉(zhuǎn)向下一個(gè)投資機(jī)會(huì)。

　　你需要自己做決定

　　現(xiàn)在是時(shí)候你自己下投資決定了。如今Copa股票有著很大的上行空間——超過(guò)100%的上行空間。所有有著這般大上行空間的股票都會(huì)有風(fēng)險(xiǎn)。股市沒有免費(fèi)的附送品。

　　在未來(lái)數(shù)周或數(shù)月，我不知道Copa股票將何去何從。只有傻瓜才會(huì)試著預(yù)測(cè)這類東西。但我認(rèn)為Copa的股價(jià)值得超過(guò)100美元每股，就其當(dāng)前股價(jià)而言，我很樂(lè)意現(xiàn)在買入這只股票，并靜候其股價(jià)向其真實(shí)價(jià)值靠攏，想知道它的真實(shí)價(jià)值是多少，也許我們需要等上數(shù)月或數(shù)年。但那并不會(huì)妨害我們?cè)诘却蟀踩厝〉?%的股息。

　　像Copa這樣的股票并不適合每個(gè)投資者。如果你是那種需要?jiǎng)e人不斷確認(rèn)你下了很好的決定的人，又或者是通過(guò)參考新聞報(bào)道看待你的股票、在雞尾酒會(huì)上與別人談?wù)撃愕墓善保绻闶沁@類人，那么Copa并不適合你投資。多數(shù)投資者從未聽說(shuō)過(guò)這家公司，那些只看到“風(fēng)險(xiǎn)！風(fēng)險(xiǎn)！風(fēng)險(xiǎn)！”的投資者，在深入了解這只股票之前便已逃離。這就是它現(xiàn)在存在投資機(jī)會(huì)的原因所在。這也意味著，只有意志力堅(jiān)定、能控制自己的情緒、自律的投資者才能看到這個(gè)機(jī)會(huì)。

　　如果那樣的表述正合你意，我邀請(qǐng)你與我一起投資Copa股票。

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　　信息披露：亞歷克斯-佩璞(注冊(cè)金融分析師)持有Copa Holdings的股票。

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