文/新浪財經意見領袖（微信公眾號kopleader）專欄作家 子非

　　圈子外的人士對于CDS不會有什么印象。畢竟這東西專業性有點兒太強。但圈子內的人，特別是經歷過2008年金融危機的那批交易員，CDS絕對是如雷貫耳，和累計期權（Accumulator）以及固定期限交換利率（CMS）等各自在危機里雄霸一方，斬將無數。

引動次貸危機的罪魁禍首要來中國？

　　3月18日，中金網上有條消息稱，據知情人透露，目前央行正牽頭外匯交易中心研究在銀行間債券市場推CDS，多家銀行也開始了相關準備工作。

　　圈子外的人士對于CDS不會有什么印象。畢竟這東西專業性有點兒太強。但圈子內的人，特別是經歷過2008年金融危機的那批交易員，CDS絕對是如雷貫耳，和累計期權（Accumulator）以及固定期限交換利率（CMS）等各自在危機里雄霸一方，斬將無數。

　　CDS全稱叫：Credit Default Swap，中文翻譯過來叫信用違約掉期。這東西名字有點兒拗口，操作上也是如此。不過當年，如果你對這個東西表示出了一些興趣，幾乎肯定會有某個投行的靚女帥男登門拜訪，和你一邊喝著咖啡紅酒一邊聊起這種賺錢非常輕松的玩意。

　　如果你想在CDS里試試水，通常情況下，他們會建議你作為交易方中的賣家。沒錯，你不是買方，而是賣方。因為賣方才能馬上收錢。比如，他們會講一個不錯的故事，某神秘投資人因為大舉投資了迪拜世界集團，因此想要對沖風險，正在用不錯的價格尋找針對迪拜世界集團的CDS。投行可以幫忙設計一款產品，只要集團能按時償還債務，您什么都不用做，就可以按月或按季收到一大筆錢，直到有一天它違約了，你才可能遇到麻煩。

　　可是作為一家主權投資公司，它怎么可能違約呢？所以你只要安心地按月數錢就好啦。而且CDS里的違約條款很復雜，真有的那么一天，口水仗也有得打的。于是有人很開心地接受了這一安排，每個月都享受著睡覺睡到自然醒，數錢數到手抽筋的幸福生活。這種神仙日子一直持續到了2009年11月25日，迪拜政府宣布重組旗下的主權投資公司迪拜世界，并尋求延遲6個月償還欠款。

　　事實上，與其他種種金融衍生產品一樣，CDS的誕生并非基于惡意，主要是為了拆離信用風險。如果你大舉持有了某一公司的債券，出現謹慎考慮，肯定希望能找個保險公司幫你分擔一下。而如果恰好有人對該公司非常了解，并認為它不可能違約，那么自然也會愿意賣給你一份該公司的CDS。

　　這樣一來，理論上你只要控制好利率風險就可以繼續大手投資，因為你已經為CDS付了費，信用風險已經有人幫你背下了。而且，如果這份債務完全沒有信用風險，那么在在計提撥備等問題上也是可以商量的。

　　由此可見，CDS有一定的對賭成分在。賣家賭的是違約事件不會發生，有實需的買家其實也不希望它違約，這和買意外險是一個道理，買的人仍然希望這輩子都不需要它生效。只是一旦發生了小概率事件，因為已經買了保險，所以會有人幫忙埋單付賬，所以夜里睡覺安穩好多。然而，這東西出生之后，很快就因為賺錢容易而大行其道。到了最后，買賣的雙方都已經選擇性地忘記了CDS的本意，而完全以對賭為目的各據一方。

　　賣家賭違約行為不會出現，買家則賭它一定會違約。最后的結果大家都清楚了，2008年9月中旬，所有籃子里的雞蛋都碎了。印象里當年統計的CDS總量已經超過了42萬億美元，搞到最后大家只好都坐到桌子前一起商量如何才能體面地收場，而不是同歸于盡。

　　說了這么多CDS的前世，中國版的CDS前景如何呢？我個人的看法是，實需存在，施行尚需時間。

　　首先，如何解決實需與對賭的問題。我在迪拜與交易所的人講起不同國家的投資者，他們認為中國人有一個顯著的特點就是敢于冒險，愿意用少量資金加杠桿去搏高收益，而印度投資人則正好相反，他們寧愿用大資金賺小收益，圖個細水長流。

　　所以中國版的CDS一旦問世，我絲毫不懷疑它會大賣或者大買，因為靠這種方式對賭的話，賺錢實在太容易了，無論是企業家還是搞金融的，總還是對自己的判斷有些信心。多空兩方，都有人敢下重注，而不在乎自己手里是不是真的拿了債券資產。

　　其二，CDS需要一個公允的評級和價格。而在這方面，國內的債券市場還有很長一段路要走。

　　做投資的人知道，國內的人民幣債發行，是需要有國內評級機構來對債券進行評級的。一家企業如果想要以相對較低的成本發債，拿到一個高評級至關重要。而當前的國內評級和發行價格，很難反映出發行方的差別所在。

　　就拿銀行間發行的CD來講，放眼望去，大片大片的的AAA最高評級。五大行發行的CD是AAA，全國股份制銀行的也基本如此，若干城商行、農商行的CD也是AAA的評級。在債券這個看臉（評級）的市場里，很容易審美疲勞，不知其所往。這種情況下，如何能夠區別出不同資產的信用違約價格呢？你總不能講宇宙第一大行發行的CD和某城商行發行的CD信用風險上沒有任何不同吧？

　　再說價格。從這幾年的貨幣與財政政策來看，債券發行價格不會高。畢竟全球都在放水，中國也不可能特立獨行然后被全世界套利。但在定價上總得有個限度。2014年地方政府債初發之際，就出現了地方債利率比同期國債還低的情況。理論上來講，這代表著國債的風險溢價比該地區發行的地方政府債更高。這么神奇的定價，您覺得真的好么？債券發行價格不準確，不反應實際水平，違約價格也很難定的。總不能都看二級市場吧。

　　其三，市場的深度。中國的銀行間債券市場已經非常龐大，違約事件自去年開始也在陸續發生。似乎CDS創設的一切條件都已經具備了。但CDS市場本身是否會有足夠的深度還需要討論。因為要達成這一目標，就必須有足夠的市場參與者，并給予足夠的靈活性和有吸引力的價格，以及公允的CDS指數等。

　　這又引發了是否允許一定量的對賭交易存在等。此外，賣家資格條件，交易如何全面納入監管統計，如何規范違約條件，如果出現大面積的CDS被執行，是否會引發連鎖反應以至牽扯進一些原本經營正常的機構等都需要智慧與考量。

　　總體而言，中國版的CDS目前還只是一則短訊，太多的情況都沒有明朗，產品若要推出，應該還需不短的時間才對。

　　(本文作者介紹：70后。非著名大學畢業，打混金融圈十余年，兩年前扎進中東搞起資金交易。覺得經濟學的道理應該可以寫成容易看懂的好玩點兒的文章。)

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