厲以寧：要重視對資本金融的研究

2017年10月26日11:16 作者:厲以寧 (0)+1

　　文/著名經濟學家、北大光華管理學院名譽院長厲以寧

　　大力發展資本金融對中國具有現實意義。中國現代化需要資金支持。資金從哪兒來？土地財政模式已走到盡頭，地方融資平臺也步履維艱，這恰恰是資本市場和資本金融大顯身手的時機。

厲以寧：要重視對資本金融的研究

　　資本金融是當今世界現代金融發展的新領域。從中國走過的三十多年改革實踐看，它既是股份制改革和發展的延伸，也是從傳統貨幣金融單一的間接融資向以資本市場直接融資為主的現代金融發展的方向。

　　三十多年前，即1980年4~5月，在中共中央書記處研究室和國家勞動總局召開的勞動工資座談會上，我提出了在中國實行股份制改革的建議，當時還僅僅是為了擴大就業，特別是為了安置回城知識青年就業，因為在我看來，通過股份集資興辦企業，投資多了，就業人數也會增加。實際上，在我提出股份制改革建議的同時，社會上已經出現群眾集資組成的股份制企業，我只不過是理論界較早提出這一改革建議的學者之一而已。

　　1986年春季，針對有些同志當時提出的價格“闖關”，我指出：中國的經濟體制改革可能因價格改革的失敗而失敗。而中國經濟體制改革的成功必定取決于所有制改革的成功，也就是取決于企業改革的成功。這里所說的企業改革，就是實行股份制。1988年，在國家體改委組織的“三五八”改革方案中，我又系統地提出以企業改革為主線的中國經濟改革思路，將規范的股份制作為所有制改革的目標模式。進入20世紀90年代之后，中國正式拉開了推行企業股份制改革的序幕。

　　與此同時，上海、深圳兩家證券交易所相繼成立，這標志著中國資本市場和資本金融正式起航。從20世紀90年代初至今所走過二十多年的道路看，資本市場對中國經濟和社會發展做出了重要貢獻。

　　第一，以資本市場為基礎的現代金融體系推動了中國經濟的高速成長。

　　第二，資本市場對中國的企業改革起了很大的作用，它積極地推動了中國國有企業和民營企業的轉型，建立了現代公司制度。

　　第三，資本市場的發展改變了中國傳統金融體系，四大國有商業銀行在2004年啟動的股份制改革和上市后，不僅市值在世界上名列前茅，而且完成了現代公司制度的構建。

　　第四，它還培育了大批以資產管理為核心的諸如證券公司、信托公司等非銀行金融機構，由此，中國現代金融體系的架構初步建立。

　　第五，資本市場開辟了直接融資渠道，擴大了利用民間資金和外資的融資新渠道，使我國的融資體系和融資方式日益完善。

　　大力發展資本金融對中國具有現實意義。中國現代化應重視兩個問題：一是城鎮化的推進，二是自主創新和產業升級。這都需要資金支持。資金從哪兒來？土地財政模式已走到盡頭，地方融資平臺也步履維艱，這恰恰是資本市場和資本金融大顯身手的時機。通過發行股票和債券籌集民間資金，可以加速中國城鎮化的進程。新經濟就是“技術進步+證券市場”。大力發展創投行業，給創業者注入資金，使其依靠資本市場做大做強，這是促進新興產業發展的助推器，是中國成為創新型社會的關鍵所在。

　　我認識劉紀鵬已經二十多年了。他是我的老朋友蔣一葦先生的學生，蔣先生是一位對中國企業改革做出突出貢獻的學者，他不僅在理論上有很深的造詣，而且尤其注重實踐。80年代初，我們經常在一起就股份制改革進行交流。1986年夏季，張勁夫同志看到了我對有關股份制改革的建議后，將其推薦給當時的國務院領導。1986年秋季，我隨胡啟立同志到四川考察，準備在那里進行股份制改革。這時，蔣一葦也陪同張勁夫同志在四川幫助嘉陵集團進行股份制改革試點。劉紀鵬和我的一些學生都參加了。

　　1989年以后，中國的經濟理論界有過一段時間的沉寂，卻有一批年輕人，堅持從事中國的證券市場和股份制的設計，這批年輕人就包括王波明、劉紀鵬、李青原、高西慶、章知方等人。他們當時成立了一個機構，稱作“全國證券市場研究設計聯合辦公室”（簡稱“聯辦”）。他們不僅設計上海、深圳兩地的證券交易所方案，而且也參加了當時國家體改委《股份公司規范意見》的起草，并把定向募集股份公司法人股在STAQ系統（全國證券交易自動報價系統）掛牌交易，探索中國證券市場發展道路。

　　1996年2月，我到廣西玉林的玉柴公司考察股份制企業的發展情況。玉柴公司正是劉紀鵬、王波明等人幫助股改并先后融資2.4億元人民幣和5000萬美元在北京STAQ系統和美國上市的。短短幾年時間內，這家企業通過資本市場煥發了青春。我看到玉柴通過股票融資獲得顯著成功，非常高興，即席給玉柴人寫下了這樣兩句話：“玉雕精美多謝名師造就，柴火焰高全靠眾人拾來。”

　　兩句的第一字就是玉柴，稱贊股份制給玉柴帶來了新生。這里所說的“名師”就是劉紀鵬、王波明等人。應該說，當時他們這批青年人在20世紀90年代股份制和證券市場的建立和發展中是做了貢獻的。這里所說的“眾人”，不僅指玉柴公司的全體職工，而且也包括了所有為中國的資本金融改革貢獻了智慧和力量的同志。

　　劉紀鵬這部著作，在探討現代金融發展理論和實踐基礎上，提出了資本金融的概念和學科體系框架，這與他二十年來從事我國資本市場建設以及相關理論研究的經歷是分不開的。我感到此書以下三個觀點尤其值得關注。

　　第一，股票市場是不是賭場？投資者行為是不是零和游戲？長期以來，這個問題困惑著中國股市的投資者和監管者，使得股民得不到尊重，投資行為得不到保護。本書首次提出了建立股市新文化，指出了股市不是賭場的理由，并開創性地闡述了股市的基本功能，論證了股市不是零和游戲、股市具有增值功能以及股市增值從何而來。這將對中國資本市場正本清源，保護股民的權利具有重大意義。

　　第二，本書在理論上把現代金融分為以商業銀行間接融資為主的貨幣金融和以資本市場直接融資為主的資本金融兩個體系，指出以投行金融為主導，以資本市場為基礎，以流動性和交易為主要特征的資本金融是現代金融的發展方向，應予高度重視。此外，本書還系統闡述了發展資本金融對于中國的現實意義，指出最近兩次金融危機對中國不是災難而是機遇，而中國要在未來新的國際經濟秩序與分工中占據有利態勢，就必須大力發展以資本金融為主的現代金融體系，在未來的國際金融競爭中掌握主動權，這也是中國經濟崛起、實現強國戰略的必由之路。

　　第三，本書客觀地分析了資本金融，分析了過度虛擬和無節制衍生帶來的風險。金融創新和金融泡沫常常相伴而生。2008年美國次貸危機的爆發和2010年發生并愈演愈烈的歐洲主權債務危機，正是金融衍生風險失控的惡果。因此，如何監管好資本金融這個“調皮的孩子”同樣重要，把這個問題說清楚了，對于中國今后的金融創新和監管工作，意義重大。

　　我始終認為：經濟學的觀點正確與否需要時間來檢驗，經濟學的創新與爭鳴密切相連，但無論如何它是經濟學繁榮的必由之路。應該說，這本書是在對現代金融理論和實踐認真總結的基礎上寫成的，也是借鑒國際規范、結合中國國情、大膽進行創新的一次有益嘗試，值得一讀。