文/新浪財經意見領袖專欄(微信公眾號kopleader)專欄作家 何帆、朱鶴

　　可以預見，2017年鋼鐵行業和煤炭行業的去產能力度非但不會減弱，反而會大大加強。煤炭和鋼鐵行業在2017年的去產能力度和實際效果可能會大大超出市場預期，由此會給央行在貨幣政策領域和宏觀審慎監管領域帶來諸多挑戰。

　　2016年去產能回顧與2017年去產能展望

　　2016年是中國去產能的開局之年。2016年初，國務院印發《關于煤炭行業化解過剩產能實現脫困發展的意見》和《關于鋼鐵行業化解過剩產能實現脫困發展的意見》，提出了未來5年內煤炭行業減少10億噸產能，鋼鐵行業淘汰1-1.5億噸鋼鐵產能的總目標。其中，2016年計劃淘汰4500萬噸鋼鐵產能，減少2.5億噸煤炭產能。鋼鐵行業和煤炭行業由此掀開了一場如火如荼的去產能運動。

　　為實現上述目標，國務院還給出了許多具體的措施。其中，煤炭行業最重要的限產手段有兩個：一是從2016年起，三年內原則上停止審批新建煤礦項目、新增產能的技術改造項目和產能核增項目；確需新建煤礦的，一律實行減量置換；二是從2016年開始，按全年作業時間不超過276個工作日重新確定煤礦產能，原則上法定節假日和周日不安排生產。鋼鐵行業去產能則主要依賴各類行政措施，并配合環保、能耗、質量、標準、安全等各種技術性指標以及有針對性的信貸政策。

　　從現有的情況看，雷厲風行的去產能運動初見成效。國家發改委主任徐紹史2016年12月17日在全國發展和改革工作會議上表示，全年鋼鐵4500萬噸、煤炭2.5億噸的目標任務都已超額完成。其中，鋼鐵行業2016年的去產能規模估計超過7000萬噸。煤炭產量在2016年全年得到有效控制，煤炭生產的安全事故數量大大降低。

　　但是，本輪煤炭和鋼鐵行業的去產能運動已表現出諸多問題。本輪去產能的一個突出特征就是行政力量發揮了巨大作用。為配合去產能，各地出臺了各種督查和問責制度。行政化去產能短期見效快，長期來看卻是不可持續的。就煤炭行業而言，行政化去產能已經讓整個行業陷入進退維谷的境地。

　　政府若選擇繼續堅持當前的去產能政策，供需失衡的局面就會保持下去，煤炭價格繼續上行會帶動下游產成品價格上行，在擠壓下游利潤的同時推升通脹壓力。不僅如此，煤電相對價差的擴大意味著變相補貼“地條鋼”，增加環保壓力。若政府暫緩去產能，通過增加煤炭供給壓低煤炭價格，就意味著前期去產能行動的徹底失敗。

　　況且，煤炭企業復產意愿并不強烈，一方面是因為煤炭生產和運輸的成本在不斷增加，價格增量并沒有完全轉化為利潤，另一方面煤炭企業也需要在高煤價的環境下積累利潤，償還前期債務。

　　鋼鐵行業在去產能過程中暴露出的問題更為復雜。其一，鋼鐵價格回升并非來自供給端，有虛高成分。在鋼鐵行業推進去產能的同時，2016年房地產和基建領域卻對鋼鐵的需求突然增加，以致出現“產能大幅減少、產量創歷史新高、價格明顯回升”三者并存的怪現象。

　　其二，去產能數據水分較大，額外增加了明年的去產能壓力。目前上報的鋼鐵行業去產能數據中，半數以上的鋼鐵產能實際上早已停產，有的甚至在2013年就已經關閉。因此，2016年鋼鐵行業去產能的實際效果或許并沒有那么理想，這就為2017年制定去產能目標埋下了隱患。

　　其三，去產能表現出明顯的偏向性，淘汰的鋼鐵產能以民營鋼廠為主。在12月8日的中國鋼鐵產業鏈發展高峰論壇上，原冶金部副部長趙喜子表示，在河北去除的1600萬噸鋼鐵產能中，97%是民營企業的產能。民營企業的生產成本和管理效率往往比國有鋼廠要更高，鋼鐵市場的生產效率或因此受損。其四，在鋼價上漲的大背景下，受基層政府保護、生產成本低、污染嚴重、產品質量堪憂的各類“地條鋼”生產企業并未受到很大影響。這進一步扭曲了鋼鐵市場的產品結構，正規鋼廠面臨的市場競爭條件日益惡化。

　　去產能對2017年貨幣金融政策的影響

　　就在市場普遍認為去產能難以持續時，2016年中央經濟工作會議公報展示了堅定的去產能決心，并明確提出去產能的重點行業是煤炭和鋼鐵行業。緊接著，在2016年12月22日的中共中央政治局常委會上，國務院專門匯報了關于江蘇華達鋼鐵有限公司和河北安豐鋼鐵有限公司違法違規行為調查處理工作，江蘇省副省長和河北省副省長分別因此受到行政記過和行政警告處分。這類中央層面直接對具體企業的處置通報可以追溯到2004年的“鐵本事件”。當時，《人民日報》的社論把處置鐵本鋼鐵稱之為“是嚴格依法行政，維護宏觀調控政令暢通的重要舉措”。

　　可以預見，2017年鋼鐵行業和煤炭行業的去產能力度非但不會減弱，反而會大大加強。例如，河北省已經將2017年去產能目標從壓減煉鐵產能1624萬噸、煉鋼產能1562萬噸提高到壓減煉鐵產能1714萬噸、煉鋼產能1986萬噸。煤炭和鋼鐵行業在2017年的去產能力度和實際效果可能會大大超出市場預期，由此會給央行在貨幣政策領域和宏觀審慎監管領域帶來諸多挑戰。

　　通脹壓力加大挑戰貨幣政策

　　煤炭領域若延續2016年的“適度去產能、嚴格控產量”格局，則煤炭供需失衡的局面就會保持下去。縱然煤炭下游的需求會減弱，只要煤炭的去產能和控產量可以嚴格執行，煤炭價格也會獲得較強的支撐。高企的煤炭價格會增加下游行業的成本，在擠壓下游行業利潤的同時，推升產成品價格上升。煤炭的下游行業主要有四個：電力、鋼鐵、建材和化工。其中，鋼鐵、建材和化工三個行業的產成品價格都是市場化定價。2016年，建材和鋼鐵的市場需求在穩增長的宏觀政策下獲得較好支撐。在終端需求沒有明顯增加的情況下，煤炭價格繼續上漲會擠壓這些行業的利潤空間，同時還會迫使這些行業提高產成品價格。

　　目前，市場普遍預測2017年房地產市場對鋼材的需求會明顯下降，因此鋼材價格有較大的下行壓力。然而，只要鋼鐵行業“去產能和壓產量”的力度足夠強，那么鋼材價格就會在成本增加和供給減少的雙重壓力下獲得新一輪的上漲動力，PPI也會在中期延續快速上升的態勢。在總需求沒有明顯提高的情況下，這可能會催生出成本推動型的通貨膨脹。再加上目前市場對2017年的原油價格比較樂觀，一旦輸入型通脹遇上成本型通脹，很有可能致使2017年實際的通脹壓力大大超出市場和央行的預期水平。

　　當前，中國貨幣政策正處于內外矛盾的困境，但尚能應對。一方面，中國經濟在短期觸底反彈，從長期來看仍然處于增速換擋期，下行壓力不減，穩增長始終是重要的宏觀調控目標。若因通脹壓力抬頭而收緊貨幣政策，無疑會對經濟增長帶來巨大的負面沖擊，甚至有可能導致宏觀經濟出現硬著陸的風險。另一方面，美聯儲正式進入加息周期給中國帶來了巨大的資本外流壓力，對貨幣政策進一步寬松形成掣肘。更為關鍵的是，2017年宏觀調控總目標是“防止資產泡沫”，這就意味著央行的貨幣政策必須保持中性，既不能輕易放松從而導致泡沫繼續擴大，也不能過度收緊導致泡沫破裂觸發系統性風險。

　　在國內通脹水平比較溫和的前提下，央行尚可通過加強資本管制并維持穩健中性的貨幣政策來小心應對當前局面。一旦通脹壓力大于預期水平，穩健中性的貨幣政策就會面臨實質性挑戰。屆時，央行要么收緊貨幣政策以應對通脹，但要承擔刺破資產泡沫并觸發系統性風險乃至宏觀經濟硬著陸的風險，要么按兵不動，放任通脹高企，增加資本外流和人民幣貶值壓力。

　　企業破產使銀行部門承壓

　　為了配合推進煤炭和鋼鐵行業的去產能，2016年12月16日，中國銀監會、發展改革委、工業和信息化部聯合發布《關于鋼鐵煤炭行業化解過剩產能金融債權債務問題的若干意見》(以下簡稱“《意見》”)。《意見》給出了銀行在操作層面要遵循的原則和要求，有三處內容非常值得關注。

　　一是要求嚴控違規新增鋼鐵煤炭產能的信貸投放，對違規鋼鐵煤炭新增產能項目，銀行業金融機構一律不得提供信貸支持；對違規新增產能的企業，停止貸款；堅決停止對落后產能和“僵尸企業”的金融支持。

　　二是要求等及時公布行業發展情況、產業規劃調整方案、“僵尸企業”及涉及淘汰落后和過剩產能企業和項目名單，幫助銀行業金融機構落實好“有保有控”的差別化信貸政策。

　　三是鼓勵符合條件的鋼鐵煤炭企業開展并購重組。支持銀行業金融機構按照依法合規、自主決策、風險可控、商業可持續原則，對能產生整合效應的鋼鐵煤炭兼并重組項目采取銀團貸款等方式，積極穩妥開展并購貸款業務。對符合并購貸款條件的兼并重組企業，并購交易價款中并購貸款所占比例上限可提高至70%。

　　2016年初以來，中央一直要求銀行部門對“僵尸企業”停止輸血，但實際效果并不好，原因在于僵尸企業本身是一個很難準確界定的概念。《意見》要求有關部門要及時公布“僵尸企業”的名單，這意味著政府部門有認定“僵尸企業”和落后產能的權力，銀行可以也必須按照意見規定停止向企業提供貸款。與此同時，《意見》還鼓勵煤炭和鋼鐵行業的企業自主開展兼并重組，將并購交易價款中的并購貸款的比例提高到了70%。

　　這種去產能的思路會相當有效，但也會帶來許多問題。企業的日常經營總是離不開一定規模的商業貸款作為流動資金支持，停止提供信貸會對企業流動性造成重大沖擊。即便是正常企業，如果銀行驟然停止授信，企業也會面臨非常大的破產風險。因此，“僵尸企業”的認定和信貸發放綁定的去產能手段必然會立竿見影。但是，過度追求去產能的效率會帶來許多問題，央行的宏觀審慎監管職能會面臨巨大挑戰。

　　首先，銀行部門不良貸款顯性化進程會迅速加快，挫傷市場對銀行部門的信心。過去，銀行會想方設法掩蓋與之相關的不良貸款，但在《意見》的要求下，銀行既無能力也無必要繼續為被認定為“僵尸企業”的企業提供貸款。雖然《意見》鼓勵兼并重組，但最終能重組的企業只是少數，多數企業會在銀行斷貸后走向破產清算。由此涉及的貸款損失會吞噬銀行的利潤甚至資本金，銀行部門會承受巨大的壓力。一旦用力過猛，銀行部門的不良貸款增加速度會快速增加，市場對銀行部門的信心也會下降。個別情況下，“僵尸企業”的破產還會對相關的企業債市場產生巨大的負面影響，從而加劇當前的債市動蕩，影響金融市場的穩定。

　　其次，過度追求去產能的效率將不可避免犧牲掉公平，挫傷民間投資信心。認定“僵尸企業”和過剩產能的標準本身具有很大彈性，在學術研究中尚無定論，在實踐層面更是十分復雜。相關部門被賦予認定“僵尸企業”的權力，就意味著間接擁有了決斷企業生死的權力。現階段的去產能進程中表現出的所有制偏向問題或許會繼續惡化，民營企業將承受更大的壓力，這與提振民間投資信心的政策目標背道而馳。當前，民間投資低迷的狀況并未得到緩解，亟需通過推動結構性改革，放松行業管制來提振民間投資信心。一旦在去產能的過程中釋放出了負面信號，民間投資水平就會加快下滑，屆時總需求就會突然萎縮，中國經濟的復蘇進程也會被打斷。

　　最后，銀行部門實際承擔了更多的潛在風險。除了上述“僵尸企業”認定加信貸發放的去產能手段，銀行部門還被賦予了鼓勵鋼鐵和煤炭行業兼并重組的職能。根據現有規定，銀行對普通領域的并購貸款不得超過并購交易價款的60%。《意見》對鋼鐵和煤炭行業的照顧，實際上是為這兩個行業的并購業務提供了更高的杠桿操作空間，從而提高了銀行承擔的實際風險。不僅如此，相比于其他行業，鋼鐵和煤炭行業的并購業務面臨著更高的風險，而不是更多的盈利機會。行政化去產能可以在短期內取得驚人的效果，但破產的“僵尸企業”未必是真的差企業，淘汰的過剩產能也未必是落后產能。因此，鼓勵銀行部門為活下來的企業提供更多的杠桿空間完成并購，無異于讓銀行部門承擔更多的潛在風險。

　　(本文作者介紹：中國人民大學重陽金融研究院首席經濟學家)