文/新浪財經意見領袖(微信公眾號kopleader)專欄作家 國君宏觀任澤平、張慶昌、解運亮

　　首付政策放松意在去庫存穩經濟適度擴大總需求，以配合供給側改革為主，而非過度刺激。短期看，可能會引起市場波動；中期，控制委外會加大銀行自己配置利率債的規模；長期有利于防范流動性風險和降低系統性風險。短期利率下行難度加大。

房貸新政意在配合供給側改革

　　事件：2月2日，央行、銀監會調整個人住房貸款政策，在不實施“限購”措施的城市，首套房貸原則上最低首付款比例為25%，各地可向下浮動5個百分點；二套房最低首付款比例調整為不低于30%。據新浪網報道，近日央行召開會議，五大行參會，會上著重了解了委外情況以及杠桿情況。

　　對此，我們點評如下：

　　1)核心觀點：首付政策放松意在去庫存穩經濟適度擴大總需求，以配合供給側改革為主，而非過度刺激。按照慣例，吹風會后央行會采取措施，控制委外和結構化產品杠桿比例。短期看，可能會引起市場波動；中期，控制委外會加大銀行自己配置利率債的規模；長期有利于防范流動性風險和降低系統性風險。短期利率下行難度加大，貨政以配合供給側改革為主。

　　2)首付政策放松意在去庫存穩經濟，適度擴大總需求，實際效果待觀察。1月26日，習近平總書記在中央財經領導小組第十二次會議上提出，在供給側結構性改革的同時要適度擴大總需求。房地產是周期之母，2014年我國房地產長周期拐點出現，幾乎與此同時，經濟下行壓力不斷加大。目前房地產預期較為悲觀，本次首付政策放松，意在適度擴大總需求并提振市場信心。但需要注意的是，由于人口結構發生變化，房地產高投資時代已經永遠地落幕，指望刺激房地產實現經濟復蘇將是不切實際的。

　　3)為改革贏得時間，適度擴大總需求以配合供給側改革為主。供給側改革長期內有助于經濟形成可持續增長動力，但短期內會帶來“陣痛”。在增速換擋期，為平滑經濟起見，供給側和需求側應同時抓，但應分清主次，以供給側改革為主，適度擴大總需求應定位于配合供給側改革，堅決避免過度刺激，以免造成經濟結構更大扭曲。

　　4)吹風會信號明確，債市去杠桿。市場近期銀行對理財、自營資金的委托管理業務高度關注，由于實操過程中委外業務杠桿和信用風險偏好常被放大，因而潛藏巨大風險，據新浪網報道，央行會上專門了解委外情況，釋放的信號十分明顯。

　　此外，近期央行對杠桿型債券產品前期調研完畢，銀監體系降低產品杠桿、釋放市場風險的信號也都出來了。從所有的信息判斷，春節后委外規模和股債結構化產品杠桿比例的限制可能會越來越嚴。短期看，可能會引起市場波動；中期，控制委外會加大銀行自己配置利率債的規模；長期有利于防范流動性風險和降低系統性風險。

　　5)短期內，利率下行難度加大，貨政以配合供給側改革為主，并兼顧匯率。目前，市場預期利率不斷下行，但11月6日央行《貨幣政策執行報告》已強調“繼續實施穩健的貨幣政策”和“不能過度放水、妨礙市場的有效出清”。新浪網報道稱，央行會上更是明確點出市場預期利率不斷下行可能是有問題的。種種跡象表明央行并不支持貨幣政策持續寬松。目前來看，新一屆中央領導集體展現了推動改革的勇氣和決心，貨政以配合供給側改革為主。另外，在穩匯率的情況下，降息的難度也越來越大。

　　(本文作者介紹：國泰君安證券研究所董事總經理、首席宏觀分析師，中國金融40人論壇特邀研究員、中國新供給50人論壇成員、中國人民大學兼職研究員等。曾擔任國務院發展研究中心宏觀部研究室副主任。)

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